Autor: David, Deep潮 TechFlow
Na quinta-feira passada, a NYSE adicionou uma nova ação com o código VCX.
Na verdade, é um fundo. O fundo contém ações de empresas como Anthropic, OpenAI e SpaceX. A Anthropic representa 21% e a OpenAI, 10%.
Essas empresas têm um ponto em comum: não estão listadas, então o público em geral não pode comprar suas ações.
VCX é um dos poucos produtos disponíveis no mercado que permitem a investidores comuns detentores indiretos de ações da Anthropic.
Seu valor patrimonial líquido era de 19 dólares por ação. No primeiro dia de negociação, o preço de abertura foi de 42, atingiu 125 durante o dia e fechou em 76. No quarto dia de negociação, atingiu um máximo intradiário de 315 dólares e acionou duas vezes o circuit breaker de volatilidade.
Quatro dias, subindo de 19 para 315.
Os investidores estão comprando este fundo a um preço 16 vezes maior que o valor real dos ativos. Não porque o gestor do fundo seja tão habilidoso, mas porque contém a Anthropic.
Há um mês, a Anthropic arrecadou 30 bilhões de dólares com uma avaliação de 380 bilhões de dólares, sendo o segundo maior financiamento global deste ano. Sua receita anualizada é de 14 bilhões de dólares. Mas ela não é pública, não possui código de ação, e você não a encontrará em nenhum campo de busca de corretoras.
Se não conseguir comprar o original, compre a sombra. A VCX é atualmente a sombra da Anthropic, ou seja, a sombra do FOMO em IA.
Why is it so expensive?
VCX não é um fundo no sentido tradicional.
Fundo comum, se você achar caro, pode esperar até cair, pois o gestor do fundo pode emitir mais cotas, e a oferta é elástica. O VCX é um fundo fechado; quando listado, as cotas são bloqueadas e não aumentarão mais.
Mais importante ainda, a maioria das cotas não pode ser vendida. Os investidores que compraram antes de 20 de fevereiro têm suas ações bloqueadas por seis meses, só podendo negociá-las em setembro. A VCX tem mais de 100 mil investidores, mas atualmente apenas uma pequena fração das cotas está realmente disponível para negociação.
O que isso significa? Há muitas pessoas querendo comprar, mas pouquíssimas cotas disponíveis. Pequenas ordens de compra conseguem distorcer drasticamente o preço.
Então aquele prêmio de 16 vezes na verdade reflete "quantas pessoas querem acessar a Anthropic e quão estreita é a porta". Mas essa fome não foi criada pela própria VCX.
Gráfico: Top 10 posições do fundo VCX da Fundrise
Na última década, o setor de tecnologia passou por uma mudança estrutural: as melhores empresas estão entrando no mercado cada vez mais tarde, ou nem entram no mercado.
Quando o Facebook fez sua estreia em bolsa em 2012, sua avaliação era de 104 bilhões de dólares, um número astronômico na época. Hoje, a avaliação privada da Anthropic é mais de três vezes o valor do IPO do Facebook naquela época, mas antes ela nem tinha um plano de listagem claro;
A OpenAI é avaliada em 500 bilhões, mas ainda não listou. Os rumores de que a SpaceX se prepara para um IPO já duram mais de um ano, e ainda não há data confirmada.
Há dez anos, uma empresa que atingisse esse tamanho já teria batido o martelo na Bolsa de Nova York. Agora, elas não precisam mais. O mercado privado pode fornecer capital quase ilimitado, sem a pressão de relatórios trimestrais nem a necessidade de lidar com investidores individuais e vendedores em curto prazo.
Para os fundadores, esta é uma escolha racional. Para investidores comuns, isso significa um grupo de empresas com o crescimento mais rápido da história, que você só pode observar pelo vidro.
A VCX originalmente estava programada para ser listada em 9 de março, mas foi adiada em dez dias devido à guerra no Irã. Durante esses dez dias, nada mudou — a Anthropic não aumentou nem reduziu seu preço, e a carteira do fundo não alterou nenhuma ação. Mas o próprio adiamento gerou mais dez dias de expectativa.
No dia em que finalmente foi listado, toda a demanda acumulada durante dez dias se espremeu por um canal extremamente estreito.
Nem todas as sombras têm valor
Não há apenas o fundo VCX para acessar ações de empresas não listadas.
Mas antes de falar sobre essas rotas, há uma questão mais básica: a Anthropic não está cotada, então como um fundo negociado publicamente conseguiu suas ações?
A resposta é backdoor.
Empresas privadas de grande porte realizam rodadas de financiamento a cada alguns meses, passando da série A à G, com cada rodada atraindo novos investidores. A Anthropic finalizou recentemente uma rodada de Série G de US$ 30 bilhões, com instituições como GIC, Sequoia e Goldman Sachs na lista de participantes. Essas rodadas geralmente são abertas apenas a investidores institucionais, com valores mínimos de entrada frequentemente começando em dezenas de milhões de dólares.
Mas ainda há um segundo caminho.
A empresa não estar listada não significa que suas ações não possam ser negociadas particularmente. Funcionários iniciais e investidores anjos detêm ações, e alguns deles desejam realizar lucros antecipadamente. Assim, surgiu o mercado secundário para empresas privadas—não público, não transparente, mas com negociações reais ocorrendo.
A Fundrise começou a comprar nesses dois caminhos desde 2022, quando as avaliações de empresas de tecnologia privadas acabavam de passar por uma queda acentuada e os preços estavam baratos. Ao longo de quatro anos, montou uma carteira com Anthropic, OpenAI e SpaceX, e depois inseriu essas empresas no VCX, listado na NYSE, permitindo que pessoas comuns as comprem como ações.
No mesmo mês, pelo menos mais três fundos semelhantes estão negociados na NYSE, todos vendendo o mesmo conceito:
Vender a você o que comprou pela porta dos fundos.
Robinhood lançou um fundo chamado RVI, listado em 6 de março, com preço de emissão de 25 dólares. A carteira inclui Databricks, Revolut e Ramp, todas boas empresas privadas. No primeiro dia de negociação, caiu 11%, fechando em 21 dólares.
Destiny Tech100, código DXYZ, já listado em 2024, é um dos pioneiros neste setor. Possui uma grande posição na SpaceX, representando 16% da carteira. Apenas em fevereiro deste ano, adicionou indiretamente alguma exposição à Anthropic. Atualmente, a ação está em torno de US$ 24.
Há também a XOVR, o primeiro ETF aprovado para detenção direta de ações de empresas privadas, com a SpaceX representando cerca de 21%.
Quatro fundos, estrutura semelhante, conceito semelhante, todos negociados na mesma bolsa. Mas destinos completamente diferentes.
VCX subiu 1500% em quatro dias. RVI caiu no primeiro dia. DXYZ ficou sem entusiasmo.
VCX detém 21% da Anthropic e 10% da OpenAI. A posição da RVI não inclui nem Anthropic nem OpenAI. A exposição da DXYZ à Anthropic foi adicionada recentemente e é pequena.
Isso indica que, pelo menos no momento atual, o mercado não está competindo por ações de empresas privadas. O mercado está competindo pela Anthropic.
Quem estiver mais perto delas, vale mais.
O problema da RVI da Robinhood está aqui. Databricks e Revolut são certamente boas empresas, mas claramente, agora não são os nomes pelos quais as pessoas estão dispostas a pagar um prêmio de 16 vezes.
A sombra também tem prazo de validade
Quem comprou VCX a 312 dólares está apostando em quê?
A aposta é que, antes da porta ser aberta, ainda haverá alguém disposto a pagar um preço mais alto por não conseguir a Anthropic.
No entanto, esta porta não ficará fechada para sempre.
VCX possui mais de 100 mil investidores, dos quais a grande maioria tem suas ações bloqueadas por seis meses. O período de bloqueio termina em 19 de setembro. Nessa data, um grande volume de ações entrará no mercado, fazendo a oferta passar da escassez extrema para a abundância em uma noite.
O VCX pode ser vendido com um prêmio de 16 vezes porque metade se deve à presença da Anthropic, e a outra metade talvez porque haja poucas cotas disponíveis para venda. Assim que o período de bloqueio terminar, o segundo fator desaparecerá.
Há ainda uma variável maior.
Anthropic, OpenAI e SpaceX estão todas sendo mencionadas como possíveis IPOs no segundo semestre de 2026 até 2027. Anthropic arrecadou US$ 30 bilhões no mês passado, com uma avaliação de US$ 380 bilhões, e já contratou o escritório de advocacia da Silicon Valley Wilson Sonsini para preparar sua entrada na bolsa. O CFO da SpaceX vem se comunicando com investidores sobre o IPO desde o final do ano passado, com o objetivo para meados deste ano.
Assim que o original for listado, a sombra perderá seu valor.
Se você pode digitar diretamente o código de ação da Anthropic na barra de busca da corretora, por que pagaria um prêmio de 16 vezes para comprar um fundo que detém indiretamente ela?
Por exemplo, como mencionado anteriormente, quando o DXYZ foi listado em 2024, também passou por um forte aumento, mas depois que a SpaceX não realizou sua oferta pública por muito tempo, o interesse diminuiu e a ação caiu mais da metade desde seu pico.
Portanto, os investidores da VCX estão passando por uma contagem regressiva clássica.
Eles pagaram 16 vezes o preço não por ações da Anthropic, mas por um ingresso com data de validade. A porta abrirá quando a Anthropic decidir fazer uma oferta pública.
Antes disso, o prêmio era mantido pela escassez; depois disso, o prêmio se tornou zero.
Mas o próprio fato das ações sombra não é acidental.
Cada onda tecnológica gera a mesma ansiedade: as empresas mais importantes você não consegue comprar. Na década de 2000, antes da estreia do Google, funcionários do Goldman Sachs disputavam freneticamente cotas internamente. Em 2020, foi a SpaceX — intermediários do mercado secundário da Silicon Valley tornaram-se de repente os contatos mais cobiçados.
Agora é a vez da IA.
E desta vez a ansiedade é maior: Anthropic e OpenAI não estão necessariamente lucrando agora, mas estão reescrevendo as regras. Devido ao impacto da IA, as ações de SaaS despencaram, as ações de segurança despencaram e o IBM caiu 31 bilhões de dólares em um único dia.
Os investidores não veem apenas "esta empresa está muito lucrativa", mas sim "se eu não estiver do lado dela, posso estar do lado que ela esmagará".
O prêmio de 16x do VCX não é apenas uma avaliação de um fundo, é a própria ansiedade.
Os ingressos expiram e os prêmios desaparecem. Mas enquanto a IA continuar acelerando e as empresas mais valiosas ainda mantiverem suas portas fechadas, haverá quem esteja disposto a pagar preços irracionais por sombras.
Não é porque o valor da sombra vale esse dinheiro, mas porque a sensação de estar fora da porta é muito cara.