San Francisco Stablecoin Week 2026: A Emergência de um Ecossistema 3D

Autor: Charlie, Venture Partner @ Generative Ventures

A semana passada foi a Semana das Stablecoins em São Francisco, reunindo líderes da indústria de stablecoins de todo o mundo.

Depois de dar uma volta, tenho uma sensação cada vez mais forte: todos falam sobre "stablecoins", mas na verdade já não são a mesma coisa.

Em alguns ambientes, as pessoas discutem as ações da Circle, seus demonstrativos financeiros e a reavaliação de sua avaliação.

Em alguns ambientes, as pessoas discutem agent, carteira, autorização, protocolos de pagamento e se a IA realmente precisa de um cartão.

Em alguns mercados, as discussões não são tão brilhantes, e sim sobre questões práticas no Brasil, Europa, tesourarias corporativas, movimentações locais de fundos, liquidez não em dólar e os desafios reais na transferência de capital transfronteiriço: cada jurisdição tem sua própria lógica de conformidade, restrições bancárias e gargalos de liquidação; o dinheiro nunca é simplesmente “enviado”.

À primeira vista, todos estão falando sobre stablecoin, mas na verdade já estão discutindo três negócios diferentes.

Essa também foi minha maior percepção nesta Semana da Stablecoin de São Francisco: até 2026, as stablecoins não serão mais uma única narrativa, mas sim gradualmente desenvolverão um sistema de coordenadas tridimensional.

Eixo X é Agentic Commerce.
Eixo Y, é RWA e Credit.
Eixo Z é o On-Chain FX.

As stablecoins são, claro, ainda a forma subjacente de moeda, o substrato monetário comum.

Mas os negócios realmente construídos já claramente se ramificaram.

Circle, neste rally, tornou exatamente mais claro essa mudança.

No nível das demonstrações financeiras, seus dados são, naturalmente, sólidos: em dezembro de 2025, o volume em circulação do USDC foi de 75,3 bilhões de dólares, um aumento de 72% em relação ao ano anterior; no quarto trimestre de 2025, o volume de transações on-chain do USDC foi de 11,9 trilhões de dólares, um aumento de 247% em relação ao ano anterior.

Mas o que é mais interessante é que ele está conscientemente se redefinindo de uma “emissora de stablecoins” para uma infraestrutura maior de finanças na internet: stablecoins regulamentadas, fundos monetários tokenizados, ferramentas para desenvolvedores, Arc, Circle Payments Network — juntos, eles não representam mais apenas uma moeda, mas toda uma pilha.

As visões antigas estão começando a se tornar insuficientes. A stablecoin ainda é o mesmo ativo, mas os negócios que surgiram em torno dela já não são mais a mesma coisa.

Comecei a escrever sobre agentic commerce há cerca de um ano. Naquela época, esse termo ainda não era tão popular, e muitas pessoas, ao ouvir esse conceito, tinham como primeira reação: "IA comprando para você" ou "IA ajudando você a navegar no Taobao".

Mas eu sempre acreditei que o que realmente vale a pena ver não é isso.

A mudança mais importante no agentic commerce não é que a experiência de compra se torne mais inteligente, mas sim que um novo tipo de agente surja nos sistemas comerciais: software com intenções delegadas.

Esta frase soa um pouco abstrata, mas suas consequências são muito específicas.

No comércio eletrônico passado, o núcleo era o checkout. Quem conseguisse encurtar mais o funil e tornar a experiência de pagamento mais suave teria mais chances de vencer.

Mas depois que o comércio agente avançar, a questão não será mais apenas "como pagar", mas "quem pode pagar".

Quem autoriza o agente? Qual é o limite de autorização? Quanto ele pode gastar e em quais cenários?

Como vincular a identidade? Como realizar a gestão de riscos? Como resolver disputas? Como registrar auditorias?

Without solving these issues, the payment rail itself isn't that important.

Então, nos últimos meses, tenho falado com muitos amigos,a maior vantagem competitiva da Circle não é apenas a rentabilidade das reservas, não é apenas a distribuição, não é apenas o benefício regulatório, mas sim se ela pode, em um nível mais profundo, tornar-se x402-native.

Aqui não se trata de "possuir x402", pois x402 não foi inventado pela Circle.

Estou me referindo a outra coisa: se, no futuro, a internet realmente desenvolver uma camada de pagamento nativa para máquinas, a Circle poderá se tornar o dólar padrão, a carteira padrão e o ativo de liquidação padrão nessa camada de pagamento?

Esta é uma diferença muito importante.

Because if you look at agentic commerce from today's perspective, despite OpenClaw breaking out, it is still largely"AI placing orders on behalf of humans."

Mas o que realmente pode explodir primeiro não é necessariamente o cenário de frente mais visível.

Em muitos mercados maduros, os agentes ainda preferem utilizar organizações de cartões, transferências bancárias ou credenciais do comerciante já existentes, pois esses canais são mais baratos, mais familiares e mais fáceis de lidar com disputas.

O que as stablecoins provavelmente vão consumir primeiro é um nível mais profundo:

Pagamentos entre máquinas, cobrança por uso de API, cobrança por chamada para conteúdo e dados, pagamentos de baixo valor e alta frequência, ações autônomas de treasury e fluxos de capital globais nativos de software.

Ou seja, a stablecoin que primeiro vencer no agentic commerce não será necessariamente “a IA compra um café para você”, mas sim “o software finalmente consegue gastar como um software”.

É por isso que tenho repetidamente enfatizado uma frase:

Se a internet desenvolver uma camada de economia machine, o ponto estratégico nunca será "lançar uma moeda em dólar", mas sim se tornar a carteira e o sistema de liquidação mais alinhados ao comportamento das máquinas.

Não é uma extensão do human checkout, mas o ponto de partida do money software-native.

Hoje, o foco de RWA continua sendo a transferência de ativos financeiros familiares para a cadeia.

O mais típico, claro, são os títulos do Tesouro dos EUA. Além disso, há credit, commodities, fundos e um número crescente de tentativas com equities tokenizadas.

No fim das contas, o que a maioria das RWA faz hoje é mudar os produtos financeiros existentes para uma nova via: torná-los mais programáveis, mais fáceis de distribuir globalmente e com liquidação mais eficiente.

Então não acho que o InfraFi proposto pela Messari este ano seja a linha principal atual do RWA.

Mas justamente por isso, acabo prestando ainda mais atenção a ele.

Porque, em todo o ecossistema RWA, a InfraFi pode ser um dos poucos casos que realmente me fazem sentir que isso é algo que nasceu naturalmente no mundo on-chain, e não apenas um produto financeiro tradicional com uma nova embalagem e redistribuído.

Um Treasury tokenizado, essencialmente ainda é um Treasury.

Um stock tokenizado, em essência, ainda é um stock.

Eles são certamente importantes e ficarão ainda maiores, mas sua identidade econômica não mudou.

InfraFi é diferente.

Ele se refere a um tipo de ativo ou fluxo de caixa que, no passado, era difícil padronizar, difícil verificar continuamente e difícil financiar eficazmente, mas que, graças à verificação na cadeia, propriedade programável e fluxos de dados contínuos, começa a ter a oportunidade de se tornar um objeto verdadeiramente investível.

É por isso que dou mais importância a isso.

Não porque é o maior hoje, mas justamente porque ainda não é grande hoje.

Mas pode representar uma nova forma de geração de ativos.

Nesta direção, o EnergyFi representado pela Arkreen é um dos casos que mais me interessam atualmente.

Meu interesse nele não está na narrativa superficial de "energia + RWA", mas sim em como ele pode demonstrar como uma verdadeira classe de ativos nativa na cadeia pode surgir.

Muitas vezes, os fluxos de caixa de infraestrutura não eram sem valor, mas sim fragmentados, dispersos, altamente dependentes de validação offline e de agregação posterior, tornando-se difíceis de se transformar em objetos passíveis de monitoramento frequente, precificação contínua e financiamento eficaz. Muitas vezes, não é o ativo em si que falha, mas sim a fraqueza da base factual do ativo.

EnergyFi tenta resolver exatamente esse problema.

Se os processos de produção, uso e liquidação da energia subjacente puderem gerar continuamente dados confiáveis;

Se esses dados não forem transmitidos por relatórios mensais, resumos de auditoria ou fontes de terceiros, mas sim se tornarem diretamente um fluxo de fatos verificáveis, chamáveis e rastreáveis;

Então, o que é financiarizado não é apenas um direito a rendimentos embalado, mas um sistema de fluxo de caixa que pode ser verificado continuamente.

Why is this important?

Porque ele atinge o ponto central, que não é apenas energia, não apenas DePIN, mas sim a dor principal do private credit e do investimento privado em sentido mais amplo.

Os eventos recentes da Blue Owl Capital revelaram muitos problemas no crédito privado; aparentemente, são questões de estrutura, liquidez e avaliação, mas por baixo há uma questão muito simples: as informações subjacentes que você recebe são realmente autênticas? São suficientemente oportunas? São completas? Podem ser verificadas continuamente?

Se não puder, então é, essencialmente, garbage in, garbage out.

Os fatos subjacentes são nebulosos, atrasados e filtrados; por mais sofisticada que seja a estrutura superior, ela apenas reembala a opacidade.

E por que coisas como EnergyFi merecem atenção séria não é por terem um novo conceito, mas porque podem oferecer outra alternativa:não tornar o "relatório" mais bonito, mas transformar os fatos operacionais subjacentes em objetos de dados continuamente verificáveis.

Isso alterará diretamente a underwriting, bem como o monitoring, e até mesmo a lógica de due diligence nos mercados primário e secundário.

Se este caminho for bem-sucedido, o significado da finança na cadeia não será apenas “mais um canal de distribuição”, mas sim uma nova camada de verdade.

From this perspective,I would view EnergyFi as one of the potential foundations of future private investing, rather than a fringe narrative.

Além disso, essa linha tem um grande contexto prático: o gargalo energético da IA.

Nos últimos anos, a energia frequentemente serviu como pano de fundo para narrativas tecnológicas.

Mas à medida que a IA entra na fase de competição por infraestrutura, a energia não é mais apenas um requisito secundário, mas está voltando a ser um dos limites mais rigorosos.

Se, nos próximos dez anos, a IA continuar sendo um dos temas industriais mais importantes, os sistemas em torno da produção de energia, financiamento, validação e securitização de fluxos de caixa acabarão por passar da margem para o centro.

Do ponto de vista deste ângulo, o EnergyFi não está apenas adicionando uma “história verde” aos RWA, mas sim antecipando uma demonstração: será que a finança na cadeia consegue realmente penetrar na estrutura central do financiamento da próxima geração de infraestrutura?

Nesta viagem a São Francisco, acho que o tipo de conversa mais subestimado veio realmente do on-chain FX.

Talvez justamente por estarem mais próximos da liquidez real, do corredor real e do balanço patrimonial real, eles tendem a falar de forma mais contida e não reduzem as coisas a uma história simples de “pagamentos mais rápidos” ou “transferências mais baratas”.

Minha maior percepção é que muitas pessoas ainda veem o FX on-chain como uma extensão do pagamento transfronteiriço.

Mas o que realmente é difícil nisso nunca foi “enviar o dinheiro mais rápido”; o realmente difícil é a estrutura do mercado.

Forex nunca foi apenas um problema de transmissão de informações, nem apenas um problema de liquidação.

É primeiro um problema de balance sheet, financiamento e liquidez.

O que a blockchain é boa em é liquidação atômica; o que o mercado de câmbio maduro é bom em é compensação.

O primeiro é limpo, direto e minimiza a confiança, mas exige muito capital; o segundo é complexo em termos de instituições, mas extremamente econômico em termos de balanço patrimonial.

Se cada transação precisar ser liquidação bruta, o capital ficará bloqueado.

A eficiência do market maker cairá, o spread se ampliará e a profundidade não conseguirá se desenvolver.

Então, ao longo de várias discussões sobre on-chain FX esta semana, ouvi repetidamente um julgamento muito claro: o que realmente está travando este mercado agora não é a incapacidade de escrever contratos, nem carteiras ruins, nem apenas problemas de conformidade,mas a eficiência de capital.

Esta avaliação é importante, pois alterará diretamente a forma como você enxerga este setor.

Se entender apenas o FX on-chain como "câmbio na cadeia", é fácil chegar a uma conclusão excessivamente simplista: basta desenvolver mais infraestrutura, emitir mais stablecoins em moeda local e listar mais pares de negociação, e o mercado virá naturalmente.

Mas a realidade não é nada parecida com isso.

Uma maneira mais adequada de entender é dividi-lo em três níveis.

A primeira camada é fiat-to-fiat: Este é o maior mercado, mas também o menos suscetível de ser imediatamente movido, pois instituições tradicionais já atendem profundamente aqui.

A segunda camada é fiat-to-stable e stable-to-fiat: na verdade, esta é a parte que mais cresceu hoje, especialmente em cenários como tesouraria de mercados emergentes, remessas e liquidações corporativas.

Third layer is stable-to-stable: It’s not large in scale today, but it’s likely the real endgame. Only at this layer does FX cease to be “using crypto to access the old system” and begins to resemble a native internet foreign exchange market.

Esta camada também deixa os limites das oportunidades mais claros.

Realmente os primeiros a serem transformados, como eu disse no Airwallex founder sobre onde os stablecoins erraram?,”não serão os mercados interdealer G10 mais profundos, mas sim as caudas longas que o sistema antigo sempre falhou em atender: pequenas e médias empresas, exportadores, plataformas transfronteiriças, profissionais liberais, corredores de migrantes e diversos participantes que não têm relação com broker principal nem balanço patrimonial grande, mas que realmente têm necessidades contínuas transfronteiriças.

This time I heard several examples that were very representative.

Uma equipe mencionou que, na rota da treasury na América Latina, o Starlink reduziu o ciclo de liquidação de dias ou até semanas para cerca de 35 minutos.

A equipe também será lançada em meados de 2025, alcançando um volume de negociação de US$ 1 bilhão em seis meses e mais US$ 1 bilhão três meses depois, atendendo principalmente ao FX de mercados emergentes e às demandas regulatórias.

Esses casos ilustram uma coisa: o crescimento do FX on-chain não surgiu do centro, mas da borda.

Em vez de substituir desde os mercados mais profundos, primeiro torne fluidas as áreas que os sistemas antigos nunca atenderam bem.

Mais interessante ainda é que essas discussões me fizeram acreditar cada vez mais em outra coisa:on-chain FX é antes de tudo um problema de agregação de demanda, e não de infraestrutura de oferta.

Ouvi uma frase na reunião que me marcou muito: start with the chicken, not the egg.

Isso significa não se perder desde o início no design de um mercado de liquidez perfeito; primeiro, agarre o fluxo real.

Se você conseguir reunir as necessidades reais ao longo dos corredores por meio de neobanks, PSPs, plataformas de remessa, software de tesouraria ou produtos com capacidade própria de distribuição, os market makers virão naturalmente.

Por outro lado, sem um fluxo estável, mesmo um par de negociação a mais ou um local a mais dificilmente gerará profundidade real.

Este ponto de vista é especialmente importante.

Porque isso significa que os vencedores do FX on-chain não necessariamente vêm de exchanges no sentido tradicional, mas sim da camada de orquestração: elas não precisam absorver toda a liquidez por conta própria, mas coordenam entrada e saída de fundos regulamentados, agregam demanda, realizam roteamento inteligente e, no momento adequado, adicionam netting e crédito.

No final das contas, assim que você reconhece que o gargalo do FX on-chain é a eficiência de capital, você já está próximo do crédito.

Se eu tivesse que escolher qual linha foi mais subestimada esta semana, escolheria a stablecoin não em USD.

Porque é sempre fácil explicar no PowerPoint: cada país, cada mercado, parece dever ter sua própria moeda estável.

Logicamente, isso está correto, mas na prática, é um negócio muito mais difícil do que stablecoins em dólares.

Por que as stablecoins em dólar são fortes? Porque, em muitos países, o dólar é naturalmente um instrumento de armazenamento de valor mais forte.

Quando problemas como volatilidade da moeda local, controles de capital e capacidade bancária se sobrepõem, o dólar automaticamente se torna a opção padrão. Portanto, não é surpreendente que o mundo das stablecoins de hoje seja centrado no dólar.

O problema com as stablecoins não vinculadas ao dólar é que muitas pessoas acreditam que "emitir" é o produto, mas na verdade emitir é apenas o passo mais fácil.

O realmente difícil são as relações bancárias locais, a liquidez offshore, os market makers, os pagamentos e saques com nome igual, a integração com redes de pagamento locais como SEPA e PIX, a análise de cada corredor regulatório, e aprimorar a experiência do usuário para competir com Wise, Revolut, PSPs locais e transferências bancárias.

Mais importante ainda, você deve responder a uma pergunta muito mais difícil do que “é possível emitir uma moeda?”: por que os usuários deveriam manter sua moeda nativa na cadeia?

Essa pergunta é realmente muito direta.

Because in many markets,local currency demand is first and foremost a payout demand, not a store of value demand.

O usuário ainda pode querer usar o dólar como ferramenta de armazenamento de valor, mas nos processos de folha de pagamento, fatura, pagamento a fornecedores, impostos e gastos domésticos, ele precisa retornar à moeda local.

Isso significa que os stablecoins não em dólares realmente precisam fazer não é fazer o mercado “reconhecer esse token”, mas sim transformar-se em uma ponte: uma extremidade ligada à liquidez offshore e a outra aos sistemas de pagamento locais e aos fluxos de negócios reais.

Brazil is a classic example.

O que realmente importa não é o fato de que o BRL foi ligado à blockchain, mas sim se ele consegue conectar os mundos onshore e offshore em um mercado onde as transações transfronteiriças já são extremamente difíceis, onde a profundidade do livro de ordens diminui rapidamente com o aumento do volume e onde a detenção de moeda fiduciária transfronteiriça é altamente restrita.

Do ponto de vista deste ângulo, o token em si não é tão importante; o que importa é toda a arquitetura do corridor.

Eu também acho que o mercado subestima em geral a dependência de caminho dos stablecoins não em USD.
USDT e USDC nunca cresceram por coerência lógica; cresceram porque captaram fluxos reais e rodas de distribuição.

As stablecoins não em dólar também precisam encontrar seu próprio catalyst para impulsionar o crescimento.

Não encontrando o ponto catalisador, ele permanecerá na fase de “teoricamente correto, mas na prática fraco”.

Por isso, concordo plenamente que as stablecoins não em dólar são muito importantes, mas não são de forma alguma uma extensão natural das stablecoins em dólar.

É um negócio mais lento, mais difícil e que exige mais capacidade operacional.

Se colocarmos essas três linhas juntas, o sistema de coordenadas das stablecoins em 2026 já está bem claro.

Comércio agêntico, por essência, é um problema de autorização.

RWA e crédito on-chain, o desafio é a questão da verificação.

On-chain FX, no final, é um problema de eficiência de capital.

As stablecoins ainda são a base comum, mas a próxima competição real já não é mais apenas “quem emite mais”.

Alguém vai ganhar com intenção e permissão.

Alguém vai ganhar em truth e underwriting.

Alguém ganhará com liquidez de corridor, roteamento e compensação.

É por isso que cada vez mais acho que o termo "empresa de stablecoin" em si está começando a se tornar insuficientemente preciso.

O mercado anteriormente valorizava a emissão. Mas na próxima fase, o que realmente importa é quem controla a camada externa das stablecoins: autorização, verificação, crédito e liquidez.

Nesse sentido, essa reavaliação da Circle certamente merece atenção, mas não deve ser vista apenas como uma história de ações.

É mais como um sinal: os mercados de capital começam a perceber vagamente que as stablecoins não são mais apenas uma moeda, mas a base monetária de três negócios diferentes.

Stablecoins are still assets.

Mas o verdadeiro negócio a seguir é quem decide como esse dinheiro será autorizado, verificado, financiado e trocado.