Принципы инвестирования: Что следует делать в текущих условиях?
Автор оригинала: Рэй Далио, основатель Bridgewater Associates
Оригинал: Пегги, BlockBeats
Редакционная заметка: На фоне постоянного роста индексов американского рынка акций крупнейшими компаниями в области ИИ и растущей концентрации рынка, Рэй Далио в этой последней заметке вновь рассматривает классический вопрос: как инвесторам следует распределять активы, когда революционная технология меняет мир?
Основное предупреждение Далио заключается в том, что технологический прогресс сам по себе не означает, что соответствующие акции обладают同等 привлекательностью. Исторические крупные технологические циклы часто проходят через фазы энтузиазма, перенасыщения, волатильности и очистки, даже такие долгосрочно успешные компании, как Microsoft и Apple, сталкивались с значительными коррекциями в рамках этих циклов. Сегодня индустрия ИИ также сталкивается с множеством неопределенностей, включая чрезмерные инвестиции, усиление конкуренции, геополитические риски, налоговую политику, анти-ИИ настроения и потенциальное потрясение со стороны следующего поколения технологий.
Самый важный акцент статьи — не в том, чтобы судить, изменит ли ИИ мир, а в обсуждении того, как инвесторы должны реагировать на «высококонцентрированную» рыночную структуру. Далио считает, что когда небольшое количество технологических компаний занимает все более высокую долю в индексах, инвесторам следует быть осторожными и проверить, не имеют ли они неосознанно высококоррелированных и рискованных позиций. Вместо того чтобы продолжать гнаться за немногими лидерами, более устойчивым подходом является создание диверсифицированного портфеля из качественных активов с низкой корреляцией и корректировка уровня волатильности в соответствии со своей способностью переносить риск.
По его мнению, осознание того, чего ты не знаешь, столь же важно, как и оценка того, что ты знаешь. В условиях текущего рынка, управляемого ИИ, с завышенной оценкой и сконцентрированными рисками, инвесторы не должны напрямую превращать энтузиазм по поводу новых технологий в концентрацию инвестиций в несколько акций ИИ. Диверсификация — это, по мнению Далио, «святой грааль» инвестиций для преодоления этого технологического цикла.
Следует оригинальный текст:
Эта запись обсуждает, как участвовать в инвестиционной игре в текущих условиях.
Представьте, что вы играете в бридж, покер, нарды или шахматы, и настал ваш ход, а рядом с вами стоит компьютер, который помогает вам оценить позицию и советует, какой ход сделать. Для меня инвестиции — это именно такая игра. Независимо от того, есть ли у вас компьютер для помощи, я считаю, что вы должны:
Учитывая текущую ситуацию на рынке, задайте себе вопрос: каковы мои следующие действия? То есть определите, как действовать, исходя из текущих характеристик рынка и сил, влияющих на него.
Я уже долгое время участвую в этой игре. На этом этапе моя цель — передать, как я сам играю; более того, я хочу создать платформу, где каждый сможет исследовать инвестиционную игру тем способом, который ему подходит, изучать и тестировать, как он справился бы в прошлом, и действительно освоить её. Я верю, что при наличии определённого набора карт существуют правильные и неправильные способы действий. Поэтому, когда вы сталкиваетесь с ситуацией XYZ, вы должны задать себе вопрос: «Как мне следует поставить в этой ситуации?» и уметь дать хороший ответ.
Сейчас я хочу поделиться с вами тем, как я вижу текущие характеристики рынка, что, по моему мнению, следует делать, и что я действительно делаю.
Как справиться с текущей обстановкой
Каковы сейчас наиболее важные факторы окружающей среды? Как следует ставить при таких условиях?
На мой взгляд, и, вероятно, на взгляд большинства, текущая рыночная среда характеризуется тем, что в отрасли, движимой крупными новыми технологиями, в первую очередь ИИ, лишь немногие компании доминируют на рынке. Эти компании занимают высокую долю общей рыночной капитализации и оказывают огромное влияние на рынок и экономику. Все такие периоды имеют общую черту: огромный энтузиазм, неопределенность и волатильность сосредоточены в отрасли новых технологий и передаются через нее на глобальные акционерные рынки. Поэтому волатильность и неопределенность, связанные с этой отраслью, имеют огромное значение.
Кроме того, существуют некоторые неопределенности, связанные с другими ключевыми драйверами. Я называю эти драйверы «пятью силами»: 1) что происходит с долгами и деньгами; 2) что происходит с политическими и социальными вопросами, которые могут существенно повлиять на налоги и другие политически обусловленные рыночные факторы; 3) как геополитические факторы, такие как войны, влияют на рынок; 4) что происходит с природными силами; 5) что происходит с новыми технологиями. Я ввожу эти данные в свою инвестиционную систему, чтобы она подумала, как следует сделать ставки в таких условиях, а я сам также независимо размышляю, на что следует сделать ставку.
При рассмотрении стратегии ставок в этих условиях ключевой вопрос заключается в следующем: какое именно решение вы хотите принять? a) сделать более значительную ставку на новые технологии по сравнению с широкими акционерными индексами, такими как S&P 500, то есть переоценить этот новый сектор или переоценить несколько компаний в этом секторе, которые, по вашему мнению, являются лучшими; b) сохранить вашу экспозицию примерно на уровне весов индекса; или c) диверсифицироваться от этой концентрации?
Почти каждый хочет приобрести лучшие инвестиции и прилагает усилия для этого, и сейчас действительно появилась новая технология, которая, кажется, меняет почти всё. Но история показывает, что на этой стадии цикла большинство людей терпят неудачу, вкладывая значительную часть своих средств в акции немногих ведущих технологических компаний. За этим стоит логичная причина, и ранее всё всегда развивалось именно так. Хотя на этот раз технология ИИ действительно уникальна, в истории уже появлялось множество других столь же «уникальных» новых технологий, которые могут служить аналогиями и ориентирами. Людям следует изучить эти случаи; если они решат их проигнорировать, они должны быть в состоянии хорошо объяснить, почему на этот раз всё по-другому.
Риск, безусловно, высок
Все предыдущие случаи крупных новых технологий развивались похожим образом по тем же логическим причинам. Высокий риск и огромная неопределенность — это внутренние характеристики этих новых технологических компаний. Оглядываясь на исторические примеры поведения таких компаний в подобных условиях, мы видим, что даже самые успешные революционные новые технологические компании, такие как Microsoft и Apple, в процессе развития переживали серьезные потрясения на аналогичных этапах. Кроме того, в момент появления этих новых технологических компаний, а не при последующем анализе, было сложно определить, какие компании добьются успеха, а какие провалятся — например, IBM. Если вы проанализируете все эти случаи, вы увидите: крупные новые технологические компании по своей природе обладают высокой степенью неопределенности будущего.
Например, они либо чрезмерно инвестируют, либо недостаточно инвестируют. Причина в том, что, если они не вложат достаточно средств, чтобы выиграть конкуренцию, они обязательно проиграют; однако они не могут точно предсказать, что произойдет в будущем, чтобы определить, не переплатили ли они. И чрезмерные инвестиции, и недостаточные инвестиции имеют высокую цену.
Кроме того, они не могут точно предсказать все изменения, включая экзогенные факторы, такие как ужесточение денежно-кредитной политики, войны, значительные изменения в налоговой системе и т.д., которые влияют на них. Поэтому они все проходят через интенсивные восходящие и нисходящие циклы: сначала вовлекают инвесторов, затем пугают их и выбивают слабых участников, в результате чего на рынке возникают преувеличенные колебания. Более того, как и эти новые технологии и компании ранее потрясли своих предшественников, большинство из них в конечном итоге также будут потрясены более новыми технологиями и компаниями способами, которые мы не можем предвидеть. Поэтому мы также должны рассмотреть, могут ли те же риски затронуть нынешние новые технологии и технологические компании. Влияние квантовых вычислений — это один из известных нам рисков. А что насчет рисков, которые еще не были даже воображены?
Каковы риски, связанные с конкурентами? Например, Китай производит и распространяет технологии ИИ, при этом китайские политические деятели имеют совершенно иное представление об экономике и ИИ. Мы находимся в эпоху новой технологической войны, и лидеры стран считают, что должны победить в этой войне. Их понимание ИИ и его влияния на экономику и благосостояние населения побудит их предоставлять эту технологию бесплатно или по низкой цене, поскольку она обеспечивает огромный прирост производительности и повышает общий уровень жизни. Для них прибыль менее важна, чем общий эффект от широкого использования этих новых технологий. Я считаю, что они будут конкурировать на международных рынках так же, как это делали с автомобилями, солнечными панелями, аккумуляторами и многими другими продуктами.
Сегодняшняя обстановка очень похожа на многие исторические случаи, давшие ценные уроки. Я не могу не вспомнить, как Великобритания в конце голландской империи и в начале британской сумела победить Нидерланды в судостроении и других ключевых отраслях. Кроме того, вокруг Тайваня существует геополитический конфликт, который, по крайней мере, должен заставить нас рассмотреть возможность того, что Китай может блокировать экспорт чипов из Тайваня как инструмент геополитической войны. Акции ИИ также сталкиваются с другими рисками, такими как рост рисков налогообложения богатства и других налогов, что может вынудить владельцев, сконцентрировавших свои богатства на этих акциях, продать их; а также усиление анти-ИИ настроений, что может ограничить возможности компаний в развитии технологий.
Я могу привести еще больше причин для беспокойства, а также столь же длинный список огромных возможностей, которые ИИ создаст и на которые я хотел бы сделать ставку. Я не утверждаю, что эти риски обязательно так и разовьются, и не говорю, что нельзя делать ставки на компании, связанные с ИИ. Я просто говорю, что на рынке существует огромная концентрация рисков — это неоспоримо; и люди должны понимать, как следует действовать в таких условиях. На основе моего изучения всех подобных случаев и логических причин, я уверен, что риски очень высоки, и лучший способ справиться с такой средой — это:
Обеспечьте диверсификацию
Вы, возможно, знаете, что мой девиз — «диверсификация». Мой «святой грааль» инвестиций: стремиться держать 15 качественных, некоррелированных между собой и сбалансированных по риску активов. Другими словами:
Портфель, состоящий из хорошо распределённых ставок, будет превосходить один сосредоточенный прогноз. Его соотношение риска и доходности выше, и его можно оптимизировать для достижения лучшей доходности при том же уровне риска. Чем больше риски сосредоточены в одной области рынка, тем больше необходимо диверсифицировать — особенно когда рынок движется революционными новыми технологиями, поскольку сами эти технологии создают значительную неопределённость.
Это не мнение, а математическая определенность. Например, если я сравниваю инвестицию с соотношением риска и доходности 0,3, предположим, что ее доходность составляет 6%, а стандартное отклонение — 18%, что обычно принимается за характеристику акций; тогда, если я держу 5, 10 или 15 некоррелированных между собой инвестиций, я получаю ту же самую доходность в 6%, но риск, измеряемый стандартным отклонением, снижается до 8%, 6% и 5% соответственно. Таким образом, при владении 15 качественными и некоррелированными инвестициями мое соотношение риска и доходности увеличивается в 4,3 раза — с 0,3 до 1,29. При желании можно дополнительно использовать кредитное плечо, чтобы получить значительно более высокую доходность при том же уровне риска. Это факт.
Я очень уверен в этом. Мои доводы основаны на ретроспективном тестировании, реальной доходности, которую я обеспечил за более чем 50 лет инвестиционной карьеры, а также на логике, соответствующей вероятностям: хорошо диверсифицированные ставки, адаптированные к желаемому уровню волатильности, в долгосрочной перспективе обеспечивают значительно лучшую доходность по сравнению с концентрированными ставками, которые склонны выбирать большинство инвесторов. Более конкретно, благодаря хорошей диверсификации можно достичь лучшего соотношения риска и доходности, чем при любой концентрированной ставке; а затем, адаптировав ее к желаемому уровню риска, можно получить более высокую доходность на целевом уровне риска, чем при любом другом подходе.
Поскольку я распространяю этот подход, он уже стал моим «не таким уж секретным» методом успешных инвестиций. Тем не менее, я редко встречаю инвесторов, которые мыслят о стратегиях инвестирования именно таким образом. То есть я редко сталкиваюсь с теми, кто действительно думает с точки зрения построения портфеля — как ведет себя хорошо структурированный, диверсифицированный набор ставок по сравнению с концентрацией на акциях компаний в новой революционной отрасли. Большинство просто думают, будут ли эти акции и отрасль хорошо работать и как на них правильно сделать ставку. Те, кто думает о построении портфеля, и те, кто этого не делает, в итоге получают совершенно разные результаты. Поэтому я подробнее изложу свои идеи о том, как правильно это делать, в другой раз.
Исходя из всех этих причин, в текущей обстановке стоит задаться вопросом: какую долю концентрированной ставки я должен удерживать, прежде чем диверсифицировать?
Возврат будет выглядеть очень низким
Высокий риск — неоспоримый факт. Далее я приведу возможную ошибочную точку зрения: ожидаемая доходность в будущем низка. Мой вывод об ожидаемой доходности основан на анализе, связанном с оценкой, и на показателях моего индикатора пузыря: реальная доходность акций за следующие 5–10 лет, по всей видимости, составит примерно от -5% до -10%, хотя эти цифры сопряжены со значительной неопределенностью. На мой взгляд, эти акции являются активами с длительным сроком погашения, обладающими высоким риском, поскольку трудно надежно предсказать далекое будущее; при этом они кажутся дорогими, а база держателей неустойчивой.
Один из вопросов, заданных моей исследовательской командой по этой теме
На последней встрече один из членов моей исследовательской команды спросил меня: почему вы считаете, что текущее распределение рынка таким образом ошибочно? Как вы знаете, что отсутствие диверсификации на рынке сегодня не обусловлено разумными причинами? Например, некоторые инвесторы считают, что ожидаемая доходность акций ИИ будет очень высокой; или, когда отрасль занимает такую большую долю в общей рыночной капитализации, такая концентрация индекса является естественной; или, когда отрасль вызывает огромный энтузиазм, многие инвесторы покупают эти акции, не производя разумных и надежных расчетов относительно будущей прибыли и того, как эта прибыль должна отражаться в цене акций.
Мой ответ
Рост цен имеет множество причин, и не все из них являются положительными. Некоторые инвесторы анализируют цену и толкают её вверх, считая, что она всё ещё привлекательна по сравнению с фундаментальными показателями; другие долгосрочно держат эти акции, потому что понимают, что это новая великолепная технология, и рост цены воспринимают как подтверждение их хорошего качества;还有一些 инвесторы имеют экспозицию на индексах, что автоматически придаёт им значительный вес в этих акциях. На мой взгляд, вы можете вдаваться в эти вопросы, чтобы решить, что именно вы хотите сделать; или же осознать, что вам не нужно в них вдаваться, потому что у вас просто недостаточно информации, чтобы сделать обоснованную ставку. Вы вполне можете сказать: «Я знаю недостаточно, чтобы сделать ставку». И не делать её.
Проблема в том, что люди считают, что должны сформировать мнение и что это мнение имеет ценность; однако гораздо более вероятно, что они не могут сформировать достаточно надежное и достойное ставки мнение.
Примечание: Уточню: я не советую избегать ставок. Кроме того, вы не можете избежать ставок, потому что должны вложить деньги либо в какие-либо инвестиции, либо в наличные. Большинство людей считают наличные самой низкорисковой инвестицией, но в долгосрочной перспективе они почти наверняка являются худшей инвестицией. Я рекомендую, даже если у вас нет тактических взглядов на то, какие рынки хороши, а какие плохи, уметь хорошо диверсифицировать свои ставки. Способ добиться этого — иметь сбалансированный стратегический портфель активов и удерживать его, когда у вас недостаточно уверенности в тактических взглядах для ставок. Но это тема для другого времени.
Поэтому я считаю: знать, чего ты не знаешь, и решать, когда не делать ставку, так же важно, как знать, что ты знаешь, и решать, когда делать ставку.
Проще говоря, я придерживаюсь следующего принципа: поскольку обычно невозможно получить достаточно информации, чтобы обосновать концентрированные ставки, лучший подход — это создать диверсифицированный портфель, состоящий только из тех ставок, в которых вы наиболее уверены и которые не связаны друг с другом, а затем настроить этот портфель на уровень риска, который вы готовы принять. Это мой «святой грааль» инвестиций.
В данный момент, учитывая текущую обстановку, я не считаю, что кто-либо достаточно четко понимает, что произойдет дальше на этом технологически обусловленном рынке, чтобы сделать крупную и сконцентрированную ставку. На мой взгляд, лучший способ справиться с этим «неизвестным» — избегать концентрации и сохранять диверсификацию. Я знаю, что это противоречит теории, которую вы могли прочитать в учебниках. Учебники по сути утверждают, что рынки эффективны, поэтому вы должны «доверять рынку».
В целом, текущий рынок чрезвычайно сконцентрирован и сосредоточен вокруг революционной новой технологии. Этот факт должен напомнить нам: не смешивайте свой энтузиазм по поводу новой технологии с привлекательностью самих акций этой технологии; также не отказывайтесь от осторожности, удерживая набор высокорискованных и сильно коррелирующих ставок. Особенно это важно, когда мы можем получить столь же привлекательную доходность при значительно более низком риске благодаря разумной диверсификации.
Приложение: я не буду делиться с вами своими конкретными позициями или тактическими взглядами, поскольку не хочу быть вашим инвестиционным консультантом. Но я скоро поделюсь с вами некоторыми ключевыми взглядами, лежащими в основе этих позиций, включая показатели моих индикаторов пузырей и логику, стоящую за ними.