Controvérsia sobre Manipulação de Preço no Papertrade: Como os Riscos BBO e os Limites de Posição da Hyperliquid Funcionam

Controvérsia sobre Manipulação de Preço no Papertrade: Como os Riscos BBO e os Limites de Posição da Hyperliquid Funcionam

Papertrade restringe os limites de negociação após manipulação de preço alavancada

Papertrade, um local sintético de perpétuos lançado no HyperEVM em 10 de outubro de 2026, enfrentou rápida análise após dados on-chain mostrarem que uma única carteira realizou aproximadamente US$ 1,28 milhão em lucros em poucas horas, abrindo grandes posições alavancadas e simultaneamente negociando milhares de ETH no Hyperliquid para deslocar o preço de referência. A plataforma precifica cada abertura e fechamento no ponto médio do melhor lance e oferta do Hyperliquid, liquida contra um pool de liquidez USDC de propriedade do protocolo e oferece até 1000x de alavancagem, sem taxas de financiamento ou derrapagem convencional. A própria documentação da Papertrade já havia identificado a manipulação do melhor lance e oferta como um risco principal não resolvido ao nível do protocolo. Em um dia, a equipe anunciou que estava restringindo os limites de interesse aberto tanto on-chain quanto no nível do relayer, atribuindo a janela de vulnerabilidade a parâmetros de lançamento deliberadamente permissivos destinados a gerenciar a congestão.
 
O padrão mostra as consequências econômicas concretas quando um contrato sintético de alta alavancagem herda um ponto médio único do livro de ordens sem verificações independentes de desvio, média ponderada no tempo ou agregação multi-plataforma. O incidente Papertrade demonstra que a dependência de um ponto médio BBO do Hyperliquid não filtrado, combinado com uma margem inicialmente frouxa de abertura de posição direcional de aproximadamente US$ 1 bilhão por lado e um teto nominal de US$ 10 milhões por posição, criou um caminho lucrativo para influência coordenada de preço, que o posterior aperto desses mesmos limites agora foi projetado para tornar quase não lucrativo.

A congestão de lançamento e a margem permissiva de abertura de posições criaram a janela inicial

A negociação em papel foi aberta às 10h ET em 10 de outubro de 2026 no HyperEVM e atraiu imediatamente volume notional substancial, com o open interest do bitcoin relatado próximo a US$ 3 bilhões e o do ether próximo a US$ 2,66 bilhões em minutos. Para gerenciar a congestão e o spam na interface, o protocolo encaminhou a atividade por meio de um relayer e definiu uma margem de open interest direcional como o open interest atual mais US$ 1 bilhão de exposição adicional em cada lado de cada mercado. Um keeper foi programado para manter esse limite inalterado, permanecendo dentro de uma faixa de 10 por cento entre US$ 900 milhões e US$ 1,1 bilhão. Posições atômicas individuais foram limitadas a US$ 10 milhões notacionais, mas os traders puderam abrir múltiplas posições.
 
A combinação permitiu uma exposição direcional agregada muito maior do que o pool de liquidez, que começou próximo de zero e foi financiada exclusivamente por perdas dos traders. Como os tempos de confirmação eram incertos sob carga pesada, coordenar uma sequência precisa de abertura-movimento-fechamento era mais difícil, ainda assim o tamanho do espaço disponível permitia posições grandes o suficiente para que uma variação de 0,1 por cento no preço de referência com alavancagem de 1000x pudesse equivaler à totalidade da margem depositada. O Papertrade posteriormente afirmou que as configurações permissivas eram intencionais para manter as filas em movimento e que limites mais rigorosos durante a demanda pico teriam retardado ainda mais a experiência. Uma vez que o congestionamento diminuiu, os mesmos parâmetros tornaram-se o primeiro controle que a equipe ajustou.

O ponto médio do BBO da Hyperliquid atua como único oráculo de liquidação

O contrato inteligente do Papertrade não realiza nenhum ordem perpétua correspondente no Hyperliquid. Em vez disso, ele cria um swap sintético entre o trader e o pool de liquidez do protocolo. No momento em que uma posição é aberta, o contrato lê o melhor lance e o melhor pedido por meio do precompile BBO do Hyperliquid no endereço 0x000000000000000000000000000000000000080e e registra o ponto médio como preço de entrada. O mesmo ponto médio é lido novamente ao fechar, e o lucro ou prejuízo resultante é liquidado diretamente contra o pool. O precompile retorna o estado do HyperCore verificado por consenso, sem assinante fora da cadeia ou comitê de oráculo separado.
 
O oracle rejeita um valor zero ou um livro cruzado, mas não contém verificação de desvio máximo, média ponderada no tempo nem bloqueio de lookback. Consequentemente, qualquer cotação não zero e não cruzada, mesmo aquela deslocada por uma única ordem limite não executada dentro do spread natural, pode ser aprovada e se tornar o preço de liquidação. A documentação publicada antes do lançamento listou explicitamente esse caminho como um risco significativo ao nível do protocolo. Como o pool, e não outro trader, arca com cada fechamento lucrativo, um deslocamento breve do ponto médio transfere diretamente valor dos provedores de liquidez para o trader que timingou a movimentação.

Manipulação documentada do BBO depende de ordens pequenas movendo a cotação interna

A documentação de risco do Papertrade descreve uma variante de menor custo da mesma vulnerabilidade: um atacante pode manter uma ordem limite dentro do spread natural do Hyperliquid sem esperar execução, alterando assim o melhor lance ou melhor oferta em uma ou duas cotas e deslocando o ponto médio que o Papertrade usará posteriormente para liquidação. Uma vez que a posição do Papertrade seja encerrada contra o ponto médio deslocado, a ordem no Hyperliquid pode ser cancelada. Com alavancagem de 1000x, uma movimentação de 0,1 por cento equivale à totalidade da margem de uma posição totalmente alavancada, portanto, o incentivo econômico escala com o tamanho da posição, e não com o capital necessário para mover a cotação.
 
A profundidade do livro de ordens própria da Hyperliquid para ofertas de perpétuos às vezes foi menor do que em principais plataformas centralizadas, aumentando o impacto relativo de ordens de mercado ou limite de grande porte. A ausência de um preço de referência independente significa que o Papertrade não pode rejeitar um BBO manipulado, mas ainda assim válido. Mitigações econômicas, como uma faixa morta de 0,2 ponto base e um desconto assimétrico de impacto que aplica a maior redução aos menores movimentos lucrativos, reduzem o retorno líquido, mas não eliminam a possibilidade de que uma sequência cuidadosamente cronometrada permaneça lucrativa quando há grande margem de abertura de posição.

Registros em ledger mostram US$ 1,28 milhão realizado com operações coordenadas de ETH

Os dados de negociação on-chain e os registros da conta Papertrade, analisados por múltiplas fontes, mostram que a carteira 0x2025\ldots840e abriu grandes posições longas e curtas no Papertrade e, simultaneamente, comprou ou vendeu milhares de ETH no Hyperliquid. Entre 18:01 e 18:02 ET em 10 de outubro, a carteira comprou aproximadamente 6.060 ETH, elevando o preço em cerca de $3 ou 0,12 por cento; um minuto depois, vendeu cerca de 5.210 ETH, e o preço caiu aproximadamente $3,50. Mais tarde na mesma noite, abriu trinta posições curtas separadas de ETH com alavancagem de 660x, totalizando quase $297 milhões em valor nominal, e vendeu aproximadamente 6.590 ETH, pressionando o preço de referência para baixo. A carteira negociou aproximadamente $231 milhões em valor nominal de ETH em
 
Hyperliquid naquele dia e pagou cerca de US$ 52.000 em taxas. As páginas do portfólio de papertrade exibiam US$ 1,28 milhão em lucro realizado acumulado em um volume de US$ 3,18 bilhões, com retiradas de aproximadamente US$ 2,48 milhões contra US$ 1,2 milhão em depósitos. Um conjunto subsequente de trinta posições curtas que permaneceram abertas por mais de três horas foi liquidado, gerando uma perda de US$ 450.000 que reduziu os ganhos anteriores. O valor líquido final relatado nas análises independentes permaneceu aproximadamente em US$ 1,28 milhão.

Limites notionais por posição foram contornados dividindo a exposição

Embora cada posição atômica fosse limitada a um nominal de US$ 10 milhões, o protocolo permitia que um único trader detivesse múltiplas posições simultâneas. A exposição curta de US$ 297 milhões foi, portanto, construída como trinta posições separadas de aproximadamente US$ 9,9 milhões cada uma, permanecendo ligeiramente abaixo do limite individual. A margem de abertura direcional de aproximadamente US$ 1 bilhão ainda continha capacidade não utilizada suficiente, de modo que a exposição agregada não acionou uma reversão imediata. Como o liquidação ocorre contra o pool de liquidez compartilhado, e não contra contrapartes correspondentes, o impacto econômico do deslocamento de preço foi concentrado no pool, e não diluído entre muitos traders.
 
A declaração posterior da Papertrade confirmou que os limites do período de lançamento haviam sido definidos de forma flexível justamente para acomodar a demanda esperada e que os mesmos parâmetros foram os primeiros a serem ajustados assim que a congestão diminuiu. O episódio ilustra que um limite por posição sozinho não restringe o risco direcional total quando múltiplas posições podem ser abertas sob um espaço agregado generoso.

Redução dos limites de cadeia e de relay visa reduzir a rentabilidade dos ataques

Às 15:42 UTC em 11 de outubro, o Papertrade reconheceu publicamente tentativas de manipulação noturna contra seus mercados de BTC e ETH e afirmou que havia começado a restringir os limites de interesse aberto tanto no contrato inteligente quanto no nível do relayer. A equipe enfatizou que a atividade era “não uma falha no design do mecanismo” desenvolvido ao longo de seis meses, mas sim uma consequência do elevado espaço de lançamento. Limites direcionais mais baixos reduzem o tamanho máximo da posição que pode ser aberta contra uma cotação movida, diminuindo assim o retorno esperado de qualquer deslocamento bem-sucedido. Os limites continuam a operar separadamente para os lados longo e curto; uma operação de abertura que ultrapassasse o limite de qualquer lado simplesmente é revertida.
 
O Papertrade observou que um usuário que inicialmente realizou ganhos posteriormente devolveu quase todo esse lucro por meio de novas contas, e que alguns participantes concordaram em reverter negócios caracterizados como manipulados em troca de manter os tokens PAPER cultivados. A declaração não divulgou endereços de carteira, hashes de transação ou um valor quantificado de perda do pool. Os operadores mantêm controles adicionais: um market keeper pode reduzir o limite de um lado para zero sem congelar o ponto médio ativo usado para encerramentos, e um pause guardian pode aposentar um identificador de mercado, permitindo ainda que posições existentes sejam encerradas ao preço congelado.

Corte assimétrico de impacto e faixa morta reduzem os pagamentos líquidos em movimentos pequenos

Além dos limites de posição, o Papertrade aplica dois filtros econômicos no encerramento. Uma faixa morta de 0,2 ponto-base descarta ganhos extremamente pequenos antes do cálculo do lucro. Em seguida, uma curva de impacto assimétrico impõe o maior desconto aos menores movimentos de preço lucrativos, de modo que um trader que captura apenas alguns ticks recebe uma redução proporcionalmente maior no ganho realizado. Uma taxa de ganho de 2 por cento também é cobrada sobre fechamentos lucrativos após o desconto. Esses mecanismos reduzem a extração líquida possível a partir de um deslocamento marginal do BBO, mas a documentação reconhece que eles não provam que a manipulação seja inviável quando movimentos maiores ou posições maiores ainda estiverem disponíveis.
 
Como o pool de liquidez é o único contraparte, cada dólar pago após os descontos ainda reduz o capital disponível para outros vencedores e para a distribuição eventual aos stakers de PAPER assim que o pool exceder seu limite de recompensa. O aumento programado desse limite de recompensa de US$ 5 milhões para US$ 10 milhões após 18:45 UTC em 17 de outubro alterará o momento da distribuição excedente, tornando a eficácia dos novos limites direcionais mais restritos um teste de curto prazo do risco residual.

Fundo de liquidez iniciado próximo a zero e cresceu exclusivamente com perdas dos comerciantes

O pool de liquidez do Papertrade começa em zero e expande exclusivamente com as perdas realizadas dos traders; as posições lucrativas são pagas a partir do mesmo pool. Quando o pool não consegue cobrir imediatamente um fechamento lucrativo, o lucro não pago entra em uma fila primeiro-a-entrar, primeiro-a-sair, que é posteriormente reabastecida por perdas subsequentes, enquanto a margem original é devolvida imediatamente. No dia após o lançamento, o pool estava em aproximadamente US$ 5 milhões, e o protocolo havia distribuído 25 milhões de PAPER aos stakers. Snapshots por volta do momento da atividade relatada mostraram saldos do pool variando entre aproximadamente US$ 3,14 milhões e US$ 4,30 milhões, com fila de pagamentos vazia.
 
Como um deslocamento bem-sucedido do BBO faz com que o pool pague com base em um preço movido, o capital disponível para futuros vencedores e para os stakers é diretamente afetado. O design, portanto, concentra tanto o potencial de ganho da alta alavancagem quanto o risco da influência do preço de referência em um único banco de capital compartilhado, em vez de distribuí-lo entre contrapartes correspondidas.

Proteções nativas da Hyperliquid diferem da referência de liquidação da Papertrade

Os mercados perpétuos próprios da Hyperliquid utilizam sistemas separados de oracle e preço de marcação para cálculos de margem, lucros e prejuízos não realizados e liquidações. Esses mecanismos agregam informações além do ponto médio único do livro de ordens e não são os referências utilizadas pelo Papertrade. Consequentemente, a atividade relatada não constitui uma violação dos controles de risco nativos da Hyperliquid; trata-se apenas da maneira como o Papertrade escolheu importar o ponto médio BBO sem filtros adicionais. A profundidade do livro de ordens da Hyperliquid para ofertas perpétuas foi, em ocasiões, menor do que a de principais plataformas centralizadas, o que pode amplificar o impacto de preço de ordens de grande porte.
 
A decisão do Papertrade de tratar o ponto médio como autoritativo tanto para entrada quanto para saída, portanto, importa diretamente essa característica de profundidade para seu processo de liquidação. Analistas sugeriram que substituir o preço oficial do oracle multivenda da Hyperliquid pelo ponto médio BBO bruto removeria a vulnerabilidade do livro único, mas tal mudança também alteraria o caráter de derrapagem zero e financiamento zero que define o produto atual.

Projeto sintético de alta alavancagem amplifica pequenas deslocações de preço de referência

Com alavancagem de 1000x, uma movimentação de 0,1 por cento no preço de referência equivale à margem total depositada em uma posição. Quando esse preço de referência é obtido a partir do ponto médio de um único livro de ordens, que pode ser influenciado por capital relativamente modesto, o retorno econômico sobre o capital usado para mover a cotação pode tornar-se altamente assimétrico. A mesma alavancagem também multiplica o tamanho absoluto de qualquer perda suportada pelo pool de liquidez. A execução sem derrapagem do Papertrade no ponto médio remove o custo usual de impacto de mercado que de outra forma desencorajaria apostas direcionais grandes, concentrando ainda mais o risco na precisão da única fonte de preço.
 
A combinação de alavancagem extrema, liquidação sintética contra um pool compartilhado e um ponto médio externo não filtrado cria, portanto, um incentivo estrutural para atividade coordenada sempre que o espaço disponível para o interesse aberto for grande em relação ao custo de mover a cotação. Reduzir o espaço disponível diminui o tamanho máximo das posições que podem ser abertas contra qualquer deslocamento dado e é o principal ajuste de parâmetro implementado até agora pelo Papertrade.

Ajustes de parâmetros continuam enquanto o risco residual permanece reconhecido

Papertrade afirmou que nenhum sistema pode eliminar completamente a manipulação e que seu objetivo é definir parâmetros que tornem as tentativas raramente lucrativas. O aperto dos limites de interesse aberto direcional na cadeia e no nível do relayer é o primeiro passo concreto tomado após a atividade do dia do lançamento. Controles adicionais do operador, reduções de limites específicos de mercado, aposentadoria de mercado com pontos médios congelados para posições existentes e uma porta global que interrompe novas aberturas enquanto permite fechamentos, permanecem disponíveis.
 
O próximo aumento no limite de recompensa do pool de liquidez de US$ 5 milhões para US$ 10 milhões alterará o limiar em que o excedente de capital se torna distribuível aos stakers. Se os limites revisados suficientemente restringem tentativas futuras será observável nos níveis subsequentes de interesse aberto e em quaisquer outras declarações públicas que quantifiquem a exposição residual. A documentação continua a listar manipulação de BBO entre os riscos não resolvidos do protocolo, sublinhando que o ajuste de parâmetros, e não um redesenho arquitetural, é a via de mitigação atual.

Perspectiva para traders e provedores de liquidez após o incidente

Os traders que avaliam o ambiente agora devem equilibrar o tamanho máximo reduzido da posição contra a alavancagem ainda disponível e a dependência contínua de um único ponto médio. Provedores de liquidez e stakers de PAPER enfrentam a realidade de que qualquer futura substituição bem-sucedida, por mais menos lucrativa que seja sob limites mais apertados, ainda se alimenta do pool compartilhado que, em última instância, financia recompensas. A ausência de verificações independentes de desvio significa que, mesmo após os ajustes recentes, um BBO não nulo e não cruzado permanece autoritário.
 
A análise da margem de abertura em tempo real, do saldo do pool e de quaisquer novos anúncios de parâmetros torna-se parte da avaliação de risco ordinária. O episódio fornece um ponto de dados concreto para outros designs sintéticos ou de alta alavancagem que herdam pontos médios de livro de ordens externos: o custo econômico de um preço de referência não filtrado escala diretamente com a alavancagem oferecida e com o tamanho da exposição direcional que o protocolo permite.

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Perguntas frequentes

Como o Papertrade determina o preço em que as posições são abertas e fechadas?

O contrato inteligente do Papertrade lê o ponto médio entre o melhor lance e o melhor pedido do Hyperliquid por meio de um precompilado dedicado no exato momento em que uma posição é aberta e novamente no momento em que é fechada. Esse único ponto médio se torna tanto o preço de entrada quanto o preço de saída. Nenhum comitê de oracle separado, mediana multi-plataforma ou média ponderada no tempo é aplicada. O design produz zero derrapagem convencional e elimina as taxas de financiamento, pois nenhum perpetual real do Hyperliquid é jamais negociado, mas também significa que qualquer deslocamento temporário do topo do livro do Hyperliquid é importado diretamente para o liquidação.
 

Quais limites específicos de interesse aberto estavam em vigor no lançamento?

No lançamento, cada mercado e cada lado tinham aproximadamente US$ 1 bilhão de espaço adicional de interesse aberto acima do interesse aberto existente. Um keeper manteve o limite inalterado, enquanto o espaço permaneceu dentro de uma faixa de 10 por cento entre US$ 900 milhões e US$ 1,1 bilhão. Posições atômicas individuais estavam limitadas a US$ 10 milhões em notional, mas múltiplas posições simultâneas eram permitidas. Esses valores foram posteriormente reduzidos na cadeia e no nível do relayer após a atividade relatada.
 

Por que dividir posições em trinta negociações separadas importava?

O teto de $10 milhões por posição poderia ser observado abrindo trinta posições de aproximadamente $9,9 milhões cada, gerando uma exposição total de venda próxima a $297 milhões. Como ainda havia espaço direcional disponível, o protocolo não rejeitou o conjunto de aberturas. A exposição econômica à movimentação subsequente de preço, portanto, escalou com o nominal combinado e não com qualquer posição individual.
 

A pool de liquidez perdeu uma quantia quantificada?

As declarações públicas da Papertrade não divulgaram um valor exato de perda atribuível à atividade relatada. Os saldos do pool observados durante o período fluctuaram entre aproximadamente US$ 3,14 milhões e US$ 5 milhões. Como o pool é o único contraparte de cada negociação, qualquer fechamento lucrativo contra um ponto médio deslocado reduz o capital disponível para outros vencedores e para distribuições finais aos stakers.
 

Como o desconto assimétrico e a zona morta afetam os lucros realizados?

Uma faixa morta de 0,2 ponto-base descarta ganhos extremamente pequenos antes do cálculo do lucro. Uma curva de impacto assimétrico aplica sua maior redução percentual aos movimentos mais lucrativos menores. Uma taxa de ganho de 2 por cento é cobrada após o desconto. Esses filtros reduzem a quantia líquida extraída de deslocamentos marginais, mas não impedem que movimentos maiores e bem cronometrados permaneçam lucrativos quando o tamanho da posição ainda for substancial.
 

Quais permanecem os controles do operador disponíveis após o aperto do limite?

Um mantenedor de mercado pode reduzir um limite longo ou curto para zero sem congelar o ponto médio ativo usado para encerramentos. Um guardião de pausa pode aposentar um identificador de mercado, congelar seu ponto médio e ainda permitir que posições existentes sejam encerradas ao preço congelado. Uma porta global pode interromper todos os novos aberturas enquanto os encerramentos continuam contra preços ativos. Esses controles complementam o espaço direcional revisado.
 
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Aviso legal: Esta página foi traduzida usando tecnologia de IA para sua conveniência. Para informações mais precisas, consulte a versão original em inglês.