NOVA ESTRATÉGIA DA SEC: CONSTRUIR APÓS O LANÇAMENTO SEM PRECISAR DO TESTE HOWEY Por muitos anos, projetos de criptomoedas enfrentaram uma questão difícil sobre leis de valores mobiliários: quando o desenvolvimento de software deixa de ser uma promessa de investimento e se torna simplesmente desenvolvimento de software comum? O Escritório de Regulação Corporativa da SEC agora estabeleceu uma linha mais clara. Na seção de Perguntas e Respostas publicada em 25 de setembro, funcionários afirmaram que desenvolvedores podem continuar a garantir, manter e aprimorar uma rede de criptomoeda operacional eficaz, financiar projetos de desenvolvimento e ajudar a expandir o efeito de rede sem considerar essas atividades como "esforços de gestão essenciais" relacionados ao teste Howey. O mesmo documento aborda um problema ainda mais próximo do financiamento tradicional: recompras de tokens. Quando um sistema de criptomoeda já está operacional, anunciar a recompra de um ativo cripto não é, por si só, uma promessa de esforços de gestão essenciais. No entanto, antes do sistema estar operacional, promover essa recompra como uma fonte de renda ou lucro pode alterar a análise. A distinção que emerge não é entre desenvolvedores ativos e ausentes. É entre desenvolvedores que mantêm um produto já funcionando bem e compradores que investem em promessas sobre o que esse produto se tornará. Criptomoedas não precisam necessariamente se tornar software abandonado. O problema começa com algo que empresas de tecnologia comuns raramente precisam explicar: software muda continuamente. Blockchains precisam de atualizações de segurança. Desenvolvedores corrigem bugs. Protocolos adicionam funcionalidades. Organizações financiam desenvolvimento. Ecossistemas gastam dinheiro para atrair aplicativos e usuários. No espaço cripto, essas atividades podem se sobrepor à teoria Howey, pois a análise de contrato de investimento pode considerar se os compradores têm uma expectativa razoável de lucro baseada nos esforços de gestão essenciais de terceiros. Isso cria um resultado potencialmente estranho: uma rede pode já estar operacional, mas os desenvolvedores responsáveis por sua manutenção ainda parecem economicamente importantes para detentores de tokens simplesmente porque eles ainda não pararam de desenvolvê-la. A resposta dos funcionários da SEC é muito mais prática. Assim que um sistema criptografado estiver operacional, serviços de segurança, manutenção, aprimoramento ou aprimoramento do sistema, ou facilitação do efeito de rede, não são considerados esforços de gestão essenciais no sentido descrito nas Perguntas Frequentes. O financiamento e o capital para projetos de desenvolvimento também podem se encaixar nessa categoria. Portanto, o desenvolvimento contínuo não se torna automaticamente um problema. O que foi prometido aos compradores antes do produto estar operacional é muito mais importante. O relatório oficial pode ser mais importante do que atualizações no GitHub. Isso fica especialmente claro na seção sobre marketing. Funcionários afirmam que promover a utilidade e capacidades atuais de um sistema criptografado provavelmente não será suficiente para constituir uma promessa de esforços de gestão essenciais. Projetos podem até discutir recursos e utilidades futuras potenciais com linguagem vaga e aspiracional, desde que essas informações não promovam potencial de lucro. A avaliação ainda depende de eventos e circunstâncias específicas. Isso permite que equipes de desenvolvimento tenham uma distinção clara em sua comunicação com usuários. Um projeto que explica como sua rede funciona ou discute funcionalidades que espera desenvolver é diferente de dizer aos compradores de tokens que o trabalho futuro da equipe gerará lucros financeiros para eles. Isso torna o conteúdo de marketing algo mais do que apenas branding. Sites, documentos sobre tokens, postagens em redes sociais e anúncios de recompra podem ajudar a determinar o que os compradores realmente esperam dos construtores da rede. A recompra de tokens demonstra essa diferença mais claramente do que qualquer outra coisa. A recompra de tokens é o ponto onde a abordagem dos funcionários da SEC se torna particularmente interessante, pois parece muito familiar para investidores tradicionais. Projetos podem usar receitas do protocolo ou ativos do tesouro para recomprar seus próprios tokens. Às vezes, os ativos são queimados. Às vezes, a oferta é reduzida. Às vezes, projetos discutem publicamente o impacto potencial sobre detentores de tokens. Mas funcionários não consideram a mera existência de um programa de recompra como fator decisivo. Para um sistema cripto operacional eficaz, anunciar um programa de recompra de ativos cripto não é um valor mobiliário e não constitui uma promessa de esforços de gestão essenciais. Para um sistema ainda não operacional, o resultado pode ser diferente quando o emissor apresenta o programa como uma fonte de renda ou lucro para detentores. Portanto, a recompra é apenas uma parte da análise. Como o projeto convence os compradores a aceitar a ideia também é muito importante. É um aviso útil para equipes de desenvolvimento cripto que pretendem emprestar a linguagem de retorno de capital das empresas listadas. Chamar a recompra de tokens de fonte de lucro para investidores pode ter um significado muito diferente do que descrevê-la como gestão do tesouro, redução da oferta ou queima de tokens financiada pelo protocolo.Recibos de depósito são verificados com base no que realmente fazem. A seção de Perguntas Frequentes também aplica uma abordagem funcional semelhante ao depósito de tokens de recibo. Um token de recibo de depósito representa um ativo digital que não é um contrato de investimento e pode ser considerado um instrumento digital quando simplesmente comprova a propriedade do detentor sobre o ativo depositado. Recibos emitidos por provedores de serviço de depósito baseados em protocolos de emissão podem ser considerados ativos digitais porque seu valor está ligado à programação ativa de um sistema criptofuncional e à oferta e demanda de mercado. Mas os funcionários também impuseram limites rigorosos sobre o que pode ser considerado um recibo. Esse instrumento não pode adicionar novos direitos ou benefícios econômicos ao ativo depositado. Mais importante, a propriedade ou o controle não podem ser efetivamente transferidos para o emissor. Isso significa que a entidade emissora não pode emprestar, hipotecar, rehipotecar, transferir ou usar o ativo depositado de qualquer outra forma, nem subordiná-lo à autoridade de terceiros. Isso ajuda a distinguir duas estruturas que podem parecer semelhantes na interface de negociação. Um token pode simplesmente comprovar a propriedade de um ativo localizado em outro lugar. Outro token pode estar em uma estrutura na qual esses ativos subjacentes estão sendo economicamente mobilizados. Chamar ambos de “recibos” não significa que sejam iguais. Uma exchange de criptomoedas não se torna automaticamente um promotor. Os funcionários da SEC também descartaram um problema potencialmente complexo relacionado à negociação secundária. Simplesmente fornecer um mercado para um ativo cripto não transforma automaticamente a exchange em um promotor desse ativo. Nesta análise, a plataforma de negociação é considerada um promotor somente se atender à definição de “promotor” conforme a Regra 405 da Lei de Valores Mobiliários. Isso distingue fornecer liquidez de se tornar parte da máquina de promoção em torno de um token. Essa é uma esclarecimento bastante específico, mas muito importante para um mercado onde centenas de ativos podem ser negociados na mesma plataforma sem que a exchange participe do desenvolvimento ou da distribuição inicial. A descentralização final pode enfraquecer o poder do emissor original. A seção de Perguntas Frequentes descreve então o que acontece na fase final do desenvolvimento do projeto. Suponha que um sistema criptografado esteja operacional e não haja nenhuma entidade central controlando-o. Os funcionários afirmam que declarações feitas pelo emissor original dificilmente podem criar um novo contrato de investimento, pois nem o emissor nem qualquer outra pessoa controlam suficientemente o sistema para tomar decisões que determinem seu sucesso ou fracasso. Isso cria um ciclo de vida interessante. Na fase inicial de um projeto, as promessas dos desenvolvedores podem ser muito importantes, pois os compradores podem estar contando com essa equipe para criar um produto que ainda não está funcionando. Mais tarde, o mesmo desenvolvedor pode tornar-se menos relevante para a análise jurídica, à medida que a rede se torna cada vez menos dependente de qualquer entidade central. O token não necessariamente mudou. O que mudou foi quem, se houver, que os detentores ainda precisam confiar para que o sistema funcione. Projetos cripto reais precisam reconsiderar Portanto, a seção de Perguntas Frequentes de setembro oferece aos projetos informações mais úteis do que apenas uma orientação geral sobre “descentralização”. Equipes com redes operacionais eficazes podem avaliar se seu desenvolvimento contínuo é mais semelhante à manutenção e melhoria do que à execução de compromissos de investimento. As atividades de marketing precisam ser analisadas separadamente. Descrever a utilidade atual é uma coisa; vincular o desenvolvimento futuro ao retorno dos detentores pode criar um perfil jurídico diferente. A comunicação sobre programas de recompra exige disciplina semelhante, especialmente antes da ativação da funcionalidade. E projetos que emitem certificados de depósito ou certificados embalados devem examinar além do nome do token para verificar se o ativo depositado é realmente propriedade e controle do depositante. Nenhum desses pontos é automaticamente considerado uma zona absolutamente segura. Os funcionários sempre se baseiam em situações específicas e nos conceitos vigentes da lei de valores mobiliários para fornecer respostas. Este é um mapa, não uma nova regulamentação da SEC. Há uma limitação importante a ser observada em toda interpretação deste documento. Essas Perguntas Frequentes vêm da equipe de funcionários do Escritório de Finanças Corporativas. Elas não são regras, regulamentos nem declarações da Comissão de Valores Mobiliários e Trocas (SEC). A comissão ainda não aprovou nem rejeitou essas orientações, e o documento esclarece que essas Perguntas Frequentes não têm efeito jurídico independente nem criam quaisquer obrigações novas. Seu valor reside em mostrar como a equipe de funcionários atualmente aborda as situações enfrentadas por projetos cripto após seu lançamento. E talvez a explicação mais importante seja a mais simples: Uma blockchain operacional não precisa que seus desenvolvedores desapareçam. Eles podem continuar corrigindo bugs no código-fonte, financiando o desenvolvimento e expandindo a rede.O problema da regulamentação de valores mobiliários está cada vez mais girando em torno de um ponto mais específico: se os detentores de tokens ainda acreditam nas promessas de que os desenvolvedores gerarão lucros para eles, ou simplesmente usam e detêm um ativo associado a um software que continua a evoluir. Segundo Alexander Zdravkov