ความสำเร็จของสตีเบิลคอยน์ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐขึ้นอยู่กับยอดคงเหลือของเงินทุน ไม่ใช่สภาพคล่อง

ลิงก์ต้นฉบับ:"สตีเบิลคอยน์ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐจะไม่สามารถขยายตัวได้จากปริมาณการซื้อขายค่าเงินต่างประเทศ》

แปลโดย: Ken, Chaincatcher

บทนำ: การหยุดอยู่ของเงินทุน

เมื่อไม่กี่สัปดาห์ก่อน ผมได้เสนอความคิดเห็นว่า ในระยะสั้น สตีเบิลคอยน์ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐจะยังคงมีขนาดเล็กเมื่อเทียบกับสตีเบิลคอยน์ดอลลาร์สหรัฐ ตรรกะนั้นค่อนข้างง่าย: ตลาดทุนของสตีเบิลคอยน์สะท้อนถึงความต้องการของสกุลเงินที่ไม่ต้องขออนุญาต (permissionless currency) ซึ่งในปัจจุบันความต้องการนี้มุ่งเน้นไปที่ดอลลาร์สหรัฐเป็นหลัก โดยได้รับแรงผลักดันจากธุรกรรมคริปโตเคอร์เรนซี (ซึ่งยังคงเป็นการใช้งานที่ใหญ่ที่สุดของสตีเบิลคอยน์) รวมถึงการที่ประชาชนในประเทศอย่างอาร์เจนตินา ไนจีเรีย และตุรกี ต้องการหลีกเลี่ยงความผันผวนของสกุลเงินในประเทศของตนเอง

ข้อเสนอแนะที่ได้รับครอบคลุมหลายมิติ ได้แก่ การค้าข้ามพรมแดน การลงทุนด้วยสกุลเงินท้องถิ่นที่ถูกทำให้เป็นโทเคน การกำกับดูแลและการจูงใจ และความสามารถในการโปรแกรมได้ แต่ปัญหาหลักคือ ปัจจัยเหล่านี้สามารถเปลี่ยนไปสู่การดำเนินงานอย่างต่อเนื่องได้มากเพียงใดยอดคงเหลือของเงินทุนแต่ไม่ใช่เพียงแค่กระแสเงินทุนเนื่องจากไม่มีโมเดลที่ได้รับการยอมรับร่วมกันในวงการของการอภิปราย ฉันจึงจะยืมใช้โมเดลที่ผู้ออกเหรียญสกุลเงินดิจิทัลที่มีมูลค่าคงที่ (stablecoin) รู้จักกันดีนั่นคือ

หากกระแสเงินทุนไม่สามารถสร้างสถานการณ์ให้เกิดการสะสมของเงินทุน ก็จะไม่สามารถเปลี่ยนเป็นยอดคงเหลือที่สะสมได้

ยอดคงเหลือมีอยู่เพียงในระดับที่จำกัด—ระดับการประสานงาน การออม และการลงทุน—และแต่ละระดับมีข้อกำหนดที่แตกต่างกัน เมื่อเข้าใจประเด็นนี้แล้ว การถกเถียงก็จะลดรูปเป็นเรื่องของระยะเวลาและความน่าจะเป็นเท่านั้น

นิยามและขอบเขต

สกุลเงินดิจิทัลที่มีความมั่นคงที่ไม่ใช่ดอลลาร์เป็นแนวคิดที่หลากหลาย บทความนี้ครอบคลุมประเด็นต่อไปนี้: (1)สตอเบิลคอยน์แบบชำระเงิน(เครื่องมือสกุลเงินที่ใกล้เคียงกับเงินเพื่อการชำระเงิน/การตั้งถิ่นฐาน); (2)ผลิตภัณฑ์เงินสดบนบล็อกเชนที่ให้ผลตอบแทน(ได้รับการสนับสนุนจากสินทรัพย์สภาพคล่องคุณภาพสูง)

ความแตกต่างนี้มีความสำคัญ เนื่องจากสตีเบิลคอยน์แบบชำระเงินมักถูกควบคุมดูแลเหมือนสกุลเงินอิเล็กทรอนิกส์ (สามารถไถ่ถอนได้ 1:1 พร้อมผลตอบแทนที่ผู้ออกอาจจ่ายให้หรือจ่ายให้ในระดับที่จำกัด) ในขณะที่ผลิตภัณฑ์ "สตีเบิล" ที่ให้ผลตอบแทนมักถูกมองว่าหลักทรัพย์หรือการลงทุนแบบรวมกลุ่มซึ่งมีเกณฑ์การกระจายและถือครองที่เข้มงวดมากยิ่งขึ้น

ฉันได้ยกเลิกการพิจารณาแล้วการฝากเงินด้วยโทเคนแม้ว่าจะนำเงินจำนวนมากที่ไม่ใช่ดอลลาร์เข้าสู่ระบบเชนที่ไม่ต้องขออนุญาต แต่สิ่งเหล่านี้เป็นหนี้ของธนาคารที่ต้องขออนุญาต ไม่ใช่สตอเรจคุก

ระดับที่ 1: ยอดคงเหลือด้านประสิทธิภาพการจัดการ (เงินทุนที่อยู่ระหว่างการจัดการ)

ระดับยอดคงเหลือแรกคือระดับการประสานงาน (การหมุนเวียน)มันประกอบด้วยโหนดชั่วคราว ซึ่งเงินถูก "รับ" และ "จ่าย"ระหว่างเป็นที่ที่เงินถูกเก็บไว้รอให้ดำเนินการต่อไป สำหรับผู้บริโภคทั่วไป คือบัญชีเงินฝากหรือกระเป๋าเงิน สำหรับธุรกิจ คือเงินสดในการดำเนินงานที่ต้องเตรียมไว้เพื่อจ่ายเงินเดือน ค่าจัดซื้อจัดจ้าง และภาษี สำหรับสถาบัน คือสภาพคล่องในการดำเนินงานที่เชื่อมโยงกับตลาดทุน เช่น เงินมัดจำและสินค้าคงคลัง จุดเก็บเงินชั่วคราวไม่จำเป็นต้องเป็นบัญชีธนาคารเสมอไป (เช่น กรณีของเงินลอยน้ำในระบบการชำระเงินผ่านมือถือของเคนยา ซึ่งแสดงให้เห็นว่าแม้จะไม่มีผลตอบแทนใดๆ ก็ตาม กระเป๋าเงินก็ยังสามารถเก็บเงินคงเหลือได้มากพอสมควร)

สาเหตุที่ยอดคงเหลือเหล่านี้ยังคงมีอยู่นั้น อาจดูน่าเบื่อ แต่สำคัญอย่างยิ่งคือ:หน้าที่เพิ่มขึ้นพร้อมกวันครบกำหนดชำระเงิน การล่าช้าในการตั้งถิ่นฐาน การตรวจสอบบัญชี และกลไกการหักเงิน หมายความว่าเมื่อถึงวันครบกำหนดชำระเงิน หากเงินไม่ได้อยู่ในตำแหน่งที่ถูกต้อง ก็จะมีความเสี่ยงที่จะเกิดขึ้น ดังนั้น ผู้จัดการการเงินจึงจะเก็บเงินทุนที่เพียงพอไว้ในพื้นที่ชั่วคราวเพื่อตอบสนองความต้องการในระยะใกล้และเป็นตัวช่วยลดความเสี่ยง และจะมีเพียงเงินทุนส่วนเกินเท่านั้นที่ถูกโอนไปยังเครื่องมือที่ให้ผลตอบแทนสูง จุดมุ่งหมายของการปรับปรุงประสิทธิภาพในระดับชั้นประสานงานคือความน่าเชื่อถือและความสามารถในการควบคุม มากกว่าอัตราผลตอบแทน

สิ่งนี้มีนัยสำคัญโดยตรงต่อ stablecoin ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐ หากพวกมันเป็นเพียงช่องทางในการส่งผ่านที่มีสกุลเงิน fiat เป็นจุดเริ่มต้นและจุดสิ้นสุด พวกมันอาจสร้างเพียงแค่กระแสเงินหมุนเวียน แต่ไม่สามารถสร้างยอดคงเหลือที่ยั่งยืนได้ นี่คือจุดที่ข้อโต้แย้งว่า "ตลาดสกุลเงินต่างประเทศมีขนาดใหญ่มาก" ถูกขยายความเกินจริงการสำรวจปี 2025 ของ BISมีปริมาณการซื้อขายสกุลเงินต่างประเทศนอกตลาด (OTC) ทั่วโลกประมาณ9.6 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐต่อวันซึ่งในนั้นการซื้อขายสปอตคิดเป็นประมาณ 31% (3 ล้านล้านดอลลาร์)และ 89% ของการซื้อขายมีดอลลาร์เป็นสกุลเงินหนึ่งในสองแต่ปริมาณการซื้อขายไม่ได้หมายความว่าจะต้องมีเงินสดอยู่ที่ใดที่หนึ่งเพื่อชำระหนี้ เมื่อใช้ระบบการตั้งถ่วงหลายฝ่ายแล้ว จำนวนเงินที่ต้องใช้ในการชำระหนี้จะลดลงอย่างมาก: ระบบตั้งถ่วงหลักสำหรับการซื้อขายระหว่างผู้เล่น (PvP) CLS คือคำ รายงานระบุว่า การตั้งถ่วงสุทธิ (Net Settlement) สามารถลดปริมาณการชำระเงินรวมลงประมาณ 96% และลดความต้องการเงินทุนลงประมาณ 99% ทั้งนี้กิจกรรมส่วนใหญ่เป็นกิจกรรมของสถาบันการเงิน และยังคงมีการบันทึกในงบดุลโดยใช้สกุลเงิน fiat อยู่ ดังนั้น การย้ายขั้นตอนการตั้งถ่วงไปยังบล็อกเชนจำเป็นต้องมีการเปลี่ยนแปลงสองด้านที่เสริมกัน ได้แก่ ผู้เข้าร่วมระบบต้องเต็มใจที่จะถือสกุลเงินที่ไม่ใช่ดอลลาร์ไว้บนบล็อกเชนมากขึ้น และต้องมีสภาพคล่องด้านสกุลเงินต่างประเทศบนบล็อกเชนเพียงพอ ซึ่งจะช่วยให้การดำเนินการนี้มีต้นทุนต่ำและปลอดภัยมากขึ้น ในช่วงเริ่มต้นปัญหา "ไข่ก่อนหรือไก่ก่อน" นี้ได้จำกัดจำนวนเงินที่สามารถ "สะสม" ไว้บนบล็อกเชนได้

หากต้องการให้สกุลเงินดิจิทัลที่มีความมั่นคง (Stablecoin) ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สามารถเติบโตได้ในระดับการประสานงาน (Coordination Layer) มันจะต้องกลายเป็นที่เก็บเงินชั่วคราวก่อนการเคลื่อนย้ายเงินทุน: การรับเงิน การจ่ายเงิน และการบริหารสภาพคล่องต้องดำเนินการตลอด 24 ชั่วโมง ซึ่งสิ่งนี้ต้องการให้มันกลายเป็นโหนดที่เก็บข้อมูลชั่วคราวที่สะดวกกว่าธนาคารและกระเป๋าเงินแบบดั้งเดิม ต้องเอาชนะพฤติกรรมการใช้งานของผู้ใช้และผลลัพธ์จากเครือข่าย (Network Effects) รวมถึงต้องสอดคล้องกับมาตรฐานด้านการปฏิบัติตามกฎหมาย (Compliance) การบัญชี และความเสี่ยงด้านการดำเนินงาน หากไม่สามารถผ่านเกณฑ์เหล่านี้ได้ สกุลเงินดิจิทัลที่มีความมั่นคงก็จะสามารถทำหน้าที่ได้เพียงแค่ท่อส่งส่วนยอดคงเหลือจะยังคงอยู่นอกโซ่ข้อมูล

ระดับที่สอง: การออม (เงินที่เก็บไว้รอให้เพิ่มค่า)

ระดับที่สองคือชั้นการออมหมายถึง ความมั่งคั่งที่ถือครองเพื่อรักษาอำนาจการซื้อในระยะยาว ในตลาดเกิดใหม่หลายแห่ง ระดับนี้ได้ถูกแบ่งแยกออกจากสกุลเงินแล้ว ผู้คนสามารถหาเงินและใช้จ่ายด้วยสกุลเงินในประเทศ ในขณะเดียวกันก็ออมด้วยสกุลเงินที่มีมูลค่าคงที่มากกว่า เช่น ดอลลาร์สหรัฐ ช่องทาง "การบริโภค" และช่องทาง "การออม" ไม่จำเป็นต้องเป็นช่องทางเดียวกันเสมอไป

สำหรับ stablecoin ที่ไม่ใช่ดอลลาร์สหรัฐแล้ว ถ้าหากต้องการจะขยายขนาดได้ในระดับนี้ พวกมันจะต้องกลายเป็นเครื่องมือออมทรัพย์ที่น่าสนใจจริงๆ ที่ใช้สกุลเงินนี้เป็นหน่วยนับแม้ผลตอบแทนจะมีความสำคัญ แต่เวลาในการทำเงินก็มีความสำคัญเช่นเดียวกันผลิตภัณฑ์การออมแบบดั้งเดิมอาจมีความล่าช้าในการซื้อขาย (เช่น มีวันปิดสมุด ระบบการตั้งถาวรแบบ T+1 ช่วงเวลาล็อกอิน ฯลฯ)การตั้งข้อได้เปรียบในการแข่งขันของผลิตภัณฑ์เงินสดบนบล็อกเชนคือการให้ผู้ออมเงินมีสภาพคล่องการโอน ไถ่ถอน และหมุนเวียนอย่างง่ายดายตลอด 24 ชั่วโมง ความต้องการจากต่างประเทศก็มีความสำคัญเช่นกัน: การเข้าถึงอัตราดอกเบี้ยตลาดเงินของประเทศอื่นอย่างสะดวกสามารถดึงดูดเงินทุนจากผู้ไม่ใช่ผู้อยู่อาศัยได้

อัตราผลตอบแทนเป็นปัจจัยสำคัญอย่างเห็นได้ชัด แต่รูปแบบของผลิตภัณฑ์ก็มีความสำคัญเช่นกัน ผลิตภัณฑ์ที่ให้ผลตอบแทนอาจมีลักษณะเป็นหลักทรัพย์ ดังนั้นจึงจำเป็นต้องใช้แพลตฟอร์มที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล หรือแผนการให้รางวัลในระดับบัญชีเพื่อให้สามารถขยายตัวได้ ซึ่งก็ได้กล่าวถึงไปแล้วข้างต้น

ระดับที่สาม: การลงทุนและเงินสำรอง (เงินที่รอการลงทุนในสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยง)

ระดับที่สามคือระดับการลงทุนหมายถึงเงินสดที่จอดอยู่ในโบรกเกอร์ ตลาดซื้อขายหลักทรัพย์ และแอปพลิเคชันการลงทุน ซึ่งยังรอการจัดสรร เงินสดส่วนนี้มีลักษณะโครงสร้างพื้นฐานที่อยู่ประจำ เนื่องจากพฤติกรรมการลงทุนมักไม่ต่อเนื่อง การตั้งถิ่นฐานไม่สามารถทำได้ทันทีในทุกพื้นที่ และผู้ใช้ให้ความสำคัญกับสิทธิในการเลือก แม้ว่าเงินสดจะมีสัดส่วนเพียงบางส่วนเท่านั้นของสินทรัพย์ของลูกค้าเปอร์เซ็นต์ที่เป็นเลขเดียวหรือเลขสองหลักต่ำแต่เมื่อพิจารณาในระดับที่กว้างขึ้น ปริมาณรวมนั้นยังคงมีขนาดใหญ่มาก เช่น รายงานของ Charles Schwab ระบุว่า ยอดเงินสดของลูกค้าในวันสิ้นไตรมาสคิดเป็นสินทรัพย์รวมของลูกค้า 9%โดยปกติแล้ว บริษัทหลักทรัพย์และแพลตฟอร์มสกุลเงินดิจิทัลจะถือครองยอดเงินสดในรูปแบบคล้ายเงินสดในสัดส่วนตัวเลขเดียวถึงต้นทศนิยมสองหลัก และสัดส่วนนี้มักจะมีน้อยเมื่อเทียบกับสินทรัพย์ของลูกค้าทั้งหมด

สำหรับองค์กรนั้น ระดับนี้ยังรวมถึงหลักประกันและมัดจำสำหรับการถือครองสินทรัพย์เมื่อพิจารณาถึงการเติบโตของกองทุนและหลักทรัพย์ที่มีการโทเคนนิซ์ แล้ว กระแสเงินสดบนบล็อกเชนกำลังกลายเป็นหลักประกันและสินทรัพย์สำหรับการตั้งถิ่นฐานมากขึ้นเรื่อยๆ นี่คือหนึ่งในสระเงินสดที่ใหญ่ที่สุดในปัจจุบันที่อาจถูกย้ายไปอยู่บนบล็อกเชนได้ โดยต้องเปลี่ยนพฤติกรรมของผู้ใช้ปลายทางเพียงเล็กน้อย เนื่องจากแพลตฟอร์มและผู้ดูแลสามารถเปลี่ยนค่าเริ่มต้นได้ ระดับของการย้ายขึ้นอยู่กับ: ว่าการลดความเสียดทานจากจุดเริ่มต้นถึงจุดสิ้นสุดในตลาดเฉพาะนั้น ลดลงมากเพียงใดเมื่อเทียบกับต้นทุนในการดำเนินการและประสานงาน

ปัจจัยที่ส่งเสริมและ "การจำลองเส้นทาง"

ตรรกะที่เชื่อมโยงทั้งสามระดับนี้คือ: ยอดคงเหลือจะไม่ถูกย้ายไปบนบล็อกเชนเพียงเพราะผู้คนต้องการ "สตีเบิลคอยน์" อย่างกะทันหัน แต่จะมีการย้ายเงินไปก็ต่อเมื่อวงจรเงินสดบนบล็อกเชนสามารถปลดล็อกประสิทธิภาพการใช้เงินให้สูงขึ้นด้วยการเสียดทานที่ต่ำลงเท่านั้น นี่คือเรื่องราวของ BaaS 2.0: หากบริษัทเทคโนโลยีการเงินสามารถสร้างงานด้านการเงินที่ถูกกฎหมายบนบล็อกเชนได้ถูกกว่าและเร็วกว่าการใช้ระบบหลักแบบดั้งเดิม ผู้ใช้อาจไม่เคยสังเกตเห็นการมีอยู่ของสตีเบิลคอยน์เลย แต่พวกเขาจะเริ่มเก็บยอดคงเหลือไว้ที่นั่นแทน

ปัจจัยสำคัญตัวที่สองคือ การกระจายสินทรัพย์ แพลตฟอร์มที่มีการโฮสต์สินทรัพย์ของลูกค้าอยู่แล้ว (โบรกเกอร์, เอ็กซ์เชนจ์, กระเป๋าเงิน, ผู้ดูแลสินทรัพย์) สามารถปรับค่าเริ่มต้นและย้ายยอดคงเหลือได้โดยที่พฤติกรรมของผู้ใช้เปลี่ยนแปลงเพียงเล็กน้อย โครงสร้างพื้นฐานเป็นปัจจัยสำคัญลำดับที่สาม: ช่องทางการฝากและถอนเงินที่เชื่อถือได้, ความคล่องตัวตลอด 24 ชั่วโมง, รวมถึงเครื่องมือด้านการปฏิบัติตามกฎหมายและบัญชี หากไม่มีสิ่งเหล่านี้ แม้เทคโนโลยีจะสามารถใช้งานได้จริง แต่เงินก็จะไม่ถูกเก็บไว้บนบล็อกเชนอย่างแน่นอน

ลำดับการพัฒนาที่สมเหตุสมผลคือประการแรกคือเงินสดบนบล็อกเชนแบบออมเงิน(รายได้ + ความคล่องตัวของเงินทุน) โดยปกติจะถูกกระจายผ่านผลิตภัณฑ์ที่ถูกห่อหุ้มในระดับแพลตฟอร์มหรือบัญชีที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล จากนั้นเมื่อสินทรัพย์ที่เป็นโทเคนและตลาดบนบล็อกเชนพัฒนาขึ้น กระแสเงินสดเดียวกันนี้จะถูกใช้ซ้ำในเครือข่ายบล็อกเชนเงินลงทุนและหลักประกัน; สุดท้าย เมื่องานบนบล็อกเชนมีความน่าเชื่อถือเพียงพอ สามารถดำเนินการหน้าที่ที่เกิดซ้ำได้ในระดับที่กว้างขึ้นยอดคงเหลือของระดับการประสานงานจะตามมาด้วย

สรุป: บัญชีเงินทุนคงเหลือ + จังหวะเวลา

สตีเบิลคอยน์ที่ไม่ใช่ดอลลาร์ไม่ได้ขาดความต้องการในการส่งผ่านที่ดีขึ้น แต่สิ่งที่พวกมันขาดคือความยั่งยืนสระเงินทุนเว้นเสียแต่ว่าสินทรัพย์เงินสดบนบล็อกเชนที่ไม่ใช่ดอลลาร์จะกลายเป็นสินทรัพย์ที่ใช้เก็บไว้ชั่วคราวสำหรับการดำเนินการประจำวัน หรือเครื่องมือออมเงินที่เชื่อถือได้ หรือแหล่งเงินทุนสำหรับแพลตฟอร์มการลงทุน อย่างใดอย่างหนึ่ง มิฉะนั้นแล้วมันจะยังคงเป็นเพียงท่อส่งข้อมูลระดับพื้นฐานเท่านั้น แนวทางการพัฒนาก็ชัดเจน: ความหนาแน่นของประโยชน์ดึงดูดให้เกิดการสะสมยอดคงเหลือ การเปลี่ยนแปลงค่าเริ่มต้นของแพลตฟอร์ม และโครงสร้างพื้นฐานที่ช่วยลดความเสี่ยงต่างๆ หลังจากนั้นปัญหาจะไม่ใช่ "จะทำได้หรือไม่" แต่จะกลายเป็น "จะเริ่มจากที่ไหนก่อน และเร็วแค่ไหน?"