Autor original: P Equity Research
Compilación original: Deep潮 TechFlow
Guía: P Equity Research hace un juicio poco reconocido: los tres gigantes de la memoria (Samsung, SK Hynix y Micron) están empujando el ciclo de gasto de capital en IA hacia una ruptura mediante aumentos de precios. Los precios de los contratos de DRAM se acercan al 700% interanual, y la memoria representará el 40% del gasto de capital de los proveedores de nube en 2027. El autor predice que el punto de inflexión llegará a mediados de 2027, mucho antes de lo esperado por el mercado, que lo sitúa en 2030. Una proyección contracíclica de la memoria.
Los tres principales actores absorben el 89% del mercado de DRAM
SK Hynix (000660.KS), Micron (000660.KS), Micron (000660.KS), Micron (MU) y Samsung ($005930.KS) controlan el mercado de DRAM, con una cuota combinada del 89%, siendo Samsung responsable del 38%. Se trata de un oligopolio.
Fuente del gráfico: Counterpoint Research
Estos fabricantes de DRAM aprovecharon la escasez de oferta frente a la demanda, aumentando los precios de un trimestre a otro hasta niveles asombrosos.
La lógica es sencilla: para fabricar chips avanzados, se necesita DRAM.
¿Cómo se convierte DRAM en HBM?
Antes de continuar, expliquemos brevemente cómo se convierte la DRAM en HBM.
Apilando capas de die DRAM y conectándolas con TSV (vías de silicio), se obtiene HBM.
Fuente del gráfico: SemiAnalysis
En los chips DRAM convencionales, los datos deben viajar hasta el borde del silicio para encontrar los conductores. Con HBM, los fabricantes usan láser y grabado químico para crear miles de orificios de micrómetros en el centro exacto del silicio, los cuales se llenan con cobre; estos son los TSV. Actúan como pozos verticales que atraviesan la totalidad del chip.
Entre cada capa de DRAM, se colocan miles de millones de pequeñas esferas de soldadura llamadas microbumps. Después de calentar toda la pila, las esferas se funden y conectan los TSV de las capas superior e inferior, creando una carretera vertical continua y ultra rápida para los datos.
Este es el proceso completo de conversión de DRAM a HBM.
Fuente del gráfico: Bloomberg
La potencia de cálculo requiere chips más avanzados, y el número de capas de HBM también aumenta. HBM3 tiene 12 capas, y para HBM4 se deben lograr 16 capas. Cuantas más capas, mayor ancho de banda y mayor capacidad, y este es el rumbo.
Sobre la demanda de DRAM: cuanto más potentes sean los chips, más memoria se necesita, y el mercado de memoria se vuelve cada vez más ajustado.
Mi insatisfacción con estos fabricantes: aún consideran insuficiente un margen bruto del 60%
Estas empresas podrían vivir como reyes con un margen bruto del 60%, pero aún así siguen presionando hacia arriba; creo que están sacrificando activamente el ciclo de gasto en capital de IA para obtener mayores ganancias.
Hasta ahora, nadie puede decir cuándo alcanzará el pico la margen bruta. Esta es una de las razones por las que escribí este artículo.
Lo que se puede determinar es que, durante el tiempo restante del año natural 2026 (CY26), el precio seguirá aumentando. El precio de los contratos de DRAM ya se acerca al 700% interanual.
Fuente del gráfico: Morgan Stanley
Micron, Samsung y SK Hynix han pospuesto la planificación de una expansión a gran escala hasta 2024-2025. Estas empresas han experimentado en el pasado ciclos de auge y colapso: tras un aumento de precios, cuando la demanda se desploma y la oferta se vuelve excesiva, los precios caen.
Fuente del gráfico: Morgan Stanley
No les culpo por haber tardado tanto; hay dos razones:
Anteriormente, la expansión de la producción redujo los márgenes brutos de la memoria; soportar un poco más el ciclo de gastos aumenta la visibilidad de la demanda.
El problema es que ahora tienen el poder de fijar precios en todo el mundo, suficiente para estrangular todo el ciclo de gasto de capital, y esto no ha recibido la atención que merece.
La memoria representará el 30 % del gasto en capital de los proveedores de nube en 2026; apuesto que en 2027 llegará al 40 %.
La memoria se espera que represente el 30% del gasto en capital de los proveedores de nube de gran escala (hyperscaler) en el año natural 2026, y aumente al 36.2% en 2027.
Fuente del gráfico: SemiAnalysis
Creo que incluso estas estimaciones son bajas, ya que los precios de la memoria han estado superando constantemente las predicciones. Pronostico que en CY27 la memoria representará el 40%.
Tomando como ejemplo ALETHEIA CAPITAL:
Ahora anticipamos que el precio promedio de venta (ASP) de la DRAM del servidor aumentará otro 30% en el tercer trimestre fiscal de 2026 (anteriormente previsto entre 10% y 15%); en el cuarto trimestre fiscal podría aumentar otro 10% a 15% (coherente con las previsiones anteriores). Para el ASP de HBM, esperamos que se duplique en 2027 en términos interanuales.
Fuente del gráfico: ALETHEIA CAPITAL
Incluso esperan que el valor del contenido de la memoria en el hardware de IA aumente de poco más del 40% en 2025 a más del 70% en 2027, superando el 90% en algunos gabinetes intensivos en memoria.
Fuente de los gráficos: informes financieros de la empresa, P Equity Research
Las margenes brutas de Samsung y Micron podrían alcanzar niveles superiores al 70%, mientras que SK Hynix llegaría al rango medio del 80%. Esta situación podría mantenerse hasta 2027 y extenderse hasta 2028.
El CEO de Micron, Sanjay Mehrotra, dijo en una entrevista con Bloomberg que la nueva capacidad significativa no entrará en funcionamiento hasta 2028.
Video: https://x.com/MilkRoadAI/status/2066231053749006634/video/1
¿Tengo que esperar hasta 2028?
El costo de la memoria podría alcanzar su punto máximo hasta 2028, y los proveedores de nube, cuyos flujos de efectivo libres (FCF) ya están bajo presión, solo pueden ajustar sus gastos para contrarrestar el aumento constante de los costos de memoria.
Microsoft invirtió otros 25 mil millones de dólares en memoria y chips
Fuente del gráfico: Tom's Hardware
Microsoft aumentó su gasto de capital en 25 mil millones de dólares para hacer frente al aumento de los precios de la memoria y los chips. 25 mil millones.
Otros proveedores de nube no proporcionaron números específicos vinculados directamente al costo de la memoria, pero usan términos similares o lo admiten de forma indirecta:
Meta dice: "Los precios de los componentes este año son más altos, especialmente la memoria"; Microsoft dice: "Los precios de los componentes son más altos"; Amazon dice: "La memoria ha experimentado un aumento de precios debido a la limitación de la oferta y una fuerte demanda en toda la industria".
Fuente del gráfico: EPOCH AI
Pregúntele a quien sea, la memoria se ha convertido en una amenaza de costos para todos. Representó el 64% del costo total de componentes en el cuarto trimestre y es probable que supere el 70% a finales de 2026.
¿Qué pueden hacer los proveedores de nube? Nada. Ni siquiera los acuerdos a largo plazo (LTA) pueden salvarlos.
En pocas palabras, los proveedores de nube enfrentan un aumento masivo en los costos de memoria porque deben comprar tanto HBM como módulos de memoria. La producción de HBM consume tres veces más capacidad que la memoria de servidor común. Las fábricas están transfiriendo frenéticamente sus equipos para fabricar HBM, lo que provoca una caída en el suministro de memoria de servidor común y un consiguiente aumento de precios.
LTA también tiene un límite estricto sobre la cantidad que se puede comprar al precio con descuento. La ola de IA llegó demasiado rápido, y los proveedores de nube agotaron casi instantáneamente sus cuotas de contratos. La demanda adicional solo puede satisfacerse al precio de mercado actual.
Fuente del gráfico: TrendForce
Los proveedores de nube no tienen más opción que firmar nuevos LTA con los fabricantes de memoria. Actualmente, estos contratos no son de un año, sino de 3 a 5 años; los fabricantes de chips quieren asegurar rápidamente los precios para contrarrestar el rápido aumento del precio de la DRAM. Lo que complica aún más las cosas es que estos LTA fijan memoria antigua que no se adoptará en gran escala en el futuro. Al pasar de HBM3 a HBM4, los precios aún aumentarán más.
Los proveedores de nube siguen en una posición pasiva; el poder de fijación de precios está firmemente en manos de este consorcio.
El flujo de efectivo libre ha tocado fondo: el 98% del flujo de efectivo operativo se consume en gastos de capital
Los proveedores de nube no tienen más opción que emitir acciones y bonos continuamente. Google y Meta (¿quizás pronto?) lo están haciendo, y probablemente Amazon pronto los seguirá.
El flujo de efectivo libre se está agotando rápidamente, y los proveedores de nube están destinando el 98% de su flujo de efectivo operativo a gastos de capital. Este es el nivel más alto desde la burbuja de internet.
Fuente del gráfico: Goldman Sachs
Meanwhile, Morgan Stanley forecasts strong capital expenditures in 2027, at approximately $1.1 trillion.
Fuente del gráfico: Morgan Stanley
Calcula: aproximadamente el 40% de este dinero se asignará a la memoria, alrededor de 440 mil millones de dólares. Esto equivale básicamente al gasto de capital total de todo el año 2025.
Hay dos cosas que me inquietan:
En primer lugar, la financiación mediante acciones y deuda en el mercado ya está enviando señales negativas a los participantes: el efectivo ha tocado fondo y las relaciones precio/ventas y múltiplos de flujo de caja libre están disparados.
En segundo lugar, la presión de costos podría hacer que el crecimiento del gasto de capital se desacelere, e incluso se detenga antes de lo previsto. Según mis cálculos, hacia mediados de 2027, las llamadas de resultados comenzarán a revelar señales de una pausa.
I believe the second point will approach memory manufacturers by the end of 2026, much earlier than many anticipate.
A partir de ahora, la primera pregunta repetidamente enfatizada en las llamadas de resultados financieros ha sido el precio de los componentes, especialmente la memoria, y cómo está comprimiendo los presupuestos de gastos. No creo que los proveedores de nube ignoren este punto y continúen aumentando sin restricciones sus gastos de capital.
Esta es solo mi opinión.
Los fabricantes de chips ya están buscando formas de ahorrar memoria.
AMD, NVIDIA y Google ya están avanzando hacia la optimización de memoria.
La DRAM SOCAMM del lado CPU del gabinete Rubin NVL72 de próxima generación de NVIDIA podría reducirse de aproximadamente 55 TB por gabinete a aproximadamente 28 TB, casi a la mitad. Esto es razonable, ya que el BOM de VR200 muestra que el costo de la memoria aumentó un 435% en comparación con GB300.
Fuente del gráfico: Morgan Stanley
SOCAMM no es HBM, pero la presión de costos que impulsa ideas para ahorrar dinero es la misma: ya sea que AMD use MEXT para poolizar memoria (hacer que la memoria flash se comporte como DRAM) o simplemente eliminar el DRAM SOCAMM.
Las fábricas de chips realmente no tienen otra opción: ya han pagado por HBM, ¿añadir el costo de SOCAMM? Duele. Les están cortando por ambos lados.
La memoria sigue siendo cíclica, con un punto de inflexión a mediados de 2027
Por último, hablemos del ciclo de la memoria.
No estoy de acuerdo con la afirmación de que "la memoria ya no tiene ciclos".
Incluso si todo lo que digo es incorrecto, si el gasto de capital realmente crece fuertemente durante diez años, igualmente te encontrarás con el ciclo de auge y colapso. Quien refute mi argumento debe asumir que la demanda de memoria crecerá año tras año y que los gastos de los proveedores de nube nunca entrarán en un ciclo: esto es imposible.
Fuente del gráfico: SEMI
Las empresas que están impulsando agresivamente la expansión de la producción apuestan a un continuo crecimiento del gasto de capital (lo cual parece poco probable a este ritmo) y a una demanda persistente de memoria (lo cual, a su vez, depende del constante crecimiento del gasto de capital).
Mi suposición es que en 2027 los precios de DRAM alcanzarán su punto máximo:
SK Hynix tiene un margen de beneficio del 80%; Micron del 78% al 80%; Samsung del 70% al 75%.
La curva de precios se nivelará alrededor de febrero o marzo, mientras la capacidad siga siendo ajustada. Luego, hacia mediados de 2027, percibirás señales de desaceleración, o incluso una pausa, en el ritmo del gasto de capital.
Creo que la mayoría de las acciones de memoria comienzan a recuperar sus ganancias en esta posición, y los inversores anticipan la inminente contracción de los márgenes brutos.
Para 2028, se pondrán en línea más capacidades (la oferta sigue siendo ajustada), pero las expectativas de demanda ya no son tan fuertes, y los márgenes brutos continúan disminuyendo hasta alcanzar poco más del 60%. De 2028 a 2030, la capacidad seguirá aumentando, la tensión en la oferta se aliviará y los gastos de capital no experimentarán un crecimiento sustancial. Predigo que el verdadero colapso ocurrirá en esta etapa, con una gran parte de los aumentos en los precios de las acciones comenzando a revertirse desde finales de 2027.
Todos creen que la memoria será fuerte hasta finales de 2030; mi predicción es que el margen bruto comenzará a contraerse desde mediados de 2027, y muchos de los aumentos en acciones de memoria se invertirán.
Por otro lado, si en 2027 los proveedores de nube dicen que los gastos de capital en 2028 serán significativamente más fuertes, entonces este artículo mío habrá sido en vano, y pareceré un tonto. El tiempo dirá si tengo razón o no, pero creo que lo que le espera a la memoria a continuación es precisamente este camino.
¿Por qué no soy tan optimista?
No soy tan optimista sobre la memoria como otras personas, y las razones son pocas:
Los fabricantes de memoria son demasiado codiciosos con los márgenes; creo que la memoria aún tiene ciclos; la teoría de "no ciclos" apuesta completamente a que los gastos de capital nunca entrarán en un ciclo; que las fábricas de chips busquen formas de ahorrar memoria demuestra que ya están cansadas de los altos costos; el efectivo del CFO casi al 100% se ha agotado en gastos de capital, y la memoria representará el 40% de los costos en 2027; continuar emitiendo bonos o aumentando el capital ya no es sostenible.
El único buen resultado sería que el mercado experimentara de repente una ola loca de oferta excesiva, hundiendo los precios de memoria de los tres fabricantes. En ese caso, el mismo gasto de capital generararía una producción mayor.