Los fondos de cobertura han construido silenciosamente una posición de 830 mil millones de dólares en una de las estrategias de arbitraje más antiguas en renta fija. La Reserva Federal ahora dice que esta operación es el motor principal detrás del creciente footprint del mercado de bonos del Tesoro en el sector.
Una nota FEDS de junio de 2026, basada en datos del formulario PF de la SEC, encontró que los grandes fondos de cobertura tenían $2.4 billones en exposición larga a bonos del Tesoro de EE.UU. al septiembre de 2025. El trade de base, una estrategia que combina bonos del Tesoro en efectivo largos con posiciones cortas en futuros financiadas a través del mercado repo, representa aproximadamente el 35% de esa cifra.
Para ponerlo en perspectiva: la posición de operación de base de 830 mil millones de dólares ha duplicado efectivamente su pico previo a la pandemia de principios de 2020. Ese pico anterior, por supuesto, terminó con el tipo de parálisis del mercado que requirió que la Reserva Federal actuara como comprador de último recurso.
¿Qué es realmente la operación de base y por qué importa
El trade de base aprovecha pequeñas diferencias de precio entre los bonos del Tesoro y los contratos de futuros del Tesoro. Cuando un contrato de futuros negocia con una leve prima respecto al bono subyacente, los fondos de cobertura compran el bono, venden el futuro y se quedan con el diferencial al vencimiento.
Ese apalancamiento proviene del mercado repo, donde los fondos toman prestado contra sus tenencias de Tesorería para financiar posiciones muchas veces mayores que su capital real. Los datos de la Reserva Federal muestran que el préstamo repo por parte de estos fondos ha alcanzado los 3.0 billones de dólares. Las exposiciones brutas a Tesorería, combinando posiciones largas y cortas, ahora suman 4.0 billones de dólares, divididas entre 2.4 billones de dólares largos y 1.6 billones de dólares cortos.
La operación mejora la liquidez del mercado del Tesoro y ayuda a mantener los precios de los futuros alineados con los bonos al contado. Esa es la buena noticia. La parte menos tranquilizadora es lo que ocurre cuando se deshace rápidamente.
Riesgo de concentración y complejidad de las Islas Caimán
El análisis de la Reserva Federal revela un mercado que se está volviendo cada vez más concentrado. Los 50 fondos más grandes por exposición a bonos del Tesoro ahora representan aproximadamente el 90% de la actividad total de los fondos de cobertura en este espacio, frente al 84% a principios de 2023.
Hay otro matiz. Una parte significativa de esta actividad de negociación pasa a través de fondos domiciliados en las Islas Caimán. La nota de FEDS sugiere que los datos de Capital Internacional de los Estados Unidos (TIC), la medida estándar de las tenencias extranjeras de valores estadounidenses, podrían estar subestimando los riesgos reales en aproximadamente $1.4 billones al final de 2024.
Más allá del trade de base, la Reserva Federal identificó otras estrategias de valor relativo que contribuyen a la exposición de los fondos de cobertura en bonos del Tesoro. El arbitraje de spread de swaps representa $305 mil millones, convirtiéndose en la segunda categoría más grande, pero aún muy superado por el dominio del trade de base.
Los datos también captaron una especie de prueba de estrés en tiempo real. Los anuncios de aranceles en abril de 2025 desencadenaron un deshacer estimado de $60 mil millones en posiciones de swap-spread, lo que representa aproximadamente el 20% de esas tenencias. Las posiciones se recuperaron parcialmente después, pero el episodio ilustró cómo rápidamente las sorpresas políticas pueden forzar a las estrategias apalancadas en bonos del Tesoro a reducir su apalancamiento.
Qué significa esto para los inversores
Las tenencias de tesorería de los fondos de cobertura ahora representan aproximadamente el 8,5% de todos los tesoros poseídos privadamente, casi duplicándose desde el 4,5% hace solo dos años. Las posiciones de operaciones de base representan solas aproximadamente el 3,5% de los tesoros poseídos privadamente, un aumento del 40% respecto a picos anteriores.