O rumo dos mercados de capital está se tornando cada vez mais difícil de prever.
A SK Hynix acabou de divulgar o seu relatório trimestral mais lucrativo de todos os tempos: receita de 7,932 trilhões de wons sul-coreanos, um aumento de 257% em relação ao ano anterior; lucro operacional de 6,054 trilhões de wons sul-coreanos, um aumento de 557% em relação ao ano anterior, com margem operacional de 76%. Em termos equivalentes, a empresa lucra 0,76 dólar para cada dólar ganho. No entanto, no mesmo dia, a ação da SK Hynix caiu mais de 9%.
Nas últimas quatro semanas, cerca de 2 trilhões de dólares em valor de mercado desapareceram dos mercados globais. O setor de semicondutores de IA foi o mais atingido: a SK Hynix caiu 47%, registrando o pior mês desde a crise financeira de 2008; a SanDisk caiu pela metade, com queda superior a 50%; a Micron caiu 33%; a Nvidia e a ASML também foram arrastadas para baixo. O índice Philadelphia Semiconductor sofreu retracement de mais de 20% desde seu pico histórico em 22 de junho e registrou queda mensal superior a 22% desde julho, sendo a sexta pior da história.
Ao mesmo tempo, a Apple retomou o valor de mercado de 5 trilhões de dólares, e a Microsoft recuperou-se silenciosamente... as ações de tecnologia "velhas" tornaram-se porto seguro.
Se você não estiver nesse setor, provavelmente achará que a história da IA morreu em algum momento de julho, e os céticos da IA dirão: “Veja, tínhamos razão.”
Mas a realidade é exatamente o oposto. Compreender essa aparente contradição no mercado determinará a espessura da sua carteira nos próximos meses.
Fundamentos macroeconômicos: O Fed mantém os juros inalterados + "vergonha doméstica" exposta
Em horário da costa oeste dos EUA, às 14:00 de 29 de julho, o Fed divulgou os resultados da reunião de política monetária de julho.
O FOMC decidiu manter as taxas de juros inalteradas em 3,50%-3,75% por 9 votos a favor e 3 contra. É o quinto ajuste consecutivo sem alterações, mas também o maior número de votos contrários desde setembro de 2016.
Os três funcionários que votaram contra — Beth Hammack, presidente do Federal Reserve de Cleveland, Neel Kashkari, presidente do Federal Reserve de Minneapolis, e Lorie Logan, presidente do Federal Reserve de Dallas — todos defendem um aumento de 25 pontos básicos. É digno de nota que Kashkari, anteriormente considerado um membro pomba, surpreendeu o mercado ao adotar uma postura mais dura nesta ocasião. O presidente da Reserva Federal, Kevin Warsh, declarou francamente na coletiva de imprensa após a reunião: “Solicitei um bom debate familiar, e realmente obtive.”
Antes da reunião, a ferramenta CME FedWatch mostrou que os traders apostavam em uma probabilidade de 70,6% de manter as taxas inalteradas e 29,4% de um aumento de 25 pontos básicos. O Citibank afirmou diretamente que este é “o momento de maior divergência desde setembro de 2024”.
Taxas de juros mais altas e por mais tempo — esse é o verdadeiro sinal enviado pelo Fed.
Isso é fatal para ações de crescimento com alta avaliação e ciclos longos. No modelo DCF, quando a taxa de desconto aumenta, o valor presente dos fluxos de caixa distantes cai. As ações de chip com múltiplos de P/L futuros de 50 a 100 vezes parecem particularmente vulneráveis nesse ambiente de juros.
Colapso dos chips de armazenamento: três medos
Primeiro nível: Modelos de código aberto da China abalaram a "fé na capacidade de processamento".
Em 16 de julho, a Moonshot AI lançou o modelo de linguagem de código aberto Kimi K3 antes da Conferência Mundial de Inteligência Artificial 2026. O tamanho total dos parâmetros atingiu 2,8 trilhões, tornando-se o primeiro modelo de nível 3 trilhões do mundo a ser aberto. O modelo utiliza arquitetura de especialistas mistos (MoE), possui capacidade nativa de compreensão visual e suporta janela de contexto de até 1 milhão de tokens. Testes de referência mostram que seu desempenho é comparável aos sistemas mais poderosos da Anthropic e da OpenAI, e já alcançou o primeiro lugar global em avaliações como programação front-end.
O medo central de Wall Street é: os modelos eficientes tornarão as GPU menos valiosas? Nos últimos três anos, o mercado acreditava firmemente que “modelos mais fortes → mais parâmetros → mais GPU → Nvidia mais valiosa”. O K3 criou uma rachadura nessa cadeia lógica — se modelos abertos puderem alcançar o nível dos melhores modelos fechados com um décimo do custo, ainda serão necessárias tantas H100 nos data centers?
Segunda camada: CXMT listado, o fantasma da guerra de preços do HBM.
Em 27 de julho, o fabricante chinês de DRAM, CXMT, listou-se no Sci-Tech Board. O preço de emissão foi de 8,66 yuan, e ao abrir, subiu 471,59% para 49,5 yuan. No primeiro dia de negociação, sua capitalização de mercado ultrapassou 3,3 trilhões de yuans, superando o Banco Industrial e Comercial da China e Kweichow Moutai, tornando-se a empresa mais valiosa da China. Este IPO arrecadou 57,9 bilhões de yuans, sendo o maior IPO na China nos últimos 15 anos.
O que o mercado realmente teme não é a participação atual da CXMT, mas o futuro. Se a China conseguir produzir em escala HBM (o componente mais caro das GPU) e depois fazer dumping a preços baixos, por quanto tempo a margem bruta de 70% ou mais da Samsung, SK Hynix e Micron poderá ser mantida?
Terceiro nível: Litografia DUV nacional, a "história chinesa" da ASML está prestes a desmoronar.
Em 27 de julho, a mídia estrangeira The Information informou que uma empresa com fundo estatal chinês começou a produzir em massa equipamentos de litografia DUV imersos. Após a notícia, as ações da ASML caíram 7% a 8% no mesmo dia. A queda acumulada em julho já superou 18%. Como consequência, a Applied Materials caiu 6,7% e a Lam Research caiu 7,9%.
A receita do mercado chinês representa cerca de 20% da receita total da ASML. Uma vez que a substituição nacional se concretize, esse "20%" poderá se tornar "0%". Esse é o verdadeiro medo de Wall Street.
But are these fears reasonable?
Muitos analistas do setor acreditam que a ameaça é real, mas o impacto de curto prazo foi superestimado.
Sobre a CXMT: Embora seu valor de mercado no primeiro dia de negociação tenha sido impressionante, o mercado global de DRAM ainda é dominado em cerca de 90% pelas três empresas: Samsung (cerca de 39%), SK Hynix (cerca de 29%) e Micron (cerca de 22%). A CXMT possui quase nenhuma participação no mercado de HBM e levará pelo menos alguns anos para gerar um impacto de preço real nesse segmento.
Sobre o DUV nacional: este ano, planeja-se entregar 5 unidades, e cerca de 20 unidades no próximo ano, em comparação com centenas de unidades entregues anualmente pela ASML. A ASML ainda mantém o monopólio exclusivo do EUV — uma tecnologia irreplaceável para a fabricação de chips avançados abaixo de 3nm.
Sobre modelos de código aberto: modelos mais baratos realmente reduzem os custos de treinamento, mas os custos de inferência serão o grande foco no futuro. A IA agente está em explosão. Mais importante ainda — após o lançamento do Kimi K3, ele atraiu imediatamente uma grande quantidade de usuários e, em poucos dias, esgotou seu cluster de capacidade de processamento. Modelos mais baratos exigem mais chips para operar, e não menos. A BlackRock também acredita que a recente venda foi “excessiva”.
Enquanto as ações de chips sofrem fortes perdas, a capitalização de mercado da Apple ultrapassou US$ 5 trilhões, subindo cerca de 15% desde julho; o Meta subiu cerca de 14,7%.
Why?
Porque a Apple não participou da corrida armamentista de data centers. Analistas do Citigroup apontam que a Apple foi recompensada pelo mercado por sua “decisão de não participar da corrida armamentista de data centers”. Diante do momento em que os investidores começam a questionar o retorno do Capex em IA, não gastar dinheiro tornou-se uma vantagem competitiva.
A equipe de Scott Chronert do Citigroup afirmou diretamente: “O conceito dos sete gigantes está obsoleto.” A correlação de preços de ações dentro dos sete gigantes já se rompeu — Microsoft e Meta enfrentam questionamentos por causa de grandes gastos de capital, enquanto a Apple subiu por sua contenção.
O analista de estratégia de investimento da Baird, Ross Mayfield, foi direto: “Parte do fluxo de capital para ações não tecnológicas é devido a fatores de valor. O PIB está sólido, o mercado de trabalho continua funcionando e os gastos do consumidor estão retomando o ritmo.”
O mercado está passando de “histórias” para “realidade”. Setores com fluxo de caixa real e valoração razoável, como consumo, saúde e indústria, tornaram-se portos seguros em um ambiente de juros elevados.
Como proceder em seguida?
Primeiro, não se apresse em comprar em grande escala semicondutores.
O índice semiconductor da Filadélfia caiu cerca de 25% desde seu pico; a sobrevenda de curto prazo pode gerar um rebound técnico, mas a expectativa de aumento de juros em setembro permanece como uma espada de Dâmocles sobre a cabeça. O analista técnico-chefe de mercado da BTIG, Jonathan Krinsky, observou anteriormente que a venda de semicondutores ainda não terminou.
Em segundo lugar, concentre-se nos "adotantes" da IA, e não nos "habilitadores".
O Chronert do Citigroup previu corretamente em dezembro do ano passado que o comércio de IA passaria de “habilitador” para “adotante”. No entanto, note que os “adotantes” também se dividem em duas categorias: uma são os provedores de nuvem em grande escala que gastam dinheiro construindo centros de dados — eles também estão sob pressão; a outra são empresas de software e tecnologia de consumo que usam IA para aumentar a eficiência, mas não gastam dinheiro construindo seus próprios centros de dados — estas últimas merecem mais atenção.
Terceiro, esteja atento ao aumento de juros em setembro.
Três membros do Federal Reserve já adotaram uma postura mais dura. O CME FedWatch indica uma probabilidade de cerca de 57,7% de um aumento de juros em setembro. Haigh, do Goldman Sachs, anteriormente analisou que um aumento em setembro está em um equilíbrio delicado, e qualquer ação adicional pode depender da situação no Oriente Médio e dos próximos dados de inflação. Se houver realmente um aumento em setembro, as ações de tecnologia com valorações elevadas enfrentarão nova pressão.
Quarto, dê ênfase ao fluxo de caixa e à avaliação.
Este não é mais o período de 2010 a 2021, em que os juros eram zero e você podia comprar qualquer coisa. Os juros estão acima de 3,5%, e o custo do capital é real. Empresas com altos gastos em Capex e fluxo de caixa livre negativo continuarão sob pressão com as expectativas de alta de juros. Por outro lado, empresas com fluxo de caixa estável, valoração razoável e que mesmo se a história da IA se mostrar falsa não morrerão, são os verdadeiros portos seguros neste ciclo de rotação.
No que diz respeito ao setor de semicondutores, a lógica de demanda de longo prazo não foi quebrada. O lucro recorde da SK Hynix — com receita e lucro operacional ambos atingindo níveis históricos — aponta na mesma direção: a demanda por infraestrutura de IA acabou de começar. Mas o sentimento de curto prazo do mercado, as posições de negociação superlotadas e a mudança no ambiente macroeconômico de taxas de juros estão gerando uma dura “reavaliação de valor”.
Autor: bootly
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