Kenneth Rogoff, o economista de Harvard mais conhecido por suas pesquisas sobre crises de dívida soberana ao longo da história, está novamente alertando. Desta vez, sua mensagem é mais direta do que o habitual: a trajetória fiscal dos Estados Unidos está tão quebrada que apenas uma crise genuína forçará alguém a corrigi-la.
Em uma entrevista recente, Rogoff apresentou os cálculos em termos difíceis de ignorar. A dívida nacional dos EUA ultrapassou a marca de US$ 40 trilhões, o déficit federal está em cerca de 6% do PIB e os pagamentos anuais de juros sobre essa dívida estão se aproximando de US$ 1 trilhão. Esse último valor sozinho é maior do que o orçamento de defesa não faz muito tempo.
Os números por trás do aviso
O argumento central de Rogoff é estrutural, não partidário. As taxas de juros reais crescentes estão reduzindo o orçamento federal em ritmo acelerado, e nenhum dos partidos demonstrou disposição para os cortes de gastos ou aumentos de impostos necessários para alterar essa tendência.
A dívida pública agora está em aproximadamente US$ 32,3 trilhões, um valor que representa a porção da dívida nacional detida por investidores, governos estrangeiros e o público, e não por contas intragovernamentais. Quando você adiciona o dinheiro que o governo essencialmente deve a si mesmo, o total ultrapassa US$ 40 trilhões.
Para colocar o déficit em contexto, 6% do PIB é o tipo de número que se esperaria durante uma recessão, quando as receitas tributárias caem drasticamente e os gastos de emergência são ativados. Manter esse déficit durante um período de expansão econômica sugere que o motor fiscal tem um vazamento permanente.
Rogoff vem estudando essas dinâmicas por décadas. Sua pesquisa influente, realizada com a economista Carmen Reinhart, documentou como as crises de dívida soberana tendem a seguir um padrão reconhecível: governos tomam emprestado barato por anos, os mercados permanecem complacentes e, em seguida, a confiança desaparece mais rápido do que qualquer um esperava. O título de seu livro marcante, “Desta Vez é Diferente”, era intencionalmente irônico. Nunca é.
Por que a política piora as coisas
A dimensão política é onde a análise de Rogoff se torna especialmente sombria. Ele argumenta que eleitores e autoridades eleitas são pouco prováveis de aceitar ajustes fiscais dolorosos até serem forçados a fazê-lo por um choque de mercado, seja um aumento nos custos de empréstimo, uma leilão do Tesouro mal-sucedido ou uma crise financeira mais ampla.
Rogoff também foi crítico em relação ao que considera tentativas da administração Trump de gerenciar os mercados de títulos por meio de sinalização política, em vez de resolver o desequilíbrio fiscal subjacente. Em sua visão, essas intervenções são contraproducentes, pois criam a ilusão de estabilidade enquanto a pilha de dívida cresce.
O problema é simples. Programas de gastos obrigatórios, como Segurança Social, Medicare e juros sobre a dívida existente, consomem uma parcela cada vez maior do orçamento federal. Os gastos discricionários são comprimidos. E qualquer político que proponha reformas significativas nos benefícios ou aumentos de impostos tende a ter uma carreira curta.
O que um ajuste de dívida poderia parecer
O trabalho acadêmico anterior de Rogoff, incluindo um ensaio notável na Foreign Affairs, explorou o que acontece quando os credores começam a questionar a capacidade de um mutuário soberano de gerenciar suas obrigações. As consequências tendem a ocorrer em grupos: os rendimentos dos títulos disparam, a moeda se enfraquece e os governos são forçados a adotar medidas de austeridade que teriam sido muito menos dolorosas se adotadas anteriormente.
Para os EUA, as apostas são unicamente altas porque o dólar serve como a principal moeda de reserva mundial. Esse status confere aos EUA uma vantagem de empréstimo que nenhum outro país desfruta, essencialmente um desconto nas taxas de juros, pois a demanda global por ativos denominados em dólar está estruturalmente incorporada no sistema financeiro.
O mercado de títulos já vem enviando sinais. Os rendimentos dos títulos do Tesouro a longo prazo permaneceram elevados em comparação com a era pós-2008, refletindo as expectativas dos investidores de que os déficits persistirão e que o Federal Reserve pode não conseguir manter as taxas tão baixas quanto antes.
Para classes de ativos tradicionais, taxas persistentemente mais altas são um contratempo. As avaliações de ações enfrentam compressão quando as taxas de desconto aumentam, o custo do empréstimo corporativo se torna mais elevado e os mercados imobiliários sentem a pressão. Portfólios de renda fixa que se concentraram em títulos de longa duração durante a era de taxas baixas já sofreram perdas significativas.