ตั้งแต่วันที่ 2 มีนาคมที่ช่องแคบฮอร์มุซปิดตัวลง ปริมาณน้ำมันทั่วโลกประมาณ 17.8 ล้านบาร์เรลต่อวันถูกตัดขาด ในเดือนมีนาคมเพียงเดือนเดียว Brent เพิ่มขึ้นใกล้เคียง 60% และ WTI เพิ่มขึ้นประมาณ 53% นี่คือการเพิ่มขึ้นรายเดือนที่สูงที่สุดนับตั้งแต่สัญญา Brent เกิดขึ้นในปี 1988 ทำลายสถิติเดิมที่ 46% ในช่วงสงครามอ่าวปี 1990
ตามหลักเหตุผล ราคาน้ำมันที่พุ่งสูงขึ้นควรผลักดันความคาดหวังเรื่องเงินเฟ้อให้สูงขึ้น และผลตอบแทนพันธบัตรควรตามขึ้นด้วย ในช่วงสองทศวรรษที่ผ่านมา ราคาน้ำมันและผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐอายุ 10 ปีมักมีความสัมพันธ์เชิงบวก แต่ครั้งนี้ พวกมันเคลื่อนไหวในทิศทางตรงกันข้าม
ในสามสัปดาห์แรกของเดือนมีนาคม ทั้งสองอย่างยังคงเคลื่อนตัวขึ้นพร้อมกัน WTI พุ่งจาก 67 ดอลลาร์เป็น 100 ดอลลาร์ อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีเพิ่มจาก 4.15% เป็น 4.44% การเปลี่ยนแปลงเกิดขึ้นระหว่างวันที่ 27 ถึง 30 มีนาคม: ราคาน้ำมันยังคงพุ่งสูงขึ้น แต่อัตราผลตอบแทนร่วงลงอย่างรุนแรงจาก 4.44% เป็น 3.92% ภายในสามวันทำการ ลดลง 52 จุดฐาน และต่ำกว่าระดับจิตวิทยาสำคัญที่ 4%
นี่คือกรณีการไหลเข้าสู่สินทรัพย์ปลอดภัยแบบคลาสสิก ตลาดพันธบัตรกำลังตัดสินว่า ความเสี่ยงด้านการเติบโตได้ทับซ้อนความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อแล้ว ตามคำพูดขององค์กรวิจัยเศรษฐกิจ Oxford Economics ว่า “ความเสี่ยงด้านการเติบโตทางเศรษฐกิจเริ่มทับซ้อนความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อ” กล่าวอีกนัยหนึ่ง ตลาดไม่ได้ไม่กลัวเงินเฟ้อ แต่กลัวภาวะถดถอยมากกว่า
การแยกตัวออกเช่นนี้ไม่ค่อยเกิดขึ้น แต่ทุกครั้งที่เกิด เรื่องราวที่ตามมาไม่ค่อยดีนัก
ในครึ่งศตวรรษที่ผ่านมา มีการเพิ่มขึ้นอย่างรุนแรงของราคาน้ำมันห้าครั้งที่พุ่งเกิน 35% ในระยะสั้น ในปี 1973 การห้ามส่งออกน้ำมันทำให้ GDP ของสหรัฐฯ ลดลง 4.7% ในปี 1979 การปฏิวัติอิหร่านทำให้ GDP โลกเบี่ยงเบนจากอัตราการเติบโตตามแนวโน้ม 3 จุดเปอร์เซ็นต์ ในปี 1990 สงครามอ่าวเปอร์เซียทำให้สหรัฐฯ เข้าสู่ภาวะถดถอยชั่วคราว ในปี 2008 ราคาน้ำมันพุ่งสูงสุดที่ 147 ดอลลาร์ แม้ว่าสาเหตุหลักของภาวะถดถอยในครั้งนั้นจะเป็นวิกฤตการเงิน แต่แรงกระแทกจากราคาน้ำมันได้เร่งการหดตัวของเศรษฐกิจ เว้นแต่กรณีเดียวคือการเพิ่มขึ้นอย่างรุนแรงของราคาน้ำมันจากสงครามรัสเซีย-ยูเครนในปี 2022 ซึ่งไม่ได้กระตุ้นให้เกิดภาวะถดถอย แต่ต้องแลกด้วยเงินเฟ้อที่รุนแรงที่สุดในรอบ 40 ปี
การเพิ่มขึ้นในเดือนมีนาคม 2026 สูงกว่ากรณีทั้งหมดข้างต้น ตามการวิจัยของนักเศรษฐศาสตร์จากเฟด แจมส์ แฮมิลตัน ไม่มีความสัมพันธ์เชิงกลไกระหว่างการช็อตของราคาน้ำมันกับภาวะถดถอย แต่ “ยิ่งปริมาณการเพิ่มขึ้นสุทธิของราคาน้ำมันมากเท่าใด ผลกระทบต่อการบริโภคและการลงทุนก็ยิ่งชัดเจนขึ้นเท่านั้น” โกลด์แมน แซคส์ได้ปรับเพิ่มความน่าจะเป็นของภาวะถดถอยในสหรัฐอเมริกาเป็น 30% ส่วนบริษัทที่ปรึกษา EY-Parthenon ให้ตัวเลขอยู่ที่ 40%
ความเร็วในการตอบสนองของตลาดก็เร็วอย่างไม่เคยพบมาก่อน
ต้นเดือนมีนาคม CME FedWatch แสดงว่าตลาดคาดการณ์ว่าจะลดอัตราดอกเบี้ยสามครั้งภายในปีนี้ โดยมีความน่าจะเป็น 70% ที่จะลดอัตราดอกเบี้ยในเดือนมิถุนายน จากนั้นราคาน้ำมันก็เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง และในวันที่ 26 มีนาคม ดัชนีราคานำเข้าของสหรัฐฯ พุ่งขึ้น 1.3% ขณะที่ผู้ว่าการธนาคารกลางสหรัฐฯ ที่กำลังจะเข้ารับตำแหน่ง Kevin Warsh ได้สื่อว่าอัตราดอกเบี้ยที่เป็นกลางอาจสูงกว่าเดิม ในวันเดียวกัน ความน่าจะเป็นในการขึ้นอัตราดอกเบี้ยภายในปีนี้พุ่งขึ้นเป็น 52% และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีแตะระดับ 4.35% FinancialContent ได้นิยามวันนี้ว่า “การเปลี่ยนแปลงอย่างรุนแรงของทิศทางแบบเหยี่ยว” (The Great Hawkish Pivot)
สี่วันต่อมา นิยายกลับหัวกลับหางอย่างสมบูรณ์ เมื่อวันที่ 30 มีนาคม ข้อมูลความเชื่อมั่นของผู้บริโภคลดลงอย่างมีนัยสำคัญ การผลิตภาคอุตสาหกรรมหดตัวอย่างไม่คาดคิด และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะ 10 ปีร่วงลงเหลือ 3.92% ตามรายงานของ FinancialContent ความเป็นไปได้ที่ตลาดคาดการณ์ว่าเฟดจะเปลี่ยนทิศทางไปในทางผ่อนคลายในเดือนพฤษภาคม เพิ่มขึ้นเป็น 65% โกลด์แมน แซคส์กล่าวว่าตลาดเดิมพันผิดทิศทางการขึ้นอัตราดอกเบี้ย โบเวลล์กล่าวในวันเดียวกันกับนักศึกษาระดับปริญญาตรีที่มหาวิทยาลัยฮาร์วาร์ดว่า เฟด “ยังไม่ถึงจุดที่ต้องตัดสินใจว่าจะมองข้ามผลกระทบจากสงครามหรือไม่” แต่เน้นย้ำว่า “การยึดมั่นของความคาดหวังด้านเงินเฟ้อเป็นสิ่งสำคัญ”
ตามรายงานของ Axios คำแถลงของพาวเวลล์ถูกตลาดตีความว่า: เจ้าหน้าที่เฟดไม่ต้องการขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพื่อต่อสู้กับเงินเฟ้อ ไม่เร่งลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อช่วยเศรษฐกิจ แต่กำลังรอเพื่อดูว่าผลกระทบด้านอุปทานครั้งนี้เป็นชั่วคราวหรือยั่งยืน แต่ตลาดพันธบัตรไม่สามารถรอได้อีกต่อไป
หากอิงจากประวัติศาสตร์ นักกลยุทธ์ของซิตี้ แมคคอร์มิค กล่าวอย่างตรงไปตรงมาที่สุดว่า: ข้างหน้าคือภาวะเงินเฟ้อร่วมกับการชะลอตัวทางเศรษฐกิจ ซึ่งไม่ดีต่อพันธบัตร และไม่ดีต่อหุ้น
ช่วงปี 1973 ถึง 1982 ได้แสดงผลตอบแทนสินทรัพย์ที่ชัดเจน: ทองคำมีผลตอบแทนรายปีจริง +9.2% ดัชนีสินค้าโภคภัณฑ์ (S&P GSCI) เพิ่มขึ้น 586% ในช่วงสิบปี อสังหาริมทรัพย์ +4.5% ในขณะที่ S&P 500 มีผลตอบแทนรายปีจริง -2% และพันธบัตรระยะยาว -3% ตามข้อมูลประวัติศาสตร์จาก NYU Stern ปี 1979 พันธบัตรระยะยาวขาดทุนถึง -8.6% ในปีเดียว
พอร์ตการลงทุนแบบดั้งเดิม 60/40 (60% หุ้น + 40% พันธบัตร) ถูกบีบคั่นในช่วงภาวะเงินเฟ้อร่วมกับการชะลอตัวของเศรษฐกิจ มีเพียงสินทรัพย์ทางกายภาพเท่านั้นที่สามารถทำกำไรเหนืออัตราเงินเฟ้อ ธนาคาร Société Générale คาดการณ์ว่าราคาเฉลี่ยของน้ำมันเบรนต์ในเดือนเมษายนจะอยู่ที่ 125 ดอลลาร์สหรัฐ โดยระดับ “จุดสูงสุดที่น่าเชื่อถือ” อาจแตะที่ 150 ดอลลาร์สหรัฐ ส่วนโกลด์แมน แซคส์ มีมุมมองค่อนข้างระมัดระวังกว่า โดยคาดว่าราคาเฉลี่ยในเดือนเมษายนจะอยู่ที่ 115 ดอลลาร์สหรัฐ แต่สมมติว่าช่องแคบฮอร์มุซจะกลับมาเปิดการเดินเรือภายในหกสัปดาห์ และราคาจะลดลงเหลือ 80 ดอลลาร์สหรัฐภายในสิ้นปี
ตลาดพันธบัตรได้ตัดสินใจแทนทุกคนแล้ว ระหว่างเงินเฟ้อและการถดถอย มันเดิมพันว่าจะเกิดการถดถอย