Após o fechamento das negociações da bolsa norte-americana em 29 de julho, a Microsoft divulgou os resultados do quarto trimestre fiscal de 2026. A receita foi de 90 bilhões de dólares, um aumento de 18% em relação ao mesmo período do ano anterior. A taxa de crescimento dos serviços em nuvem Azure e outros serviços subiu de 40% no trimestre anterior para 43%. O CEO Satya Nadella acrescentou, no rascunho preparatório da chamada, uma frase que antes não tinha oportunidade de dizer: a receita anual do Azure «ultrapassou 100 bilhões de dólares», com crescimento de 41%. É a primeira vez que esse negócio ultrapassa a marca de cem bilhões.
Nos poucos minutos após a divulgação dos resultados financeiros, a ação subiu menos de 3% após o horário de negociação. Após a conferência telefônica, o aumento ampliou-se para cerca de 8%. A ação subiu de um fechamento de US$ 390,54 para mais de US$ 422. Nenhum novo número de receita foi apresentado no meio; o que apareceu foi uma orientação sobre despesas de capital mencionada pela diretora financeira Amy Hood. Ela disse que as despesas de capital previstas para o ano civil de 2026 são de aproximadamente US$ 175 bilhões. Três meses atrás, sob o mesmo critério, esse número era de US$ 190 bilhões.
Nos últimos três meses, o mercado já adotou como regra padrão a ideia de que “cada dólar a mais gasto por provedores de nuvem reduz sua avaliação em um dólar”. Antes da semana de resultados, Jason Lemire, chefe de investimentos da Bold Wealth Partners, foi bem direto: “Antes, quanto mais gastasse, melhor; agora, quanto menos gastar, melhor”. Por isso, quando a Microsoft substituiu o número de 190 bilhões por 175 bilhões, o mercado quase que instintivamente respirou aliviado.
Are those 15 billion saved?
Não.
Hu De acrescentou na mesma frase que, após este ajuste, "as expectativas de investimento permanecem inalteradas". Ela também explicou a origem da diferença. A partir do ano fiscal de 2027, a Microsoft estendeu a vida útil de depreciação de seus data centers e escritórios de 15 para 25 anos. Esta mudança, embora diretamente relacionada à depreciação, acabou alterando a classificação dos aluguéis. Com o prazo alongado, mais novos contratos de aluguel de data centers passarão de arrendamento financeiro para arrendamento operacional, e apenas os arrendamentos financeiros são incluídos nos gastos de capital.
A parte clara no gráfico é a parte removida do critério de contabilização. O dinheiro ainda precisa ser pago e os data centers ainda precisam ser construídos; apenas agora eles serão registrados como aluguel na demonstração de resultados e não mais como despesas de capital no fluxo de caixa. A Microsoft forneceu um número complementar na nota sobre arrendamentos do relatório 10-K do exercício fiscal de 2026: até o final de junho, os compromissos de arrendamento ainda não iniciados totalizavam US$ 329,1 bilhões, que serão ativados gradualmente entre os exercícios fiscais de 2027 e 2033, principalmente para data centers.
A alteração na vida útil de depreciação aparece apenas no rascunho da chamada telefônica. O comunicado à imprensa não menciona, e nem é possível encontrar a expressão “25 anos” no documento 10-K; a seção de políticas contábeis desse documento ainda indica edifícios de 5 a 15 anos.
Então, os gastos com capital realmente desaceleraram?
Nada.
Segundo o próprio Microsoft, conforme mencionado na chamada telefônica, ou seja, incluindo arrendamento financeiro, os gastos com capital deste trimestre foram de 41 bilhões de dólares americanos, um aumento de 70% em relação ao mesmo período do ano anterior. No mesmo trimestre há dois anos, foram 19 bilhões de dólares. Para todo o ano fiscal de 2026, o valor é de 145,3 bilhões de dólares americanos, 2,6 vezes o valor do ano fiscal de 2024. A orientação fornecida pela empresa para o próximo trimestre é de “mais de 50 bilhões”.
Há um ponto fácil de se confundir aqui. No dia dos resultados financeiros, uma reportagem afirmou: “Despesas de capital deste trimestre de US$ 35,8 bilhões, abaixo da expectativa de mercado de US$ 36,1 bilhões”, utilizando a linha “Aquisição de ativos fixos” da demonstração de fluxo de caixa, excluindo arrendamento financeiro. Ambos os critérios estão corretos, com a diferença de US$ 5,6 bilhões em arrendamento financeiro deste trimestre. Sempre que vir um número de despesas de capital da Microsoft, pergunte primeiro se inclui ou não arrendamento financeiro — isso é mais útil do que questionar o próprio número.
Sobre o ano fiscal de 2027, a empresa disse apenas três frases. Os gastos com capital aumentaram em relação ao ano anterior, superando 50 bilhões no primeiro trimestre fiscal, e o fluxo de caixa livre é esperado permanecer positivo. O valor de 255 a 260 bilhões de dólares circulando no mercado não é uma orientação da empresa, mas sim a expectativa unânime dos analistas antes do relatório financeiro, que foi incorretamente apresentado como orientação por alguns meios de comunicação.
Can 678 billion in orders cover these investments?
A Microsoft relatou um saldo de US$ 678 bilhões em obrigações de desempenho comerciais pendentes, um aumento de 84% em relação ao ano anterior. Esse número foi destacado por muitas reportagens como evidência da demanda por IA. É, de fato, uma evidência, mas a estrutura é um pouco mais frágil do que parece.
O volume na figura não cresceu gradualmente, mas disparou em um único trimestre do segundo trimestre fiscal de 2026, aumentando US$ 233 bilhões em relação ao trimestre anterior, correspondendo ao contrato com a OpenAI. Hood forneceu outra métrica na chamada telefônica: excluindo a OpenAI, o crescimento anual foi de 25%. Os pedidos comerciais seguem o mesmo padrão: o crescimento declarado foi de 10%, mas, excluindo o impacto da OpenAI, cresceu 18%.
Os prazos também precisam ser analisados. De acordo com os relatórios 10-K e a conferência telefônica, o prazo médio ponderado de confirmação desses pedidos em atraso é de aproximadamente 2,3 anos; apenas 30% desse valor será reconhecido nos próximos 12 meses, enquanto os outros 70% estão programados para além de um ano, e essa parcela de 70% apresenta um crescimento anual de 112%. Em outras palavras, os 678 bilhões parecem mais um cheque a ser resgatado ao longo de vários anos, enquanto o dinheiro para data centers e GPUs precisa ser pago este ano.
Fluxo de caixa operacional deste trimestre de US$ 55,4 bilhões, aumento de 30% em relação ao mesmo período do ano anterior, recorde histórico. Fluxo de caixa livre de US$ 19,6 bilhões, queda de 23% em relação ao mesmo período do ano anterior. Em termos anuais, o fluxo de caixa livre do ano fiscal de 2026 foi de US$ 67 bilhões, inferior aos US$ 71,6 bilhões do ano fiscal anterior. Esta é a primeira vez que a Microsoft registra uma redução anual no fluxo de caixa livre desde o início deste ciclo de investimentos em IA.
A depreciação já começou a impactar o demonstrativo de resultados. Conforme as notas explicativas sobre ativos fixos no documento 10-K, a despesa com depreciação no exercício de 2026 foi de US$ 34,3 bilhões, frente a US$ 15,2 bilhões há dois anos. A margem bruta do Microsoft Cloud caiu de 68% há um ano para 65% neste trimestre, registrando quatro trimestres consecutivos de queda. Essa linha é mais importante de acompanhar do que os gastos com capital, pois os gastos com capital podem ser ajustados por meio de critérios contábeis, enquanto a depreciação, uma vez registrada nos ativos, deve ser reconhecida anualmente.
Uma surpresa na direção oposta
O lucro por ação não GAAP da Microsoft neste trimestre foi de US$ 4,74, inferior aos US$ 4,81 sob GAAP. Isso vai na direção oposta à maioria das empresas, pois a definição não GAAP da Microsoft exclui o impacto do método de equivalência patrimonial da OpenAI, e no exercício fiscal de 2026 esse impacto foi um lucro líquido de US$ 4,963 bilhões. Conforme explicado no formulário 10-K, esse lucro decorre principalmente da ganho de diluição resultante da diluição da participação da Microsoft durante a reestruturação da OpenAI em outubro de 2025, e não foi gerado operacionalmente. No mesmo item do exercício anterior, houve prejuízo líquido de US$ 3,62 bilhões.
Na mesma nota também está escondido um número discreto. A receita da Microsoft proveniente do acordo comercial com a OpenAI para o ano fiscal de 2026 foi de US$ 24,1 bilhões, com uma conta a receber final de US$ 6 bilhões da OpenAI. A Microsoft atualmente detém cerca de 25% da participação na OpenAI, com base no critério de conversão.
Neste trimestre, a Microsoft provou que consegue vender capacidade de processamento, e no momento em que o mercado reagiu com uma alta de 8%, reconheceu que ela transferiu parte dos gastos com capacidade de processamento fora da categoria de despesas de capital.
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