A emissão de dívida dos EUA pode impactar a liquidez do cripto antes das recompras de bitcoin

O Tesouro dos EUA espera tomar emprestado US$ 739 bilhões de julho a setembro, enquanto paga investidores para devolver alguns de seus títulos mais antigos. Essa combinação parece autodestrutiva, pois ambas as transações envolvem o mesmo emissor. No entanto, elas estão em livros separados e resolvem problemas distintos: os leilões financiam o governo e criam referências líquidas, enquanto as recompras extinguem títulos antigos selecionados ou ajudam o Tesouro a gerenciar seu saldo de caixa.

A estimativa de empréstimo do Tesouro em 3 de agosto assume um saldo em caixa de US$ 950 bilhões ao final de setembro e projeta mais US$ 628 bilhões em empréstimos de outubro a dezembro. Seu relatório de resgate de agosto autorizou até US$ 38 bilhões em compras de suporte de liquidez e US$ 25 bilhões em compras de gestão de caixa de curto prazo durante o trimestre atual.

O Tesouro ampliou o programa em 19 de ago., aumentando o tamanho máximo de cada recompra nos setores de 10 a 20 anos e de 20 a 30 anos de US$ 2 bilhões para pelo menos US$ 4 bilhões para operações de 9 de set. a 4 de nov.

O anúncio manteve o cronograma regular de leilões e confirmou que a dívida comprada será geralmente substituída por nova emissão, dando ao governo espaço para vender e comprar títulos durante o mesmo ciclo de financiamento. Como a expansão ocorreu mais tarde, o valor trimestral anterior de US$ 38 bilhões não é um teto final para compras de longo prazo.

O Tesouro vende títulos, notas, títulos, notas de taxa flutuante e títulos protegidos contra inflação para financiar a lacuna entre receitas e despesas federais, refinanciar dívidas que vencem e manter seu saldo em caixa. Os títulos vencem em até um ano e geralmente são vendidos com desconto, enquanto as notas e títulos geralmente pagam juros a cada seis meses, com vencimentos de dois a 30 anos. “Cupom” é o nome antigo para esse pagamento de juros periódico, herdado dos certificados em papel cujos cupons de juros os investidores costumavam recortar manualmente.

Um leilão pode introduzir um novo título ou reabrir um existente, com lances competitivos estabelecendo o rendimento e o preço de equilíbrio do mercado. Uma nova nota de 10 anos recebe um novo CUSIP e se torna o benchmark atual, enquanto uma reabertura aumenta a oferta desse mesmo título em um leilão posterior. O resgate de agosto, por exemplo, compreendeu uma nota de três anos de US$ 58 bilhões, uma nota de 10 anos de US$ 42 bilhões e um título de 30 anos de US$ 25 bilhões, gerando US$ 28,7 bilhões em caixa novo após a contabilização dos títulos que venceram.

O título mais recente em um intervalo de vencimento torna-se o problema em circulação, geralmente negociado com maior frequência e com spreads de oferta e demanda mais apertados do que títulos mais antigos comparáveis. Operadores e instituições o utilizam para hedge e descoberta de preços, dando ao Tesouro razão para manter leilões de referência grandes e previsíveis, mesmo quando seu saldo em caixa pode suportar recompras.

Uma vez que um novo título o substitui, o benchmark anterior se torna off-the-run, mantendo a mesma garantia federal e os pagamentos programados. A negociação migra em direção ao novo título e o pool de compradores naturais se reduz, deixando os dealers utilizarem mais capacidade de balanço patrimonial quando armazenam o título mais antigo. Os investidores podem então enfrentar uma spread de venda mais ampla, e pequenas discrepâncias de preço podem surgir entre títulos com exposição quase idêntica à taxa de juros.

Em um mercado de dívida medido em dezenas de trilhões de dólares, pequenas fricções de negociação tornam-se caras quando a volatilidade consome a capacidade dos dealers e os investidores se concentram nas emissões mais recentes. Um título antigo pode manter a mesma qualidade de crédito e fluxos de caixa, mas tornar-se inconveniente para vender, o que explica por que uma recompra de suporte de liquidez oferece aos dealers e outros detentores uma saída regular para o fornecimento selecionado fora da curva.

O Tesouro anuncia um intervalo de vencimento elegível e uma quantia máxima de compra antes de cada operação; em seguida, as contrapartes aprovadas apresentam ofertas competitivas por meio do FedTrade, com o Fed de Nova York atuando como agente fiscal do Tesouro. Os vendedores especificam o título e o preço, e o Tesouro avalia essas ofertas utilizando preços de mercado e valor relativo entre os títulos elegíveis, de acordo com sua orientação de recompra.

Pode aceitar menos do que o máximo publicado quando os preços parecem pouco atrativos, preservando a disciplina de um leilão em vez de garantir a saída de todos os vendedores.

As operações de suporte de liquidez focam em cupons mais antigos cuja negociação pode se beneficiar de um comprador regular, enquanto o Tesouro resgata títulos aceitos conforme programado, à medida que as licitações contínuas constroem os benchmarks atuais. Josh Frost, então subsecretário do Tesouro para mercados financeiros, descreveu o programa como uma ferramenta para o funcionamento normal do mercado, capaz de reduzir a oferta fragmentada e liberar capacidade dos dealers entre as operações.

As recompras de gestão de caixa resolvem um problema diferente, pois as receitas tributárias, os gastos, os vencimentos e os assentamentos de leilões chegam em ondas desiguais.

O Tesouro pode comprar títulos próximos do vencimento quando seu saldo em caixa de outra forma ficaria acima do desejado, suavizando os resgates futuros e dando aos gestores da dívida mais controle sobre as necessidades de caixa de curto prazo. Essa flexibilidade também reduz a necessidade de ajustes abruptos nos leilões de títulos em torno de datas de grandes pagamentos.

As próprias estimativas de empréstimo do Tesouro excluem um grande efeito líquido do programa, pois cada dólar recomprado precisa ser financiado em outro lugar, todos os demais fatores iguais. Se o Tesouro vender $100 bilhões em novos títulos a investidores privados e recomprar $4 bilhões detidos por investidores privados, a dívida detida por particulares aumentou em $96 bilhões. Alcançar uma meta de empréstimo líquido de $100 bilhões juntamente com essa compra exigiria aproximadamente $104 bilhões em emissão bruta.

Isso também permite que vendas e compras cresçam juntas, pois o Tesouro pode aprofundar um benchmark atual, remover uma fatia da oferta mais antiga e ainda aumentar o caixa líquido em seu plano de financiamento. O déficit federal determina a necessidade líquida de financiamento, enquanto recompras alteram a idade, a composição e o perfil de vencimento da dívida detida pelo público.

Os proventos dos leilões e os pagamentos de recompra passam pela Conta Geral do Tesouro, a conta operacional do governo federal no Fed. Quando compradores privados liquidam um leilão do Tesouro, o dinheiro flui em direção à TGA e os saldos de reservas no sistema bancário geralmente diminuem, todos os demais fatores iguais. As despesas federais e as recompras do Tesouro enviam fundos de volta para contas privadas, geralmente adicionando reservas ao longo do caminho.

A divulgação do H.4.1 de 27 de ago. do Fed mostrou que o TGA teve média de US$ 950,7 bilhões durante a semana encerrada em 26 de ago. e ficou em US$ 959,4 bilhões na quarta-feira, enquanto os saldos de reservas tiveram média de US$ 2,92 trilhões. O Tesouro espera que a conta termine setembro próximo a US$ 950 bilhões, atinja aproximadamente US$ 1,05 trilhão, mais ou menos US$ 50 bilhões, no final de outubro e se estabilize próximo a US$ 850 bilhões no final do ano.

Um resgate de US$ 4 bilhões pode, portanto, colocar dinheiro nas mãos dos vendedores no dia de liquidação, e um leilão maior pode atrair dinheiro para o TGA em outro dia. Impostos e despesas federais adicionam mais movimentos, então o caminho das reservas depende do calendário completo, e não apenas do máximo divulgado associado a uma única operação. O timing pode soltar ou apertar a disponibilidade de dólares por vários dias, mesmo quando a estimativa líquida de empréstimos do trimestre mal se move.

A fonte do dinheiro separa os resgates do Tesouro do afrouxamento quantitativo porque o Fed cria saldos de reservas quando compra títulos para seu próprio portfólio, adicionando reservas às suas passivos e títulos aos seus ativos. O Tesouro gasta um saldo existente do TGA e replenhece esse saldo por meio de impostos ou vendas de dívida, enquanto os títulos resgatados são cancelados em vez de serem incorporados a um portfólio de política monetária.

Esses balanços dão aos dois programas efeitos diferentes, pois remover a duração off-the-run pode liberar capacidade dos dealers, estreitar lacunas de valor relativo e tornar os títulos de longo prazo mais fáceis de negociar, enquanto a emissão de títulos do Tesouro circundante pode absorver caixa e adicionar duração em outros lugares. Ofertas aceitas, demanda em leilão, datas de liquidação e faixas de vencimento determinam o resultado combinado.

O Tesouro mantém essa estrutura bidirecional porque reduzir leilões de referência sempre que as necessidades de gestão de caixa variarem tornaria a emissão menos previsível, fragmentaria os títulos atuais e correria o risco de aumentar os custos de financiamento ao longo do tempo. Leilões regulares oferecem aos investidores uma oferta confiável, enquanto compras seletivas permitem que os gestores de dívida abordem antigos lotes de estoque sem reestruturar todo o calendário em torno de flutuações temporárias de caixa.

Os títulos de longo prazo são os ativos mais sensíveis a preços no cronograma regular de leilões, e seu armazenamento consome mais capacidade de risco dos dealers quando os rendimentos se movem fortemente. Títulos mais antigos de 20 e 30 anos podem permanecer em circulação uma vez que a demanda se concentra em uma nova referência, portanto, dobrar o limite por operação dá ao Tesouro mais margem para comprar ofertas atrativas, mantendo a opção de interromper abaixo do limite.

O objetivo formal do Tesouro é o funcionamento normal do mercado, e a agência não anunciou uma meta para rendimentos de longo prazo. As compras ainda podem afetar os preços relativos na margem, pois removem duração de títulos selecionados e fornecem aos dealers outro comprador, o que torna a intenção e o efeito no mercado partes separadas da análise. Uma operação de US$ 4 bilhões pode aliviar um ponto local de baixa liquidez, enquanto sua escala permanece pequena em comparação com um mercado do Tesouro medido em dezenas de trilhões de dólares.

Para Bitcoin, a conexão passa pela disponibilidade de reservas, rendimentos de longo prazo, mercados de garantia e capacidade dos dealers, todos os quais influenciam o custo de manter risco entre classes de ativos. A CryptoSlate rastreou como os rendimentos dos títulos do Tesouro podem transmitir estresse para o Bitcoin, e as recompras entram nesse canal aliviando os estoques selecionados de títulos enquanto os leilões deslocam caixa para o TGA.

Uma recompra de títulos de longo prazo bem recebida pode aliviar uma deslocação local e reduzir uma fonte de pressão entre mercados, enquanto uma semana de leilões intensos ou um rápido aumento do TGA podem absorver liquidez ao mesmo tempo. O bitcoin pode se beneficiar quando os rendimentos se estabilizam e a disponibilidade de dólar melhora, embora o tamanho e o momento desses efeitos precisem ser medidos em todo o cronograma de financiamento. Tratar cada teto de compra como uma injeção igual atribui ao programa um poder que seus mecanismos de financiamento não proporcionam.

As operações de maior prazo começam em 9 de setembro, e o próximo anúncio de reposição trimestral chega em 4 de novembro. As quantias aceitas para compra, os preços oferecidos, a demanda pelos novos benchmarks e o caminho do TGA em torno do liquidação mostrarão quanto o Tesouro melhorou a negociação de títulos antigos enquanto continua a financiar o governo por meio de novos.

A post How $739B in new US debt could absorb crypto’s liquidity before buybacks even reach Bitcoin apareceu primeiro em CryptoSlate.