A Strategy Inc. acabou de inventar uma nova maneira de responder à pergunta que todos os acionistas vêm fazendo em silêncio: depois que toda a dívida conversível e a ação preferencial forem pagas, quanto bitcoin é realmente meu?
A empresa apresentou sua métrica “Bitcoin Líquido por Ação” em 24 de julho, um cálculo que considera os ativos brutos de bitcoin da Strategy, subtrai todos os créditos privilegiados contra eles e divide o restante pelo número total de ações diluídas. O resultado pode ser expresso em satoshis ou dólares americanos, fornecendo aos acionistas comuns um único número que representa seu direito residual sobre o tesouro de bitcoin da empresa.
A matemática por trás da métrica
Aqui está a questão sobre o balanço da Strategy: tornou-se complicado. A empresa detém 843.775 BTC avaliados em aproximadamente US$ 55,6 bilhões. Mas à frente dos acionistas comuns na estrutura de capital estão US$ 22,3 bilhões em créditos senior.
Esses US$22,3 bilhões se dividem em duas categorias. Há US$6,8 bilhões em dívidas conversíveis fora do dinheiro, um tipo que ainda não foi convertido em ações porque o preço das ações não atingiu os níveis adequados. Em seguida, há US$15,5 bilhões em ações preferenciais, que são pagas antes que os acionistas comuns vejam um centavo.
Subtraia essas obrigações do valor bruto de bitcoin e você obterá uma reserva líquida de US$ 36,6 bilhões. Em inglês: os acionistas comuns têm direito a cerca de dois terços do bitcoin da Strategy, não a todo o estoque. A métrica de BPS líquido simplesmente pega esse valor de US$ 36,6 bilhões e divide entre todas as ações em circulação.
A mudança da empresa em direção ao que ela chama de estrutura de capital de "Crédito Digital", inicialmente apresentada em 29 de junho, significa essencialmente que a Strategy está tratando suas posições de bitcoin como garantia para uma estrutura de capital cada vez mais complexa. A métrica de BPS líquido é um reconhecimento de que a antiga forma de medir o valor para os acionistas, apenas olhando para o total de BTC detido, não é mais suficiente.
Novas diretrizes sobre diluição
Juntamente com a nova métrica, a Estratégia revisou sua fórmula para calcular a múltipla sobre o valor patrimonial líquido, conhecida como mNAV. A versão revisada define permanentemente o limiar de emissão de ações em 1,0x.
A empresa só emitirá novas ações quando isso for acréscimo, ou seja, quando o preço de emissão exceder o valor patrimonial líquido por ação. Qualquer ação vendida acima dessa linha de 1,0x realmente aumenta o BPS Líquido para os titulares existentes, em vez de diluí-lo.
A empresa também divulgou uma Taxa Anualizada de Retorno de Empate em Bitcoin de 3,22%. Essa é a taxa anual na qual o bitcoin precisa se valorizar para que a Estratégia cubra seus pagamentos de juros contínuos sobre dívidas conversíveis e dividendos preferenciais exclusivamente por meio de ganhos de preço do BTC. Se o bitcoin retornar mais de 3,22% ao ano, a empresa poderá cumprir suas obrigações sem vender nenhuma moeda ou emitir mais ações.
Por que isso importa para os investidores
A métrica de BPS líquido força essa conversa para o aberto. Ela remove o número superficial atraente e o substitui por algo mais próximo da realidade econômica: os acionistas comuns têm direito a $36,6 bilhões em valor de bitcoin, e não ao total bruto de $55,6 bilhões.
O limite de mNAV é, sem dúvida, a mudança mais significativa para os detentores de longo prazo. Ao se comprometer a emitir apenas ações acima do limiar de 1,0x valor patrimonial líquido, a Estratégia está informando aos acionistas existentes que futuros levantamentos de capital aumentarão sua exposição ao bitcoin por ação, e não a reduzirão.
Investidores que acompanham este espaço devem monitorar o número de BPS líquido juntamente com o preço do bitcoin. Se a métrica crescer mais rapidamente do que o BTC se valoriza, significa que a alocação de capital da empresa está a favor dos acionistas. Se ela estagnar ou diminuir enquanto o bitcoin sobe, algo na estrutura de capital está absorvendo os ganhos antes que eles cheguem ao capital ordinário.