Aave V4 стремится перевести рынок финансирования ценных бумаг на сумму 12,6 трлн долларов в блокчейн

Автор: Стани Кулехов

Компиляция: Shenchao TechFlow

DeepChain анонс: рынок финансирования ценных бумаг — один из крупнейших, но наименее известных на Уолл-стрит, причем ежедневный риск на рынке репо в США достигает 12,6 триллиона долларов США. Централизованная архитектура Aave V4 идеально подходит для обеспечения перехода этого триллионного рынка в блокчейн. От кредитования под залог ценных бумаг до репо и кредитования ценных бумаг — каждый этап использует протоколы для сокращения ренты традиционных посредников.

Рынок ценных бумаг с финансированием — один из крупнейших, практически не замечаемых за пределами Уолл-стрит, и он уже начал переходить на блокчейн. Кредитование под залог ценных бумаг — это бизнес на десятки триллионов долларов. Только ежедневная экспозиция на рынке репо в США составляет около 12,6 триллиона долларов, кредитование под залог маржи достигло рекордных 1,3 триллиона долларов, а кредитование под залог ценных бумаг в сегменте управления богатством добавляет еще более 400 миллиардов долларов. Отдельно взятый рынок кредитования ценных бумаг оценивается в около 4,6 триллиона долларов активов, находящихся в займе, и в 2025 году принес рекордный доход в 15 миллиардов долларов. Сегодня ни одна из этих операций практически не затрагивает блокчейн — вот и есть возможность.

Лучший способ вывести это на блокчейн — правильно построить рыночную структуру. Между заемщиками и кредиторами находятся множество доверенных третьих сторон, агентов по кредитованию, менеджеров по управлению залогом, мейн-брокеров и клиринговых палат. Каждый уровень берет комиссию, увеличивает задержку при расчетах и затуманивает информацию. Залог застревает в двусторонних отношениях, цепочки повторного залога простираются за пределы видимости, и при возникновении проблемы никто не может понять причину в течение нескольких дней. Каждый уровень создает работу, трения и издержки.

Улучшение этой рыночной структуры — именно то, что делает Aave V4, и цепочка уже достигла масштаба. Рынок стабильных монет превысил 322 миллиарда долларов США, Aave заблокировала около 23 миллиардов долларов США ликвидности, GHO, родная долларовая монета Aave, уже запущена, общая сумма депозитов Aave Horizon превысила 500 миллионов долларов США, обеспечивая кредиты, обеспеченные RWA. Кэш-канал, ликвидность и канал залога теперь существуют.

V4 разделяет систему на центр ликвидности и спицы. Центр — это глубокий пулик ликвидности, а спицы — это модульные площадки (то есть рынки), подключенные к нему, каждая со своими параметрами риска, набором активов и правилами. Это единственный дизайн-выбор почти идеально отражает то, как рынок финансирования ценных бумаг хочет организоваться: нижний уровень — общая ликвидность, верхний уровень — разделенные комплаенс-площадки.

Три процесса пронизывают всё это, и вместе они составляют рынок.

Токенизированные ценные бумаги вносятся в качестве залога в спицу с консервативными, специфичными для актива дисконтами; владельцы занимают GHO или стабильные монеты, не продавая активы. Позиции остаются прозрачными, дисконты четко определены, а ликвидация происходит автоматически, а не через бэк-офис. Владельцы сохраняют потенциал роста и высвобождают ликвидность, освобождая баланс банка. Только в сфере управления богатством в США это уже составляет 400 миллиардов долларов, и рынок все еще недостаточно обслуживается. По мере того как токенизация реальных активов к 2030 году достигнет 16 триллионов долларов, каждый актив станет залогом, доступным для немедленного займа. Объем институциональных вложений RWA в Horizon уже превысил 500 миллионов долларов — спрос очевиден. Для конечных пользователей ликвидность поступает в течение нескольких минут, залогом выступают токенизированные активы, а не двусторонние кредитные линии, требующие дней переговоров; ставки прозрачны и определяются глубокими общими пуловыми ресурсами.

Это гигант. Репо — это краткосрочное залоговое кредитование наличности, в основном обеспеченные государственными облигациями, и только на американском рынке ежедневный экспозиционный объем составляет около 12,6 триллиона долларов США. В блокчейне репо — это заимствование стабильных монет под залог токенизированных ценных бумаг в низкорисковых центрах, что именно и делает V4. Атомарный обмен «деньги против ценных бумаг» устраняет сбои при расчетах, условия можно программировать, и система работает 7×24, а не зависит от банковского календаря, превращая около 5 триллионов долларов США не透明ных неклинговых двусторонних репо в прозрачные и постоянно обеспеченные. Рынки, где наиболее необходимы чистые расчеты и мгновенная видимость залога, — это именно те рынки, которые V4 обслуживает наилучшим образом.

Токенизированные ценные бумаги сами становятся доступными для заимствования в центре. Спрос на заимствование со стороны шортов и сторон, покрывающих расчеты, оплачивается процентной ставкой, которая напрямую поступает владельцам активов; функции агента по кредитованию — сопоставление, ценообразование и управление залогом — сводятся к протоколу. Это и есть источник сборов: в 2025 году доход составит 15 миллиардов долларов при десятках триллионов долларов доступного для заимствования предложения. Сегодня агенты по кредитованию забирают около 20–30% дохода, и ежегодно миллиарды долларов изымаются до того, как владелец получит хоть один цент. Перенеся тот же процесс через протокол, эту наценку можно сократить до почти нуля, и разницу в цене теперь получают владельцы.

Существуют два варианта макета, которые используют общие спицы. Они различаются только тем, как организована базовая ликвидность.

Вариант A: Единый центр совместной ликвидности

Единый центр ликвидности служит ядром для расчетов и залога. Он содержит денежную составляющую, ведет единый учет для каждой позиции, оценивает залог через оракулы, а максимальная глубина сосредоточена в одном месте и доступна всем верхним уровням.

Вокруг него расположены специализированные спицы, каждая из которых является площадкой со своими правилами, но с одинаковой базовой ликвидностью. Спица SBL принимает токенизированные ценные бумаги в качестве залога, позволяя владельцам получать стабильные монеты или GHO с применением консервативных коэффициентов дисконтирования для активов. Спица SBL может быть разделена на несколько спиц в зависимости от риска. Спица репо обрабатывает краткосрочные денежные займы под высококачественные ценные бумаги в качестве залога с атомарной реализацией и непрерывной маржинализацией. Спица кредитования ценных бумаг предлагает токенизированные ценные бумаги в качестве доступных для займа активов, а платы за заимствование направляются владельцам, предоставляющим их.

Преимущество такой схемы — глубина, поскольку один пул означает наибольшую ликвидность и простейший учет. Ограничение заключается в том, что риск сосредоточен в одном месте, поэтому изоляция должна быть реализована на уровне спиц, а не на структурном уровне.

Вариант B: несколько центров по категориям активов и уровню риска

Альтернативный подход — запуск нескольких центров ликвидности, каждый из которых ограничен определенным классом активов и уровнем риска, при этом спицы одновременно подключаются к нескольким центрам. Центр с низким риском, ориентированный на государственные облигации, использует жесткие дисконты, и большинство репо естественным образом попадают сюда; центр со средним риском, обслуживающий кредиты и денежные рынки, удовлетворяет другие потребности; центр с высоким риском, связанный с акциями, применяет более широкие дисконты и более строгие пороги ликвидации. Каждый центр самостоятельно определяет цену риска и изолирует его.

Spokes automatically route across these hubs. Repo spokes send Treasury collateral to the Treasury hub, SBL spokes send stock baskets to the stock hub, and the same user sees one venue, while the protocol places each position into a pool matched by parameters.

Это обеспечивает три преимущества. Риск изолирован структурно, а не конфигурационно, поэтому шоки на акциях могут быть контролируемыми, не затрагивая пул государственных облигаций, поддерживающих выкупы. Ценообразование становится более точным, поскольку каждый центр устанавливает процентные ставки и дисконты для конкретного уровня риска, а не смешивает несколько уровней. Регуляторное разделение упрощается, поскольку один центр может быть ограничен в рамках одной правовой системы, в то время как спицы объединяют опыт всех систем. Цена — меньшая глубина на каждом центре, но общая ликвидность и компонуемость сохраняются за счет привлечения спицами средств из нескольких центров. Кредитные линии между центрами и конкретными спицами могут увеличивать поток ликвидности, сохраняя при этом ограничения на экспозицию по изоляции рисков.

Фактический путь представляет собой спектр, а не бинарный выбор. Начните с унификации для достижения глубины и простоты, а затем переходите к централизации по категориям и рискам по мере расширения типов обеспечения и фрагментации изолированных значений. В любом случае, те же спицы могут продолжать работать.

Роли в двух режимах

Ранее распределенные по различным уровням компании превратились в параметры и участников. Агенты по кредитованию стали риск-менеджерами центра и спиц параметров, третьи стороны по управлению залогом — бухгалтерскими и клиринговыми движками центра (самого протокола), главные брокеры и клиринговые палаты — операторами разрешенных площадок. Книги учета доверительных учреждений превратились в саму цепочку.

Функции, ранее существовавшие у разных компаний, были переведены в роли протокола, поэтому работа сохраняется, а арендная плата исчезает. Залоговые активы ранее были заблокированы в двусторонних соглашениях, теперь они работают, поскольку один и тот же актив может обеспечивать экспозицию для каждого подходящего центра, больше не существует предварительных запасов, застрявших у каждого контрагента, и не происходит потери доходов от флоатов. Лицензированные спицы или центры, ограниченные юрисдикцией, обеспечивают выполнение правил KYC, юрисдикции и квалифицированных активов на периферии, одновременно извлекая выгоду из общей ликвидности, таким образом регулирующие органы получают места, соответствующие их правилам, не разрушая при этом книгу ордеров, от которой зависит остальная часть рынка.

Расчеты происходят с совершенно иной скоростью. На традиционных рынках ценных бумаг в США до сих пор применяется T+1, в большинстве стран Европы — T+2, и переход отрасли к T+1 сам по себе стоил участникам около 30 миллиардов долларов США на реализацию. V4 обеспечивает атомарные расчеты круглосуточно, без сбоев и с предельно низкой себестоимостью; процессы сверки, которые в традиционной финансовой системе занимают несколько дней, теперь превращаются в однократное чтение состояния в цепочке.

Доходы конкретны для владельцев активов, заемщиков и кредиторов наличных средств. Доступный рыночный объем составляет триллионы долларов: ежедневная экспозиция по репо в США составляет около 12,6 триллионов долларов, маржа — 1,3 триллиона долларов, объем заложенных ценных бумаг — 4,6 триллиона долларов, все это базируется на залоге, который к 2030 году будет токенизирован на сумму 16 триллионов долларов.

Доходы сохраняются, а не изымаются, поскольку сегодня 20–30% доходов от кредитования ценных бумаг возвращаются владельцам активов. Расчеты больше не проваливаются, поскольку атомарная система «передача ценных бумаг против платежа» 7×24 заменила циклы T+1 и T+2, а также внутридневные сбои, которые мешали двусторонним репо-сделкам. Капитал работает эффективнее, поскольку объединение централизованной ликвидности устраняет простаивающие предварительно зарезервированные запасы, позволяя одному и тому же залогу перемещаться между площадками. Риски стали видимыми и управляемыми: позиции, дисконты и повторное заложение отображаются в реальном времени, а централизованные классы ограничивают удары на начальной стадии. Получение занимает всего несколько минут, поэтому владельцы могут в любое время заложить свои токенизированные позиции для получения займов — процентные ставки прозрачны и определяются рынком, а не устанавливаются в результате длительных переговоров по двусторонним лимитам.

Финансирование на основе ценных бумаг долгое время ждало появления слоя расчетов и обеспечения, функционирующего без посреднических слоев. Кредитование под залог ценных бумаг, репо и кредитование ценных бумаг — это три стороны одной и той же балансовой ведомости: вы используете свои активы в качестве залога для получения наличных денег, краткосрочного финансирования или для сдачи в аренду с целью получения дохода. Вместе они перемещают сотни триллионов долларов по каналу, который откачивает десятки миллиардов и требует нескольких дней для расчетов.

V4 на одной архитектуре поддерживает все три типа: как единый центр глубины, так и сетку центров, распределенных по категориям и рискам через спицевые маршруты. Ликвидность, стабильные монеты и институциональные каналы уже запущены. Каналы наконец получили обновление: ценность теперь течет к тем, кто владеет активами, а рынки, зависящие от них, оцениваются в триллионы. Именно этот рынок Aave может захватить.