Fonte original: Culper Research
Azuma, Odaily Planet Daily
Editor's note: On March 6, the Wall Street short-selling firm Culper Research suddenly published an article announcing that it was shorting ETH and related securities such as BMNR. Culper Research's argument is that Vitalik and other developers miscalculated the demand elasticity of Ethereum prior to the Fusaka upgrade, causing the upgrade to disrupt ETH's tokenomics. Culper Research also mentioned that Vitalik is fully aware of this and is acting to get ahead, while the stubborn Tom Lee is heading toward ruin.
Em resposta à grande venda curta dessa instituição, Vitalik e Tom Lee ainda não se pronunciaram, mas o pai de Vitalik, Dmitry Buterin (dima.eth), respondeu: “Assim que ver a frase 'Vitalik sabe disso e está vendendo', você não precisa continuar lendo. Eles são palhaços ansiosos por atenção, não pesquisadores.”
Conteúdo original da Culper Research, traduzido pela Odaily Planet Daily. A tradução deste texto não implica nossa concordância com as opiniões da Culper Research, mas sim a apresentação da perspectiva de algumas instituições de Wall Street sobre o ETH e sua influência no mercado.
Divulgação mais recente: estamos fazendo short em ETH e ações relacionadas ao ETH, incluindo Bitmine (BMNR).
Acreditamos que, após a atualização Fusaka em dezembro de 2025, o modelo de tokenomics do ETH foi comprometido. Vitalik sabe disso e está vendendo; enquanto Tom Lee, o mais firme alista do ETH, continua investindo sem sucesso. O ETH continuará a cair.
Tom Lee do Bitmine sempre defendeu o ETH, afirmando que "o ETH não está em uma espiral da morte, pois a utilidade está aumentando". Ele citou o aumento no número de endereços ativos e no volume de transações na Ethereum após a atualização Fusaka como evidência do suposto "melhoramento fundamental" e da adoção institucional, mas ele está completamente errado.
Segundo a lógica de Tom Lee, se a atividade na cadeia do Ethereum não refletir um crescimento real no uso e melhoria nos fundamentos, então o ETH realmente está em uma espiral de morte.
E nossa pesquisa mostra que exatamente isso está acontecendo.
Realizamos uma análise abrangente dos dados on-chain de janeiro de 2025 a fevereiro de 2026 e descobrimos que o que Lee chamou de “adopção institucional que impulsionou o crescimento da atividade no Ethereum” pode, na verdade, ser explicado por grandes quantidades de ataques de envenenamento de endereços (address poisoning) e de dusting de carteiras (wallet dusting). Esses comportamentos foram causados pelo excesso de espaço em bloco após a atualização Fusaka.
Após a atualização do Fusaka:
· 95% do crescimento de novas carteiras veio de endereços de pó recém-criados;
· O número de ataques de envenenamento aumentou mais de 3 vezes;
· O comportamento de envenenamento explicou mais de 50% do crescimento das transações da Ethereum;
· Atualmente, transações de poisoning representam 22,5% de todas as transações da Ethereum;
A atualização Fusaka aumentou o limite de gas de 45M para 60M, com o objetivo de expandir a capacidade da Ethereum Layer1. Vitalik e a equipe do protocolo previam anteriormente uma redução de 10%–30% nas taxas de gas, mas a realidade foi uma queda de aproximadamente 90% nas taxas de gas.
Vitalik e os validadores fizeram uma grave miscalculação na elasticidade da demanda no Layer1. Eles usaram um modelo matemático obsoleto (baseado em suposições anteriores ao EIP-1559 e à chegada do Layer2), superestimando a demanda no Layer1 em 3 a 9 vezes. Essa é também a razão pela qual acreditamos que Vitalik está vendendo grandes quantidades de ETH. Em 30 de janeiro, Vitalik anunciou previamente que venderia 16.384 ETH para financiar o "período de austeridade" da Ethereum Foundation, mas desde então, ele já vendeu mais de 19.300 ETH e continua vendendo.
Vitalik entende um ponto que Tom Lee não entende — o modelo de economia de tokens do ETH foi quebrado.
Registramos pessoalmente o envenenamento de endereços na rede Ethereum. Criamos dois novos endereços e realizamos transferências entre eles. Em menos de 5 minutos, sofremos um ataque de envenenamento de endereço. Incentivamos os leitores a verificar esse fenômeno por conta própria. Atualmente, a velocidade de perdas causadas por ataques de envenenamento aumentou mais de 8 vezes em comparação com antes da atualização do Fusaka.
Além disso, o aumento do gas limit também afetou negativamente o grupo de validadores da Ethereum, cuja receita de gorjetas por unidade de gas caiu entre 40% e 50%. A redução nos rendimentos enfraquecerá a demanda por staking e as atividades de transações de alto valor, prejudicando ainda mais a adoção institucional. Este ciclo agora já começou a girar no sentido inverso.
Ao mesmo tempo, o Ethereum continua a perder participação de mercado, com fluxos em direção ao Solana e às suas próprias redes Layer2.
· O número de desenvolvedores da Solana aumentou 29% em 2025;
· O crescimento dos desenvolvedores da Ethereum foi de apenas 6%;
· Talent está saindo do ecossistema Ethereum;
· Instituições como Visa e Citigroup escolheram o Solana para aplicações DeFi;
· O volume de negociação no DEX da Solana já superou o do Ethereum em mais de duas vezes.
Na era da bolha da internet, a Netscape e a Nokia dominaram o mercado por mais de 10 anos, mas quem realmente colheu os frutos foram o Google e a Apple. Acreditamos que a situação do Ethereum é semelhante — acreditamos que o modelo de economia de tokens do Ethereum já colapsou, Tom Lee já está preso em sua própria posição e o preço do ETH continuará a cair.
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