Maior consultor de investimentos independente dos EUA discute as tendências de mercado de agosto: ações de valor se recuperam, gastos em IA aumentam drasticamente, mercado de títulos conta história diferente

Charlie Bilello: No último ano, a diversificação quase se tornou uma palavra suja. Muitas pessoas perguntavam: por que eu deveria manter ações de valor? Por que eu deveria manter ações de pequeno porte? Retire essas ações internacionais da minha carteira. Mas desde o início deste ano, vimos o que chamo de "toda a reversão". Ações de valor subiram cerca de 20%, ações de pequeno porte 19%, mercados emergentes 15%, ações de médio porte 15% e ações internacionais como um todo subiram 13%. O mercado dos EUA ainda se saiu bem, subindo 9%, mas as ações de crescimento neste ano na verdade caíram levemente, com o Magnificent 7 caindo 3%. Como você vê essa rotação? Que lições os investidores devem tirar disso?

Jamie Battmer: Finalmente aconteceu, e eu estou realmente feliz. Anteriormente, o desempenho unilateral das ações de crescimento e das ações tecnológicas dos EUA já durava cerca de 15 anos; quanto mais tempo isso persistia, mais pessoas tendiam a entrar no mercado nos picos. Já vimos isso muitas vezes antes, em 2000 e em 2010. Na época, os mercados emergentes e as ações internacionais subiram fortemente, enquanto as grandes ações tecnológicas dos EUA caíram 33%, e o S&P teve praticamente retorno zero em dez anos. Portanto, é positivo ver essa rotação ocorrendo, pois indica que a alocação de ativos e a diversificação estão começando a funcionar novamente, em vez de as pessoas simplesmente perseguirem as tendências do momento.

Charlie Bilello: Muitas das perguntas que recebemos agora estão invertidas. Há um ano, as pessoas perguntavam: "Por que eu deveria manter essas coisas?" Agora, estão perguntando: "As ações de valor subiram 20%, enquanto as ações de crescimento caíram; esse spread já é um dos maiores da história. Será que já é tarde demais para eu fazer essa mudança de carteira?" Vou mostrar a vocês este gráfico — seja o índice grande/pequeno, seja o EUA/internacional. O valor em relação ao crescimento realmente acabou de mostrar um pequeno reverso, mas viemos de um pico histórico, e é totalmente possível que essa superação continue nos próximos anos. Claro, não ocorrerá de forma linear, mas considerando os 15 anos consecutivos de subdesempenho, apenas um ano de reversão pode ainda estar cedo em termos de cronologia.

Jamie Battmer: Sim, pode durar mais três meses ou mais 30 anos — ninguém sabe. Mas, desde que você já tenha uma diversificação adequada, isso não é algo sobre o qual você deva agir. É bom que os ativos de valor que subperformaram por muito tempo finalmente estejam começando a superar, mas não corra para comprar agora. Assim como, após o colapso das ações de tecnologia em 2000, as pessoas mudaram todos os seus portfólios para ações de valor — e erraram o momento; ou quando, após os mercados emergentes subirem mais de 100% em uma década, as pessoas só então entraram nos BRICS — também foi um momento errado. Esses são apenas componentes do seu portfólio; mantenha o equilíbrio. A longo prazo, talvez a correção comece amanhã, mas isso não é motivo para reajustar sua alocação de ativos.

Charlie Bilello: Concordo plenamente. Se pudéssemos realmente prever o futuro, deveríamos concentrar nossas apostas nos ativos que vencerão no futuro. Mas, como não conseguimos, essa é a razão pela qual diversificamos. Não sabemos o que acontecerá, então precisamos espalhar nossas apostas e manter tudo.

Jamie Battmer: Minha bola de cristal é tão inútil quanto as outras bolas de cristal da Wall Street que fingem prever o futuro. A única diferença é que a minha precisa apenas de uma pequena bateria, enquanto as delas cobram preços absurdos.

Charlie Bilello: Agora, gostaria de falar sobre a "lei de ferro dos mercados financeiros" mencionada por John Bogle, ou seja, a regressão à média. Há sete meses, o setor que estava mais superestendido, na minha opinião, foi o de semicondutores. Passei muito tempo estudando-o e só consigo descrevê-lo como uma loucura especulativa. Vimos esse setor subir 237% em 14 meses, superando até mesmo a alta antes do pico da bolha da internet. Nas semanas anteriores ao topo, grandes quantias de capital fluíram para ETFs de semicondutores, o chamado "seguidor de tendências". Havia um ETF de DRAM com apenas três ações principais em sua carteira que arrecadou quase US$ 30 bilhões em cerca de 30 dias, tornando-se o ETF de crescimento mais rápido da história. Isso quase nunca tem um bom resultado. Em julho, o S&P ficou praticamente estável, caindo menos de 1%, mas os semicondutores caíram 20% e o ETF de DRAM caiu 30%. Você ouviu muita gente falar sobre semicondutores em junho? Muitas pessoas perguntaram se deveriam comprar?

Jamie Battmer: Claro que sim. A excitação da sociedade com o avanço exponencial da tecnologia de IA foi tão intensa que tudo relacionado a semicondutores foi impulsionado ao extremo. Você pode discutir se a Nvidia está cara — afinal, é uma grande empresa que realmente gera lucro. Mas muitas outras empresas que subiram junto não são grandes, têm gestão medíocre e simplesmente se aproveitaram da onda. É como a última bolha tecnológica, em que apenas adicionar "dot com" ao nome da empresa podia aumentar seu preço em 50%. Curiosamente, nossos clientes não participaram excessivamente disso; ocasionalmente, alguém faz uma pergunta. Mas, do ponto de vista da gestão de carteira, isso realmente afetou nossas posições em fundos públicos. Fizemos muitas otimizações de eficiência fiscal e tentamos equilibrar clientes que detêm grandes quantidades de ações da Nvidia e possuem enormes ganhos não realizados em seus livros. Quando ocorrem desvios extremos baseados na ganância e na prosperidade irracional, eles geram muitos desafios. No entanto, esses fenômenos acabam se corrigindo por conta própria, como os dados mais recentes demonstraram. Isso nos lembra de não nos deixarmos levar pelo entusiasmo irracional e de não perseguirmos modas.

Charlie Bilello: Aqui há outra lição sobre alavancagem. Vimos um aumento massivo de ETFs alavancados e produtos relacionados, bem como muitos casos de contas de margem. Na Coreia do Sul, numerosos investidores individuais sofreram liquidações por apostarem com alavancagem em SK Hynix e Samsung. Nos Estados Unidos, há um fundo de hedge chamado Situational Awareness — um nome um tanto irônico, já que aparentemente eles careciam dessa consciência. Eles fizeram uma aposta extremamente alavancada em semicondutores; o fundo cresceu de centenas de milhões para 45 bilhões de dólares em alguns anos, tornando-se um dos fundos de hedge de crescimento mais rápido dos EUA, mas depois ocorreu um problema. Basicamente, houve um margin call, forçando-os a vender grande parte de suas posições ações para a Citadel, de Ken Griffin.

Jamie Battmer: Isso é basicamente sinônimo de “Neste mês, deixamos vocês na mão”. Desculpe, mas também somos humanos. Humanos são motivados por certas coisas e aterrorizados por outras. Todos os dados provam esmagadoramente que os humanos não conseguem superar os mercados abertos. Não tente superá-los; a melhor estratégia é possuí-los. Por isso, ao projetar nossas carteiras, assumimos que “este mês pode deixá-lo na mão”. O mercado pode cair, a economia pode enfraquecer — isso acontecerá — mas a carteira já está preparada para isso e se recuperará. Mas quando as pessoas apostam pesado nisso, surgem títulos como “Desculpe, ficamos gananciosos, entusiasmados e o deixamos na mão”. Esse tipo de título é tão antigo quanto os jornais.

Charlie Bilello: Este fundo caiu 67% em julho, o que claramente não é o que os investidores esperavam, embora, considerando sua enorme alta anterior, volatilidade extrema já fosse esperada. Como sempre, o problema está no fato de os investidores perseguirem desempenho passado. Eles não aproveitaram a alta, mas agora suportam a queda. Uma frase muito correta no investimento é: você precisa sobreviver para jogar mais um dia. Quando você usa alavancagem e essa alavancagem encontra volatilidade extrema, pode perder a oportunidade de continuar jogando. Esse é um bom ensinamento para todos os investidores.

Charlie Bilello: Terceiro tópico, a história novamente rima. Todos nós conhecemos aquela frase: a história não se repete, mas rima. Estive falando sobre o mercado de IPOs. Nos primeiros dias da oferta pública da SpaceX, publiquei muitos avisos dizendo que sua capitalização de mercado chegou a superar 3 trilhões de dólares, ultrapassando Google e Amazon, com uma relação preço/vendas superior a 150 vezes. Muitas pessoas disseram: "Charlie, você não entende essa empresa, desta vez é diferente, ela não terá um movimento típico de IPO". Mas hoje, essa ação já caiu mais de 50% em relação ao pico, ficou abaixo do preço de emissão e também abaixo do fechamento do primeiro dia. Na verdade, desta vez também não foi diferente, como você mesmo escreveu na sua carta do último trimestre.

Jamie Battmer: Obrigado, Charlie, por brincar comigo sobre isso — na verdade, esses gráficos todos eu peguei de você. Mas, sério, a frase “dessa vez é diferente”, a ideia de Mark Twain de que a história rimará, e meu livro favorito, “Dessa Vez é Diferente: Uma História de Crises Financeiras de Oitocentos Anos”, nos dizem que isso não é algo apenas dos últimos 15 ou 30 anos, mas algo que vem acontecendo há mil anos. Volta-se à própria natureza humana. É normal que as pessoas se entusiasmem com essas coisas, e temos muitos clientes que estão entusiasmados. Se pudermos, por meio de parceiros de custódia, ajudá-los a obter uma proporção relativamente maior de alocação, e se os clientes quiserem, nós organizamos — mas os dados nos dizem para não fazer isso. O que mais me surpreende é que Wall Street fingir ter capacidade de prever o futuro. Você pergunta a cem pessoas se um IPO popular é algo bom e se devem participar, a resposta quase sempre será sim. Se essas mesmas pessoas estivessem segurando placas dizendo “Compre este IPO — em um ano, em média, você perderá um terço”, ninguém compraria. Mas Wall Street consegue, uma e outra vez, animar as pessoas a entrarem.

Charlie Bilello: Eles são muito bons em vender, isso é indiscutível. A demanda realmente existe, e a oferta foi superassinada por várias vezes. Já vimos esse filme: o entusiasmo atinge o pico nos primeiros dias da negociação, e você basicamente está fornecendo liquidez para outros saírem. As pessoas que compraram ao preço da IPO são os vendedores. Na próxima semana, veremos o primeiro verdadeiro teste, pois os insiders e investidores iniciais da SpaceX ainda não têm permissão para vender. Os primeiros resultados financeiros serão divulgados na próxima semana, e dois dias depois, os primeiros poderão vender. Então, esse é o verdadeiro teste. Se você tiver lucros de 10x, 20x, 30x na SpaceX, você venderia parte disso? Isso parece um evento de alta probabilidade.

Jamie Battmer: Temos centenas de clientes que são funcionários da SpaceX ou pessoas relacionadas. O ponto-chave é que você não pode controlar o que o mercado fará; períodos de bloqueio de três meses, seis meses, etc., estão totalmente fora do seu controle. Mas planejamento patrimonial adequado, mitigação de riscos e gestão de riscos são exatamente o que você deve focar. É isso que fazemos para nossos clientes que são funcionários da SpaceX. Empresas como Anthropic, OpenAI ou qualquer pessoa que detenha ativos altamente valorizados: o futuro desempenho do mercado público é um jogo de adivinhação, mas há muitas coisas que você pode controlar e que não têm relação com o preço das ações. Esse é o foco, e não ficar observando como as ações se moverão amanhã. Claro, o que acontecerá quando os períodos de bloqueio forem gradualmente liberados é algo que realmente merece atenção.

Charlie Bilello: Ainda não acabou — restam cinco meses neste ano. Se olharmos para este gráfico, o valor arrecadado nos IPOs dos EUA já atingiu um recorde histórico, cerca de US$ 144 bilhões desde 2026, superando o pico da bolha de 2021. Claro, a maior parte disso é atribuída à SpaceX. Mas, como sempre disse, historicamente, tanto em 2021 quanto em 2000, quando ocorre uma onda massiva de oferta, quando as pessoas buscam liquidez para sair, geralmente sinaliza um período mais difícil para o mercado a seguir. Isso pode não acontecer desta vez, mas se a história rimar, não seria surpreendente que o上市 das empresas como OpenAI e Anthropic coincidisse com um período de dificuldade no mercado, pois a oferta no mercado aumentaria drasticamente.

Jamie Battmer: Sim, Charlie e eu estamos nisso há mais de 20 anos. As pessoas que se lembram da última onda tecnológica foram as últimas a ficar tão entusiasmadas com nomes de ações individuais. Em 2021, foi mais impulsionado por SPACs e alguma engenharia financeira, mas esse entusiasmo com nomes como SpaceX e Anthropic voltou à atmosfera de Google, Facebook e até pets.com — algo que não víamos há 25 anos. Quem viveu isso sabe que o final geralmente não é nada bom, e os investidores precisam lembrar disso agora.

Charlie Bilello: O entusiasmo e o retorno sobre o investimento não estão relacionados. A longo prazo, geralmente são as coisas chatas que vencem. Quando Anthropic e OpenAI entrarem no mercado, todos ficarão muito entusiasmados, e as ações podem ter um impulso de alta, mas fique atento à ideia de que esse movimento se manterá e evite comprar na alta. A S&P manteve seus princípios e não alterou as regras para incluir a SpaceX no índice — é a única empresa de índices que fez isso. A Nasdaq alterou as regras, e muitos grandes emissores de ETFs também fizeram, devido à grande demanda para incluir a SpaceX. Até agora, manter as regras inalteradas está correto, pois a SpaceX ainda não é lucrativa e não será incluída no índice por pelo menos um ano.

Jamie Battmer: No curto prazo, os resultados são realmente bons; no longo prazo, quem sabe. Ampliando a visão, isso se relaciona a um fato: 87% das empresas com receita anual superior a 100 milhões de dólares ainda são privadas. Por isso, recomendamos que clientes elegíveis aloquem em mercados públicos e privados simultaneamente. Outro equívoco de Wall Street é que o mercado privado é melhor, é o Santo Graal. Na verdade, não é assim — eles são apenas diferentes, são diversificação. É assim que você consegue alcançar de forma mais abrangente todo o sistema econômico. No curto prazo, o fato de a SpaceX não estar no índice é algo positivo, mas, no futuro, à medida que mais IPOs gigantescos surgirem, será um debate interessante saber se as empresas do índice manterão seus princípios ou farão concessões.

Charlie Bilello: E se você detiver um ETF de todo o mercado, o peso da SpaceX é de apenas cerca de 20 pontos básicos, devido ao seu baixo float. Portanto, a exposição à SpaceX em uma carteira de todo o mercado é muito pequena. Mas se você alocar 5%, 10%, 15% ou 20% da sua carteira na SpaceX, isso representa um superpeso enorme, uma aposta enorme.

Charlie Bilello: Agora vamos falar sobre inflação, que eu chamo de "a mentira da baixa inflação". O governo federal e o Federal Reserve tentam convencer as pessoas de que a inflação está sob controle e não é tão alta assim. Mas o indicador preferido do Fed para inflação, o PCE básico, já está acima de 2% por 64 meses consecutivos. Agora podemos dizer que os efeitos negativos estão começando a aparecer. A taxa de juros dos títulos do Tesouro a 30 anos subiu para 5,2%, o nível mais alto desde julho de 2007, uma máxima em 19 anos. O mercado de títulos está respondendo a muitas coisas, mas certamente inclui este ponto: a inflação não está tão sob controle quanto o Fed afirma, nem está tão próxima da meta de 2%. Além disso, é importante lembrar que esta é a primeira vez em um ciclo de cortes de juros do Fed em que a taxa de 30 anos não apenas não caiu, mas subiu significativamente em relação ao início do ciclo de cortes. Isso, para mim, é um sinal de erro na política e indica que os investidores estão começando a hesitar em manter títulos do Tesouro de longo prazo.

Jamie Battmer: Espero que sim, porque você realmente não deveria manter títulos além do necessário para atender às necessidades de fluxo de caixa de curto e médio prazo. O risco é que alguém diga: “5% está bom, consigo viver com isso”. Mas os dados esmagadoramente mostram que, a longo prazo, os retornos dos títulos são cerca de metade dos retornos do mercado de ações. E se as taxas de juros dispararem, como em 2022, esses ativos considerados seguros podem cair 20%. Um equívoco comum é que os títulos subperformam a longo prazo, mas eles também não sempre oferecem abrigo em tempos de tempestade — especialmente se a tempestade for um aumento nas taxas de juros. E quanto ao seu gráfico anterior, a inflação é o imposto implícito final, e muitos desses números sabemos que são absurdos, como a afirmação de que os custos médicos caíram na última década — 100 pessoas em 100 sabem que isso é falso. Tomando minha família como exemplo: temos três filhos, somos de fazendas no Meio-Oeste e comemos muito bacon. O preço do bacon subiu tanto que ainda tenho um pacote guardado na geladeira. Disse à minha família para tentar um bacon mais barato, mas as crianças se recusaram a comer. Talvez elas só sejam exigentes, ou talvez isso mostre que até pessoas comuns sentem claramente o aumento dos preços.

Charlie Bilello: Concordo plenamente. A verdadeira questão é o acúmulo de aumentos, algo que sempre me incomodou. Quando você ouve o Federal Reserve, eles sempre falam apenas sobre o que aconteceu nos últimos 12 meses. Mas mesmo olhando apenas esse número, a inflação está subindo, não caindo. A postura do novo presidente do Fed, Kevin Warsh, esta semana foi muito dura. Aqui está uma frase da conferência desta semana: “A insatisfação das famílias e empresas com a inflação persistentemente alta já dura 63 meses, 64 meses. Estamos aqui, vamos cumprir nossa promessa, e estamos focados como um laser nisso.” Um discurso duro semelhante ao da primeira conferência dele em junho. Mas até agora, nenhuma ação foi tomada: o Fed não aumentou as taxas e ainda está realizando algum tipo de afrouxamento quantitativo, com seu balanço patrimonial em expansão. Nos últimos mais de seis anos, a inflação média nos EUA foi de cerca de 4% ao ano — o dobro da meta. Na minha opinião, o Fed precisa agir. Se você tem uma meta de 2% e quer recuperar a credibilidade como lutador contra a inflação, precisa aumentar as taxas. O mercado já está precificando um aumento de 25 pontos-base em setembro, e acho que é um evento de alta probabilidade. O que você acha? O Fed está atrasado?

Jamie Battmer: A única ideia baseada em dados é que a Wall Street erra na previsão das tendências de juros com a mesma frequência que qualquer outra coisa. Há um ano, eles previram nove cortes de juros, e nada disso aconteceu. Interessantemente, há uma mal-entendido comum sobre o presidente da Reserva Federal, como se ele fosse onipotente, o maior gorila do grupo, quando na verdade ele é apenas um membro votante. Quase como um presidente, recebe demasiados elogios e críticas, mas é apenas uma voz humana que finge saber o futuro. Alan Greenspan foi presidente da Reserva Federal por muito tempo e até escreveu um livro chamado "Maestro", dizendo que coordenava tudo. Mas logo depois ocorreu a recessão econômica mais grave desde a Grande Depressão, e muitas políticas foram implementadas durante seu mandato. Por outro lado, Paul Volcker foi acusado nos anos 70 e início dos anos 80 de causar a recessão e fazer Carter perder as eleições de 1980 para Reagan, porque a Reserva Federal reprimiu fortemente a inflação. Então, sim, os preços permaneceram persistentemente altos, parecendo exigir ação, mas é um equilíbrio. Ninguém sabe o que acontecerá amanhã. Controlar a inflação prejudica os trabalhadores comuns, mas juros mais altos também prejudicam trabalhadores comuns, empresas comuns e pequenas empresas — e as pequenas empresas sofrem mais do que as grandes empresas capazes de negociar taxas mais baixas. Portanto, é um equilíbrio; os dados futuros nos dirão a resposta, mas o fato é que os preços simplesmente subiram, subiram e subiram, nunca caíram, e isso já dura muito tempo — é uma ressaca grave das políticas da era da COVID.

Charlie Bilello: Existem muitos fatores envolvidos, e eu frequentemente falo sobre o Fed, mas claramente não são apenas eles. O governo federal e a situação fiscal também são partes importantes, mas, de alguma forma, agora o Fed diz: "Não vamos falar sobre isso, isso não é da nossa responsabilidade". Isso não faz sentido. Eles precisam falar sobre isso e devem falar, porque é uma parte crucial do quadro inflacionário. Mas o Fed também tem responsabilidade: mantiveram taxas de juros extremamente baixas por muito tempo, realizaram estímulos massivos e operações em MBS em 2020 e 2021 — todas medidas absolutamente loucas que certamente alimentaram a inflação e ainda estão agravando-a. Por isso volto a este ponto: se você tem uma meta de 2%, precisa mantê-la. Já passamos de cinco anos sem alcançá-la, e você deveria aumentar as taxas para responder. Isso não significa que você é o único que pode resolver a inflação — não é — mas esse é o seu trabalho, e você deveria fazer algo. Acho que haverá um aumento em setembro; na hora, vamos convidá-lo de volta para conversar.

Charlie Bilello: Próximo tópico: "difamar o marinheiro bêbado". A palavra "marinheiro" surgiu por volta do século XVII; quando desembarcavam, gastavam toda a renda da viagem em bares e afins, até ficarem sem nada. Costumo dizer que o governo federal gasta como um marinheiro bêbado, mas na verdade isso é difamar o marinheiro bêbado. Pois não apenas gastamos os US$ 7 trilhões do orçamento, como também nos endividamos excessivamente. Desde 1º de julho, a dívida pública aumentou em mais de US$ 400 bilhões — uma taxa impressionante. Estamos nos aproximando rapidamente da dívida pública de US$ 40 trilhões. A inflação não é apenas causada pelo Federal Reserve; o verdadeiro elefante na sala, que ninguém discute seriamente, é esse endividamento massivo e gastos com déficit que não pararam desde a COVID.

Jamie Battmer: Sim, na verdade começou ainda antes disso, após 2008, e só ficou cada vez mais grave. Se qualquer um de nós vivesse assim, seria encarcerado por dívida, expulso da casa e do apartamento — simplesmente não é viável.

Charlie Bilello: Não tente isso em casa.

Jamie Battmer: Sim. Falando sobre marinheiros bêbados, pelo menos eles acabam voltando para o navio. Mesmo que voltem para o Titanic, eles saíram, podem colidir com um iceberg, mas saíram. Já a dívida governamental nunca tem fim. Independentemente de qual partido esteja no poder, é sempre estímulo, estímulo e mais estímulo. É como um medicamento na área da saúde: assim que entra no corpo, a economia diz: “Mais um pouco, mais um pouco.” O crescimento é tão rápido que assusta. Tenho três filhos, e há pouco estava reclamando sobre o preço do bacon, meio brincando, mas a dívida mundial, as obrigações, os cheques que emitimos, acabarão sendo resgatados ou vencendo por eles. Para mim, é deixar uma carga terrível para as gerações futuras.

Charlie Bilello: Sempre disse que, de alguma forma, eles acabarão pagando por isso. Não necessariamente por meio de pagamento direto da dívida, mas mais provavelmente por meio da inflação, previdência social mais baixa no futuro etc. Portanto, precisamos fazer algo. Além disso, a ideia de que a receita com tarifas equilibraria o orçamento e pagaria a dívida — Scott Bessent disse anteriormente que isso seria possível com tarifas quando a dívida era de 37,2 trilhões; agora já é de 39,8 trilhões, e claramente isso não se concretizou. No início de 2025, quando o segundo mandato de Trump começou, muitos no governo disseram que a dívida seria superada pelo crescimento, discutindo crescimento real do PIB de 5%, 6%, 7%. Isso soa ótimo no papel, mas é difícil na prática. O crescimento em 2024 foi de 2,8%, em 2025 de 2,1%, no primeiro trimestre deste ano de 2,1%, e o PIB mais recente foi de apenas 1,5%. Portanto, a ideia de superar a dívida por meio do crescimento só é viável se você tiver taxas de crescimento como as pós-Segunda Guerra Mundial; caso contrário, se o crescimento for apenas de 1% a 2%, a única solução possível é cortar gastos — algo que ninguém quer fazer e que só será feito quando uma crise real ocorrer. É preciso ter disciplina.

Jamie Battmer: É como dizer que você precisa comer mais saudável e se exercitar mais. Antes de um grande infarto, isso não é nada; depois que acontece, torna-se a maior coisa. Conseguiremos escapar da dívida com o crescimento? Talvez a IA possa fazer algo. Talvez. Mas os dados históricos dizem não. As tarifas seriam a resposta? Talvez. Mas os dados históricos também dizem não. Acabei de mencionar o novo Federal Reserve, Greenspan, Volcker, e agora Ben Bernanke, que, como presidente do Federal Reserve, realmente acelerou essas políticas de dívidas massivas. Ele é famoso por entender as causas da Grande Depressão, chamando-a de o Santo Graal da macroeconomia. Mas as tarifas massivas implementadas durante uma crise econômica mostram, em todos os dados, que agravaram o problema, puxando a economia global para uma depressão mundial. Portanto, a história diz não. O futuro ainda não foi escrito, mas impor mais obstáculos ao capitalismo tem maior probabilidade de gerar efeitos negativos, e não positivos — essa probabilidade parece baixa.

Charlie Bilello: Ainda há dois tópicos. Este é um grande assunto, e muitas coisas dependem da onda de infraestrutura de IA. Dançaremos até a música parar? Todos se lembram da frase de Chuck Prince em 2007, quando ele era CEO do Citigroup, dizendo que continuariam dançando até a música parar. Na época, os grandes bancos estavam dançando, e quando a música parou, ocorreu a crise financeira. Hoje, as grandes empresas de tecnologia ainda estão dançando. Se analisarmos os resultados do primeiro trimestre da Amazon, Google, Microsoft e Meta — quatro hyperscalers — a Oracle ainda não divulgou. Todos os seus gastos com capital superaram as expectativas. Juntos, eles gastaram US$ 165 bilhões no primeiro trimestre — um número impressionante, um aumento de 87% em relação ao ano anterior e 393% em relação a três anos atrás. Tenho me perguntado constantemente: estamos pelo menos próximos do pico da taxa de crescimento dos gastos com capital? Estamos próximos do momento em que a música vai parar? Acho que quando a música parar, será por causa deste gráfico. Vamos falar sobre fluxo de caixa livre. Na semana passada, mencionei o Google: pela primeira vez na história da empresa, houve fluxo de caixa livre negativo, pois eles gastaram enormemente em propriedades e equipamentos relacionados à infraestrutura de IA. A Meta teve sua ação fortemente pressionada esta semana, com seu fluxo de caixa livre encolhendo 91%, caindo para apenas US$ 784 milhões — de US$ 12 bilhões no trimestre anterior e US$ 14 bilhões no trimestre anterior a esse. Jamie, essas empresas eram originalmente de baixa intensidade de capital — uma das razões pelas quais tinham prêmio de avaliação — e agora estão se transformando rapidamente em negócios de alta intensidade de capital. E, por fim, os investidores não vão dizer: “Espere um pouco, eu não concordei com esse sangramento”? Há alguns anos, elas eram as empresas com os maiores fluxos de caixa livres do mundo; agora algumas já estão em território negativo. Essas empresas estão enviando todo o dinheiro para as empresas de semicondutores. Por quanto tempo isso pode durar? O crescimento atual é sustentável? O que fará com que elas revisem seus planos de gastos?

Jamie Battmer: Primeiro, pessoalmente, acho que o Facebook é uma das empresas mais malignas da Terra, então não me importo de vê-la queimar dinheiro. Mas, mais amplamente, em termos de infraestrutura, investimos muito em infraestrutura. Assim como em qualquer classe de ativos, você deve evitar perseguir tendências. Sim, existem esses elementos populares, mas também há empresas que constroem estradas, pontes, mantêm pontes, centros de reciclagem e usinas de purificação de água. Portanto, não descarte toda uma classe de ativos nem coloque tudo em um setor de crescimento acelerado. Sim, ele pode continuar crescendo, mas parece que estamos mais próximos do pico do que do início. Interessantemente, ou, como este gráfico mostra, eles ficarão sem dinheiro; ou, como sempre aconteceu na história, grandes quantidades de capital e recursos fluem para algo, tornando-o caro ou esgotando seus recursos, e então a próxima inovação revolucionária o tornará mais eficiente. Talvez alguém em um dormitório tenha tido essa ideia brilhante que aumente a eficiência e reduza a necessidade desse tipo de infraestrutura. Espero que seja em Stanford ou na Universidade de Montana, e não em instalações do governo norte-coreano. Mas a história sempre foi assim: quando os preços do petróleo subiram, impulsionaram tecnologias de extração mais eficientes. Usando a história como guia, o final pode ser que eles fiquem sem dinheiro, ou que desapareçam gradualmente, ou que a IA realmente surpreenda por muitos, muitos anos. A surpresa trazida pela tecnologia pode durar toda a nossa vida, mas haverá oscilações, e agora há uma grande quantidade de capital fluindo para esse setor — historicamente, isso são sinais de prosperidade irracional e alertas de perigo.

Charlie Bilello: Sim, essas empresas eram originalmente de baixo capital, o que é uma das razões pelas quais tinham altas avaliações, mas agora estão se transformando rapidamente em negócios intensivos em capital, e historicamente os retornos aos acionistas de negócios intensivos em capital não foram bons. Além disso, quero mencionar rapidamente que este não é o mais recente acordo de financiamento: a Nvidia anunciou um financiamento de US$ 250 bilhões para os data centers da OpenAI. Estamos vendo cada vez mais esse tipo de transação circular: as empresas estão sem dinheiro e, ou emitem dívida, ou emitem ações — até mesmo o Google emitiu ações, o que me surpreendeu. Elas já não conseguem mais financiar-se por meio de fluxo de caixa livre. A OpenAI também parece não ter dinheiro suficiente para fazer o que quer, e agora está vinculada à Nvidia, que está essencialmente garantindo o financiamento desse projeto e usando esse financiamento para comprar chips. Acho que essa estrutura circular é perigosa; no futuro, quando olharmos para trás, o fato de a Nvidia ter sido forçada a recorrer a esse tipo de operação será um sinal de alerta.

Charlie Bilello: Por último, vamos falar algo positivo. Há duas tendências muito positivas. Primeiro, no final do ano passado, falávamos frequentemente sobre o enfraquecimento do mercado de trabalho, com o desemprego em alta e até perda de empregos pela primeira vez fora de uma recessão. Eu chamei isso de mercado de trabalho mais confuso da história. Mas nos últimos seis meses, vimos uma reversão: o emprego começou a crescer novamente, e os pedidos iniciais de seguro-desemprego caíram drasticamente. O medo de que a IA cause demissões em massa e perda de empregos ainda persiste — talvez ocorra no futuro —, mas atualmente as pessoas não estão se inscrevendo em massa para o seguro-desemprego. Os pedidos iniciais de seguro-desemprego caíram para o nível mais baixo desde janeiro de 2024. Por outro lado, em relação ao gasto em capital, um possível ponto de preocupação, o número de empresas criadas no setor de tecnologia da informação está tão alto que o gráfico mal consegue acomodá-las, como mostra esta imagem. Muitas novas empresas estão sendo fundadas; nunca foi tão fácil abrir uma empresa de tecnologia, exigindo menos funcionários, e estamos vendo muitas empresas de uma única pessoa. Independentemente da direção do mercado e dos retornos, isso trará mais inovação e competição. Como você disse, a cura para essa situação de alto custo de capital e preços elevados de memória será, finalmente, a inovação. O que você acha do mercado de trabalho e da explosão de novas empresas?

Jamie Battmer: Acho isso incrível. Isso mostra que alguém teve uma boa ideia. Você está certo, a barreira para a implementação foi drasticamente reduzida. É maravilhoso que essa barreira tenha sido quebrada para quem está preso, cansado da rotina e quer tentar algo novo. Também é ótimo que menos pessoas precisem ir para casa dizer à família que perderam o emprego. A IA pode e certamente eliminará alguns empregos, mas a história mostra que cada salto quântico tecnológico gerou mais empregos, mais bem-estar e mais produtividade. Se desta vez for diferente, será a exceção à regra. Claro, o que funciona e o que não funciona mudará, mas o que funciona e o que não funciona sempre mudou desde os tempos antigos. Acho isso incrível — pessoas com ideias e que desejam mudar podem realmente dar o salto e perseguir o sonho americano. Muitos dizem que o sonho americano já não existe mais, mas os dados mostram exatamente o contrário.

Charlie Bilello: Excelente. Jamie, foi um ótimo programa hoje, muito obrigado.

Jamie Battmer: Obrigado, Charlie.

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