บทความ | Sleepy
วันที่ 10 กุมภาพันธ์ 2026 บริษัท Alphabet ผู้ถือหุ้นของ Google ได้ออกพันธบัตรที่มีวันครบกำหนดในอีกหนึ่งร้อยปีข้างหน้าที่ลอนดอน
One hundred years.
ผู้ซื้อพันธบัตรนี้กำลังเดิมพันว่า จนถึงรุ่นหลานของเขาก็ยังมีชีวิตอยู่ และยังมีเงินชำระคืน
ในประวัติศาสตร์ พันธบัตรระยะ 100 ปีมีความหายากมาก ดิสนีย์เคยออกเมื่อปี 1993 โคคา-โคลาก็เคยออกเช่นกัน และก่อนหน้านั้น บริษัทรถไฟ Norfolk Southern ก็เคยออกแล้ว ในความเป็นจริง ระยะเวลาเช่นนี้เป็นมาตรฐานของบริษัทรถไฟในศตวรรษที่ 19 เนื่องจากพวกเขาต้องวางรางรถไฟ ขุดอุโมงค์ และสร้างสะพาน ซึ่งใช้เวลานานมากในการคืนทุน จึงต้องวัดเวลาเป็นหน่วย “ศตวรรษ”
แต่ตอนนี้ บริษัทอินเทอร์เน็ตแห่งหนึ่งเริ่มกู้เงินเหมือนบริษัทรถไฟ ทำไมล่ะ?
ในช่วงสิบแปดเดือนที่ผ่านมา คำตอบของคำถามนี้ค่อยๆ ปรากฏขึ้น มันไม่ได้อยู่ในสไลด์การเปิดตัว AI ใดๆ ไม่ได้อยู่ในตารางอันดับ benchmark และไม่ได้อยู่ในถกเถียงเรื่อง “AGI จะมาเมื่อใด” มันซ่อนอยู่ในส่วนค่าใช้จ่ายด้านทุนในรายงานผลการดำเนินงาน ซ่อนอยู่ในการเปลี่ยนแปลงของสเปรดการออกพันธบัตร และซ่อนอยู่ในการลดลงอย่างเฉียบพลันของกระแสเงินสดอิสระ
เพื่อเข้าใจคำตอบนี้ คุณต้องดูก่อนว่าสิ่งหนึ่งหายไปได้อย่างไร
เครื่องพิมพ์เงินที่ทำลายด้วยมือตัวเอง
สิ่งแรกที่เราต้องเข้าใจคือ ในสองทศวรรษที่ผ่านมา วอลล์สตรีทไม่ได้เชื่อถือบริษัทเทคโนโลยีใดบริษัทหนึ่งเป็นพิเศษ แต่พวกเขาเชื่อถือโครงสร้างทางการเงินที่บริษัทเหล่านี้ทั้งหมดใช้
รายได้ของบริษัทเทคโนโลยีเหล่านี้มาจากการโฆษณา บริการคลาวด์ และค่าคอมมิชชั่นจากแพลตฟอร์ม ทั้งหมดเป็นการจัดส่งแบบดิจิทัล ต้นทุนเพิ่มเติมใกล้เคียงศูนย์ ไม่จำเป็นต้องมีโรงงาน สต็อก สวนแร่ หรือบ่อน้ำมัน ยิ่งมีผู้ใช้มากเท่าไร ต้นทุนจะถูกแบ่งเบาลงเท่านั้น และอัตรากำไรยิ่งสูงขึ้น
ผลโดยตรงของโครงสร้างนี้คือกระแสเงินสดอิสระ ต่างจากกำไรสุทธิ ซึ่งกำไรสุทธิในงบกำไรขาดทุนสามารถถูกปรับแต่งได้ตามหลักบัญชี กระแสเงินสดอิสระคือเงินสดจริงที่ไหลเข้าบัญชีธนาคาร สามารถใช้ซื้อหุ้นคืน จ่ายเงินปันผล หรือลงทุนในอนาคต นี่คือเหตุผลที่หุ้นเทคโนโลยีของสหรัฐฯ ได้รับการประเมินมูลค่าสูงกว่า
ก่อนหน้านี้เคยมีเรื่องเล่าขานว่า แอปเปิลนั่งอยู่บนเงินสดกว่าสองพันล้านดอลลาร์สหรัฐแต่ไม่รู้จะใช้ยังไง; ไกเกิลผลิตกระแสเงินสดอิสระหลายหมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐทุกปี ราวกับว่าช่องค้นหาเชื่อมต่อตรงกับเหมืองทอง; แอมะซอนสวมผ้าคลุมธุรกิจค้าปลีกที่มีกำไรน้อย แต่ด้านล่างกลับเป็นเครื่องพิมพ์เงินด้านคลาวด์คอมพิวติ้ง; เมตาหารายได้จำนวนมากจากผู้ใช้กว่าสองพันล้านคนที่ดูโฆษณาทุกวัน
นักลงทุนไม่ได้ซื้อแค่การเติบโต แต่พวกเขาซื้อเรื่องเล่าของ “สินทรัพย์เบา กระแสเงินสดสูง” เพราะมันสัญญาว่าบริษัทเหล่านี้จะไม่ต้องถูกโรงงานผูกมัดเหมือนจีเอ็ม ไม่ต้องถูกหนี้โครงสร้างพื้นฐานกดดันเหมือนเอทีแอนด์ที และไม่ต้องถูกวัฏจักรค่าใช้จ่ายทุนทำร้ายเหมือนบริษัทน้ำมัน พวกเขาสามารถมองข้ามแรงโน้มถ่วงของทุนนิยมอุตสาหกรรมได้อย่างตรงไปตรงมา
จากนั้น AI ก็มาถึง และผลลัพธ์ที่ AI นำมากลับไม่คาดคิด
ปลายเดือนเมษายนปีนี้ Amazon เปิดเผยผลการดำเนินงานไตรมาสที่ 1 ซึ่งรายได้ กำไร และอัตราการเติบโตของ AWS ต่างก็อยู่ในเกณฑ์ดี ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา กระแสเงินสดจากการดำเนินงานของ Amazon อยู่ที่ 148.5 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 30% เมื่อเทียบปีต่อปี ดูเหมือนจะดี แต่กระแสเงินสดเสรีในช่วงเวลาเดียวกันลดลงจาก 25.9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐเหลือเพียง 1.2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ลดลง 95%
เงินไปอยู่ที่ไหน? Amazon ใช้ทุนในไตรมาสแรกจำนวน 44.2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 76.7% เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน และคาดการณ์ทั้งปีอยู่ที่ประมาณ 2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ เงินเหล่านี้แทบทั้งหมดถูกลงทุนไปกับโครงสร้างพื้นฐานด้าน AI เช่น ศูนย์ข้อมูล GPU อุปกรณ์เครือข่าย และสัญญาพลังงาน
อาเมซอนไม่ได้ขาดทุน แต่กลับทำกำไรได้มากกว่าเดิมเสียอีก เพียงแต่พวกเขานำเงินเหล่านั้นเกือบทั้งหมดเทลงไปในหลุมลึกที่ชื่อว่า AI กระแสเงินสดจากการดำเนินงานคือแม่น้ำแยงซีเกียง ค่าใช้จ่ายด้านทุนคือเขื่อนสามก๊ก และกระแสเงินสดเสรีกลับกลายเป็นน้ำไหลเล็กๆ ด้านล่างเขื่อน
อีกหลายแห่งก็ไม่ดีขึ้นเท่าไหร่
การใช้จ่ายเพื่อการลงทุนด้านทุนของบริษัทใหญ่ 4 แห่งในปี 2026 อยู่ที่ประมาณ 700,000 ถึง 7,250 ล้านดอลลาร์สหรัฐ โดย Amazon ประมาณ 200,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ Microsoft ประมาณ 190,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ Alphabet ประมาณ 185,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และ Meta 125,000 ถึง 145,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ในปี 2022 ทั้งสี่บริษัทรวมกันใช้จ่าย 162,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งเพิ่มขึ้น 4.5 เท่าในเวลาเพียงสี่ปี เพียงในไตรมาสแรกของปี 2026 เพียงไตรมาสเดียว ทั้งสี่บริษัทใช้จ่ายไปมากกว่า 130,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งมากกว่า GDP ของหลายประเทศในหนึ่งปี
ดูภายนอก บริษัทเหล่านี้ยังดูสดใสอยู่ รายได้เพิ่มขึ้น อัตรากำไรยังคงอยู่ในระดับดี และการประชุมเปิดตัว AI ก็ยังคึกคักอยู่ แต่ “กระแสเงินสดอิสระ” กลับไม่คิดเช่นนั้น
“กำไร” ในที่สุดแล้วเป็นเพียงมุมมองหนึ่ง การกำหนดอายุการใช้งานของทรัพย์สิน การทุน hóaค่าใช้จ่ายในการวิจัยและพัฒนา หรือการรับรู้รายได้ ล้วนมีช่องว่างให้ปรับเปลี่ยนได้; แต่ “กระแสเงินสด” เป็นข้อเท็จจริง ว่ามีเงินเข้ากี่บาท ออกกี่บาท ชัดเจนแจ่มแจ้ง กำไรเล่าเรื่อง กระแสเงินสดเล่าความจริง
ดังนั้นความจริงก็คือ ข้อได้เปรียบทางการเงินที่สำคัญที่สุดของบริษัทเหล่านี้ ซึ่งใช้เวลาสองทศวรรษในการสร้างขึ้น นั่นคือ “สินทรัพย์เบา ผลตอบแทนเงินสดสูง” กำลังถูกกินค่อยๆ ไปโดยค่าใช้จ่ายด้านทุนของ AI
คำถามถัดไปคือ กระแสเงินสดเสรีได้แตะจุดต่ำสุดแล้ว แต่พวกเขายังเพิ่มการลงทุนต่อ แล้วเงินเหล่านี้มาจากไหน?
borrow. And the way they are borrowing now is something we have never seen before.
สามเดือน ยืมเงินจากครึ่งหนึ่งของโลก
Alphabet ยืมเงิน 32,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐในเดือนกุมภาพันธ์
หนึ่งเดือนต่อมา ในเดือนมีนาคม Amazon ได้ออกพันธบัตรอีกครั้งมูลค่า 36.9 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ แบ่งเป็น 11 รุ่น ตั้งแต่ระยะสองปีถึงห้าสิบปี คำสั่งซื้อจากนักลงทุนรวมกันสูงถึง 126 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ มากกว่าความต้องการ 3.4 เท่า การออกพันธบัตรครั้งนี้ทำให้หนี้รวมของ Amazon เพิ่มขึ้นเกือบสองเท่าในหนึ่งปี อีกหนึ่งเดือนต่อมา ในวันที่ 30 เมษายน Meta ได้ออกพันธบัตรมูลค่า 25 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ
อีกหนึ่งเดือนต่อมา ในวันที่ 11 พฤษภาคม Alphabet ประกาศว่ากำลังเตรียมออกพันธบัตรสกุลเงินเยนเป็นครั้งแรก นี่เป็นเรื่องที่น่าสนใจ เพราะในเดือนกุมภาพันธ์ Alphabet ได้ออกพันธบัตรไม่เพียงแต่สกุลเงินดอลลาร์สหรัฐเท่านั้น แต่ยังรวมถึง 3.1 พันล้านฟรังก์สวิสด้วย
นี่คือบริษัทของสหรัฐอเมริกาในรัฐแคลิฟอร์เนีย ซึ่งรายได้เกือบทั้งหมดถูกกำหนดเป็นดอลลาร์สหรัฐ แต่กลับไปกู้เงินในสวิตเซอร์แลนด์ และในเดือนพฤษภาคมพวกเขาก็หันไปสนใจเยน ซึ่งการซื้อขายของ Amazon ในเดือนมีนาคมก็รวมถึงชุดยูโรด้วย
这不是这些巨头的财务部门为了好看而做的币种分散，这是被逼出来的。
ดูที่ Meta ซึ่งพันธบัตรมูลค่า 25,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐในเดือนเมษายนที่มีอายุครบกำหนดปี 2066 ซึ่งเป็นชุดที่ยาวที่สุด มีสเปรดอยู่ที่ 1.47 เปอร์เซ็นต์พอยต์ นี่คือพรีเมียมความเสี่ยงที่นักลงทุนเรียกร้องให้ Meta จ่ายเพิ่มเหนือพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ เมื่อหกเดือนก่อนในเดือนตุลาคม 2025 เมื่อ Meta ออกพันธบัตรชุดสี่สิบปีในประเภทเดียวกัน สเปรดอยู่ที่เพียง 1.10 หกเดือนที่ผ่านมา สเปรดขยายตัวขึ้น 37 จุดฐาน และไม่ใช่แค่ชุดที่ยาวที่สุดเท่านั้น แต่แทบทุกชุดที่ออกทั้งหกชุดมีพรีเมียมสูงกว่ารอบก่อนหน้า
ดังนั้น ผู้เล่นรายใหญ่เหล่านี้จึงต้องมองหาที่ที่มีอัตราดอกเบี้ยต่ำกว่า อัตราดอกเบี้ยนโยบายของธนาคารกลางสวิตเซอร์แลนด์ต่ำที่สุดในบรรดาเศรษฐกิจหลัก และผลตอบแทนพันธบัตรสวิสต่ำกว่าดอลลาร์สหรัฐอย่างมาก แม้ญี่ปุ่นจะสิ้นสุดยุคดอกเบี้ยติดลบแล้ว แต่ต้นทุนการกู้ยืมสกุลเงินเยนยังคงมีข้อได้เปรียบอย่างมาก ที่สำคัญกว่านั้น นักลงทุนในซูริกและโตเกียวยังไม่ถูกพันธบัตรเทคโนโลยีจากซิลิคอนแวลลีย์ครอบงำ จึงยังมีความต้องการใหม่ๆ ไม่เหมือนนิวยอร์กที่เลือกสรรมากกว่า สำหรับผู้กู้ที่มีเครดิตชั้นนำอย่าง Alphabet การเปลี่ยนไปกู้เงินที่อื่นจึงถูกกว่าและไม่ต้องรอคิว
การใช้จ่ายทุนด้าน AI อยู่ที่สหรัฐอเมริกา (ศูนย์ข้อมูล) และไต้หวัน (ชิป) แต่เงินที่จ่ายมาจากรัฐสวิตเซอร์แลนด์ ญี่ปุ่น และยุโรป ซิลิคอนแวลลีย์ได้รับความเป็นสากลด้านเทคโนโลยีมานานสองทศวรรษ ตอนนี้ก็กลายเป็นสากลด้านหนี้ด้วย
ผู้ซื้อพันธบัตรเหล่านี้ไม่ใช่กองทุนป้องกันความเสี่ยง ไม่ใช่ทุนเสี่ยง ผู้ที่สามารถซื้อพันธบัตรระยะ 100 ปีและ 50 ปีได้คือกองทุนบำเหน็จบำนาญ บริษัทประกันภัย และกองทุนความมั่งคั่งของรัฐบาล — คือเงินที่ระมัดระวังที่สุดในระบบการเงินโลก ภารกิจของพวกเขาก็คือการรักษาทุน ความมั่นคง และทำผลตอบแทนให้เกินอัตราเงินเฟ้อ ไม่ใช่การเสี่ยง
แต่ตอนนี้ เงินบำนาญของครูผู้เกษียณในซูริก และเงินสำรองที่บริษัทประกันภัยในโตเกียวจัดเตรียมไว้สำหรับกรมธรรม์ประกันชีวิต กำลังไหลผ่านห่วงโซ่การถ่ายทอดของตลาดพันธบัตร เข้าสู่ศูนย์ข้อมูลแห่งหนึ่งในรัฐโอเรกอนหรือรัฐเวอร์จิเนีย กลายเป็น GPU บนชั้นวางและหอระบายความร้อนบนหลังคา เจ้าของพันธบัตรส่วนใหญ่ไม่ทราบว่าสินทรัพย์พื้นฐานของพันธบัตรของพวกเขาคืออะไร ผู้จัดการกองทุนของพวกเขาซื้อ “เครดิต Alphabet Aa2” และ “เครดิต Amazon A1” ตัวอักษรที่หน่วยงานจัดอันดับให้มาสร้างความรู้สึกปลอดภัย แต่เรื่องที่ว่าเงินก้อนนี้ใช้สร้างอาคารอะไร ติดตั้งอุปกรณ์อะไร รันโมเดลอะไร และโมเดลดังกล่าวจะทำกำไรได้เพียงพอเพื่อชำระหนี้หรือไม่ — ถูกแยกออกด้วยขั้นตอนกลางมากมาย ทำให้ผู้ถือในซูริกและโตเกียวมองไม่เห็น
เงินที่อนุรักษ์นิยมที่สุดในโลกกำลังให้ทุนสนับสนุนเทคโนโลยีที่รุนแรงที่สุดในโลก
เมื่อบริษัทอินเทอร์เน็ตมีปล่องควัน
แต่เงินเหล่านี้ไม่ได้ถูกใช้ไปกับการโฆษณา ไม่ได้ใช้เป็นการอุดหนุนผู้ใช้ และไม่ได้ใช้ซื้อหุ้นคืน ทุกเส้นทางที่บริษัทเทคโนโลยีมักใช้จ่ายเงินในสองทศวรรษที่ผ่านมา ครั้งนี้ไม่มีเส้นทางใดถูกเลือก
เงินเหล่านี้กลายเป็นคอนกรีต เหล็กกล้า สายทองแดง หม้อแปลง และท่อระบายความร้อน
การเปิดเผยค่าใช้จ่ายทุน 200,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐของ Amazon สำหรับปี 2026 หมายความว่ามันต้องใช้จ่ายวันละ 550 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ชั่วโมงละ 23 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และนาทีละ 380,000 ดอลลาร์สหรัฐ Microsoft ประกาศว่าจะลงทุน 10,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐในญี่ปุ่นระหว่างปี 2026 ถึง 2029 เพื่อสร้างโครงสร้างพื้นฐานด้าน AI
นี่ไม่ใช่จังหวะการขยายตัวของบริษัทซอฟต์แวร์ นี่คือโครงสร้างพื้นฐาน
แต่แก่นแท้ของโครงสร้างพื้นฐานคือการทำให้บริษัทหนักขึ้น
ระยะเวลาการก่อสร้าง ขนาดการลงทุน และความซับซ้อนในการดำเนินงานของศูนย์ข้อมูลขนาดใหญ่ อยู่ในระดับเดียวกับโรงงานประกอบรถยนต์หรือโรงงานผลิตวัฟเฟิลเซมิคอนดักเตอร์ ต้องผ่านกระบวนการทั้งหมด ตั้งแต่การเลือกสถานที่ การประเมินผลกระทบสิ่งแวดล้อม การทำข้อตกลงการเชื่อมต่อไฟฟ้า การรับประกันแหล่งน้ำ และความปลอดภัยทางกายภาพ
GPU ใน AI มีบทบาทเหมือนเครื่องจักรระดับสูงในอุตสาหกรรมการผลิต ราคาแพง 产能จำกัด และเสื่อมค่าอย่างรวดเร็ว ชิปที่คุณซื้อด้วยเงินจำนวนมากวันนี้อาจล้าสมัยภายในสองถึงสามปี แต่คุณไม่สามารถรอได้ เพราะคู่แข่งไม่รอ
ไฟฟ้าได้กลายเป็นทรัพยากรเชิงยุทธศาสตร์ ศูนย์ข้อมูล AI ขนาดใหญ่หนึ่งแห่งใช้พลังงานเทียบเท่าเมืองขนาดกลาง บริษัทชั้นนำเริ่มลงนามในข้อตกลงซื้อไฟฟ้าระยะยาว ลงทุนในพลังงานนิวเคลียร์ และเจรจากับบริษัทสาธารณูปโภคเพื่อขอสายไฟฟ้าเฉพาะ
น้ำหล่อเย็นเริ่มแย่งสิทธิการใช้น้ำกับประชาชน ชุมชนในพื้นที่แห้งแล้งหลายแห่งพบว่ามีแขกไม่ได้รับเชิญเข้ามาอยู่ในอันดับการใช้น้ำของพวกเขา
สถานการณ์เหล่านี้ไม่เคยเกิดขึ้นกับบริษัทเทคโนโลยีเมื่อสองทศวรรษก่อน การเจรจาเลือกสถานที่ การเชื่อมต่อระบบไฟฟ้า ข้อพิพาทสิทธิในการใช้น้ำ และสิทธิประโยชน์ทางภาษีท้องถิ่น ล้วนเป็นเรื่องของบริษัทรถไฟ บริษัทไฟฟ้า และโรงกลั่นน้ำมัน ส่วนพันธบัตรอายุร้อยปี พันธบัตรอายุห้าสิบปี และการออกพันธบัตรข้ามสกุลเงิน การใช้เครื่องมือทางการเงินเหล่านี้อย่างเข้มข้นครั้งสุดท้ายก็เกิดขึ้นในยุคใหญ่ของการก่อสร้างรถไฟและโทรคมนาคม
เมื่อเปิดดูงบดุลและงบกระแสเงินสดปี 2026 ตัวเลขของบริษัทเหล่านี้ได้ใกล้เคียงกับ TSMC, Duke Energy หรือ Union Pacific Railroad มากกว่าตัวเองเมื่อสิบปีก่อน
นี่เชื่อมโยงกับการประเมินมูลค่า ในอดีต นักลงทุนใช้ตรรกะการกำหนดราคาสำหรับยักษ์ใหญ่ด้านเทคโนโลยี โดยสมมติฐานหลักคือต้นทุนขอบเขตลดลง ผู้ใช้เพิ่มขึ้นหนึ่งราย โฆษณาเพิ่มขึ้นหนึ่งรายการ ต้นทุนเพิ่มเติมแทบจะเป็นศูนย์ ดังนั้นอัตรากำไรจึงขยายตัวอย่างต่อเนื่อง แต่ชั้นโครงสร้างพื้นฐานของ AI ไม่เป็นเช่นนั้น การฝึกโมเดลเพิ่มหนึ่งโมเดล การปรับใช้คลัสเตอร์การให้บริการเพิ่มหนึ่งชุด หรือการสร้างศูนย์ข้อมูลเพิ่มหนึ่งแห่ง ล้วนต้องลงทุนด้วยเงินจริง ว่าจะได้รับผลตอบแทนหรือไม่นั้น ขึ้นอยู่กับว่าลูกค้าจะยอมจ่ายเงินหรือไม่ ประสิทธิภาพของโมเดลจะพัฒนาอย่างไร และโครงสร้างการแข่งขันจะเปลี่ยนไปอย่างไร
แต่สิ่งเหล่านี้ทั้งหมดล้วนไม่แน่นอน
สิ่งนี้คล้ายกับเซมิคอนดักเตอร์ ที่แต่ละรุ่นกระบวนการผลิตต้องการโรงงานผลิตชิปที่ใหญ่ขึ้น ผลตอบแทนขึ้นอยู่กับอัตราการผลิตที่ได้มาตรฐานและตลาด สิ่งนี้ยังคล้ายกับพลังงานไฟฟ้า ที่ต้องลงทุนก่อนในกำลังการผลิต ผลตอบแทนขึ้นอยู่กับราคาไฟฟ้าและการใช้ไฟฟ้า สิ่งนี้ยังคล้ายกับรถไฟ ที่ต้องวางรางก่อน ผลตอบแทนขึ้นอยู่กับว่าเศรษฐกิจตามแนวเส้นทางจะเติบโตได้หรือไม่
ดังนั้น เนื่องจากโครงสร้างทางการเงินของบริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่กำลังมีลักษณะคล้ายกับบริษัทที่มีสินทรัพย์หนัก หลายครั้งจึงคาดว่าตัวคูณการประเมินมูลค่าของตลาดจะค่อยๆ เคลื่อนตัวเข้าใกล้กับตัวคูณของบริษัทที่มีสินทรัพย์หนัก
บางคนอาจพูดว่า รอให้โครงสร้างพื้นฐานสร้างเสร็จแล้วจะกลับไปสู่รูปแบบสินทรัพย์เบาๆ นั่นเป็นความคิดที่ไร้เดียงสาเกินไป รถไฟถูกสร้างมานานกว่าหนึ่งร้อยปีและยังคงสร้างต่อไป ระบบไฟฟ้าถูกสร้างมาหนึ่งร้อยปีโดยไม่เคยหยุด และโรงงานผลิตวเฟอร์เซมิคอนดักเตอร์ต้องอัปเกรดทุกๆ ไม่กี่ปี โครงสร้างพื้นฐานของเทคโนโลยีทั่วไป ไม่มีวันที่จะ “เสร็จสมบูรณ์” เลย
ปัญญาประดิษฐ์อาจไม่ใช่การต่อเนื่องของอินเทอร์เน็ต แต่กลับเป็นการกลับมาของทุนนิยมอุตสาหกรรม ที่สวมผ้าคลุมของรหัสโปรแกรมและเหยียบบนฐานคอนกรีต อินเทอร์เน็ตใช้เวลาสองทศวรรษเพื่อปลดปล่อยบริษัทเทคโนโลยีจากแรงโน้มถ่วง แต่ปัญญาประดิษฐ์ใช้เวลาเพียงสองปีในการดึงพวกมันกลับมา
ทุกครั้งที่มีการปฏิวัติเทคโนโลยีทั่วไป
ในทศวรรษที่ 1840 ของอังกฤษ รถไฟคือ AI ของยุคนั้น การขนส่งสินค้าพุ่งจากไมล์ละไม่กี่ไมล์ด้วยรถม้า เป็นหลายสิบไมล์ด้วยรถไฟ ความเพิ่มขึ้นของประสิทธิภาพนั้นสูงมาก
ดังนั้นทุนจึงไหลบ่าเข้ามาอย่างมากมาย ในปี 1846 การลงทุนในรถไฟที่ได้รับการอนุมัติจากรัฐสภาอังกฤษมีมูลค่าประมาณ 6 พันล้านปอนด์ ขณะที่ GDP ของอังกฤษทั้งปีในเวลานั้นยังมีเพียง 5 พันล้านปอนด์ ประเทศหนึ่งจึงนำรายได้ประชาชาติเกินกว่าหนึ่งปีทั้งหมดมาเดิมพันกับเทคโนโลยีใหม่ชนิดหนึ่ง หากเทียบกับปัจจุบัน ก็เท่ากับว่าสหรัฐอเมริกาได้ลงทุนใน AI มากกว่า 25 ล้านล้านดอลลาร์
รถไฟในยุคแรกๆ ได้รับการระดมทุนผ่านการขายหุ้น โดยผู้ซื้อต่างมีจินตนาการเกี่ยวกับอนาคต ต่อมา ขนาดของการก่อสร้างขยายตัวใหญ่ขึ้นเรื่อยๆ แต่ผลตอบแทนกลับล่าช้า และคุณภาพของโครงการที่เข้ามาหลังๆ ก็ลดลง ทำให้การระดมทุนผ่านหุ้นไม่เพียงพอ จึงเกิดการระดมทุนผ่านหนี้สินขึ้นอย่างเด่นชัด บริษัทรถไฟเริ่มออกพันธบัตร โดยใช้รายได้ในอนาคตจากเส้นทางที่ยังก่อสร้างไม่เสร็จเป็นหลักประกัน การระดมทุนจึงกลายเป็นการเสี่ยงมากขึ้นเรื่อยๆ ตั้งแต่การกู้ยืมภายในประเทศจนถึงระดับนานาชาติ
ไม่ใช่เทคโนโลยีรถไฟที่ทำลายความเฟื่องฟู แต่เป็นอัตราดอกเบี้ย ในปี 1846 ธนาคารอังกฤษได้ปรับนโยบายการเงินให้เข้มงวดขึ้น เนื่องจากภัยแล้งในไอร์แลนด์ทำให้ต้องนำเข้าอาหารและทองคำไหลออก ซึ่งไม่มีส่วนเกี่ยวข้องกับรถไฟเลย แต่อัตราดอกเบี้ยไม่สนใจสาเหตุ แค่ฆ่าผู้กู้ที่มีกระแสเงินสดอ่อนแอที่สุด หุ้นรถไฟจึงร่วงลง และบริษัทรถไฟจำนวนมากล้มละลาย
แต่สิ่งที่ดีคือโครงสร้างรถไฟยังคงอยู่ รางรถไฟ สถานี อุโมงค์ และสะพานไม่ได้หายไปเพราะนักลงทุนขาดทุน พวกเขาถูกผู้สืบทอดซื้อต่อในราคาส่วนลด รวมและดำเนินการต่อ จนกลายเป็นเส้นเลือดใหญ่ของปฏิวัติอุตสาหกรรมของอังกฤษ การขึ้นลงของเมือง การจัดวางอุตสาหกรรม และการเคลื่อนย้ายประชากร ต่างถูกจัดเรียงใหม่ตามรางรถไฟ
สองทศวรรษต่อมา บทละครเดียวกันนี้เกิดขึ้นอีกครั้งทางฝั่งตรงข้ามมหาสมุทรแอตแลนติก หลังจากสงครามกลางเมืองสหรัฐสิ้นสุดลง รัฐบาลสหพันธรัฐได้ส่งเสริมการก่อสร้างรถไฟในตะวันตกผ่านการบริจาคที่ดินและการรับประกันสินเชื่อ ช่วงฟองสบู่มีการสร้างรางรถไฟมากกว่า 35,000 ไมล์ โดยผลตอบแทนของพันธบัตรรถไฟอยู่ที่ 6.4% ถึง 6.7% ซึ่งเป็นสินทรัพย์รายได้คงที่ที่น่าดึงดูดที่สุดในยุคนั้น เงินทุนไหลบ่าจากชายฝั่งตะวันออกและจากยุโรปเข้าสู่ดินแดนป่าเถื่อนของสหรัฐตะวันตก
ในปี 1873 บริษัท Jay Cooke ประกาศล้มละลาย ซึ่งเคยเป็นผู้ให้ทุนหลักสำหรับถนนเหล็กนอร์ทพาซิฟิก และเป็นหนึ่งในธนาคารการลงทุนที่ใหญ่ที่สุดของสหรัฐอเมริกาในขณะนั้น ผลกระทบลูกโซ่สุดท้ายทำให้มีธุรกิจ 18,000 แห่งล้มละลายภายในสองปี และทางรถไฟ 89 เส้นทางล้มละลายตามลำดับภายในหกปี
แต่เครือข่ายทางรถไฟของสหรัฐฯ สุดท้ายก็ถูกสร้างขึ้น มันคือรากฐานทางกายภาพที่ทำให้สหรัฐฯ กลายเป็นมหาอำนาจอุตสาหกรรมในศตวรรษที่ 20 เพียงแต่คนที่สร้างทางรถไฟและคนที่ได้กำไรจากทางรถไฟนั้น ไม่ใช่กลุ่มเดียวกัน
เช่นเดียวกับไฟเบอร์ออปติก
ปลายทศวรรษที่ 1990 การเกิดขึ้นของอินเทอร์เน็ตได้กระตุ้นจินตนาการของผู้คนเกี่ยวกับแบนด์วิธอย่างมหาศาล บริษัทโทรคมนาคมเริ่มขยายสายไฟเบอร์ออปติกอย่างบ้าคลั่ง ไม่เพียงแต่เชื่อมต่อเมืองใหญ่ แต่ยังเชื่อมต่อทวีปและข้ามมหาสมุทร ระหว่างปี 1996 ถึง 2001 บริษัทโทรคมนาคมของสหรัฐฯ ออกพันธบัตรใหม่มูลค่าเกินกว่า 5 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐเพื่อระดมทุนสำหรับโครงการนี้ สายไฟเบอร์ออปติกนับหลายล้านไมล์ถูกฝังลงใต้ดินและจมลงสู่ก้นทะเล
ความเร็วในการติดตั้งนั้นเร็วเกินกว่าความต้องการอย่างมาก เมื่อฟองสบู่แตก ไฟเบอร์ออปติกที่ติดตั้งทั่วสหรัฐอเมริกามีเพียงประมาณ 5% เท่านั้นที่เชื่อมต่อกับอุปกรณ์และใช้งานส่งข้อมูล ส่วนอีก 95% เป็น “ไฟเบอร์ออปติกที่ไม่ได้ใช้งาน” ซึ่งนอนอยู่ใต้ดิน รอวันอนาคตที่ยังไม่รู้ว่าจะมาเมื่อใด
WorldCom ผู้ให้บริการโทรศัพท์ระยะไกลอันดับสองของสหรัฐฯ พร้อมสินทรัพย์มูลค่า 107,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ยื่นล้มละลายในปี 2002 ซึ่งเป็นกรณีล้มละลายที่ใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์สหรัฐฯ ณ เวลานั้น Global Crossing ผู้สร้างเครือข่ายไฟเบอร์ออปติกขนาดใหญ่ที่สุดแห่งหนึ่งของโลก ก็ล้มลงในปีเดียวกัน Winstar, 360networks, McLeodUSA ชื่อต่างๆ เหล่านี้ล้วนล้มลงบนไฟเบอร์ออปติกที่เหลือใช้จำนวนมาก
แต่ไฟเบอร์ออปติกก็ยังคงอยู่จนถึงทุกวันนี้ สายเคเบิลใต้ทะเลและเครือข่ายเมืองที่ถูกหยามว่าก่อสร้างเกินจำเป็นในทศวรรษที่ 1990 กลับกลายเป็นโครงสร้างพื้นฐานของเศรษฐกิจอินเทอร์เน็ตทั้งหมดในอีกสองทศวรรษถัดมา บริการสตรีมมิ่งของ Netflix การค้นหาของ Google และคลาวด์ของ Amazon ต่างทำงานบนไฟเบอร์ออปติกชุดนั้น หรือรุ่นที่ปรับปรุงแล้ว
ในสามช่วงประวัติศาสตร์ที่ปรากฏซ้ำๆ คือลำดับเหตุผลเดียวกัน
ก่อนอื่น เทคโนโลยีเองนั้นแท้จริง รถไฟจริงๆ แล้วเร็วกว่ารถม้า สายไฟเบอร์ออปติกจริงๆ แล้วเร็วกว่าสายทองแดง และ AI จริงๆ แล้วทำสิ่งที่ก่อนหน้านี้ทำไม่ได้ หลังจากเกิดเหตุการณ์แล้ว ไม่มีใครปฏิเสธคุณค่าของเทคโนโลยีเอง
แต่ความเร็วในการก่อสร้างกลับเร็วเกินกว่าความต้องการในระยะสั้น เพราะการแข่งขันจากคู่แข่งไม่ยอมให้ใครหยุดนิ่งรอให้ความต้องการตามทัน คุณเชื่อว่านี่คือเกมที่ผู้ชนะได้ทั้งหมด คนที่สร้างเสร็จก่อนจะครอบครองลูกค้าและระบบนิเวศ ดังนั้นคุณจึงต้องวิ่งต่อไปไม่หยุด
ทุกคนวิ่งหนี จึงเกิดการก่อสร้างเกินความจำเป็นร่วมกัน เพื่อรองรับความเร็วของการก่อสร้างเกินความจำเป็น การระดมทุนจึงกลายเป็นการเสี่ยงมากขึ้นเรื่อยๆ สัดส่วนหุ้นไม่พอ ก็หันไปใช้หนี้ สั้นไม่พอ ก็เปลี่ยนเป็นระยะยาว สกุลเงินท้องถิ่นไม่พอ ก็ใช้สกุลเงินต่างประเทศ รถไฟก็เช่นเดียวกัน ไฟเบอร์ออปติกก็เช่นเดียวกัน หนี้สวิสฟรังก์ หนี้เยน และหนี้ระยะ 100 ปี ก็เช่นเดียวกัน
แต่สิ่งที่สุดท้ายกระตุ้นให้เกิดการปรับตัว มักไม่ใช่ปัญหาทางเทคนิค แต่เป็นเงื่อนไขทางการเงินที่เปลี่ยนไป ปี 1846 เป็นการขึ้นอัตราดอกเบี้ย ปี 1873 เป็นการล้มละลายของธนาคารการลงทุนที่ทำให้ห่วงโซ่ความเชื่อมั่นพังทลาย ปี 2001 เป็นฟองสบู่อินเทอร์เน็ตร่วมกับภาวะถดถอย เทคโนโลยียังคงก้าวหน้า แต่บริษัทกลับไม่สามารถรับมือได้ก่อน
สุดท้ายแล้ว โครงสร้างพื้นฐานยังคงอยู่ แต่ผู้สร้างจำนวนมากกลับไม่ได้อยู่ต่อไป ผู้ได้รับประโยชน์จากรถไฟคือเมืองและโรงงานตามแนวเส้นทาง ไม่ใช่หุ้นส่วนเริ่มต้นของบริษัทรถไฟ ผู้ได้รับประโยชน์จากไฟเบอร์ออปติกคือ Google, Netflix, Amazon ไม่ใช่ผู้ถือพันธบัตรของ WorldCom
แน่นอน ไม่สามารถเทียบบริษัทเทคโนโลยียุคปัจจุบันโดยตรงกับผู้ประกอบการรถไฟในศตวรรษที่ 19 หรือนักผจญภัยด้านโทรคมนาคมในทศวรรษที่ 90 ได้ ความแตกต่างอยู่ที่บริษัทเหล่านี้มีกระแสเงินสดจากธุรกิจหลักที่ใหญ่หลวงและยังคงเติบโตอยู่ Amazon มี AWS และธุรกิจอีคอมเมิร์ซ Alphabet มีการค้นหาและ YouTube Meta มีเครือข่ายโฆษณาทางสังคมที่ใหญ่ที่สุดในโลก Microsoft มี Office และ Azure
พวกเขาไม่ใช่สตาร์ทอัพที่เริ่มจากศูนย์และใช้เงินลงทุนของนักลงทุนสร้างศูนย์ข้อมูล แต่เป็นบริษัทขนาดใหญ่ที่มีกำไรจริงกำลังใช้จ่ายอนาคตของตนเอง
ดังนั้นปัญหาคือระยะเวลาคืนทุนจากการใช้จ่ายทุน จะสามารถชนะระยะเวลาการชำระหนี้ได้หรือไม่ รถไฟเป็นสิ่งที่ดี แต่ถ้ากู้เงินหกปีเพื่อสร้างเส้นทางที่ต้องใช้เวลาสองสิบปีจึงจะคืนทุน สิ่งที่ดีก็สามารถฆ่าได้เช่นกัน ไฟเบอร์ออปติกเป็นสิ่งที่ดี แต่ถ้ากู้เงินห้าปีเพื่อติดตั้งสายเคเบิลที่มีเพียง 5% ที่ใช้งานอยู่ สิ่งที่ดีก็ไม่สามารถช่วยฟื้นสมดุลทางบัญชีได้เช่นกัน
ศูนย์ข้อมูล AI แน่นอนว่าเป็นสิ่งที่ดี แต่ค่าใช้จ่ายทุนปีละ 200 พันล้านดอลลาร์จะต้องมีรายได้จาก AI เท่าใดจึงจะคุ้มทุน? การลงทุนรวม 700 พันล้านดอลลาร์จะใช้เวลานานเท่าใดจึงจะคืนทุน? หากประสิทธิภาพของโมเดลพัฒนาเร็วกว่าที่คาดไว้ เช่น สถาปัตยกรรมใหม่ทำให้งานเดียวกันต้องการพลังการประมวลผลเพียงหนึ่งในสิบ กำลังการประมวลผลที่ลงทุนจำนวนมากในวันนี้จะกลายเป็นไฟเบอร์ออปติกที่ไม่ได้ใช้งานในยุคใหม่หรือไม่?
ทุกหนี้ที่ออกมานั้นเป็นการซื้อสิ่งเดียวกัน
กลับไปที่พันธบัตรระยะ 100 ปีแรก
องค์กรนักลงทุนที่ซื้อมัน อาจเป็นกองทุนบำเหน็จบำนาญของสวิตเซอร์แลนด์ หรืออาจเป็นบริษัทประกันภัยของอังกฤษ ได้ตัดสินใจในวันนั้นว่าจะให้เงินกับ Alphabet โดยตกลงจะคืนภายในหนึ่งร้อยปีข้างหน้า
การตัดสินใจนี้เกิดจากความเชื่อหลายประการว่า AI จะได้รับการนำไปใช้อย่างแพร่หลาย Alphabet จะรอดพ้นจากการแข่งขันนี้ ธุรกิจค้นหาและโฆษณาของมันจะยังคงสร้างรายได้อย่างต่อเนื่อง ศูนย์ข้อมูลที่มันสร้างขึ้นจะถูกใช้งานอย่างเต็มที่ และเศรษฐกิจโลกในอีกหนึ่งศตวรรษข้างหน้าจะไม่มีภัยพิบัติใดที่ทำลายบริษัทนี้
ผู้ถือพันธบัตรอายุห้าสิบปีของ Amazon มีห่วงความเชื่อในจิตใจยาวประมาณเท่ากัน ผู้ถือพันธบัตรของ Meta ยอมรับพรีเมียม CDS ที่สูงที่สุดเท่าที่เคยมีมา แต่ห่วงความเชื่อสั้นกว่าเล็กน้อย เนื่องจากตลาดเปิดช่องเครดิตให้ Meta แคบกว่าหลายบริษัทอื่นอย่างชัดเจน
ความยาวของโซ่แตกต่างกัน แต่สิ่งที่พวกเขาซื้อคือสิ่งเดียวกัน ไม่ใช่ GPU ไม่ใช่ศูนย์ข้อมูล ไม่ใช่ไฟเบอร์ออปติกและเครื่องแปลงแรงดัน 这些东西เป็นสื่อกลาง จริงๆ แล้วสิ่งที่พวกเขาซื้อคือเวลา
แบบจำลอง AI กำลังมีแนวโน้มที่จะเหมือนกันมากขึ้น โครงการโอเพ่นซอร์สตามทันแบบปิดซอร์ส แบบจำลองขนาดเล็กเข้าใกล้แบบจำลองขนาดใหญ่ ช่องว่างด้านความสามารถกำลังแคบลง ก่อนช่องว่างนี้จะปิดลง และก่อนทุกคนจะสามารถรันแบบจำลองที่ใกล้เคียงกันได้ ผู้ที่สามารถวางโครงสร้างพื้นฐานด้านการประมวลผลและผูกพันลูกค้าองค์กรไว้กับคลาวด์ของตนเองก่อน จะสามารถเปลี่ยนความได้เปรียบทางเทคโนโลยีชั่วคราวให้กลายเป็นแนวป้องกันทางธุรกิจที่ยั่งยืน
ดังนั้นผู้เล่นรายใหญ่จึงไม่ได้เดิมพันว่า “โมเดลใดฉลาดที่สุด” แต่เป็นประเด็นพื้นฐานที่ลึกกว่านั้น: ก่อนที่ความสามารถของ AI จะแพร่กระจายอย่างเต็มที่ ฉันสามารถสร้างโครงสร้างพื้นฐานและความสัมพันธ์กับลูกค้าให้ใหญ่โตจนผู้อื่นตามไม่ทันหรือไม่
นี่คือการ arbitrage เวลา ใช้เงินทุนอัตราดอกเบี้ยต่ำวันนี้ เพื่อซื้อตำแหน่งทางตลาดของวันพรุ่งนี้
การแสวงหาผลประโยชน์จากเวลาต้องมีเงื่อนไขที่โหดร้าย: อนาคตต้องมาถึงตามเวลา
บริษัททั้งสี่แห่งเผชิญกับแรงกดดันด้านเวลาที่แตกต่างกัน
Amazon ที่เร่งด่วนที่สุด กระแสเงินสดอิสระถูกใช้ไปกับการลงทุนด้านทุนจนเหลือเพียง 1.2 พันล้านดอลลาร์ รายได้จากบริการ AI ของ AWS ต้องเติบโตอย่างมีนัยสำคัญภายในสองถึงสามปี ไม่อย่างนั้นแรงกดดันจากหนี้สินจะรั่วไหลจากงบดุลเข้าสู่งบกำไรขาดทุน
Meta อ่อนแอที่สุด รายได้จากโฆษณาทางโซเชียลมีกำไรสูง แต่ยังขาดสะพานเชื่อมระหว่างการพาณิชย์โครงสร้างพื้นฐาน AI กับ Azure และ AWS ที่สามารถขายพลังการคำนวณโดยตรงให้กับลูกค้าองค์กร หลังจาก Meta ลงทุนกว่าหนึ่งพันล้านดอลลาร์ในการสร้างโครงสร้างพื้นฐาน แล้วจะแปลงเป็นผลิตภัณฑ์อะไร ขายให้ใคร และเรียกเก็บค่าใช้จ่ายอย่างไร ยังไม่มีเรื่องราวที่สมบูรณ์ และความไม่อดทนของตลาดได้แสดงออกชัดเจนในราคาหุ้นและ CDS
Alphabet 从容最สูง ส่วนการค้นหาและ YouTube ไม่จำเป็นต้องดูแลมากก็ยังสามารถสร้างรายได้อย่างต่อเนื่อง แม้ AI ในระยะสั้นจะยังไม่ให้ผลตอบแทน แต่ธุรกิจหลักก็ยังพยุงไว้ได้ ตลาดให้เครดิตกับมันในระยะยาวถึงร้อยปี ซึ่งเป็นช่วงเวลาที่ยาวที่สุดในบรรดาสี่บริษัท แต่ค่าใช้จ่ายด้านทุน 185,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐนั้นสูงกว่าปีที่แล้วถึง 2.5 เท่า ความเร่งนี้เองก็กำลังใช้ความอดทนของผู้คนไป ความ从容ไม่ได้หมายถึงความปลอดภัย
Microsoft ชัดเจนที่สุด โดยการผูกพันลึกซึ้งกับ OpenAI ทำให้ Azure เป็นผู้ได้รับประโยชน์โดยตรงจากการพา AI ไปใช้เชิงพาณิชย์ Copilot ได้เริ่มคิดค่าบริการแล้ว GitHub Copilot เป็นหนึ่งในผลิตภัณฑ์ AI ที่มีอัตราการจ่ายเงินสูงที่สุดในหมู่นักพัฒนา จากโครงสร้างพื้นฐานไปจนถึงรายได้ ทางลัดสั้นที่สุด แต่ค่าใช้จ่ายทุน 190,000 ล้านดอลลาร์หมายความว่า แม้ทางลัดจะชัดเจน แต่ขนาดของการเดิมพันก็ใหญ่โตจนต้องให้ทุกอย่างเป็นไปตามบทบาทจึงจะคุ้มทุน
พวกเขาทั้งสี่กำลังเดิมพันบนสิ่งเดียวกัน สรุปสั้นๆ คือ: กู้เงินจากอนาคตมาสร้างสิ่งที่วันนี้ยังไม่เข้าใจอย่างสมบูรณ์ และเดิมพันว่าการใช้งานจะระเบิดขึ้นก่อนถึงวันต้องชำระหนี้
เส้นทางนี้ รถไฟเคยผ่านไป ไฟเบอร์ออปติกก็เคยผ่านไปเช่นกัน ทุกครั้ง เทคโนโลยีล้วนพิสูจน์คุณค่าของตัวเอง และโครงสร้างพื้นฐานยังคงอยู่ แต่ทุกครั้ง ก็มีผู้คนกลุ่มหนึ่ง บางครั้งเป็นจำนวนมาก ที่ต้องจ่ายค่าใช้จ่ายในการสร้าง แต่ไม่ได้รอถึงวันที่ได้รับผลตอบแทน เทคโนโลยีถูกต้อง เวลาผิดพลาด และตลาดการเงินไม่ให้โอกาสครั้งที่สองกับเวลาที่ผิดพลาด
ไม่มีใครรู้ว่า “อนาคต” ของ AI จะมาถึงตามกำหนดเวลาหรือไม่ สิ่งเดียวที่แน่นอนคือ กลุ่มทุนที่อนุรักษ์นิยมที่สุดระดับโลกได้ลงนามสัญญากับซิลิคอนแวลลีย์โดยการซื้อพันธบัตรระยะ 100 ปี 50 ปี และ 40 ปี
ข้อกำหนดของสัญญาเรียบง่าย: เราให้เวลาคุณยืมไป คุณต้องคืนอนาคตให้เรา
สำหรับอนาคตจะปฏิบัติตามสัญญาหรือไม่ ตอนนี้ยังไม่มีใครสามารถบอกได้แน่ชัด
คลิกเพื่อเรียนรู้เกี่ยวกับตำแหน่งที่律动BlockBeats กำลังรับสมัคร
ยินดีเข้าร่วมชุมชนอย่างเป็นทางการของ律动 BlockBeats:
กลุ่มสมัครรับข้อมูลบน Telegram: https://t.me/theblockbeats
กลุ่ม Telegram: https://t.me/BlockBeats_App
บัญชี Twitter อย่างเป็นทางการ：https://twitter.com/BlockBeatsAsia