O relatório de análise mostra que o mercado de stablecoins na cadeia ultrapassou US$ 290 bilhões, com mais de US$ 8,6 bilhões depositados no Aave e no Morpho para ganhar juros.Autor do artigo: Cooper Duschang, Tanay Ved
Artigo compilado: Deep潮 TechFlow
Leitura da Shenchao: O volume de stablecoins on-chain já ultrapassou US$ 290 bilhões, e os investidores estão começando a depositar dinheiro em Aave e Morpho para ganhar juros, como se comprassem títulos do Tesouro dos EUA. No entanto, pesquisa da Coin Metrics descobriu que o mesmo USDC apresenta rendimentos que variam em 159 pontos-base entre diferentes protocolos e, na maioria do tempo, não supera os títulos do Tesouro dos EUA a um ano. Este relatório compara os rendimentos fixos on-chain com títulos do Tesouro dos EUA e ativos voláteis em uma mesma tabela, revelando a verdadeira compensação de risco do empréstimo de stablecoins.
Pontos principais
O mercado de stablecoins ultrapassou US$ 290 bilhões. Mais de US$ 8,6 bilhões foram depositados em protocolos de empréstimo e empréstimo no Aave v3 e no Morpho, gerando juros dos mutuários.
O mesmo stablecoin pode oferecer rendimentos diferentes em diversos protocolos de empréstimo. As taxas de empréstimo de USDC no Aave e no Morpho estão, em média, 31 pontos básicos abaixo e 65 pontos básicos acima da taxa do título do Tesouro dos EUA a 1 ano, respectivamente.
Os juros das stablecoins não superaram consistentemente os produtos de renda fixa tradicionais. No entanto, se investido no Aave a partir de 2024, o retorno do USDC foi 50 pontos básicos maior do que o do ETH emprestado, indicando que as stablecoins são uma fonte eficaz de renda estável.
Introdução
O mercado de títulos do Tesouro dos EUA negocia US$ 1,2 trilhão por dia. De títulos do Tesouro a títulos lixo, os produtos de renda fixa são ferramentas eficazes para gerar juros sobre ativos ociosos. O mercado de stablecoins cresceu para mais de US$ 290 bilhões. Os detentores podem depositar stablecoins em diferentes plataformas on-chain, como os populares protocolos de empréstimo Aave e Morpho, ganhando rendimentos como em ferramentas financeiras tradicionais.
A tokenização de títulos do governo, títulos corporativos e fundos de mercado monetário na blockchain amplia as oportunidades de ganhar juros ou emprestar ativos. Esses ativos oferecem taxas de juros competitivas para stablecoins em protocolos de empréstimo. Essa expansão deve incentivar os investidores a reavaliarem os riscos e retornos de diferentes produtos de rendimento.
Neste State of the Network, descompomos os riscos adicionais envolvidos na geração de rendimentos on-chain, como as diferenças entre stablecoins e protocolos de empréstimo levam à divergência de retornos, e a comparação entre empréstimos de stablecoins e ativos voláteis.
A linha entre rendimentos tradicionais e rendimentos on-chain está se tornando nebulosa
Investidores historicamente investem em títulos do tesouro de curto prazo e fundos do mercado monetário para obter retornos com exposição ao risco mínima. Esses investimentos oferecem retornos relativamente baixos, mas são considerados os mais seguros devido à curta duração dos ativos e à profunda liquidez.
A aparição de rendimentos on-chain inclui stablecoins com rendimento, juros sobre depósitos de stablecoins em protocolos DeFi e títulos tokenizados com atributos semelhantes aos rendimentos fixos tradicionais. Todos visam fornecer retornos baixos em risco e estáveis, apoiados por instituições confiáveis e reservas.
Investir na cadeia traz liquidação imediata, programabilidade e composibilidade, características difíceis de replicar nos mercados tradicionais. No entanto, esses benefícios vêm acompanhados de riscos adicionais. Títulos tokenizados incluem o fundo de mercado monetário da Franklin Templeton (BENJI) ou o fundo de liquidez institucional em dólar da BlackRock (BUIDL). Eles precisam gerenciar riscos de contratos inteligentes, bem como riscos de resgate ou liquidez.
Os títulos tokenizados replicam o rendimento da taxa efetiva do fundo federal, embora assumam mais risco. Isso permite que as stablecoins e sua integração no DeFi ofereçam novas oportunidades de rendimento on-chain, competindo com produtos tradicionais.
A complexidade e os riscos adicionais do DeFi devem incentivar as stablecoins a oferecerem retornos mais altos. No entanto, esses retornos mais altos nem sempre estão disponíveis.
O mesmo stablecoin em diferentes protocolos de empréstimo
Nos protocolos de empréstimo Morpho e Aave v3, mais de US$ 8,6 bilhões em depósitos de stablecoins estão emprestados. Após o ataque à KelpDAO em abril de 2026, alguns analistas argumentaram que os investidores não estão recebendo compensação adequada pelo risco assumido nos pools de empréstimo. Os credores de stablecoins devem considerar riscos como desancoragem do preço da stablecoin em relação à moeda fiduciária, manipulação de oráculos e vulnerabilidades em contratos inteligentes. Assim como nos produtos de renda fixa tradicionais, se um investimento apresenta maior risco, os investidores devem receber uma compensação maior.
O retorno de um mesmo stablecoin varia entre diferentes protocolos de empréstimo. Desde janeiro de 2026, a taxa média de rendimento para depósitos de USDC no Aave e no Morpho diferiu em 1,59%. Os retornos ajustados ao risco do Aave e do Morpho são diferentes devido a seus respectivos designs de protocolo. O Morpho suporta mercados de empréstimo isolados para cada par de ativo garantidor-empréstimo, gerando taxas de empréstimo e oferta distintas. Já o Aave oferece as mesmas taxas de empréstimo e oferta para ativos dentro de cada mercado por meio de um pool compartilhado.
A volatilidade dos rendimentos do USDC no mercado de empréstimo e empréstimo Aave Core USDC destaca a natureza de retorno variável em comparação com produtos de juros fixos tradicionais. A taxa de retorno do USDC na Aave está, em média, 31 pontos básicos abaixo da taxa dos títulos do Tesouro dos EUA a 1 ano. Em 78% do tempo em 2026, o rendimento anualizado do USDC na Aave foi inferior à taxa dos títulos do Tesouro dos EUA a 1 ano.
O retorno mediano do USDC nos cofres do Morpho v2 é 65 pontos básicos superior à taxa dos títulos do Tesouro dos EUA a 1 ano, mas a volatilidade anual é cerca de 3,3 vezes maior. As taxas de empréstimo são impulsionadas pela oferta e demanda e podem mudar a qualquer momento; já as taxas dos títulos do Tesouro são determinadas pela política do Federal Reserve e variam de forma mais gradual.
Diferentes stablecoins na mesma plataforma de empréstimo
As taxas de empréstimo atuais são determinadas com base na oferta e na demanda dentro do pool. Portanto, mesmo com reservas semelhantes, diferentes stablecoins têm taxas de retorno distintas dentro do mesmo protocolo de empréstimo.
Na Aave, USDC e USDT são os dois stablecoins com os maiores volumes de depósito, apresentando uma diferença média de juros de 90 pontos básicos entre eles. Isso ocorre devido às diferentes taxas médias de utilização entre os stablecoins. Nos últimos 90 dias, a taxa média de utilização do USDC foi 10% maior. A taxa de oferta do PYUSD aumentou temporariamente, pois credores retiraram liquidez disponível, elevando a utilização e, consequentemente, aumentando as taxas para todos os mutuários e credores.
Morpho também apresenta diferenças semelhantes. Devido à rotação de capital para os cofres v2 e à alteração da liquidez restante nos depósitos do mercado, as taxas de juros dos cofres Morpho v1 podem ser mais voláteis. Nos cofres Morpho v2, a rentabilidade média do USDC e do USDT difere em 126 pontos básicos. Os quatro stablecoins mencionados fornecem provas de auditoria, investem em dinheiro e títulos do tesouro de curto prazo e suportam distribuição multi-rede. No entanto, diferenças sutis na integração DeFi, regulamentação, demanda e design do protocolo levam a expectativas de rentabilidade distintas.
How curators and yield-bearing stablecoins expand yield opportunities
O rendimento on-chain não é determinado apenas pela arquitetura do protocolo ou pelo nível do ativo. A governança do protocolo e os curadores do tesouro também impulsionam o rendimento on-chain. A governança da Aave pode ajustar as curvas de empréstimo com base na avaliação da comunidade sobre o risco dos ativos. O rendimento do Morpho decorre das decisões dos curadores do tesouro. Os curadores funcionam como gestores de investimento, alocando depósitos em diferentes mercados de empréstimo para gerar rendimento.
Os curadores alocam fundos em diferentes mercados com base no perfil de risco, destacando diversas estratégias que utilizam o mesmo ativo de empréstimo subjacente. Nos últimos 90 dias, a mediana da taxa de retorno dos USDC depositados nos cofres USDC foi de 4,79%. Alguns valores atípicos de alta rentabilidade elevaram a taxa média dos cofres para cerca de 5,31%. Isso indica que os curadores podem aumentar os retornos sem a intervenção de protocolos de empréstimo.
As emissoras de stablecoins também podem contornar o mercado de empréstimos intermediário e distribuir recompensas diretamente aos detentores para incentivar a adoção. Os usuários podem fazer staking nativo do USDS emitido pelo Sky e do GHO emitido pela Aave, ganhando recompensas de governança. Mais de 66% do USDS em circulação estão em staking como sUSDS, com uma taxa flutuante atual de aproximadamente 3,52%. Os usuários que fazem staking de GHO recebem sGHO e uma taxa de retorno fixa de 4,25%.
Empréstimo de stablecoins e ativos voláteis
Embora as stablecoins apresentem riscos mais elevados e dificuldade em competir com os retornos de ativos similares sob a mesma taxa de rendimento, elas e suas taxas de rendimento historicamente oferecem retornos mais estáveis em comparação com ativos de empréstimo mais voláteis.
Se os investidores depositaram ativos em 2024 na Aave, o retorno do USDC foi maior do que o retorno de emprestar ETH. Embora o ETH tenha gerado um retorno de preço de 8,9%, seu rendimento da Aave foi cerca de US$ 940 menor do que o do USDC. Apenas 0,1% do retorno do WBTC veio da rentabilidade, pois ele é principalmente usado como garantia; os demais 86,9% do retorno vieram da valorização do preço.
No Morpho, investir nos fundos a partir de 2025 rendeu 4,5% no fundo Steakhouse USDT e uma perda de 1,9% no fundo Steakhouse ETH. Excluindo o retorno de preço, o Steakhouse USDT ainda supera o Steakhouse ETH em 2%.
As stablecoins oferecem uma fonte estável de rendimento. Em comparação com ativos tradicionais similares, nem sempre oferecem resultados competitivos. Em comparação com outros ativos criptografados, seu retorno explica claramente por que mais de US$ 8,6 bilhões em stablecoins capturaram rendimentos on-chain.