เขียนโดย: Boaz Sobrado, Forbes
แปลโดย: AididiaoJP, Foresight News
จัดการธุรกรรมมูลค่า 814,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ดูเหมือนควรจะเพียงพอที่จะเลี้ยงดูบริษัทหนึ่งได้ แต่สำหรับ DEX aggregator ชั้นนำอย่าง 1inch แล้ว ยังไม่เพียงพอ
การวิเคราะห์ของร่วมผู้ก่อตั้ง Sergej Kunz ชัดเจนมาก: ตั้งแต่เปิดตัวในปี 2019 1inch ได้จับคู่การแลกเปลี่ยนมากกว่า 8 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่ยังไม่ทำกำไรเลย เหตุผลไม่ใช่เพราะผลิตภัณฑ์ไม่มีผู้ใช้ แต่เพราะ DeFi โดยรวมยังเล็กเกินไปที่จะรองรับรายได้ที่ยั่งยืน
ประโยคนี้เปิดเผยความจริงที่อุตสาหกรรมมักหลีกเลี่ยงการพูดถึง: ปริมาณการซื้อขายบนบล็อกเชนสามารถสูงมาก แต่กำไรในสมุดบัญชีอาจน้อยมาก
ปริมาณมาก กำไรน้อย
ตัวเลขเองไม่ได้แย่เลย ข้อมูลจาก Dune Analytics แสดงว่า จนถึงกลางปี 2026 ปริมาณการแลกเปลี่ยนสะสมของ 1inch อยู่ที่ประมาณ 814 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ในปี 2025 เพียงปีเดียว ได้ประมวลผล 214 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ เพิ่มขึ้น 39% เมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า หรือประมาณ 114 ล้านรายการ
สิ่งที่ 1inch ทำดูเหมือนเป็น “เว็บไซต์เปรียบเทียบราคาบนโซ่”: สแกนการแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์หลายแห่งพร้อมกัน แยกคำสั่งซื้อของผู้ใช้ และส่งไปตามเส้นทางที่ให้ราคาดีที่สุด ต่อมา มันยังเพิ่มฟีเจอร์การซื้อขายโดยไม่ต้องจ่ายค่าแก๊ส การป้องกัน MEV และการจัดเส้นทางแบบเจตนา—ผู้ใช้แค่บอกว่า “ฉันต้องการแลกเป็นอะไร” แล้วผู้เสนอราคาแบบมืออาชีพจะแข่งราคาเพื่อทำการซื้อขาย
ฟีเจอร์เหล่านี้มีประโยชน์ต่อผู้ใช้ แต่ยากที่จะเปลี่ยนเป็นเครื่องมือสร้างรายได้โดยตรง คุณค่าของตัวรวมข้อมูลอยู่ที่การช่วยให้ผู้ใช้ใช้จ่ายน้อยลง; หากตัวเองเพิ่มค่าธรรมเนียม การเก็บส่วนแบ่ง ผู้ใช้สามารถข้ามมันไปได้ทันที และไปใช้งาน Uniswap, Curve หรือ DEX ท้องถิ่นบนแต่ละสายโซ่โดยตรง
ตลาดโทเค็นแสดงความไม่สอดคล้องนี้อย่างชัดเจน 1INCH ปัจจุบันอยู่ที่ประมาณ 0.07 ถึง 0.09 ดอลลาร์สหรัฐ ลดลงประมาณ 99% จากจุดสูงสุดในตลาด DeFi ปี 2021 และมีมูลค่าตลาดอยู่ที่ประมาณ 100 ล้านถึง 130 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แม้จะมีปริมาณการซื้อขายสะสมมากกว่าแปดพันพันล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่โทเค็นยังคงอยู่ในระดับมูลค่านี้ แสดงให้เห็นว่าตลาดไม่ได้กำหนดราคาโครงสร้างพื้นฐานตามปริมาณการซื้อขาย แต่กำหนดตามความสามารถในการสร้างกำไร
จากโครงการฮักเกอร์ธอนสู่ท่อหลายโซ่
1inch เกิดขึ้นจากแฮกกาธอนในนิวยอร์กเดือนพฤษภาคม 2019 โดย Kunz และผู้ร่วมก่อตั้ง Anton Bukov แนวคิดเริ่มต้นนั้นเรียบง่าย: สแกน DEX หลายแห่งพร้อมกัน และส่งการแลกเปลี่ยนหนึ่งครั้งไปยังผู้ให้ราคาที่ดีที่สุด
หลังจากเจ็ดปี มันไม่ได้ดูเหมือนเป็น “เครื่องมือแลกเปลี่ยนเล็กๆ” อีกต่อไป โปรโตคอลนี้รองรับมากกว่า 13 โซ่ และแหล่งเส้นทางตามทางการมากกว่า 400 DEX; Fusion เปลี่ยนการซื้อขายให้เป็นแบบเจตนา ส่วน Fusion+ ขยายโมเดลนี้ไปยังข้ามโซ่ ผู้ใช้ไม่จำเป็นต้องข้ามสะพานด้วยตัวเอง เข้าสู่ Coinbase, Ledger และอื่นๆ ก็ใช้มันเป็นชั้นการดำเนินการ
ทรัพย์สินในโลกจริงเป็นการเติบโตอีกทางหนึ่ง หลังร่วมมือกับ Ondo Finance ยอดการซื้อขายสะสมของสินทรัพย์ที่ถูกโทเค็นไนซ์ผ่าน 1inch ได้เกิน 3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐจนถึงเดือนมีนาคม 2026 สินทรัพย์เช่น พันธบัตรและหุ้นที่ถูกโทเค็นไนซ์ มักมีมูลค่าต่อรายการใหญ่กว่า คงที่กว่า และใกล้เคียงกับคำสั่งซื้อจากสถาบันมากกว่า สำหรับตัวรวมราคา นี่ถือเป็นธุรกิจที่ “สามารถเก็บค่าธรรมเนียมได้” มากกว่าการแลกเปลี่ยนเหรียญอัลเทอร์เนทีฟทั่วไป
Aqua ซึ่งกำลังจะเปิดตัวและค่อยๆ นำไปใช้งานจริง ได้เปลี่ยนปัญหาจาก “ช่วยผู้ซื้อหาทาง” เป็น “ช่วยผู้ขายใช้เงินให้เกิดประโยชน์” Kunz ได้กล่าวอย่างเปิดเผยหลายครั้งว่า ความเหลือไหลของบ่อน AMM ชั้นนำระหว่าง 83% ถึง 95% ส่วนใหญ่จะอยู่ในสถานะไม่ได้ใช้งาน; ในความเหลือไหลแบบกระจุกตัว ประมาณ 85% ของเงินทุนอยู่นอกช่วงราคาที่มีประสิทธิภาพ เงินถูกกักไว้ในบ่อนแต่ไม่สามารถสร้างค่าธรรมเนียมได้ สิ่งที่ Aqua ต้องการทำคือชั้นความเหลือไหลแบบร่วมกัน: สินทรัพย์สามารถคงอยู่ในกระเป๋าเงินได้ ในขณะเดียวกันก็ให้บริการหลายกลยุทธ์ แทนที่จะถูกแบ่งออกเป็นบ่อนนับล้านบ่อนที่ไม่เชื่อมต่อกัน
ยิ่งสายผลิตภัณฑ์ขยายกว้างขึ้นเท่าใด ก็ยิ่งแสดงให้เห็นว่า: การพึ่งพาการรวมสินค้าสปอตเพียงอย่างเดียว ยากที่จะเลี้ยงตัวเองได้
พาราดอกซ์ของกำไร: อัตราค่าธรรมเนียมสูง ผู้ใช้ก็จากไป
รูปแบบธุรกิจของตัวรวมมีความไม่ลงตัวโดยธรรมชาติ มันต้องถูกกว่า交易所ที่ถูกรวมไว้ มิฉะนั้นผู้ใช้จะไม่มีเหตุผลในการผ่านมันไป; แต่มันก็ไม่สามารถให้บริการฟรีตลอดไปได้ มิฉะนั้นจะต้องใช้เงินทุนจากคลังและเงินทุนระยะเริ่มต้นเท่านั้น
มีค่าธรรมเนียม ผู้ใช้ก็จะหันไปใช้ DEX โดยตรง; ไม่มีค่าธรรมเนียม ก็รอให้ตลาดเติบโตเอง 1inch ตอนนี้ติดอยู่ตรงกลาง
Uniswap ได้แสดงให้เห็นแล้วว่าเป็นเช่นนั้น ในฐานะ DEX ที่มีปริมาณการซื้อขายสูงที่สุด มันใช้เวลาหลายปีในการตัดสินใจเปิดสวิตช์ค่าธรรมเนียม แม้แต่โปรโตคอลที่มีสภาพคล่องอยู่ในสระของตัวเองก็ยังระมัดระวังขนาดนี้ แล้วแอปพลิเคชันแบบผู้รวมแหล่งข้อมูลที่พึ่งพาการส่งทราฟฟิกให้ผู้อื่นจะมีพื้นที่เหลืออีกเท่าใด
ในอุตสาหกรรมนี้ มีแพลตฟอร์มการซื้อขายบนโซ่ที่ทำเงินได้ไม่น้อย การซื้อขายแบบเพอร์ปิวิตี้ DEX สามารถสร้างกระแสเงินสดที่มั่นคงจากกระบวนการปรับสมดุล การจ่ายค่าเงินทุน และสเปรดของผู้เสนอราคา; ส่วนการรวมตัวสินทรัพย์สปอตนั้นคล้ายท่อสาธารณะ: มีผู้ใช้งานจำนวนมาก แต่ค่าธรรมเนียมที่ท่อเก็บนั้นน้อยมาก ความหมายของปริมาณการซื้อขายสะสม 8 ล้านล้านดอลลาร์ของ 1inch คล้ายกับการพิสูจน์ว่าท่อเส้นนี้ถูกขยายให้กว้างพอแล้ว ไม่ใช่การพิสูจน์ว่าท่อเริ่มมีการเรียกเก็บค่าธรรมเนียม
ปริมาณการซื้อขายเพิ่มขึ้น 39% ในปี 2025 ซึ่งอย่างน้อยก็บ่งชี้ว่าความต้องการยังคงอยู่ แต่การเติบโตของความต้องการไม่ใช่เรื่องเดียวกับการเติบโตของกำไร หากอัตราค่าธรรมเนียมยังคงใกล้ศูนย์อยู่ แม้ปริมาณการซื้อขายจะเพิ่มเป็นสองเท่า รายงานกำไรก็จะไม่เปลี่ยนเป็นบวกโดยอัตโนมัติ
ต่อไปดูอะไร
สำหรับ 1inch สิ่งที่ควรจับตาไม่ใช่การรายงานว่า “จับคู่ได้อีกหลายพันล้าน” แต่คือสามสิ่งนี้ได้กลายเป็นรายได้หรือยัง
ประการแรก، Aqua สามารถเปลี่ยนสภาพคล่องที่ไม่ได้ใช้งานให้เป็นทุนร่วมที่เก็บค่าธรรมเนียมได้หรือไม่? หากประสิทธิภาพของ LP สามารถแยกแยะได้จริง 1inch จะไม่ใช่เพียงชั้นการจัดเส้นทางอีกต่อไป แต่จะกลายเป็นชั้นสภาพคล่อง และตรรกะการคิดค่าธรรมเนียมจะแตกต่างออกไป
ที่สอง สามารถเปลี่ยนเส้นทาง RWA จาก “มีปริมาณ” เป็น “มีค่าธรรมเนียม” ได้หรือไม่? สินทรัพย์ที่ถูกโทเค็นไนซ์ เช่น พันธบัตรรัฐบาลและหุ้น มีมูลค่าต่อรายการใหญ่กว่า มีลักษณะของสถาบันมากกว่า และยินดีจ่ายมากขึ้นเพื่อคุณภาพการดำเนินการและเส้นทางการปฏิบัติตามกฎหมาย การสร้างชั้นเส้นทางสำหรับสินทรัพย์เหล่านี้อาจทำกำไรได้มากกว่าการจับคู่การแลกเปลี่ยนทั่วไป
ที่สาม แอปอินเทอร์เฟซสำหรับบี-เอนด์สามารถแทนที่การไม่คิดค่าธรรมเนียมสำหรับซี-เอนด์ได้หรือไม่? 1inch เองก็ระบุว่า API และบริการโครงสร้างพื้นฐานเป็นแหล่งรายได้หลัก—กระเป๋าเงิน ตัวแทนซื้อขาย และองค์กรผนวกการแลกเปลี่ยนเข้าไปในผลิตภัณฑ์ของตนเองและจ่ายตามจำนวนการเรียกใช้งานหรือการดำเนินการ ขณะที่ฝั่งผู้บริโภคยังคงใช้ราคาถูกเพื่อดึงดูดลูกค้า และฝั่งธุรกิจเป็นผู้สนับสนุนรายได้ของบริษัท นี่คือทางที่เป็นไปได้ที่สุดสำหรับตัวรวม
การวิเคราะห์ของ Kunz สามารถตีความได้สองชั้น ชั้นแรกคือการบ่นว่า ทำไปมากแค่ไหนก็ยังขาดทุน อีกชั้นคือการวิเคราะห์อุตสาหกรรม: ผู้ใช้ DeFi สถาบัน และขนาดของสินทรัพย์ในโลกจริง ยังไม่ถึงจุดวิกฤตที่จะสามารถเลี้ยงดูบริษัทโครงสร้างพื้นฐานได้หลายแห่ง ท่อได้ถูกวางไว้แล้ว แต่น้ำยังไม่พอเต็ม
800,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐพิสูจน์ว่าการแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์ไม่ใช่การทดลองเล็กๆ อีกต่อไป แต่มันยังพิสูจน์ไม่ได้ว่าเส้นทางนี้สามารถสร้างกำไรได้ตามมาตรฐานของตลาดการเงินแบบดั้งเดิม