A fundação da Ethena acabou de apresentar um incentivo aos detentores de ENA: recompras automáticas financiadas por quase toda a receita líquida do protocolo. O detalhe é que o USDe, o dólar sintético da Ethena, precisa primeiro dobrar aproximadamente sua oferta circulante.
A proposta, submetida a uma votação de governança que encerra em 2 de setembro, ativaria um “interruptor de taxas” assim que o USDe atingir US$ 7,5 bilhões em circulação. Nesse ponto, 95% da receita líquida das operações da Ethena seria direcionada para compras automatizadas de ENA no mercado aberto. A oferta atual de USDe situa-se entre aproximadamente US$ 4 bilhões e US$ 4,6 bilhões, o que significa que o gatilho exige um crescimento de cerca de 85% em relação ao nível atual.
Os mercados responderam antes da tinta secar. A ENA subiu cerca de 16-23% no dia, chegando a cerca de US$ 0,17, encerrando uma rally mais ampla que viu o token subir mais de 70% na semana anterior.
O pacote completo de reestruturação
A proposta de recompra é o elemento mais chamativo, mas está inserida em um esforço maior de reestruturação divulgado pela Fundação em 27 de agosto. O pacote aborda três pontos de pressão distintos que pesaram sobre a trajetória de preço da ENA.
Primeiro, a Fundação está realizando compras OTC de ENA bloqueado de investidores semente que detêm alocações superiores a 0,25% da oferta total. Esses são investidores que já venderam suas participações após o ENA atingir seu pico em 10 de outubro de 2025. Comprar suas posições bloqueadas remove uma pressão de venda futura conhecida.
Em segundo lugar, os desbloqueios futuros de tokens de investidores estão sendo consolidados e acelerados para uma única fase em 5 de outubro de 2026. Em vez de permitir que os desbloqueios ocorram gradualmente ao longo de vários meses, a Fundação está comprimindo o impacto em um único evento. Os tokens da equipe, notavelmente, permanecem bloqueados.
Terceiro, um acordo de princípio esperado para outubro de 2026 garantiria a propriedade intelectual e os benefícios econômicos do protocolo Ethena principalmente à própria Fundação, criando separação dos detentores de ações da Ethena Labs.
A matemática por trás da mudança da taxa
A chave de taxas opera em um modelo incremental. No limiar de US$ 7,5 bilhões em USDe, a Fundação estima que aproximadamente US$ 22,5 milhões em receita anualizada estarão disponíveis para recompras, assumindo um APY de 6% sobre as posições subjacentes ao protocolo. Milestones superiores de oferta de USDe liberarão alocações de recompra progressivamente maiores.
Existe um compromisso embutido nessa estrutura. Direcionar 95% da receita líquida para recompras de ENA significa reduzir as distribuições de USDe, os pagamentos de rendimento que foram um dos principais atrativos do protocolo para detentores de stablecoins.
A oferta circulante do USDe atingiu seu pico em cerca de US$ 15 bilhões em outubro de 2025, aproximadamente três vezes mais alto do que o nível atual. A contração subsequente, com perda de mais de dois terços de sua oferta, é um lembrete de que a demanda por dólares sintéticos pode desaparecer rapidamente quando as condições de mercado mudam. Retornar a US$ 7,5 bilhões ainda representaria apenas metade desse pico anterior.
O que isso significa para os detentores de ENA e para o DeFi em geral
A natureza condicional do resgate vale a pena considerar. Ao contrário de protocolos que simplesmente anunciam resgates e os executam independentemente das condições, a Ethena está fazendo seus detentores de tokens torcerem pelo crescimento do produto subjacente. Se o USDe não crescer, o resgate nunca será ativado.
A aquisição OTC dos investidores semente aborda uma das fontes mais confiáveis de pressão de venda nos mercados de criptomoedas. Ao comprar proativamente alocações bloqueadas de investidores que já demonstraram disposição para vender — eles descarregaram posições após o pico de outubro de 2025 — a Fundação está tentando remover os vendedores mais motivados da equação antes que eles cheguem ao mercado aberto.
A consolidação dos desbloqueios restantes em um único evento de outubro de 2026 elimina meses de incerteza gradual, mas concentra a pressão de venda potencial em uma única janela.
Um risco que merece destaque: todo o mecanismo de recompra depende da receita da Ethena, que por sua vez depende do trade de base que sustenta o rendimento do USDe. Em períodos em que as taxas de financiamento se comprimem ou se tornam negativas, essa receita diminui. Um cenário em que o USDe atinja US$ 7,5 bilhões, mas as taxas de financiamento tenham colapsado, produziria recompras pequenas demais para sustentar significativamente o preço da ENA — uma possibilidade que a estimativa anualizada de US$ 22,5 milhões não captura completamente, pois assume um APY constante de 6%.
A votação de governança termina em 2 de setembro. Para um protocolo que já comandou US$ 15 bilhões em circulação de dólares sintéticos, atingir metade desse valor ainda exigiria aproximadamente 85% de crescimento dos níveis atuais de oferta.