Em 28 de fevereiro, as forças conjuntas dos EUA e de Israel lançaram a operação "Fúria Épica", atacando mais de 2.000 alvos, resultando na morte do Líder Supremo Khamenei durante o ataque.
Este é o maior evento geopolítico ocorrido na região do Oriente Médio nas últimas décadas.
O capital global esperou o fim de semana inteiro para verificar uma pergunta: as narrativas que foram apoiadas por dois anos são realmente verdadeiras? O ouro é um ativo seguro em tempos de caos? O Bitcoin é ouro digital? O debasement trade é uma proposição real ou uma bolha narrativa?
Os resultados saíram.
O ouro subiu primeiro para US$ 5.400, depois caiu mais de 4% junto com as ações. O prata caiu 8% em um único dia. O Bitcoin caiu inicialmente, depois oscilou, terminando no mesmo nível. O índice do dólar subiu 1,1%.
Narrative stress test
Nos últimos dois anos, um narrativa quase imbatível se tornou popular nos círculos de criptomoedas e macroeconômicos: a dívida dos EUA fora de controle, a desvalorização prolongada do dólar, ouro e BTC como ativos seguros contra a diluição monetária, ambos agrupados sob o termo "debasement trade". Em 2025, a base de dados dessa narrativa pareceu extremamente sólida — o ouro subiu mais de 50% ao longo do ano, o BTC atingiu um pico de US$ 126.000, e o índice do dólar caiu cerca de 11%, registrando o pior primeiro semestre em 50 anos. Ken Griffin, da Citadel, mencionou repetidamente esse termo em eventos públicos, e o ETF de BTC da BlackRock alcançou quase US$ 100 bilhões em ativos sob gestão.
A suposição implícita mais central dessa narrativa é: quando a verdadeira crise chegar, as pessoas deixarão o dólar e buscarão ativos tangíveis.
No fim de semana passado, essa suposição enfrentou pela primeira vez um teste de pressão com intensidade real.
Na abertura de segunda-feira, o ouro realmente subiu inicialmente — o ouro de Londres atingiu um máximo intradiário de US$ 5.418, quase empatando o recorde histórico de fim de janeiro. No entanto, em seguida, com a continuação da alta dos preços do petróleo, o renascimento das expectativas de inflação e o mercado reassessando a trajetória de cortes de juros do Fed, tudo se invertiu. O ouro fechou em queda no dia, e na terça-feira caiu mais de 4%, retornando ao nível mais baixo desde 20 de fevereiro.
A prata está pior. Na segunda-feira, ultrapassou 96 dólares, e na terça-feira, a queda diária chegou perto de 8%.
A razão não é complicada. O aumento repentino dos preços do petróleo significa uma elevação das expectativas de inflação; expectativas de inflação mais altas significam uma redução do espaço para cortes de juros pelo Fed; a redução das expectativas de corte de juros significa uma valorização do dólar, e o dólar mais forte é o principal oponente direto do ouro e da prata. Somado à liquidação forçada desencadeada pela venda simultânea de ativos de risco em todo o mercado, ouro e prata tornaram-se, no "momento em que mais deveriam subir", as posições com maior liquidez e mais fáceis de serem vendidas.
Esta não é a primeira vez. Em 2022, quando a guerra Rússia-Ucrânia começou, o BTC não atuou como ativo refúgio e caiu junto com o Nasdaq; o ouro subiu inicialmente, mas depois foi pressionado por lucros — o mesmo roteiro, com maior intensidade.
A situação do BTC é ainda mais embaraçosa. No fim de semana em que a guerra começou, o mercado de cripto foi o único mercado ainda em negociação. O BTC caiu primeiro abaixo de US$ 64.000, partindo de cerca de US$ 66.000, e depois reboundiu rapidamente, praticamente preenchendo a lacuna antes da abertura dos mercados tradicionais na segunda-feira. À primeira vista, isso parece "resiliência". Mas a verdade é: os fundos institucionais ainda não entraram; o movimento foi impulsionado apenas por traders individuais e arbitragens buscando direção na volatilidade. Na terça-feira, com a queda contínua em todo o mercado, o BTC voltou a sofrer pressão, oscilando perto de US$ 68.000 — nem exibindo a alta esperada de um "ouro digital", nem a queda acentuada típica de um ativo de risco — ele simplesmente... ficou ali, oscilando.
Hormuz, chip e um feriado coreano
A multidão em Seul foi particularmente intensa por uma razão estrutural: segunda-feira era o Dia da Independência, feriado nacional na Coreia, e as exchanges estavam fechadas.
O pânico se acumulou durante o fim de semana, sem saída. Às 9h da manhã de terça-feira, todas as vendas não executadas durante os três dias de feriado caíram ao mesmo tempo. O KOSPI abriu e imediatamente acionou o alerta de circuit breaker, fechando finalmente em queda de 7,24%, com uma perda de aproximadamente 377 bilhões de wons coreanos em valor de mercado em um único dia, o que equivale a cerca de 257 bilhões de dólares americanos.
Esta é a maior queda diária desde a crise do carry trade do iene em agosto de 2024. Naquela ocasião, o KOSPI caiu 8,77% em um único dia, desencadeada pelo colapso dos dados não agrícolas dos EUA e por um aumento inesperado da taxa de juros do Banco do Japão, representando uma desvinculação sistêmica no nível da alavancagem financeira. Desta vez, o gatilho direto é a geopolítica — mas por trás há igualmente um fio tenso, apenas de material diferente.
Nos últimos um ano e meio, os investidores individuais da Coreia do Sul passaram por um FOMO épico. O KOSPI subiu de 2.400 pontos no final de 2024 para mais de 6.000 pontos em fevereiro deste ano, uma alta de quase 150% em 14 meses. Algumas corretoras ajustaram seus preços-alvo para 7.000 e até 8.000. O número de contas abertas ultrapassou 100 milhões em janeiro — um país com 50 milhões de habitantes possui 100 milhões de contas de ações. O governo sul-coreano até incluiu o "KOSPI 5000" em seu programa de governo como um objetivo político nacional.
Ao mesmo tempo, o saldo de financiamento também está aumentando simultaneamente. Antes do evento, o saldo dos empréstimos de financiamento no mercado coreano superou 32 trilhões de wons coreanos, cerca de 22,4 bilhões de dólares americanos, atingindo o nível mais alto desde 2021. O saldo dos empréstimos garantidos por ações era adicionalmente de 26 trilhões de wons coreanos, totalizando quase 37 bilhões de dólares americanos. O índice de pânico do mercado, VKOSPI, já havia subido para 54 no final de fevereiro, mais do que o dobro do nível "normal" — enquanto o mercado atingia novas altas, o fear gauge já havia entrado na faixa de medo extremo.
Essa estrutura, ao enfrentar um choque agudo, sofre uma compressão de liquidez típica de livros-texto.
A queda dos preços das ações desencadeou avisos de margem, levando as corretoras a executar liquidações forçadas, o que pressionou ainda mais os preços das ações, desencadeando mais avisos de margem — um ciclo de feedback autossustentado. Os investidores estrangeiros venderam líquidos mais de 5,17 trilhões de wons coreanos (aproximadamente 3,5 bilhões de dólares americanos) nesse dia, o maior volume líquido de vendas diárias deste ano. Já os investidores individuais fizeram o oposto: compraram no pânico, continuaram aumentando suas posições em ETFs alavancados e apostaram em uma recuperação.
Outros mercados asiáticos também enfrentaram pressão. O Nikkei 225 caiu 3% no dia, com a Toyota em queda de 5,5% e a Sony de 4,3%. O Hang Seng de Hong Kong caiu 2,1%, liderando as quedas na Ásia-Pacífico. A bolsa da Tailândia anunciou a suspensão de vendas a descoberto para a maioria dos títulos. O índice MSCI da Ásia-Pacífico como um todo caiu cerca de 2%.
Mas a vulnerabilidade estrutural mais fundamental ainda está em Seul.
Não foi apenas a bolsa que caiu. Foi o KOSPI, o mercado repetidamente apresentado como o melhor instrumento para o "super ciclo da IA". A Samsung Electronics caiu quase 10%, rompendo a importante barreira psicológica de 200.000 wons coreanos. A SK Hynix caiu 11,5%. Juntas, essas duas empresas representam cerca de 40% do valor de mercado do KOSPI e são os dois nós mais críticos da cadeia de suprimentos de chips de IA global — a Samsung é o maior fabricante mundial de DRAM e memória flash NAND, e a SK Hynix é o fornecedor central de HBM (memória de alta largura de banda), cuja memória é usada na maioria dos GPUs de IA da NVIDIA.
Essas fábricas estão todas na Coreia do Sul. A Coreia do Sul importa 2,76 milhões de barris de petróleo por dia, a maioria do Golfo Pérsico, passando pelo Estreito de Ormuz.
O Irã anunciou anteriormente o fechamento do Estreito de Ormuz, mas retirou esse comunicado. No entanto, as seguradoras já votaram unilateralmente: o seguro de guerra suspendeu a cobertura, e as empresas de transporte marítimo pararam de programar embarcações. Um bloqueio não oficial já está em funcionamento na prática.
Enquanto o mercado sofre um pânico, outra notícia surge silenciosamente: a fábrica de wafers da Samsung em Taylor, Texas, adiou novamente sua programação de produção em massa, passando de 2026 para 2027. Esta fábrica, considerada ativo central da estratégia americana de "retornar os chips", foi construída no deserto do Texas — mas o óleo de que precisa ainda vem do Golfo Pérsico.
O dólar venceu, todos perderam
Agora, vamos ao resultado mais desconfortável.
Durante todo o ciclo, a "desdolarização" foi uma das principais narrativas macroeconômicas. A participação do dólar como moeda de reserva global já caiu abaixo de 47%, os bancos centrais dos países estão acumulando ouro em ritmo recorde, o BRICS desenvolveu a plataforma mBridge para liquidação transfronteiriça e o volume de stablecoins on-chain aumentou de US$ 205 bilhões para mais de US$ 300 bilhões. Quase todos no setor estão apostando de alguma forma: a era dourada do dólar acabou, e a próxima era pertencerá ao multilateralismo, ativos tangíveis e descentralização.
Em seguida, a guerra começou e o índice do dólar subiu 1,1%, registrando a maior alta diária desde maio do ano passado.
Neste dia, houve venda generalizada: ações caíram, títulos caíram, ouro caíram, prata caíram, commodities caíram. O fluxo tinha apenas uma direção: o dólar.
Essa é a essência do aperto de liquidez. Não é porque o dólar melhorou, mas porque o dólar é o ativo com maior liquidez no sistema financeiro global. Em crises agudas, quando todos precisam sair ao mesmo tempo, o dólar é a porta mais larga. O encerramento de posições alavancadas exige dólar, a manutenção de margem exige dólar, e o primeiro passo para a fuga de ativos transfronteiriços também é o dólar. Nenhuma outra opção tem esse volume.
O Irã forneceu o mais claro exemplo dessa lógica.
O rial iraniano desvalorizou mais de 30% desde o início do ano. A Nobitex é a maior exchange de criptomoedas do Irã, processando mais de 87% das atividades de criptomoedas on-chain do país. Poucos minutos após o início dos ataques aéreos, os saques da Nobitex aumentaram 700% (dados da Elliptic). A Chainalysis rastreou o destino dos fundos: grandes quantias foram transferidas para exchanges externas que historicamente receberam entradas do Irã, onde continuaram a ser trocadas por USDT e USDC.
No local real da crise monetária, as pessoas usam redes criptográficas para fugir para o dólar.
Isso não significa que o comércio de desvalorização seja uma proposição falsa. Os problemas de dívida dos Estados Unidos, os problemas de inflação e a erosão de longo prazo do poder de compra do dólar são pressões estruturais reais. A lógica de o ouro superar o desempenho a longo prazo não foi refutada por este teste de pressão.
Mas desta vez nos disse uma coisa: o comércio de desvalorização é uma narrativa de variável lenta, que precisa da escala do tempo para se sustentar. Já os choques geopolíticos são variáveis rápidas, que têm apenas uma escala — hoje.
Dois quadros de tempo colocados no mesmo momento, com variáveis lentas cedendo espaço.
O dólar venceu. Na próxima crise, é altamente provável que o dólar ainda vença. Até que, em algum dia, ele não vença — mas esse dia, provavelmente, não será com uma abertura dramática como esta.
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