เขียนโดย: Boaz Sobrado, Forbes
แปลโดย: AididiaoJP, Foresight News
จัดการธุรกรรมมูลค่า 814 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ฟังดูเหมือนควรเพียงพอสำหรับการสนับสนุนบริษัทหนึ่งแห่ง แต่สำหรับ DEX aggregator ชั้นนำอย่าง 1inch แล้ว ยังไม่เพียงพอ
การวิเคราะห์ของซีร์เกจ คุนซ์ ผู้ร่วมก่อตั้ง ชัดเจนมาก: ตั้งแต่เปิดตัวในปี 2019 1inch ได้จัดการปริมาณการแลกเปลี่ยนสะสมเกิน 8 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่ยังไม่ทำกำไรเลย เหตุผลไม่ใช่เพราะผลิตภัณฑ์ไม่มีผู้ใช้ แต่เพราะ DeFi โดยรวมยังเล็กเกินไปที่จะรองรับรายได้ที่ยั่งยืน
ประโยคนี้เปิดเผยความจริงที่อุตสาหกรรมมักไม่พูดถึง: ปริมาณการซื้อขายบนบล็อกเชนสามารถสูงมาก แต่กำไรในสมุดบัญชีอาจน้อยมาก
ปริมาณมาก กำไรน้อย
ตัวเลขเองไม่ได้แย่เลย ข้อมูลจาก Dune Analytics แสดงว่า จนถึงกลางปี 2026 ปริมาณการแลกเปลี่ยนสะสมของ 1inch อยู่ที่ประมาณ 8,140 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ในปี 2025 เพียงปีเดียว ได้ประมวลผล 2,140 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 39% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า หรือประมาณ 114 ล้านรายการ
สิ่งที่ 1inch ทำดูเหมือนเว็บไซต์เปรียบเทียบราคาบนโซ่: สแกนการแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์หลายแห่งพร้อมกัน แยกคำสั่งซื้อของผู้ใช้ และส่งไปตามเส้นทางที่ให้ราคาดีที่สุด ต่อมา มันยังเพิ่มฟีเจอร์การซื้อขายโดยไม่ต้องใช้ Gas การป้องกัน MEV และการจัดเส้นทางแบบเจตนา—ผู้ใช้แค่บอกว่า “ฉันต้องการแลกเป็นอะไร” แล้วผู้ให้สภาพคล่องมืออาชีพจะเสนอราคาเพื่อทำการซื้อขาย
ฟีเจอร์เหล่านี้มีประโยชน์ต่อผู้ใช้ แต่ยากที่จะเปลี่ยนเป็นเครื่องมือสร้างรายได้โดยตรง คุณค่าของตัวรวมข้อมูลอยู่ที่การช่วยให้ผู้ใช้ใช้จ่ายน้อยลง; หากตัวเองเพิ่มค่าธรรมเนียม การเก็บส่วนแบ่ง ผู้ใช้สามารถข้ามมันไปได้ทันทีและไปใช้งาน Uniswap, Curve หรือ DEX ท้องถิ่นบนแต่ละสายโซ่โดยตรง
ตลาดโทเค็นแสดงความไม่สอดคล้องนี้อย่างชัดเจน 1INCH ปัจจุบันอยู่ที่ประมาณ 0.07 ถึง 0.09 ดอลลาร์สหรัฐ ลดลงประมาณ 99% จากจุดสูงสุดในช่วงตลาด DeFi ปี 2021 โดยมีมูลค่าตลาดอยู่ที่ประมาณ 100 ล้านถึง 130 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แม้จะมีปริมาณการซื้อขายสะสมเกินแปดพันพันล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่โทเค็นยังคงอยู่ในระดับนี้ แสดงให้เห็นว่าตลาดไม่ได้กำหนดราคาโครงสร้างพื้นฐานตามปริมาณการซื้อขาย แต่กำหนดตามความสามารถในการสร้างกำไร
จากโครงการฮักเกอร์ธอนสู่ท่อหลายโซ่
1inch เกิดขึ้นจากการจัดแฮกกาธอนที่นิวยอร์กในเดือนพฤษภาคม 2019 โดย Kunz และผู้ร่วมก่อตั้ง Anton Bukov แนวคิดเริ่มต้นนั้นเรียบง่าย: สแกน DEX หลายแห่งพร้อมกัน และส่งคำสั่งแลกเปลี่ยนไปยังผู้ให้报价ที่ดีที่สุด
หลังจากเจ็ดปี มันไม่ได้ดูเหมือนเป็น “เครื่องมือแลกเปลี่ยนเล็กๆ” อีกต่อไป โปรโตคอลนี้รองรับมากกว่า 13 โซ่ และแหล่งที่มาของการจัดเส้นทางตามทางการมากกว่า 400 DEX; Fusion เปลี่ยนการซื้อขายให้เป็นแบบเจตนา ส่วน Fusion+ ขยายโมเดลนี้ไปยังข้ามโซ่ ผู้ใช้ไม่ต้องข้ามสะพานด้วยตัวเอง เข้าสู่ Coinbase, Ledger และอื่นๆ ก็ใช้มันเป็นชั้นการดำเนินการ
ทรัพย์สินในโลกจริงเป็นการเติบโตอีกทางหนึ่ง หลังจากความร่วมมือกับ Ondo Finance ยอดการซื้อขายสะสมของสินทรัพย์ที่ถูกโทเค็นไนซ์ผ่าน 1inch ได้เกิน 3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐจนถึงเดือนมีนาคม 2026 สินทรัพย์เช่น พันธบัตรและหุ้นที่ถูกโทเค็นไนซ์มักมีมูลค่าต่อรายการใหญ่กว่า คงที่กว่า และใกล้เคียงกับคำสั่งซื้อจากสถาบันมากกว่า สำหรับตัวรวมราคา นี่ถือเป็นธุรกิจที่ “สามารถเก็บค่าธรรมเนียม” ได้ดีกว่าการแลกเปลี่ยนเหรียญรองอื่นๆ
Aqua ซึ่งกำลังจะเปิดตัวและค่อยๆ นำไปใช้งานจริง ได้เปลี่ยนปัญหาจาก “ช่วยผู้ซื้อหาทาง” เป็น “ช่วยผู้ขายใช้เงินให้เกิดประโยชน์” Kunz ได้กล่าวไว้หลายครั้งว่า ความเหลือไหลของบ่อน AMM ชั้นนำ 83% ถึง 95% มักไม่ได้ถูกใช้งานส่วนใหญ่ของเวลา; ในสภาพคล่องแบบรวมศูนย์ ทรัพย์สินเฉลี่ยประมาณ 85% อยู่นอกช่วงราคาที่มีประสิทธิภาพ เงินถูกกักไว้ในบ่อนแต่ไม่สามารถสร้างค่าธรรมเนียมได้ สิ่งที่ Aqua ต้องการทำคือชั้นความเหลือไหลแบบร่วมกัน: สินทรัพย์สามารถคงอยู่ในกระเป๋าเงินได้ ในขณะเดียวกันก็ให้บริการหลายกลยุทธ์ แทนที่จะถูกแบ่งออกเป็นบ่อนนับล้านบ่อนที่ไม่เชื่อมต่อกัน
ยิ่งสายผลิตภัณฑ์ขยายกว้างขึ้นเท่าใด ก็ยิ่งแสดงให้เห็นว่า: การพึ่งพาการรวมสินค้าสปอตเพียงอย่างเดียว ยากที่จะเลี้ยงดูตัวเองได้
พาราดอกซ์ของกำไร: อัตราค่าธรรมเนียมสูง ผู้ใช้ก็จากไป
รูปแบบธุรกิจของตัวรวมมีความไม่ลงตัวโดยธรรมชาติ มันต้องถูกกว่า交易所ที่ถูกรวมไว้ มิฉะนั้นผู้ใช้จะไม่มีเหตุผลที่ต้องผ่านมัน; แต่มันก็ไม่สามารถให้บริการฟรีตลอดไปได้ มิฉะนั้นจะต้องใช้เงินทุนจากคลังและเงินทุนระยะเริ่มต้นเท่านั้น
มีค่าธรรมเนียม ผู้ใช้ก็จะหันไปใช้ DEX โดยตรง; ไม่มีค่าธรรมเนียม ก็รอให้ตลาดเติบโตเอง 1inch ตอนนี้ติดอยู่ตรงกลาง
Uniswap ได้แสดงให้เห็นเรื่องนี้แล้ว เป็น DEX ที่มีปริมาณการซื้อขายสูงที่สุด ต้องใช้เวลาอภิปรายนานหลายปีกว่าจะเปิดสวิตช์ค่าธรรมเนียม แม้แต่โปรโตคอลที่มีสภาพคล่องอยู่ในสระของตัวเองยังระมัดระวังขนาดนี้ แล้วแอปพลิเคชันแบบผู้รวมแหล่งข้อมูลที่พึ่งพาการส่งทราฟฟิกให้ผู้อื่นจะมีพื้นที่เหลืออีกเท่าใด
ในอุตสาหกรรมนี้ มีแพลตฟอร์มการซื้อขายบนโซ่ที่ทำเงินได้ไม่น้อย การซื้อขายแบบฟิวเจอร์สถาวรบน DEX สามารถสร้างกระแสเงินสดที่มั่นคงได้จากกระบวนการเคลียร์ ค่าธรรมเนียมการจ่ายเงิน และสเปรดของผู้ให้สภาพคล่อง ส่วนการรวมแหล่งซื้อขายสินทรัพย์สปอตนั้นคล้ายกับท่อสาธารณะ: มีผู้ใช้งานจำนวนมาก แต่ค่าธรรมเนียมที่ท่อเก็บนั้นน้อยมาก ความหมายของปริมาณการซื้อขายสะสม 8 ล้านล้านดอลลาร์ของ 1inch จึงคล้ายกับการพิสูจน์ว่าท่อเส้นนี้ถูกวางไว้กว้างพอแล้ว ไม่ใช่การพิสูจน์ว่าท่อเริ่มมีการเรียกเก็บค่าธรรมเนียม
ปริมาณการซื้อขายเพิ่มขึ้น 39% ในปี 2025 ซึ่งอย่างน้อยก็บ่งชี้ว่าความต้องการยังคงเติบโต แต่การเติบโตของความต้องการไม่ใช่เรื่องเดียวกับการเติบโตของกำไร หากอัตราค่าธรรมเนียมยังคงใกล้ศูนย์อยู่ แม้ปริมาณการซื้อขายจะเพิ่มเป็นสองเท่า รายงานกำไรขาดทุนก็ไม่ได้เปลี่ยนเป็นกำไรโดยอัตโนมัติ
ต่อไปดูอะไร
สำหรับ 1inch สิ่งที่ควรจับตาไม่ใช่การรายงานว่า “จับคู่ได้อีกหลายพันล้าน” แต่คือสามสิ่งนี้ได้กลายเป็นรายได้หรือยัง
ประการแรก، Aqua สามารถเปลี่ยนสภาพคล่องที่ไม่ได้ใช้งานให้เป็นทุนร่วมที่เก็บค่าธรรมเนียมได้หรือไม่? หากประสิทธิภาพของ LP จริงๆ แล้วแตกต่างกันอย่างชัดเจน 1inch จะไม่ใช่เพียงชั้นการกำหนดเส้นทางอีกต่อไป แต่จะกลายเป็นชั้นสภาพคล่อง โดยตรรกะการคิดค่าธรรมเนียมจะแตกต่างออกไป
ที่สอง สามารถเปลี่ยนเส้นทาง RWA จาก “มีปริมาณ” เป็น “มีค่าธรรมเนียม” ได้หรือไม่? สินทรัพย์ที่ถูกโทเค็นไนซ์ เช่น พันธบัตรรัฐบาลและหุ้น มีมูลค่าต่อรายการใหญ่กว่า มีลักษณะของสถาบันมากกว่า และยินดีจ่ายมากขึ้นเพื่อคุณภาพในการดำเนินการและเส้นทางการปฏิบัติตามกฎหมาย การสร้างชั้นเส้นทางสำหรับสินทรัพย์เหล่านี้อาจทำกำไรได้มากกว่าการจับคู่การแลกเปลี่ยนทั่วไป
ที่สาม แอปอินเทอร์เฟซสำหรับบี-เอนด์สามารถแทนที่การไม่คิดค่าธรรมเนียมสำหรับซี-เอนด์ได้หรือไม่? 1inch เองก็ระบุว่า API และบริการโครงสร้างพื้นฐานเป็นแหล่งรายได้หลัก—กระเป๋าเงิน ตัวแทนซื้อขาย และองค์กรต่างๆ รวมการแลกเปลี่ยนเข้าไปในผลิตภัณฑ์ของตนเองและจ่ายตามจำนวนการเรียกใช้งานหรือการดำเนินการ ขณะที่ฝั่งผู้ใช้รายย่อยยังคงได้รับลูกค้าด้วยราคาถูก ฝั่งธุรกิจจะเป็นผู้สนับสนุนรายได้ให้บริษัท นี่คือทางที่เป็นไปได้มากที่สุดสำหรับตัวรวมบริการ
การวิเคราะห์ของ Kunz สามารถตีความได้สองชั้น ชั้นแรกคือการบ่นว่า ทำไปมากแค่ไหนก็ยังขาดทุน อีกชั้นคือการวิเคราะห์อุตสาหกรรม: ผู้ใช้ DeFi สถาบัน และขนาดของสินทรัพย์ในโลกจริง ยังไม่ถึงจุดวิกฤตที่สามารถเลี้ยงดูบริษัทโครงสร้างพื้นฐานได้หลายแห่ง ท่อได้ถูกวางไว้แล้ว แต่น้ำยังไม่พอเต็ม
800 พันล้านดอลลาร์สหรัฐพิสูจน์ว่าการแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์ไม่ใช่การทดลองเล็กๆ อีกต่อไป แต่มันยังพิสูจน์ไม่ได้ว่าเส้นทางนี้สามารถสร้างกำไรได้ตามมาตรฐานของตลาดการเงินแบบดั้งเดิม