Transações no Mercado Secundário da Anthropic Expostas: Fraude, SPVs e Riscos de IPO

Organizado e compilado por Shenchao TechFlow

Convidado: Dio Casares, fundador da Patagon

O mercado sombra por trás das ações da Anthropic

Fonte do podcast: Bankless

Horário de transmissão: 14 de maio de 2026

Neste podcast, Dio Casares, fundador da Patagon, revela os bastidores das transações de mercado secundário em torno de empresas de destaque como a Anthropic. A Patagon é uma empresa especializada em investimento em ativos digitais e intermediação de mercados secundários privados. Dio Casares afirma que apenas as transações secundárias relacionadas à Anthropic (aqui, “secundário” refere-se a um mercado secundário primarizado, ou seja, acionistas ou funcionários transferem privatamente suas ações para terceiros — explicação detalhada será fornecida posteriormente; todas as transações secundárias mencionadas sobre a Anthropic referem-se a este contexto) envolvem centenas de bilhões de dólares, com taxas por transação chegando a 10%, e cerca de 10% a 20% das ordens apresentam fraude ou falsificação de ações; até mesmo profissionais de fundos já ganharam mais dinheiro com essas transações do que com seus negócios de investimento principais.

Mais preocupante são as estruturas aninhadas de SPV (entidades de propósito específico), ações de funcionários do tipo “contrato a termo” e capital privado “tokenizado”; após o IPO da Anthropic, atrasos na distribuição nas camadas múltiplas de SPV no sistema DTCC, a decisão de cada camada de GP de manter ou não os ativos, e a possível anulação de algumas ações ao nível da empresa, desencadearão uma onda de litígios que durará anos.

Estrutura de mercado e oportunidades de arbitragem

• Você não pode simplesmente ir até a Anthropic e dizer: “Quero comprar 1 milhão de dólares em ações nesta rodada”; é um mercado construído por conexões internas.
• Alguém com cotas vende cotas, alguém com recursos de compradores vende recursos de compradores, e poucas pessoas fazem ambos os lados — essa é a estrutura deste mercado.
• As pessoas dentro dos fundos estão ganhando mais dinheiro com esse tipo de negociação secundária do que com seu principal negócio de investimento, por isso muitos estão se transferindo para este mercado.

Market size and fees

• Nos últimos anos, o valor arrecadado no mercado privado superou o valor arrecadado em IPOs, com transações de mercado secundário registradas somadas a rodadas de financiamento superando US$ 200 bilhões.
• Vemos que muitos dos termos da Anthropic incluem uma taxa única de 10% mais uma participação contínua; se 10 bilhões de dólares entrarem por esse canal em uma rodada, apenas as taxas representam um montante de 1 bilhão de dólares.

Segundários reconhecidos e não reconhecidos pela empresa

• A Anthropic é globalmente compatível com negociação direta, a empresa reconhece, registra os acionistas e, em seguida, realiza a distribuição conjunta por meio de fundos parceiros.
• As empresas mais odeiam plataformas como Hive e Forge, que, ao verem uma grande parcela, enviam e-mails em massa para centenas de milhares de usuários que não fizeram KYC, dizendo: “Tenho parcelas com desconto”, o que interfere diretamente no financiamento atual da Anthropic.
• A OpenAI e a Anthropic recentemente fizeram ofertas aos funcionários para vender até US$ 30 milhões diretamente sob esta avaliação. Na verdade, isso é a empresa “interceptando” vendedores que originalmente iriam para o mercado secundário cinza.

Fraude e inadimplência

• Das transações que analisamos, cerca de 10% a 20% são fraudes; os certificados de ações podem ser falsificados, trata-se de um golpe direto.
• Mais comum do que golpes puros é alguém afirmar ter uma cota, mas na verdade não ter, cobrando o dinheiro primeiro e depois tentando encontrar o produto, muitas vezes sem sucesso.
• Sob o sistema jurídico dos Estados Unidos, você tem a presunção de inocência, então o problema é que, se uma posição subir de 1 milhão para 50 milhões de dólares, e ele precisar gastar 10 milhões para processar e recuperá-la, ele pode simplesmente recusar-se a pagar, pois ainda assim lucrará líquido 40 milhões de dólares.

Inferno de liquidação após SPV aninhado e IPO

• Por que existem SPV de segunda e terceira camadas? Porque é difícil que compradores e vendedores se alinhem perfeitamente. Um vendedor de 8 milhões de dólares pode estar sendo atendido por três compradores combinados.
• Anthropic citou diretamente o Sidecar, afirmando que a due diligence do Sidecar foi insuficiente, aprovar basicamente um documento apenas porque “parecia ok”.
• O verdadeiro caos após o IPO é que o primeiro SPV leva alguns dias a duas semanas para receber as ações, depois pergunta aos LPs se querem dinheiro ou ações, e transmite para o segundo e terceiro níveis... Se qualquer GP em qualquer nível decidir manter e bloquear a posição sem distribuir, todo o fluxo a jusante é bloqueado.
• After the IPO, companies generally do not go back to reclaim problematic shares, and they no longer conduct private placement rounds, eliminating the incentive to maintain market order.

Sugestões para compradores de pequeno porte

• Se você for um pequeno comprador, colocar entre 100 mil e 1 milhão de dólares em alguma versão “tokenizada da Anthropic” ou algo semelhante, na maioria das vezes você não conseguirá ver o que há por baixo; o máximo que verá é o veículo para onde o dinheiro foi, que geralmente é a segunda ou terceira camada.
• Eu confio na intuição; se você tiver uma sensação muito ruim sobre esta posição, saia.

Moderador: Há muitas dúvidas sobre o mercado secundário da Anthropic e, mais amplamente, sobre o mercado privado. Antes de começarmos, você poderia se apresentar e explicar por que tem uma perspectiva única sobre o mercado secundário da Anthropic?

Dio Casares: A Patagon tem duas linhas de negócios principais: investimento próprio e serviços para clientes. Nós já realizamos transações secundárias por conta própria e também oferecemos transações secundárias como um serviço para clientes, ajudando-os a encontrar canais de participação.

Moderador: Ou seja, como um serviço ao cliente, vocês vão ao mercado buscar cotas secundárias populares, embalam-nas e as vendem aos clientes.

Dio Casares: Exatamente.

Apresentador: Isso coloca vocês na primeira fila para observar este mercado. Atualmente, os pools de capital mais quentes são os mercados secundários, especialmente Anthropic, SpaceX e OpenAI. Você pode explicar ao público o que está acontecendo aqui? A maioria das pessoas não tem nenhuma noção sobre isso.

Dio Casares: Em sentido amplo, os secundários se dividem em duas categorias. A primeira é o secundário nivelado. O próprio nome é um pouco contraditório, pois significa que, em vez de um fundo investir diretamente, alguém no mercado cria um SPV (veículo de propósito específico), e sobre esse SPV é montado outro SPV, e então o dinheiro é investido. Na verdade, isso representa novo capital para a empresa, que realmente recebe financiamento.

A venda de ações pelos funcionários também se enquadra nesta categoria, pois é aprovada pela empresa. A empresa obteve valor ao emitir ações aos funcionários e agora permite que eles convertam essas ações em dinheiro.

A segunda categoria é verdadeiramente secundária. Você está comprando cotas de alguém que já comprou ações diretamente da empresa. Essa categoria sempre foi problemática historicamente. Na visão tradicional, os VC esperavam sair com um IPO ou aquisição, mas agora os rounds de financiamento têm tamanhos de centenas de bilhões, muito maiores que os 10 bilhões típicos dos IPOs anteriores, alterando completamente o cronograma de liquidez. Quando a FTX falhou, um grande bloco de ações da Anthropic foi forçado à venda — impulsionado pelo processo de falência.

Portanto, o mercado secundário precisa ser estabelecido, mas também é visto com grande desconfiança pela administração, pois acreditam que isso pode competir com a venda de ações utilizada para arrecadar fundos.

Moderador: Portanto, além do próprio apelo da Anthropic, há dois fatores estruturais que contribuíram para esse fenômeno: primeiro, o tamanho do mercado já é imenso, com volumes de capital ainda maiores; segundo, essas empresas permanecem privadas por mais tempo, permitindo que o mercado secundário amadureça e que mais participantes entrem.

Dio Casares: Sim, concordo.

Moderador: Podemos primeiro falar sobre a situação normal? A Anthropic conhece a existência do mercado secundário, onde alguns são mercados secundários aprovados pela empresa. Como é concluída uma transação secundária aprovada pela Anthropic?

Dio Casares: Talvez seja mais preciso dizer mercado SPV. Existem algumas pessoas no mercado que simplesmente querem comprar Anthropic, não estão em fundos e não têm lealdade especial à empresa — estão apenas interessadas em lucrar. A Anthropic, no geral, apoia transações diretas: a empresa reconhece, inclui no manual de acionistas e então realiza a distribuição conjunta por meio de fundos parceiros, que ganham dinheiro ajudando a empresa a levantar capital.

Anthropic está atualmente realizando esta rodada de financiamento com vários grandes fundos de private equity (PE). Essas instituições não são barulhentas, mas estão realmente distribuindo cotas para muitas pessoas. Elas não estão na lista de "instituições não autorizadas" divulgada pela Anthropic, portanto é praticamente certo que são reconhecidas pela empresa.

Outro tipo é o que a gestão detesta profundamente. Essas empresas frequentemente enviam cartas de advogado diretamente para elas. Plataformas como Hive e Forge, por exemplo. Seu modelo consiste em observar uma grande parcela e enviar e-mails em massa para centenas de milhares de usuários na plataforma que ainda não completaram o KYC, dizendo: “Tenho parcelas com desconto”. Isso interfere diretamente no atual ciclo de captação da Anthropic. Elas operam um negócio de “oportunidades”: tentam encontrar parcelas mais baratas do que o preço atual do mercado secundário ou a avaliação deste ciclo.

Como resultado, famílias ricas e grandes clientes da Anthropic passaram a dizer: “Hive e Forge me disseram que consigo 20% de desconto, então por que investir diretamente nesta rodada?”. Isso tornou a captação da Anthropic mais difícil. Pior ainda, do ponto de vista psicológico, quando há uma diferença clara entre preço de venda baixo e preço de compra alto, isso geralmente indica um mercado inativo — um sinal negativo que a empresa precisa eliminar.

A OpenAI e a Anthropic recentemente fizeram ofertas aos funcionários, permitindo que eles vendessem diretamente até US$ 30 milhões na avaliação atual deste ciclo. Isso é, na verdade, a empresa “interceptando” os vendedores que originalmente iriam recorrer ao mercado secundário cinza; muitos que pretendiam vender já o fizeram na oferta e, portanto, não assinarão mais contratos privados do tipo “eu comprarei suas ações daqui a um ano”.

Moderador: Então, as transações reconhecidas pela Anthropic são de dois tipos: uma não competitiva, em que a própria empresa está arrecadando fundos, e o dinheiro vai para a empresa; e outra que melhora a estrutura de mercado futura, permitindo que funcionários ou pessoas no ecossistema que desejam vender realizem vendas antes do IPO, liberando a pressão de venda. Trata-se de uma transação benéfica e de soma positiva, alinhada aos interesses da Anthropic. Já a má categoria envolve uma série de intermediários que “sugam” recursos, deixando a empresa sem benefícios e com uma aparência ruim.

Dio Casares: Sim. Nos Estados Unidos, existe uma regra para títulos não listados: um período de detenção de seis meses. Portanto, alguns dos chamados “equity tokenizados” que você vê podem, teoricamente, violar essa lei se alguém realizar compras e vendas contínuas e repetidas. Talvez eles tenham alguma forma de contornamento nos bastidores, mas historicamente, os reguladores americanos tendem a considerar que, sempre que um ativo estiver relacionado aos Estados Unidos, eles têm jurisdição sobre ele. Outra coisa que a Anthropic não deseja é ser acusada pelos reguladores de “saber e não agir”.

Moderador: Ou seja, legalmente, a Anthropic não tem margem para fingir que não viu; assim que tomar conhecimento desses mercados, eles precisam agir.

Dio Casares: Sim.

Apresentador: Quão grande é realmente este mercado? Só o relacionado à Anthropic já chega a centenas de bilhões de dólares? Qual é a proporção desse mercado que é um mercado sombrio não saudável e qual é a proporção do mercado total?

Dio Casares: Isso basicamente abrange tudo o que há no lado do private placement. Os private placements também têm muitas formas: alguns escritórios familiares se unem para investir, enquanto outros recrutam por meio de corretores ou instituições como a nossa, com taxas diferentes. Além disso, os corretores são hierarquizados: o corretor de primeira linha conhece um monte de compradores e também outro corretor, e só esse último realmente possui participação. Portanto, a estrutura do mercado é muito complexa e o volume de dinheiro é enorme.

Um dado interessante é que o financiamento privado já supera o valor arrecadado em IPOs há vários anos, e o volume total de transações registradas no mercado secundário, somado às rodadas de financiamento, ultrapassa 200 bilhões de dólares. Considerando que as taxas não são de alguns pontos básicos, mas sim, como vimos no caso da Anthropic, uma taxa única de 10% mais uma participação contínua, se 10 bilhões de dólares nesta rodada entrarem por esse canal, apenas as taxas já representam um montante de 1 bilhão de dólares.

Apresentador: Recentemente, vi dois posts nas redes sociais que refletem o frenesi do mercado. Um é de um rapaz de São Francisco que escreveu no seu perfil do Hinge: “Conheço pessoas da Anthropic, encontros sem comissões”, usando cotas da Anthropic para atrair parceiros. O outro é de uma mulher que postou no Twitter: “Só de intermediar uma transação secundária da Anthropic, ganhei mais do que o total que ganhei trabalhando durante toda a minha vida aos 20 anos — isso é absurdo.” Essa é a situação em que a elite social de São Francisco está envolvida em negociações em torno das cotas da Anthropic. Como isso aconteceu?

Dio Casares: Eu já conversei com a pessoa que postou no Twitter. Do ponto de vista do comprador, você quer comprar da Anthropic, mas os estatutos sociais e os acordos não são divulgados e são difíceis de obter. Você não pode simplesmente ir até a Anthropic e dizer: “Quero comprar US$ 1 milhão em ações nesta rodada, obrigado.” É um mercado construído com base em conexões internas: algumas pessoas vendem suas cotas, outras vendem acesso a compradores, e poucas fazem ambos. É essa a estrutura do mercado.

As pessoas dentro dos fundos estão ganhando mais dinheiro com esse tipo de negociação secundária do que com seu principal negócio de investimento, por isso muitos estão se transferindo para este mercado.

Apresentador: Ou seja, todos viram a participação da Anthropic como uma mina de ouro, e um monte de gente começou a vender picaretas e pás.

Dio Casares: Sim, e agora a concorrência é muito maior, o que é bom. Há alguns meses, não havia concorrência real; a maioria das pessoas atuava como intermediárias, sem se conectar diretamente aos vendedores. Hoje, cada vez mais pessoas conseguem encontrar tanto compradores quanto vendedores simultaneamente e gerenciar todo o processo de forma mais profissional. Mas, ao mesmo tempo, as taxas que podem cobrar também caíram.

Mais uma coisa que muitas pessoas não percebem é o risco: em alguns casos, você não consegue obter as cotas dos investidores e acaba tendo que comprar contratos futuros de funcionários. Isso já aconteceu recentemente: uma instituição conhecida vendeu um contrato futuro de funcionários da xAI, e esse funcionário foi posteriormente nomeado no processo da xAI contra a OpenAI, acusado de espionagem corporativa, com todas as suas ações sendo retomadas pela empresa. O resultado foi: o dinheiro foi pago, as taxas foram cobradas, mas tudo virou um caos — todos os corretores compradores ficaram na mão. A atitude da instituição foi: “Se você pagou a taxa, é seu problema, não nosso; nós só podemos reembolsar o capital original”. Acho que esse tipo de “SPV falso” vai se tornar cada vez mais comum, e no futuro isso se transformará em um jogo de reputação — quem conseguir criar veículos de investimento que não estoure será o vencedor.

Apresentador: Vamos discutir por que um veículo de investimento pode falhar? Entendo que há uma estrutura em camadas de SPVs, segunda, terceira, quarta camada, com taxas sendo cobradas em cada nível; quanto mais abaixo, maior a incerteza sobre a existência real das ações correspondentes.

Dio Casares: Os SPVs de segunda e terceira camadas existem porque "as vontades de compra e venda não coincidem". Um vendedor de 8 milhões de dólares raramente encontra um comprador exatamente de 8 milhões; pode ser que três compradores se unam. A maioria das pessoas neste espaço não são corretores licenciados e não podem cobrar taxas intermediárias. Mas, se você criar um fundo, basta cobrar uma taxa de gestão inicial pela gestão do fundo — as taxas são cobradas no nível do SPV.

Moderador: A Anthropic gosta desses fundos ou se opõe explicitamente?

Dio Casares: É melhor do que não ter nada, pois pelo menos você tem uma declaração fiscal, se for bem gerenciada. A Anthropic também publicamente reconheceu quais provedores de serviços administrativos de fundos. Eles mencionaram especificamente o Sidecar, o que é interessante, pois os outros são corretores de fundos ou SPVs, enquanto o Sidecar é apenas um provedor de serviços administrativos de fundos. Eles mencionaram o Sidecar porque a Anthropic considera que a due diligence do Sidecar foi insuficiente — basicamente, eles viram um documento e acharam “parece ok”, então aprovaram.

Voltando ao risco que você mencionou, o primeiro é que as ações não são reais; os certificados de ações podem ser falsificados, o que é fraude direta. Já vimos pelo menos dez casos assim — após verificar os registros de transferência de ações, confirmamos que eram falsos, mas há pouco que você possa fazer, apenas denunciar ou relatar. Às vezes, você nem consegue saber se ele mesmo criou a falsificação ou se está revendendo produtos falsificados. Há realmente muitas fraudes no mercado, mas não acho que sejam tão comuns quanto se diz; cerca de 10% a 20% das transações são fraudulentas. O que é mais comum não é fraude, mas pessoas que afirmam ter cotas que na verdade não possuem, cobram o dinheiro e depois tentam investir na empresa — frequentemente falhando nisso.

Moderador: Existe “fraude não intencional”, quando alguém faz o possível, mas, devido à natureza do mercado, não consegue entregar os ativos prometidos? Existe essa zona cinza?

Dio Casares: Isso é chamado de "negligência grave". Não há tantas zonas cinzentas. Recursos como Pitchbook, o manual de acionistas e outros materiais para due diligence devem ser usados diretamente ao se conectar com o vendedor. Se você não fizer due diligence sobre seu comprador ou cliente, isso é negligência e não deveria acontecer. Se você comprou de um vendedor conhecido que tem acesso ao manual de acionistas, revisou os documentos e ainda assim ele fez algo desonroso, é outra história, mas o mercado também tem reputação — pessoas confiáveis são conhecidas no setor.

Apresentador: Após o IPO da Anthropic, como esse conjunto de mercados especulativos se “colapsará” — não um colapso ruim, mas sim um encerramento, distribuição de cotas e transferência de caixa.

Dio Casares: Há duas coisas principais a observar: primeiro, as contas de corretores e os procedimentos de AML (combate à lavagem de dinheiro) no nível da DTCC (Sistema Americano de Custódia e Liquidação Centralizada de Valores Mobiliários); segundo, os termos de distribuição de cada fundo. Alguns fundos têm total autonomia sobre quando realizar a distribuição, enquanto outros estipulam que, assim que ocorrer o IPO e as ações se tornarem negociáveis, a distribuição deve ser feita imediatamente em espécie ou em dinheiro.

Imagine um SPV de três camadas: a primeira camada recebe primeiro as ações e depois pergunta aos LPs abaixo se querem ações físicas ou dinheiro; na segunda camada, todos os LPs dizem que querem ações, então isso é transmitido para cima; isso depende da DTCC, normalmente alguns dias, mas se houver problemas com o banco, pode levar duas semanas — é esse o atraso de duas semanas. Em seguida, a segunda camada pergunta aos seus próprios LPs se querem dinheiro ou ações, transmitindo para a terceira camada, mais outros três dias a duas semanas.

Em qualquer camada intermediária, se as regras de distribuição permitirem que o GP decida livremente, por exemplo, se a ação da Anthropic disparar após a abertura, o GP da primeira camada diz: “Tenho uma participação de longo prazo, quero que ela suba mais um pouco”; ou, inversamente, se cair fortemente na abertura, ele não quer entregar imediatamente e prefere esperar mais alguns meses. Sempre que isso ocorrer, todos os participantes a jusante ficarão sem receber as ações. Além disso, algumas pessoas podem fazer hedge de suas posições compradas no mercado aberto, o que tecnicamente se encontra em uma zona cinzenta: você pode ter esperado receber em seis meses, mas acaba tendo que esperar mais um mês — e isso pode gerar muitas ações judiciais.

Apresentador: Parece que a Anthropic não se importa muito, pois, para eles, as ações já foram emitidas e o SPV superior cuida disso.

Dio Casares: Sim. Após a listagem, a empresa não precisa mais de um agente de transferência privado, usando-o apenas na primeira emissão de ações; após isso, tudo passa pelo DTCC, e eles basicamente não interferem mais. No entanto, muitos corretores e bancos podem olhar para essas transações e dizer: “A Anthropic afirma que isso é inválido; precisamos verificar primeiro se podemos ajudá-lo a vender.” Isso pode ser muito complicado.

Mas do ponto de vista da teoria dos jogos, após o IPO, a empresa basicamente não tentará mais recuperar as cotas problemáticas; ela não realizará mais rodadas de investimento privado, e o incentivo estratégico original para manter a ordem do mercado desaparece.

Moderador: Quão grande isso pode se tornar? Quantas ações judiciais? Quantos dólares estão envolvidos? Quanto tempo levará para limpar?

Dio Casares: Os processos judiciais levarão anos; certamente alguns casos se arrastarão por vários anos. O valor total exato não consigo dizer, e acho que ninguém consegue dizer. Mas este será o “momento de despertar” deste mercado.

Há alguns dias, conversei com alguém de um pequeno escritório familiar europeu, e foi bastante desagradável. Acredito que eles investiram na transação mencionada anteriormente que deu errado, e o dinheiro acabou sendo devolvido. Mas acredito que aquele GP não informou os LPs, e ficou com o dinheiro devolvido para tentar continuar operando, apostando na valorização da Anthropic. Esse tipo de coisa é comum: usar o dinheiro devolvido como capital para tentar obter valorização, a menos que consiga um retorno de 500%, não conseguirá cobrir o déficit. Não sou muito otimista quanto à possibilidade dele conseguir isso. Essa conta será suportada pelo próprio fundo.

Apresentador: O que você está preocupado é que algumas pessoas têm a intenção subjetiva de fazer o bem, mas acabam estragando tudo, como comprar ações falsas, por exemplo. Mas por que ainda há dinheiro dos clientes após o fracasso?

Dio Casares: Sim, ou houve uma falha. Meu instinto é que a estrutura de taxas da grande parcela era muito pesada, o GP levou o dinheiro e, no final, não sobrou nada para devolver aos LPs; ou, por alguma razão, ele acreditou que não conseguiria devolver. Mas a indústria financeira não funciona assim: após um incidente, alguém precisa dizer: “Sinto muito muito que isso não tenha funcionado; estou devolvendo seu dinheiro.”

Apresentador: Então, o caminho errado é assim: você arrecada dinheiro de familiares e amigos, cria um SPV com dinheiro nele; você recebe uma promessa verbal de outra pessoa para entregar ações. Nesse momento, você tem duas opções: não fazer nada, deixar o dinheiro intacto no SPV esperando pelas ações; ou contar os ovos antes de eles nascerem: “Acabei de ganhar uma fortuna, vou comprar uma casa, um Porsche”, e no dia da entrega descobre que não recebeu as ações, mas o dinheiro já foi gasto e não há nada para devolver.

Dio Casares: Exatamente.

Apresentador: Vamos dar um zoom out. O mercado privado é imenso, as empresas adiam seus IPOs e os fundos são trocados em particular, transformando-se gradualmente em um mercado interno próprio — exatamente o oposto do mercado público — mas justamente as empresas mais legais agora permanecem por mais tempo nesse mercado. Como esse mercado evoluirá no futuro?

Dio Casares: Dizer que é "totalmente não regulamentado" não é justo; na verdade, existem muitas regulamentações, mas elas são realmente "selvagens" e não são rigorosamente aplicadas, exceto em casos de fraude evidente — basicamente, eles não conseguem acompanhar. O órgão regulador financeiro dos EUA deveria prender alguém por não fazer o registro correto ou por captar recursos ilegais? A maioria das pessoas diria que é claro que deve prender por captação ilegal. Às vezes, são as mesmas pessoas envolvidas em ambas as atividades.

Os mercados sempre repetem padrões semelhantes. Isso lembra aquele período na cripto com baixa circulação e alta FDV, onde a oferta restrita gerou um cenário louco e facilitou o financiamento das empresas. Nesta rodada, há realmente tecnologia real por trás — eu mesmo uso o Claude, e suas receitas já são muito consideráveis.

É interessante que as grandes instituições existentes, como bancos, que possuem ou colaboram com departamentos secundários, são muito cautelosas e não conseguem acompanhar o ritmo deste mercado. Por isso, você vê uma onda de novas empresas entrando para preencher essa lacuna. Ao mesmo tempo, grandes fundos também criam SPVs, mas com estruturas diferentes e voltadas apenas aos seus próprios LPs. Essa tendência é a movimentação de capital de “investir em fundos geridos coletivamente” para “capital gerido diretamente”. Acredito que isso continuará por algum tempo até o fim deste ciclo. Haverá um grupo de pessoas que comprarão veículos equivalentes a “tokens bloqueados” e sofrerão grandes perdas, acabando dizendo: “Tudo bem, vou simplesmente devolver meu dinheiro para os fundos de VC”. Esse capital quente irá para outros lugares, mas o mercado secundário nos EUA se tornará mais profissional.

Apresentador: Voltemos ao que você está fazendo na Patagon. A partir da sua experiência e compreensão do mercado secundário, apresente a estratégia e os princípios da Patagon.

Dio Casares: Inicialmente, só fazíamos trading próprio. Depois, um amigo me pagou uma taxa, e eu perguntei por quê. Ele me disse que outro corretor cobrava dele duas a três vezes mais, e o que ele me pagou era equivalente à economia que fez. Isso me fez perceber que, tendo crescido na Baía de São Francisco e conhecendo muitas pessoas, eu sabia a quem ligar e como fazer verificações de antecedentes, enquanto muitos dos meus amigos tinham origens internacionais e não tinham tantas conexões em São Francisco. Comecei a fazer isso em regime de meio período e, aos poucos, percebi que isso poderia se tornar um negócio, especialmente em termos de marca e processos.

Veja plataformas como Forge e Hive: elas não verificam se as ações são reais, não auditam compradores e não coletam informações de KYC (aqui estamos falando apenas do negócio de marketplace; suas próprias oportunidades de investimento direto são outra questão), mas ainda assim cobram 3,5%. Elas apenas lhe fornecem uma introdução e um livro de ordens falso, você ainda precisa negociar por e-mail, e elas cobram 3,5% sobre essa transação. Achamos isso absurdo.

Nós mesmos encontramos as oportunidades, definimos os veículos de investimento e realizamos a due diligence; garantimos que as ações sejam legítimas e que a estrutura esteja em conformidade. Os clientes podem investir diretamente nessas oportunidades na plataforma, sem precisar primeiro negociar preços, solicitar documentos dos veículos de investimento, assinar contratos ou trocar e-mails para confirmar transferências. Tudo é feito em um único lugar, e ainda podemos permitir que os clientes usem suas posições para financiamento por crédito. O valor que queremos oferecer aos clientes vai muito além de “apenas deixá-lo investir nisso e depois abandoná-lo”.

Fizemos alguns pedidos complexos, como uma empresa de criptomoedas com contratos a prazo para todos os funcionários. Durante o processo de due diligence, realizamos uma investigação de antecedentes individual para cada funcionário, verificando se tinham problemas de jogo ou se alguém conhecido tinha dado avaliações negativas sobre eles. Encontramos um caso problemático e não nos associamos a essa pessoa; todos os demais estavam em ordem, e a transação foi concluída com sucesso.

Apresentador: Isso, por sua vez, também ajuda a construir sua credibilidade; quando você quiser adquirir participações da Anthropic ou de outras empresas, poderá dizer: “Nossa base de clientes é selecionada com base na qualidade.”

Dio Casares: Exatamente. Podemos dizer aos clientes: "Nós lidamos com ordens difíceis". Naquela transação, não havia outros canais no mercado para obter cotas autorizadas; nós conseguimos que o cliente entrasse em uma ordem que outros não conseguiam acessar. O cliente fica grato a você e, da próxima vez que algo assim acontecer, naturalmente virá até você.

Moderador: Se houver ouvintes que já compraram ações secundárias da Anthropic ou de outras empresas, mas não têm conhecimento sobre a autenticidade por trás delas, qual é a sua sugestão ou ação recomendada?

Dio Casares: É difícil generalizar, pois as estruturas de mercado são muito diferentes. Alguns agora detêm contratos perp, o que, embora eu pessoalmente não recomende, é irônico, já que o perp é um derivativo e cai em uma subcategoria jurídica totalmente diferente, tornando o risco menos óbvio. As taxas de financiamento podem ser agressivas, mas esse é o preço que você paga para alinhar o contrato ao preço de abertura do IPO.

Se você for um pequeno comprador, colocar entre 100 mil e 1 milhão de dólares em alguma “versão tokenizada da Anthropic” ou outro veículo semelhante, na maioria das vezes você não conseguirá ver completamente o que há por baixo. Você só verá o veículo para onde o dinheiro foi, que geralmente é a segunda ou terceira camada. Recomendo não adicionar mais posições; se sua intuição sobre essa posição for extremamente ruim — e normalmente confio na intuição — então saia.

Moderador: Você mencionou contratos perpétuos tokenizados; eles representam uma reivindicação real sobre a ação subjacente, ou são apenas previsões ou mapeamentos subjetivos?

Dio Casares: Muitas instituições estão fazendo isso agora, embora cada uma tenha mecanismos diferentes, a ideia é que, assim que esses ativos forem lançados, as taxas de financiamento dos contratos perpétuos pré-IPO ficarão extremamente voláteis. Os contratos perpétuos pré-IPO são diferentes dos contratos perpétuos normais, pois os market makers já têm negociações subjacentes como cobertura; a forma de cobertura difere da estrutura do mercado de ações dos EUA, mas, no final, eles convergirão para uma ação real, permitindo arbitragem. Portanto, à medida que o IPO se aproxima, os preços e as taxas de financiamento dos contratos perpétuos tenderão a se alinhar aos níveis “normais do mercado”.

Moderador: Há algum outro assunto que eu não perguntei?

Dio Casares: Acho que cobrimos bastante assunto.