Ограничение на токенизацию в ЕС слишком низкое: Nasdaq присоединяется к призыву повысить лимит пилотного режима DLT

Ограничение на токенизацию в ЕС слишком низкое: Nasdaq присоединяется к призыву повысить лимит пилотного режима DLT

Пользовательское изображение
Эвропейский подход к созданию регулируемого рынка токенизированных ценных бумаг входит в новую фазу. Вопрос больше не сводится к тому, могут ли акции, облигации и фонды выпускаться и расчитываться с использованием распределённых реестров. Всё чаще дискуссия сосредоточена на том, даёт ли регуляторная рамка этим рынкам достаточно пространства для становления экономически значимыми.
 
Nasdaq, Börse Stuttgart и другие участники финансовых рынков присоединились к отраслевой инициативе, призывающей европейских регуляторов пересмотреть лимиты размера пилотного режима распределённых реестров ЕС. Текущая рамочная система позволяет размещать только около 6 млрд евро совокупных DLT-финансовых инструментов на отдельной рыночной инфраструктуре. Европейская комиссия уже предложила повысить этот лимит до 100 млрд евро, однако отрасль считает, что даже это может быть слишком ограничительно для институциональной токенизации.
 
Время этого события примечательно. Nasdaq одновременно расширяет свою собственную стратегию токенизированных акций, включая новое соглашение об инвестициях на 100 миллионов долларов с материнской компанией Kraken — Payward. Следовательно, дискуссия все меньше касается экспериментальных блокчейн-проектов и все больше сосредотачивается на том, кто создаст инфраструктуру для следующего поколения рынков капитала.

Что такое пилотный режим ЕС по технологии распределённых реестров (DLT)?

Режим пилотного проекта DLT ЕС функционирует с марта 2023 года как регуляторная рамка, позволяющая уполномоченным компаниям экспериментировать с торговлей и расчетом традиционных финансовых инструментов с использованием распределенной реестровой технологии. Он предоставляет целенаправленные исключения из некоторых положений существующих правил рынка ценных бумаг, чтобы регулируемые операторы могли тестировать структуры, которые иначе было бы сложно интегрировать в традиционную рыночную инфраструктуру. На практике это может позволить выпускать, торговать, регистрировать и рассчитывать токенизированные акции, облигации и паи фондов с использованием DLT, а не полагаться исключительно на отдельные традиционные системы торговли и послеторгового оборота.
 
Режим был намеренно создан с ограничениями, поскольку регуляторы хотели протестировать DLT, не переводя сразу значительную долю европейских рынков ценных бумаг на относительно новую инфраструктуру. Одним из самых важных ограничений является общий потолок рыночной стоимости. В рамках существующей системы инфраструктура DLT, как правило, не может продолжать принимать новые инструменты, как только общая стоимость достигает примерно 6 млрд евро. Это ограничение на стоимость ценных бумаг, допущенных или зарегистрированных в инфраструктуре, а не просто лимит на ежедневный объем торгов.
 
Это различие становится всё более важным. Европейская экспериментальная среда объёмом 6 млрд евро может быть достаточной для пилотных проектов и небольших выпусков, но институциональным участникам рынка необходимо обосновывать значительные инвестиции в инфраструктуру хранения, наблюдения, расчётов, кибербезопасности, соответствия требованиям и ликвидности. Сама Европейская комиссия теперь признаёт, что существующие пороговые значения затрудняют некоторым крупным участникам развитие жизнеспособного бизнеса в рамках пилотного режима.

Почему ЕС хочет повысить лимит до 100 миллиардов евро?

Европейская комиссия уже пришла к выводу, что исходная рамочная структура требует масштабирования. В рамках более широкого пакета по интеграции и надзору рынков Комиссия предложила увеличить совокупный лимит с 6 млрд евро до 100 млрд евро. Она также хочет устранить существующие ограничения по типам активов и расширить перечень финансовых инструментов, соответствующих данной системе. Отдельная упрощенная рамочная структура будет применяться к меньшим инфраструктурам с зарегистрированными финансовыми инструментами на основе DLT до 10 млрд евро.
 
Это существенная реформа. Переход от 6 млрд евро к 100 млрд евро увеличит максимальный масштаб более чем в шестнадцать раз и значительно облегчит крупным финансовым институтам развитие более крупных токенизированных рынков. Предложение Комиссии также признает фундаментальное изменение в отрасли: токенизация выходит за рамки изолированных блокчейн-демонстраций и движется к инфраструктурам, которые в конечном итоге могут обрабатывать реальные институциональные эмиссии и расчеты.
 
Следовательно, спор не точно описывается как индустрия, ориентированная на инновации, противостоящая ЕС, который отказывается вносить изменения. Брюссель уже согласен, что существующие ограничения слишком жесткие. Разногласия касаются того, какой масштаб является достаточным. Для небольших криптовалютных рынков 100 миллиардов евро может показаться огромной суммой. Для операторов, привыкших к системам акций, облигаций и денежного рынка, размер которых измеряется сотнями миллиардов или триллионами евро, это все еще может выглядеть как искусственный потолок.

Почему Nasdaq считает, что 100 миллиардов евро — это всё ещё слишком мало?

8 сентября 2026 года Adan объявила, что она и 27 партнеров из традиционных финансов и индустрии токенизированных активов призывают к дальнейшим изменениям в пилотном режиме DLT. Их предпочтительное решение простое: убрать совокупный лимит в рамках стандартной рамки. Если регуляторы настаивают на сохранении количественных ограничений, коалиция хочет, чтобы они были установлены значительно выше и сопровождались механизмом, позволяющим Европейской комиссии повышать их без заранее установленного максимума.
 
В отчете по отраслевому письму говорится, что участники, включая Nasdaq и Börse Stuttgart, обсудили €1,5 трлн в качестве резервного порога, если лимит не удастся полностью снять. Это в пятнадцать раз превышает предложенную Комиссией потолочную планку в €100 млрд. Размер этого запроса иллюстрирует разрыв между регуляторной песочницей и тем, что институты считают коммерчески жизнеспособной инфраструктурой рынка капитала.
 
Project Pythagore демонстрирует, что проблема выходит за рамки теоретической. Банк Франции и Euroclear работают над токенизацией рынка оборотных европейских коммерческих бумаг. На момент запуска Банк Франции оценил объем этого рынка в примерно 310 млрд евро, а в последующем политическом документе Adan был приведен объем около 350 млрд евро. Любая из этих цифр уже в несколько раз превышает предложенную Комиссией планку в 100 млрд евро. Если Европа хочет, чтобы DLT поддерживал целые устоявшиеся рынки активов, а не отдельные их фрагменты, отрасль утверждает, что инфраструктуре необходим значительно больший регуляторный простор.

Nasdaq уже делает ставку на токенизированные рынки

Участие Nasdaq имеет значение, поскольку оно подходит к токенизации не просто как к вопросу лоббирования. 10 сентября Nasdaq Ventures согласилось инвестировать 100 миллионов долларов в Payward — материнскую компанию Kraken. Две компании расширяют сотрудничество в рамках рамок Nasdaq Equity Token (NET), а также в области надзора за рынком и инфраструктуры для токенизированных акций и более постоянно доступных рынков.
 
Nasdaq также разрабатывает инфраструктуру токенизации в Европе. В марте она объявила о партнерстве с Seturion группы Börse Stuttgart — панъевропейской платформой для расчетов по токенизированным активам. Европейские торговые площадки Nasdaq планируется подключить к Seturion, чтобы токенизированные ценные бумаги могли торgowаться через эти площадки и рассчитываться через единую пост-торговую платформу. Seturion разработана для поддержки как публичных, так и частных DLT, а также расчетов с использованием денег центрального банка и ончейн-наличных средств.
 
Эти шаги помогают объяснить, почему регуляторный потолок стал коммерчески важным. Если токенизированные ценные бумаги останутся небольшой экспериментальной категорией, лимит в 100 миллиардов евро предоставляет значительное пространство. Но если биржи считают, что токенизация в конечном итоге может стать важной частью обычной инфраструктуры акций и облигаций, обосновать создание систем, которые по закону обязаны прекратить масштабирование при достижении заранее установленного уровня, намного сложнее. Последние инвестиции Nasdaq свидетельствуют о том, что она все больше воспринимает токенизацию как часть модернизации рынка капитала, а не как временный крипто-тренд.

Европа соревнуется с США в институциональной токенизации

Европа по-прежнему обладает важными преимуществами в этой гонке. У нее уже есть специально разработанный регуляторный режим для DLT-инфраструктуры финансовых рынков, а Европейский центральный банк переходит от политических обсуждений к операционным расчетам. Проект Pontes создан для подключения рыночных DLT-платформ к сервисам TARGET Евросистемы, чтобы токенизированные сделки с ценными бумагами могли рассчитываться в деньгах центрального банка. ЕЦБ планирует запустить Pontes в 2026 году и постепенно расширять его возможности.
 
Вместе с Pontes Appia занимается долгосрочной архитектурой европейской токенизированной финансовой системы. Инициатива охватывает стандарты, интероперабельность, обеспечение, трансграничные транзакции, правовые структуры и будущую инфраструктуру центральных банковских денег, при этом более широкий план ожидается к 2028 году. Цель ЕЦБ — не просто поместить существующие ценные бумаги на блокчейн, а предотвратить воспроизведение Европой своей фрагментированной традиционной рыночной структуры в новом технологическом формате.
 
Однако рынок США также быстро развивается, что создает срочность для европейских регуляторов. Это подчеркивает масштаб разрыва. По оценкам ЕЦБ, объем токенизированных активов на публичных блокчейнах составил примерно 38 млрд евро в феврале 2026 года, по сравнению с 7,4 млрд евро в начале 2024 года. Это звучит как быстрый рост, но глобальный объем традиционных финансовых активов оценивался примерно в 241 трлн евро на конец 2025 года. Таким образом, токенизация остается ничтожно малой по сравнению с рынками, которые в конечном итоге стремится модернизировать.

Почему токенизированные рынки нуждаются в чем-то большем, чем более высокие лимиты

Снятие лимита не приведет автоматически к созданию успешного европейского рынка токенизированного капитала. Регулирование определяет, какие институты могут создавать продукты, но ликвидность определяет, будут ли эти рынки работать. ЕЦБ отметил, что активность на вторичном рынке токенизированных ценных бумаг остается ограниченной. Выпуск актива на блокчейне может сделать его цифрово передаваемым, но это не создает автоматически покупателей, продавцов, мейкеров или глубокую книгу ордеров.
 
Интероперабельность — еще одна серьезная проблема. Если каждый банк, биржа, ЦОК и финтех разработают изолированную платформу токенизации, Европа просто воспроизведет фрагментацию, которая уже затрагивает традиционные рынки ценных бумаг. Токенизированные акции на одном реестре могут не иметь возможности эффективно перемещаться на другой, а денежные расчеты могут остаться разделенными между деньгами центрального банка, токенизированными депозитами и стейблкоинами. Именно поэтому Pontes и Appia важны наряду с реформой DLT Pilot: рынку нужны общие расчетные каналы и стандарты столь же сильно, как и более высокие регуляторные пороги.
 
Конечная цель амбициознее, чем более быстрые базы данных. DLT потенциально может объединить эмиссию, торговлю, расчеты, хранение и обслуживание на связанной инфраструктуре, а смарт-контракты автоматизируют части жизненного цикла актива. Атомарные расчеты могут позволить одновременно или вообще не переводить ценную бумагу и денежную составляющую, потенциально снижая риск расчетов и контрагентский риск. Проект Agorá уже продемонстрировал атомарные расчеты между токенизированными резервами центрального банка и депозитами коммерческих банков в трансграничной среде.

Что это может означать для рынков RWA и криптовалют?

Для сектора реальных активов расширенная пилотная регуляторная программа DLT может иметь структурное значение. Более широкая рамочная структура предоставит регулируемым институтам больше возможностей для выпуска и торговли токенизированными облигациями, акциями, инвестиционными фондами, денежно-рыночными инструментами и другими ценными бумагами. Это также может сделать экономически более выгодным для бирж, депозитариев и поставщиков расчетов инвестировать в инфраструктуру, поскольку их целевой рынок больше не будет ограничен экспериментальным масштабом.
 
Однако это не означает, что увеличение лимита токенизации в ЕС автоматически приводит к росту цен на ethereum, Solana, Stellar или отдельные токены RWA. Режим пилотного проекта DLT не требует, чтобы институциональные ценные бумаги использовали публичные разрешительные блокчейны. Европейские операторы могут выбирать частные DLT, разрешительные сети, публичные сети или гибридные архитектуры. Например, Nasdaq и Seturion описывают инфраструктуру, предназначенную для поддержки как публичных, так и частных DLT.
 
Следовательно, более обоснованный вывод рынка заключается в том, что расширение регулирования укрепляет нарратив о институциональной токенизации. Зависит ли эта ценность от конкретного токена блокчейна, зависит от того, где фактически выпускаются регулируемые активы, где развивается ликвидность, какую технологию выбирают институты и как осуществляется расчет с регулируемыми деньгами. Смена политики может расширить общий рынок, не обеспечивая равной выгоды для каждого криптоактива, связанного с темой RWA.

Может ли Европа стать крупным центром токенизации?

Европа теперь имеет несколько компонентов инфраструктуры, необходимых для того, чтобы стать крупным центром токенизированного финансирования. Комиссия стремится масштабировать пилотный режим DLT, ЕЦБ разрабатывает расчеты с использованием центральных банковских денег через Pontes, Appia создает долгосрочную архитектуру, а такие институты, как Euroclear, Börse Stuttgart и Nasdaq, строят коммерческие системы на основе токенизированных ценных бумаг.
 
Что остается нерешенным, так это позволит ли регуляторная рамка этим системам достичь достаточного масштаба для глобальной конкуренции. Текущая система начинается с 6 млрд евро. Комиссия стремится к 100 млрд евро. Индустрия предпочитает вообще отсутствие ограничений, однако последние данные о предложении указывают на примерно 1,5 трлн евро как на возможный компромисс, если законодатели настаивают на сохранении лимита.
 
Финальное решение появится в ходе законодательного процесса ЕС, но направление дискуссии уже очевидно. Европа перешла от вопроса о том, следует ли разрешать токенизированные ценные бумаги, к более сложному вопросу: готовы ли регуляторы позволить им развиваться от контролируемых экспериментов в настоящую инфраструктуру рынка капитала.

🔥 За кулисами новостей: что значит KuCoin 5.0 для вас

Новости рынка движутся быстро — но то, где вы на них реагируете, имеет не меньшее значение. В этом октябре KuCoin запускает KuCoin 5.0, превращая KuCoin в полностью перестроенную платформу. Вот что реально изменится для вас:
  • Один аккаунт для всего. Старые платформы разделяли ваши средства между отдельными аккаунтами «спот», «маржа» и «фьючерсы» и ожидали, что вы поймете почему. Единый аккаунт KuCoin 5.0 полностью устраняет это — сделайте депозит один раз, и всё будет просто доступно.
  • Акции, индексы и товары. KuCoin 5.0 расширяется за пределы криптовалют на глобальные рынки. Когда криптовалюты движутся боком, а акции растут (или наоборот), вы переключаетесь за минуты, вместо того чтобы открывать брокерский аккаунт и ждать дней для вывода фиата.
  • Реальные активы (RWA). Токенизированная экспозиция к традиционным активам, таким как сырьё, прямо в вашем криптоаккаунте. Один из самых быстрорастущих сегментов мировой финансов не больше ограничен для институциональных инвесторов — вы получаете к нему доступ с того же баланса, с которым торгуете.
  • Зарабатывайте, пока учитесь. Еще не готовы торговать? KCUSD позволяет вашим стейблкоинам получать ежедневный автокомпаундный доход. Самый спокойный способ заставить ваши неиспользуемые депозиты работать с доходностью 4%.
  • ИИ-помощник на простом языке. Задавайте вопросы, получайте контекст рынка, понимайте, что вы видите — всё встроено в платформу, без жаргона.
  • Приложение, которое не перегружает. Быстрее, чище и последовательно — интуитивно понятно с первого касания, а не после обучения.
  • Безопасность, которую можно проверить, а не просто доверять. Европейская компания с лицензией MiCAR, Proof of Reserves, которую вы можете проверить самостоятельно, и международно сертифицированная безопасность (SOC 2 Type II, ISO 27001:2022).
 
Создайте аккаунт за несколько минут — и начните работать на платформе, созданной для того, куда движется криптовалюта, а не туда, где она была.

Заключение

Режим пилотного проекта DLT ЕС был разработан в то время, когда регулируемая токенизация все еще была в значительной степени экспериментальной, поэтому строгие ограничения имели смысл, поскольку регуляторы тестировали новую рыночную структуру. Три года спустя обстановка изменилась. Токенизированные активы растут, ЕЦБ приближает расчеты с использованием центральных банковских денег к рынкам DLT, Euroclear готовит токенизацию существующего рынка коммерческих бумаг, а Nasdaq вкладывает реальный капитал в токенизированные акции и инфраструктуру финансовых услуг, доступную круглосуточно.
 
Повышение общего лимита с 6 миллиардов евро до 100 миллиардов евро стало бы важным шагом, но Nasdaq и другие участники рынка утверждают, что институциональным рынкам требуется гораздо больше пространства для масштабирования.
 
Это делает текущие дебаты менее о том, следует ли Европе ослабить регулирование для блокчейна, и больше о том, какой финансовый рынок она хочет создать. Следующая фаза токенизации в Европе будет определяться не тем, работает ли DLT, а тем, позволят ли регулирование, инфраструктура расчетов и ликвидность ей стать достаточно крупной, чтобы иметь значение.

ЧаВо

Применяется ли пилотный режим DLT к bitcoin?

Нет. Пилотный режим DLT в первую очередь касается токенизированных активов, которые классифицируются как финансовые инструменты в соответствии с законодательством ЕС о ценных бумагах. Bitcoin является нативным криптоактивом, а не токенизированной акцией, облигацией или долей фонда, и поэтому не попадает в основную сферу действия этого режима.

Является ли пилотный режим DLT тем же самым, что и MiCA?

Нет. MiCA регулирует в основном криптоактивы и поставщиков услуг криптоактивов, попадающих под его действие. Финансовые инструменты, такие как токенизированные ценные бумаги, как правило, остаются под регулированием существующего законодательства ЕС о ценных бумагах, при этом режим пилотного проекта DLT предоставляет специализированную рамочную основу для инфраструктуры рынков на основе DLT. ЕЦБ прямо различает токенизированные традиционные финансовые инструменты и криптоактивы, такие как bitcoin и стейблкоины.

Что такое система торговли и расчетов на основе DLT?

Система торговли и расчетов на основе DLT (DLT TSS) может объединять функции, которые традиционные европейские рыночные правила обычно разделяют между площадками торговли и системами расчетов по ценным бумагам. Это может сделать возможным торговлю и расчет по квалифицированным токенизированным ценным бумагам в рамках более интегрированной инфраструктуры на основе DLT.

Могут ли стейблкоины рассчитываться за токенизированные ценные бумаги в Европе?

Они потенциально могут это делать в соответствующих регулируемых структурах, но Европа также делает акцент на расчетах с использованием денег центрального банка для институциональных рынков. Pontes специально разработан для подключения частных платформ DLT к сервисам TARGET, в то время как ЕЦБ ожидает, что частные расчетные активы, такие как стейблкоины и токенизированные депозиты, будут сосуществовать с деньгами центрального банка, а не обязательно заменять их.

Повышение лимита гарантирует большие инвестиции в RWA?

Нет. Более крупный капитализация устраняет одно регуляторное ограничение, но сама по себе не создает спрос. Устойчивые токенизированные рынки по-прежнему требуют эмитентов, инвесторов, мейкеров, хранение, интероперабельность, надежную расчетно-клиринговую систему и ликвидность вторичного рынка. ЕЦБ выявил недостаточную ликвидность вторичного рынка как одно из основных препятствий для масштабирования токенизированных ценных бумаг.

Почему расчеты с использованием денег центрального банка важны для токенизации?

Денежные средства центрального банка не несут коммерческого кредитного риска контрагента и служат опорой для расчетов в традиционной финансовой системе. Подключая транзакции DLT к сервисам TARGET, Pontes призван предоставить институциональным токенизированным рынкам аналогичный надежный расчетный актив, а также обеспечить структуры «поставка против оплаты».
 
Отказ от ответственности: Эта статья предназначена исключительно для информационных целей и не является инвестиционной рекомендацией. Регуляторные предложения, проекты токенизации и инфраструктура финансовых рынков могут изменяться по мере развития законодательства и его реализации. Читателям следует проводить собственное исследование перед принятием финансовых решений.

Отказ от ответственности: Эта страница была переведена для вашего удобства с использованием технологии искусственного интеллекта. Для получения наиболее точной информации обратитесь к оригинальной английской версии.