El mercado estadounidense cerró a medianoche, y el índice semiconductor de Filadelfia SOX superó por primera vez los 14,000 puntos, alcanzando un nuevo récord histórico.

Históricamente, SOX solo ha aumentado más del 230% en 14 meses en dos ocasiones: de diciembre de 1998 a febrero de 2000, y de abril de 2025 hasta ahora.

Los rendimientos de esta ronda de bonanza semiconductora han sido muy concentrados y notables. Las tres grandes del almacenamiento, Micron, SK Hynix y Samsung, han registrado aumentos anuales de aproximadamente 141%, 186% y 114%, respectivamente. El ADR de TSMC en EE.UU. ha aumentado más del 50% este año.

NVIDIA alcanzó un récord histórico de $235.47 el 14 de mayo. Broadcom, Marvell y ASML también han batido o se han acercado a sus récords en sus respectivos segmentos. El mínimo de 52 semanas del ETF SOXX fue de $148, mientras que su máximo se acercó a $369, con una amplitud cercana al 150%.

Goldman Sachs elevó su predicción para el déficit de oferta y demanda de DRAM en 2026 de 3,3 % a 4,9 % en abril, calificándolo como la escasez de almacenamiento más grave en 15 años. Los precios de los HBM son aún más extremos: cada paquete apilado de HBM3E cuesta aproximadamente 300 dólares, y se estima que cada paquete de HBM4, que pronto entrará en producción masiva, costará 500 dólares. La capacidad de HBM de SK Hynix para 2026 ya ha sido reservada por completo por Microsoft, Google y NVIDIA, y algunos clientes incluso han pagado por adelantado el total del depósito para asegurar capacidad.

Claramente, la velocidad de construcción de centros de datos de IA es mucho mayor que la velocidad de expansión de la capacidad de chips.

El mercado alcista del «cuello de botella»

La escasez es el producto más rentable.

Entender esta frase es básicamente entender la lógica central de este ciclo alcista de semiconductores. Quien controle el cuello de botella de la infraestructura de IA, obtendrá el poder de fijación de precios más sólido. Por el contrario, quien tenga un eslabón que pueda ser reemplazado o presionado en precio, por muy grande que sea la demanda, no verá crecer su precio accionario.

El módulo óptico es un ejemplo típico de esto. Según el informe de Photon Capital de abril, siete de las diez empresas líderes mundiales en módulos ópticos son chinas, pero no generan muchas ganancias; en cambio, las empresas que sí obtienen beneficios son las fabricantes de chips. Zhongji Chuangchuang y XinYiSheng ya tienen niveles globales líderes en volumen de envíos y control de costos en módulos ópticos de 800G y 1.6T, ejerciendo presión directa sobre los márgenes de beneficio de empresas estadounidenses como Coherent y Lumentum. La demanda se ha duplicado, pero los márgenes se han comprimido. La razón es sencilla: la etapa de ensamblaje de los módulos ópticos no es lo suficientemente escasa.

Y el almacenamiento se convirtió en la línea directa más sólida en esta ronda de semiconductores de EE. UU. En esencia, porque se ha estrangulado el cuello, y más aún.

HBM no es DRAM convencional. Apilamiento 3D, vias de silicio TSV, procesos de empaquetado especializados: cada capa de barrera tecnológica es el resultado de décadas de inversión en activos pesados. Solo tres empresas en el mundo pueden producir HBM a gran escala, y SK Hynix se lleva aproximadamente la mitad de la cuota de mercado.

Es interesante que esta lógica también se aplica a nivel macroeconómico nacional.

Los verdaderos ganadores en la infraestructura de centros de datos de IA no son «todos los países semiconductores», sino aquellos que, en los últimos años o incluso décadas, han desarrollado clústeres industriales escasos en algún eslabón irremplazable. La escasez es lo clave.

Cada región tiene su propia pista principal

En la comunidad de acciones estadounidenses, vi a alguien plantear esta idea, es muy interesante.
Estados Unidos sigue estando en la cima de la cadena de valor.

Diseños ASIC de NVIDIA, AMD y Broadcom, herramientas EDA de Synopsys y Cadence, red AI de Arista; los tres grandes proveedores de nube empaquetan la capacidad de cómputo como servicio y lo venden en todo el mundo. Google, Amazon y Microsoft están acelerando el desarrollo de ASIC propios. Broadcom y Marvell juntos ocupan aproximadamente el 95% del mercado de diseño personalizado de ASIC, y solo Google gasta alrededor de 8.000 millones de dólares anuales en el desarrollo de TPU para Broadcom.

Los nodos centrales de la fabricación están en Taiwán y Corea, pero ambos se dedican a cosas completamente diferentes.

Aquí, en Taiwán, se centra en TSMC y el empaquetado avanzado. Solo TSMC puede producir en masa procesos de 3 nm y 2 nm a nivel mundial. Las tres fábricas traseras CoWoS de TSMC están completamente saturadas, con plazos de entrega de 52 a 78 semanas; NVIDIA ha asegurado entre el 60 % y el 70 % de la capacidad CoWoS. TSMC está expandiendo su capacidad mensual de 35 000 obleas a finales de 2024 a 130 000 obleas a finales de 2026, casi cuatro veces más. Pero incluso con esta expansión, la capacidad sigue siendo insuficiente. El sistema de fabricación por contrato de servidores de Taiwán —Foxconn, Quanta y Wistron— también está aumentando su volumen junto con el crecimiento de las entregas de servidores de IA.

La historia de Corea del Sur gira completamente en torno al almacenamiento. SK Hynix ocupa aproximadamente el 50% al 55% del mercado global de HBM, Samsung entre el 19% y el 35%, y Micron alrededor del 5% al 20%. El HBM no es lo mismo que la memoria convencional; cada capa de barrera tecnológica —apilamiento 3D, vias de silicio TSV, procesos de empaquetado especializados— es el resultado de años de inversiones continuas por parte de las empresas coreanas.

El papel de Japón y los Países Bajos también es muy importante. Tokyo Electron fabrica equipos para semiconductores, Shin-Etsu Chemical y SUMCO producen obleas de silicio, y Ajinomoto fabrica materiales para sustratos ABF. Japón ya salió de la competencia en productos finales de chips, pero su posición en materiales y procesamiento preciso sigue siendo irremplazable hasta hoy.

Y en los Países Bajos es aún más directo: ASML domina el mercado de las máquinas de litografía EUV. En enero, J.P. Morgan elevó significativamente su precio objetivo para ASML a 1400 euros, previendo que 2027 será el año con el crecimiento más alto de beneficios de ASML, con un aumento del 57% en las ganancias por acción (EPS). Este pronóstico se basa en tres impulsores: la expansión de la capacidad de fabricación lógica avanzada que supera las expectativas, la ampliación masiva en el sector de memoria DRAM y una demanda general que ha superado las previsiones. Empresas neerlandesas de equipos de empaquetado como BESI también han recibido numerosos pedidos debido al auge de la demanda de empaquetado de chips de IA.

China y Europa tienen puntos de entrada diferentes, pero la lógica es similar: ambas han establecido ventajas de costo o capacidad de entrega en algún componente específico de la infraestructura de IA.

Zhongji Xuchuang y XinYisheng tienen niveles de envío y control de precios en módulos ópticos de 800G y 1.6T que se encuentran entre los mejores a nivel mundial. Sin embargo, el análisis de Photon Capital también alerta sobre una ventana de tiempo importante: la alta rentabilidad actual de las empresas de módulos ópticos proviene del poder de fijación de precios temporal generado por la escasez momentánea de capacidad en 800G. Una vez que, a partir del segundo semestre de 2026 hasta 2027, la producción masiva de 1.6T se generalice y los fabricantes de segunda y tercera línea completen su expansión de capacidad, la presión sobre los precios en el segmento de módulos llegará rápidamente.

En Europa, empresas como Schneider Electric, ABB y Vertiv, que se especializan en distribución de energía y refrigeración, han recibido pedidos mucho más allá de lo esperado ante el aumento exponencial del consumo eléctrico en centros de datos. La estimación de Wedbush sitúa el gasto de los hyperscalers en infraestructura de IA para 2026 en aproximadamente 725.000 millones de dólares, un aumento del 77% interanual, siendo la infraestructura eléctrica uno de los subsegmentos de crecimiento más rápido.

La IA reconfigura la "curva de sonrisa" de los semiconductores

Si se resume esta gráfica con la curva del smile: el extremo izquierdo, Estados Unidos, se encarga de «definir y diseñar»; la parte media superior, Taiwán, Corea del Sur, Países Bajos y Japón, se encargan de «fabricar chips avanzados»; la parte media inferior, Taiwán, China y Sudeste Asiático, se encargan de «ensamblaje a escala»; y el extremo derecho, Estados Unidos y China, se encargan de «plataformas en la nube, modelos y acceso al cliente».

El creador de esta curva es Shi Zhengrong, fundador de Acer, quien en 1992 utilizó este modelo para explicar por qué los beneficios de la ensamblaje de PC eran los más delgados.

Pero treinta años después, los centros de datos de IA están reescribiendo la forma de esta curva.

El análisis de la cadena de valor de FourWeekMBA y un artículo publicado este año por Atlantis Press apuntan a la misma conclusión: la IA ha reevaluado la sección central de la curva sonriente tradicional. Procesos como el empaquetado avanzado CoWoS de TSMC, la apilación HBM de SK Hynix y la litografía EUV de ASML, que en la curva sonriente de la manufactura tradicional pertenecían a la sección central con los márgenes más bajos, se han convertido en los recursos más escasos en la era de la IA, con márgenes de beneficio y poder de fijación de precios que no son inferiores a los de las etapas de diseño y aplicación.

Los datos del informe muestran que la margen bruta de NVIDIA entre 2023 y 2024 fue del 72,72% y la margen neta del 48,85%. Sin embargo, la margen bruta de TSMC en el Q1 de 2026 también alcanzó el 66,2%, con una margen neta del 50,5%. La brecha entre las margenes de la etapa de diseño y la de fabricación se está reduciendo, algo sin precedentes en la historia de la industria de semiconductores.

La curva de sonrisa tradicional sostiene que el componente de fabricación tiene el margen de beneficio más bajo. La IA ha convertido el componente de fabricación más difícil en el recurso más escaso.

Resumen del informe de semiconductores asiáticos de Morgan de marzo, con conclusiones similares: el ciclo de IA de 2023 a 2024 se centró principalmente en las GPU; a partir de 2025 a 2026, la demanda comenzará a extenderse a toda la cadena de suministro, con almacenamiento, empaquetado avanzado, ASIC personalizados y redes de centros de datos tomando el relevo.

Cada ronda de cuello de botella lleva al frente a un grupo de empresas previamente ignoradas, mientras que los activos que más subieron en la ronda anterior entran en una fase de consolidación.

¿Hasta dónde puede seguir subiendo el mercado alcista? El debate entre alcistas y bajistas

Primero, escuchemos a los alcistas. Dan Ives de Wedbush declaró en CNBC en mayo que el Nasdaq alcanzará 30.000 puntos en el próximo año, argumentando que la demanda de chips de IA sigue siendo mucho mayor que la oferta. Goldman Sachs proporcionó cifras aún más específicas: los gastos de capital globales en IA alcanzarán aproximadamente 765.000 millones de dólares en 2026 y ascenderán a 1,6 billones para 2031.

Morgan escribió claramente en su informe de semiconductores asiáticos de marzo: La inversión en capacidad de cómputo de IA aún se encuentra en fase de expansión, y la industria de semiconductores está entrando en un nuevo ciclo de demanda estructural.

Las perspectivas alcistas en almacenamiento son más agresivas. Goldman Sachs recientemente redujo todas las proyecciones de déficit de oferta y demanda de DRAM para 2026 a 2028 a niveles aún más profundos de escasez; para 2027, la estimación se corrigió de -2.5% a -5.9%, casi duplicándose. Su análisis indica que este ciclo de almacenamiento es diferente al pasado: la demanda de servidores de IA es más predecible, el crecimiento de la oferta está restringido por acuerdos de compra a largo plazo, y la duración del aumento de precios será más prolongada de lo que el mercado espera.

Goldman Sachs incluso aumentó de golpe las previsiones de beneficio operativo de Kioxia para los tres años entre 2027 y 2029, en un rango del 16% al 48%, argumentando que este ciclo de altos beneficios podría durar de dos a tres años. Para una empresa dedicada a un negocio altamente cíclico como el almacenamiento, hacer una evaluación de que los beneficios altos se mantendrán durante tres años es muy raro en Wall Street.

La转变 de actitud de Morgan es más interesante. En 2024, aún hablaban de "invierno del DRAM", prediciendo una caída de precios durante varios años a partir del Q4 de 2024. Sin embargo, en 2025, dieron un giro completo hacia la teoría del superciclo, pronosticando un aumento del 62% en los precios del DRAM en 2026, con ganancias de SK Hynix y Samsung que superarán en un 30% al 50% las expectativas del consenso.

Pero la voz de los bajistas también es fuerte, y no es de nadie insignificante.

Michael Burry advirtió públicamente en mayo que esta ola del sector de semiconductores es altamente similar a los últimos meses de la burbuja de internet de 1999 a 2000. El SOX ha subido un 65% este año y un 10% en una sola semana; el ETF SOXX supera en un 60% su media móvil de 200 días, un nivel de estiramiento técnico que históricamente rara vez se mantiene. Los informes de tenencia de la SEC muestran que compró grandes cantidades de opciones de venta sobre SOXX, QQQ, NVIDIA, Palantir y Oracle, con vencimiento en enero de 2027 y precios de ejercicio significativamente por debajo del precio actual de las acciones.

Man Group (uno de los fondos de cobertura públicos más grandes del mundo) publicó un artículo extenso en junio analizando los riesgos de la burbuja de IA. Su punto central es que la estructura financiera en torno a la IA se ha vuelto demasiado grande, excesivamente apalancada y excesivamente dependiente de unos pocos participantes interconectados.

Señalaron específicamente que la construcción masiva de centros de datos de IA se ha financiado mediante crédito privado, cuyos préstamos están garantizados por "hardware que se deprecia rápidamente, como teléfonos móviles, y no por activos a largo plazo como edificios". El primer conjunto de incumplimientos podría aparecer entre 2027 y 2028, cuando expiren los arrendamientos iniciales y la brecha entre las suposiciones de financiamiento y la realidad se vuelva ineludible.

Mirando hacia adelante, varios puntos temporales merecen nuestra atención.

Micron publicará sus resultados el 24 de junio; las perspectivas sobre la demanda de HBM y la asignación de capacidad determinarán la dirección del sector de almacenamiento durante todo el verano. El próximo informe de NVIDIA también es crucial: si se detecta cualquier señal de desaceleración en la demanda de chips de IA, el sentimiento del sector volverá a ser reevaluado.

Visto desde una perspectiva más amplia, la línea de tiempo de liberación de capacidad es el verdadero punto de inflexión. La fábrica M15X de SK Hynix se espera que aumente la producción a mediados de 2027, y la nueva fábrica de Yongin se adelanta a febrero de 2027. La fábrica P5 de Samsung entrará en operación en 2028. El Idaho Fab 1 de Micron se espera que contribuya a la producción a mediados de 2027.

Sumados todos estos factores, la capacidad industrial aumentará entre un 20% y un 30% entre el segundo semestre de 2027 y el primer semestre de 2028. El problema es que la tasa de crecimiento compuesta de la demanda de HBM también supera el 40%. Si la oferta puede seguir el ritmo de la demanda dependerá de si el gasto en capital de IA se desacelera antes de entonces.

El último factor es la geopolítica. Cuanto mayor sea la concentración de la cadena de suministro de semiconductores, mayor será el impacto de eventos de cola negra. TSMC representa más del 90% de la producción global de procesos avanzados, y este número, que en un mercado alcista representa eficiencia, se convierte en un riesgo sistémico en escenarios de conflicto. Factores como el estrecho de Taiwán, la trayectoria de intensificación de las restricciones de exportación estadounidenses hacia China y el grado de coordinación entre Japón y los Países Bajos en las restricciones de equipos son temas que nadie quiere discutir en tiempos de bonanza, pero que, en caso de emergencia, afectarán los precios más rápidamente que cualquier cambio fundamental.