Місяць тому одним із найпопулярніших суджень на ринку було: «AI наратив закінчився».
Причини звучать досить переконливо: оцінка чіпів занадто висока, капітальні витрати гігантів технологічної сфери все більше нагадують безодню — доходи ще не встигли підтягнутися, а грошові потоки вже були поглинуті центрами обробки даних, GPU та енергетичними об’єктами. Після різкої корекції AI-активів у липні багато хто навіть почав порівнювати цей ринковий рух із інтернет-бульбашкою.
Але ринок швидко надав іншу відповідь.
За місцевого часу 4 серпня промисловий індекс Доу-Джонса зростав на 1,7% до 54 085 пунктів, індекс S&P 500 збільшився на 1,8% до 7 736 пунктів, обидва показники встановили нові рекорди закриття. NASDAQ стрімко зрос на 2,6%, а індекс філадельфійських напівпровідників піднявся більше ніж на 6%. За чотири торгівельні дні NASDAQ відновився майже на 9%. Palantir лідирував у секторі ШІ, зростаючи на 29,5% за один день — генеральний директор Алекс Карп назвав цей квартал «непередбачуваним», а виручка зросла на 93%. Кошти знову почали надходити до напівпровідників, зберігання та інфраструктури ШІ. Навіть традиційний промисловий гігант Caterpillar вигравав від стрімкого зростання замовлень турбін для центрів обробки даних, вперше за квартал виручка перевищила 20 мільярдів доларів США, а акції зросли на 5,6%.
Зниження цін на нафту та дохідності казначейських облігацій США, безумовно, надало підтримку — ціна на сорт брент різко впала на 5,4% до 79,25 долара за барель, а дохідність казначейських облігацій США на 10 років знизилася з 4,70% до 4,63% — але справжнім підпаливом для технологічних акцій став один і той самий сигнал, що передавали кілька звітів про фінансові результати: інвестиції в ШІ коштують дорого, але не без віддачі.
Чому ринок знову вірить у ШІ?
Справа не в тому, що капітальні витрати зменшилися. Навпаки, вони продовжують прискорюватися.
Банк Америки передбачає, що капітальні витрати надвеликих хмарних провайдерів у 2026 році можуть перевищити 860 мільярдів доларів США, а у 2027 році наблизитися до 1,2 трильйона доларів США. Раніше найбільшою стурбованістю ринку було: чи не є ці гроші сліпою експансією виробництва?
Цей звітний квартал показав, що принаймні частина інвестицій вже перетворилася на замовлення, дохід і прибуток.
Амазон — найбільш типовий приклад.
Дохід AWS за другий квартал збільшився на 37% у порівнянні з попереднім роком і склав 42,2 млрд доларів США — це найвищий темп зростання за 18 кварталів; операційний прибуток AWS збільшився на 64% і досяг 16,6 млрд доларів США. Amazon також розкрила, що річний дохід від її бізнесу з ШІ та власних чіпів перевищив 25 млрд доларів США.
Іншими словами, він не створював серверні приміщення наперед і чекав на клієнтів, а розширював виробництво разом із реальним попитом.
Microsoft також підсилює цю логіку.
Доходи Azure зросли на 43% у порівнянні з попереднім періодом, що значно перевищує прогнозний діапазон 39–40%. Річний обсяг доходів вперше перевищив 100 мільярдів доларів США. Квартальний дохід відділу інтелектуального хмари склав 39,3 мільярда доларів США, що на 32% більше, ніж у попередньому періоді. Обов’язки з незавершених угод у бізнес-сегменті (RPO) досягли 678 мільярдів доларів США, що на 84% більше, ніж роком раніше.
Це еквівалентно повідомленню ринку: клієнти не просто тестують штучний інтелект, а вже підписали велику кількість майбутніх контрактів.
Google Cloud надав найвражаючіший темп зростання.
Доходи Google Cloud у другому кварталі склали 24,768 мільярда доларів США, що на 82% більше, ніж у попередній період, і значно перевищує очікування ринку в 22,46 мільярда доларів США. Операційний прибуток — 8,8 мільярда доларів США, зростання на 212%. Запаси замовлень у хмарі досягли 514 мільярдів доларів США. Доля Google на глобальному ринку хмарних послуг зросла до 15%, що є рекордом.
Протягом останніх двох років Волл-стріт ставив одне й те саме питання: коли технологічні гіганти, вклали мільярди доларів, нарешті почнуть заробляти прибуток?
Amazon і Microsoft не дали повної відповіді на це питання, але принаймні подали частину 1: ШІ стимулює доходи від хмарних обчислень, чіпів та корпоративного програмного забезпечення, а не лише є величезними історіями на презентаціях.
Goldman Sachs оцінює, що компанії з інфраструктури ШІ внесли приблизно третину приросту прибутку S&P 500 у другому кварталі, і протягом решти 2026 року та 2027 року ця частка може перевищити половину. Прибуток компаній, що входять до S&P 500, зростав на приблизно 26% у порівнянні з попереднім роком (за винятком разових інвестиційних доходів), а з урахуванням цих доходів — до 45%, що є найвищим темпом зростання з 2021 року.
У цьому циклі зростання акції пам’яті, такі як SK Hynix, Micron і SanDisk, показали кращі результати, ніж багато традиційних лідерів у сфері штучного інтелекту.
4 серпня SanDisk зрос на 8% до 1 393 доларів, Micron — на 6% до 880 доларів, SK Hynix — на 4% до 148 доларів. Індекс Philadelphia Semiconductor зростав більше ніж на 6%, акції зберігання даних лідирували серед усіх.
Прямою катастрофою є спільне випускання SanDisk та SK hynix першого відраслевого стандарту High Bandwidth Flash (HBF) — через відкритий стандарт, що вводить високoshвидкісний NAND-флеш-пам’ять у рівень зберігання AI, що має значно розширити адресний ринок постачальників флеш-пам’яті. Разом з тим, дохід SanDisk від центрів обробки даних збільшився на 645% у порівнянні з попереднім періодом, а дохід Micron від центрів обробки даних збільшився на 346%.
Це свідчить про те, що кошти торгуються на наступному обмеженні інфраструктури ШІ.
Навчання та запуск великих моделей вимагають не лише GPU. Серверам також потрібні HBM, DRAM, корпоративні флеш-накопичувачі, високоскоростні мережі та велика кількість електроенергії. Раніше ринок зосереджувався виключно на NVIDIA, але зараз починає усвідомлювати, що можуть вигоду отримати всі ланки ланцюга постачання центру обробки даних.
Стін-стріт інтенсивно підвищує цільові ціни на акції зберігання. RBC Capital надав SK Hynix рейтинг «перевищити ринок» з цільовою ціною 200 доларів США, передбачаючи, що цикл зростання пам’яті триватиме до 2027 року. Stifel встановив цільову ціну у 240 доларів США, зазначивши, що DRAM є «вирішальним» для AI-апаратного забезпечення. William Blair зазначив, що дефіцит пропозиції призвів до зростання цін на AI-пам’ять приблизно втричі.
Коли хмари постійно збільшують капітальні витрати, діапазон «продавців лопат» також розширюється: від GPU до сховищ, мереж, охолодження, електропостачання та інженерного обладнання.
Це також відрізняє цей ріст від звичайного відскоку після перепроданості. Кошти не просто відновлюють позиції в кількох лідерах, а знову купують цілу ланцюжку інфраструктури ШІ.
Але проблема «згоряння грошей» не вирішена
Окрім оптимізму, тиск на балансі все ще є реальним.
За прогнозами Bank of America, загальний вільний грошовий потік операторів надвеликих центрів обробки даних у цьому році буде негативним.
Вільний грошовий потік Amazon за останні 12 місяців перетворився на негативні 7,6 млрд доларів США; Meta вклали приблизно 31,1 млрд доларів США у капітальні витрати за другий квартал і залишили лише 784 млн доларів США вільного грошового потоку.
JPMorgan Chase Asset Management оцінює, що частка капітальних витрат на ШІ у операційних грошових потоках надвеликих хмарних провайдерів зросла з 33% у 2023 році до приблизно 93% у 2026 році.
Це означає, що колишня модель科技ових гігантів «високий ріст, висока прибутковість, високий грошовий потік» з малими активами змінюється.
Вони все більше схожі на інфраструктурні компанії: потрібно постійно будувати центри обробки даних, купувати чіпи, укладати енергетичні договори та нести витрати на амортизацію, фінансування та оновлення обладнання.
Якщо темпи зростання хмарних доходів трохи сповільниться або відсоткові ставки знову зростуть, ринок знову запитає: скільки часу знадобиться цим центрам обробки даних, щоб окупитися?
Рекоуп або зворотний тренд?
На Уолл-стріт існують суттєві розбіжності щодо природи цього зростання.
Більшість, що очікує зростання, вважає, що прибутки підтверджують сталість історії про ШІ. Головний стратег Goldman Sachs Бен Снайдер сказав, що прибутки компаній залишаються надзвичайно міцними: «Поки прибутки не почнуть погіршуватися, загальний бичий ринок залишиться заснованим на зростанні корпоративних прибутків, а не лише на спекуляціях».
Погляд Bank of America більш сміливий — хоча й визнає, що вільний грошовий потік значно погіршиться, але вважає, що «зростання попиту перевищує потужності, що будуються», і очікує, що після повної запуску інфраструктури ШІ річний вільний грошовий потік буде значно вищим за історичний середній показник. Стратег瑞銀 Keith Parker вважає перебудову у липні «здоровим балансуванням на ринку медвіджа», де кошти перетікають від надмірно концентрованих AI-торгівель до більш широких секторів.
Противники попереджають про ризики переоцінки та FOMO. Професор Нью-Йоркського університету Асват Дамодаран прямо каже, що цей ріст «викликаний переважно FOMO, а не фундаментальними показниками», і попереджає, що «пік штучного інтелекту, ймовірно, був досягнутий кілька місяців тому»; небезпека полягає не в Mag 7, а в менших компаніях штучного інтелекту — у них немає фінансових резервів, щоб витримати спад.
Власне дослідження Bank of America також виявило суперечливе ставлення ринку: 82% опитаних інвесторів вважають напівпровідники найбільш перенасиченою угодою на ринку — саме перенасичення не є проблемою, але, якщо очікування зміняться, ризик паніки не можна ігнорувати.
Щоб визначити, чи може цей рух перейти з відскоку у реверс, слід спостерігати за трьома сигналами.
По-перше, чи зможе хмарний бізнес тримати високий темп зростання кілька кварталів поспіль; по-друге, чи зможуть величезні замовлення в роботі успішно перетворитися на дохід; по-третє, і найважливіше, чи зупиниться падіння вільного грошового потоку.
Зараз перші два сигнали вже з’явилися, третій ще ні.
Отже, історії про ШІ не закінчилися, просто з’явилися більш строгі питання.
Раніше ринок був готовий платити за «потенційно великий майбутній потенціал»; зараз ринок вимагає від компаній довести, що «вони вже зараз приносять прибуток». Справжній переворот ще не настав — він потребує одночасного підтвердження доходів, прибутку та грошових потоків: комерційна віддача цих надзвичайно великих інвестицій починає наздоганяти темпи їхньої побудови.
Автор: Ведмеже печиво
Twitter：https://twitter.com/BitpushNewsCN
Телеграм-група для спілкування від BitPush: https://t.me/BitPushCommunity
Підписка на TG від BitPush: https://t.me/bitpush