Aumento da alavancagem nas ações dos EUA representa riscos sistêmicos

Autor: Bob Elliott

Tradução: Deep潮 TechFlow

Leitura destacada da Shenchao: Após a crise financeira, os reguladores conseguiram controlar os bancos, mas permitiram que o alavancagem se infiltrasse de forma mais oculta no mercado varejista — ETFs alavancados, plataformas de opções, empréstimos de gestão de riqueza de corretores — todos os canais apontam para o mesmo alvo: as ações norte-americanas. Esses alavancagens dispersas são difíceis de quantificar, mas cada uma atingiu níveis históricos máximos; caso ocorra uma reversão, o efeito multiplicador superará amplamente a crise de crédito tradicional.

Ontem, um jornalista experiente me perguntou como vejo o risco de alavancagem no sistema financeiro atual, em comparação com os tempos em que previ grandes perdas no sistema bancário antes da crise financeira. Sob o cenário de histeria atual no mercado de ações, essa pergunta é particularmente pertinente.

Após quase duas décadas de esforços, os reguladores praticamente eliminaram o problema de exposição concentrada de instituições financeiras de alto alavancagem ao risco de crédito. Em comparação com o período pré-crise, isso representa um grande sucesso na melhoria da estabilidade financeira. Hoje, o risco de falência de bancos sistemicamente importantes, ou mesmo de grandes bancos regionais, é praticamente nulo.

Mas em vez dos antigos alavancagens centralizadas, há algo mais sutil e amplamente distribuído. A alavancagem no sistema financeiro atual é mais voltada ao varejo e focada em alavancagem de ações, em vez de empréstimos tradicionais na economia real.

Hoje em dia, vemos inúmeras formas de alavancagem oferecidas aos investidores para ampliar os retornos. ETFs alavancados, plataformas de opções para varejistas, empréstimos de títulos em plataformas de gestão de riqueza bancária — são inúmeras. Se você é um investidor que deseja obter retornos alavancados, há inúmeras opções, muito mais do que os antigos empréstimos de margem, acessíveis apenas a poucos investidores qualificados. E tudo isso se concentra em um único objetivo: ampliar os retornos das ações.

À medida que os mercados de ações passam de fortes a frenéticos, a maioria dos investidores já utilizou todo o dinheiro disponível para comprar, e o único método restante para aumentar a exposição é por meio de estruturas de alavancagem explícitas e implícitas. Os preços atuais refletem o aumento significativo da alavancagem no sistema financeiro nos últimos meses. O desafio é que preços mais altos podem exigir mais alavancagem do que os níveis atuais.

Como alguém que presenciou de perto várias liquidações de alavancagem e estudou muitos outros casos, é sempre difícil saber exatamente quando a reversão ocorrerá, mas ela certamente acontecerá em algum momento. Assim como toda essa alavancagem foi tão eficaz em impulsionar os preços dos ativos, quando a reversão ocorrer, ela acentuará a queda.

Mas, ao contrário da crise financeira, quando era necessário rastrear apenas 10 a 20 instituições financeiras, a universalidade do alavancagem hoje torna mais difícil enxergar até onde ela chegou e quanto ainda precisa ser desfeita para liquidar completamente.

Atualmente, é difícil compreender completamente todas as formas de alavancagem que sustentam a demanda por ações. Mas existem algumas áreas mais conhecidas que são verdadeiros motores importantes. O problema é que, isoladamente, cada uma delas não é tão grande, mas quando somadas, representam o uso generalizado de alavancagem pelos investidores.

Um dos mais conhecidos é o ETF alavancado, cuja popularidade, especialmente no setor de semicondutores, aumentou significativamente com a recente onda de entusiasmo. É importante lembrar que a exposição nominal desses produtos é de 2 a 3 vezes esses números, pois aqui estamos apenas considerando o volume sob gestão do próprio produto.

Gráfico: Ativos sob gestão dos ETFs alavancados aumentaram de US$ 47 bilhões em junho de 2020 para US$ 218 bilhões em junho de 2026 (aumento de 4,6 vezes); por setor: semicondutores representam 30%, tecnologia 37% e outros 33%. Fonte: Bob Elliott

Mas os investidores varejistas estão encontrando muitas outras maneiras de obter alavancagem. O empréstimo de títulos pelos departamentos de gestão de riqueza dos bancos é considerado uma fonte de receita crucial, o que é bastante significativo.

Gráfico: Volume de empréstimo de títulos dos departamentos de gestão de riqueza bancária (considerado fonte chave de lucro). Fonte: Bob Elliott

Com o pratico desaparecimento do empréstimo tradicional da economia real nos últimos anos, os bancos aumentaram drasticamente esse tipo de empréstimo, injetando centenas de bilhões de dólares nos mercados de ativos.

Gráfico: Volume de empréstimos injetado pelos bancos nos mercados de ativos (aumentou drasticamente nos últimos anos, chegando a centenas de bilhões de dólares). Fonte: Bob Elliott

O aumento no uso de opções também fornece posições de alavancagem implícita para o mercado norte-americano. Como a Bloomberg destacou recentemente, este é um dos principais impulsionadores da divergência no mercado norte-americano nos últimos anos.

Gráfico: Uso de opções para posições de alavancagem implícita no mercado de ações dos EUA. Fonte: Bob Elliott

Todos esses engenhos financeiros foram construídos sobre empréstimos de margem tradicionais das corretoras, que estão em níveis históricos e injetaram centenas de bilhões de dólares no mercado de ações no último ano.

Gráfico: Volume de empréstimos de margem tradicionais de corretores (em níveis históricos elevados, injetando centenas de bilhões de dólares no mercado de ações nos últimos 12 meses). Fonte: Bob Elliott

Gráfico: Indicadores relacionados à dívida de margem (sincronizados com empréstimos de margem de corretores em níveis extremos). Fonte: Bob Elliott

E não são apenas investidores individuais; os fundos de hedge também estão aumentando o alavancagem em suas exposições líquidas em ações para acompanhar o ritmo. O beta dos fundos de hedge em ações disparou, assim como os negócios de prime brokerage dos bancos, esforços que não estão incluídos nos números acima, mais voltados ao consumo.

Gráfico: Alavancagem da exposição líquida de ações dos fundos de hedge e o volume de negócios dos bancos principal corretor (aumento simultâneo). Fonte: Bob Elliott

A transição da alavancagem, de uma concentração nas instituições financeiras para uma distribuição ampla e voltada ao varejo, tornou muito mais difícil somar numericamente os números de forma direta. Como analistas macroeconômicos, sentimos que estamos constantemente rastreando bolsões de alavancagem aqui e ali… bem, em todos os lugares. Em todos os lugares que observamos, os níveis estão em extremos históricos.

O preço atual dos ativos reflete a alavancagem construída por todos esses canais. Embora seja difícil conhecer o limite exato, cada vez mais se sente que se trata de um castelo de cartas, que qualquer brisa pode derrubar.