El rendimiento de los bonos japoneses a 10 años alcanza el 3%: ¿podría un deshacerse del trade de carry del yen afectar al bitcoin?
El rendimiento del bono del gobierno japonés a 10 años ha alcanzado el 3% por primera vez desde 1996, marcando un hito importante para un país que pasó décadas en el centro del sistema financiero de tasas ultra bajas del mundo. Este movimiento se produce amid preocupaciones por la inflación, precios más altos del petróleo, incertidumbre fiscal y expectativas de un mayor apretón por parte del Banco de Japón, que empujan hacia arriba los costos de endeudamiento en toda la curva de rendimientos japonesa. También forma parte de una mayor venta de bonos globales que ha elevado los rendimientos soberanos en Estados Unidos, Europa y otras economías importantes.
Sin embargo, para los inversores en bitcoin, el número más importante quizás no sea el 3% en sí. La pregunta más grande es si el aumento de las tasas de interés japonesas termina haciendo menos atractiva una de las operaciones de financiamiento más importantes del mundo. Si los rendimientos más altos van seguidos de una apreciación pronunciada del yen, los inversores que utilizan financiamiento barato en yen podrían verse obligados a reducir sus posiciones apalancadas en mercados globales. Eso convertiría una historia de bonos japoneses en una historia de liquidez global — y posiblemente también en una historia de bitcoin.
¿Por qué la rentabilidad del bono japonés a 10 años alcanzó el 3%?
Varias fuerzas han empujado los rendimientos de los bonos del gobierno japonés significativamente más alto. La inflación es una de las más importantes. La inflación core de consumidores en Tokio se aceleró por tercer mes consecutivo en agosto, alcanzando el 1,8% interanual, mientras que una medida que excluye alimentos frescos y combustibles alcanzó la meta del 2% del Banco de Japón. Esas cifras han reforzado las expectativas de que el BOJ pueda necesitar continuar normalizando la política monetaria en lugar de tratar la inflación reciente como temporal.
Los precios de la energía han añadido otra capa de presión. La reanudación de las hostilidades en el Medio Oriente ha impulsado los precios del petróleo crudo, generando preocupaciones sobre otra ola de inflación importada. Japón es particularmente vulnerable porque depende en gran medida de la energía importada. Un yen más débil hace que esas importaciones sean aún más caras en términos de la moneda local, creando una combinación difícil de aumentos en los costos de los commodities y debilidad cambiaria. Al mismo tiempo, los inversores se están volviendo más sensibles a la perspectiva fiscal de Japón. La deuda gubernamental supera el 200% del PIB, y los rendimientos más altos aumentan el costo de financiar esa deuda. Las preocupaciones sobre gastos fiscales adicionales han contribuido, por lo tanto, a la demanda de una mayor compensación por parte de los inversores en bonos a largo plazo.
El movimiento no está ocurriendo en aislamiento. Los costos de endeudamiento gubernamental también han aumentado significativamente en Estados Unidos y Europa a medida que los inversores responden a la inflación persistente, la alta deuda pública, los riesgos geopolíticos y la expectativa de que los bancos centrales puedan necesitar mantener una política monetaria restrictiva. El rendimiento del 3% de Japón es, por lo tanto, tanto un punto de inflexión doméstico como parte de una revaluación mucho más amplia de la deuda soberana global.
Por qué importa el nivel del 3%
Un rendimiento del 3% en bonos del gobierno no parecería extraordinario en muchas economías. Sin embargo, en Japón, tiene una significación mucho mayor, ya que el país pasó décadas operando con tasas de interés excepcionalmente bajas —y en ocasiones negativas—. Ese entorno hizo que los activos de renta fija japoneses fueran relativamente poco atractivos y animó a las instituciones domésticas, así como a operadores internacionales, a buscar rendimientos más altos en otros lugares.
La situación ahora está cambiando. Cuando los bonos del gobierno japonés ofrecen rendimientos cada vez más competitivos, los inversores domésticos tienen menos incentivos para asumir riesgos cambiarios y de duración al comprar bonos extranjeros. Las compañías de seguros, bancos, fondos de pensiones y otras grandes instituciones podrían encontrar gradualmente más atractivos los activos japoneses en comparación con las alternativas extranjeras. Los analistas que respondieron a la última venta de bonos destacaron específicamente la posibilidad de que los rendimientos japoneses en alza reduzcan la demanda de deuda extranjera y reconfiguren los flujos de capital internacionales.
Por eso, la pregunta estructural es mucho más grande que si el rendimiento a 10 años pasa del 2,9% al 3,0%. El asunto más importante es qué sucede si los inversores japoneses ya no necesitan salir de Japón para encontrar rendimientos significativos. Un cambio sostenido en esa dirección podría afectar a los bonos del Tesoro de EE.UU., los bonos europeos, las divisas y eventualmente las condiciones de liquidez que respaldan los activos de riesgo globales.
¿Está preparado el Banco de Japón para aumentar nuevamente?
El mercado de bonos se centra cada vez más en el próximo movimiento del Banco de Japón. El BOJ aumentó su tasa de política al 1% en junio, el nivel más alto en más de tres décadas, y la mantuvo estable en julio. El gobernador Kazuo Ueda dijo el 2 de septiembre que los responsables de la política utilizarán la reunión de septiembre para evaluar si los desarrollos económicos y de precios justifican otro aumento. La próxima decisión de política del BOJ está programada para el 17-18 de septiembre.
Otros funcionarios también han sonado cada vez más duros. El miembro de la junta Hajime Takata ha argumentado que el banco central debería estar dispuesto a aumentar las tasas de forma flexible en lugar de seguir un calendario rígido. Mientras tanto, la inflación persistente, el yen débil y los precios más altos de la energía están dificultando que los responsables de la política mantengan una postura acomodaticia. Los economistas y los participantes del mercado han llegado, por consiguiente, a estar más seguros de que otro aumento podría llevar la tasa de política hacia el 1.25%.
Por lo tanto, el mercado está avanzando más allá de una simple pregunta sobre si Japón alguna vez normalizará su política monetaria. La normalización ya está en curso. La pregunta más importante ahora es qué tan rápido avanzará el BOJ. Esto es relevante a nivel global porque unos costos de financiamiento más altos en Japón podrían debilitar una de las fuentes más duraderas de financiamiento barato del sistema financiero: el carry trade en yenes.
¿Qué es el carry trade del yen?
El trade de carry en yenes se basa en una idea sencilla. Los inversores toman prestado dinero en yenes japoneses a tasas de interés relativamente bajas, convierten esos fondos en otra moneda e invierten en activos que ofrecen mayores rendimientos. Si los costos de préstamo en Japón permanecen bajos, el activo de mayor rendimiento se desempeña bien y el yen no se fortalece significativamente, los inversores pueden obtener ganancias de la diferencia entre ambos rendimientos.
Durante décadas, Japón ofreció condiciones excepcionalmente favorables para esta estrategia. Las tasas de interés cayeron hacia cero a finales de la década de 1990 y se mantuvieron extremadamente bajas durante años. La operación se volvió aún más atractiva cuando la Reserva Federal aumentó agresivamente las tasas de interés estadounidenses en 2022 y 2023, mientras que el BOJ mantuvo las tasas japonesas por debajo de cero. Reuters estimó en 2024 que los préstamos externos a corto plazo de los bancos japoneses solos proporcionaban un posible proxy de $350 mil millones para operaciones financiadas en yenes, aunque la verdadera magnitud era incierta y potencialmente mucho mayor una vez consideradas las posiciones apalancadas y las inversiones japonesas en el extranjero más amplias.
El punto importante es que los carry trades dependen de más que solo la brecha de tasas de interés. Las tasas de cambio son igual de importantes. Tomar prestado yenes para comprar activos en dólares puede funcionar muy bien cuando el yen se mantiene estable o se debilita. Pero si los costos de financiamiento en Japón aumentan y el yen se aprecia repentinamente, la misma posición puede volverse mucho menos rentable muy rápidamente.
¿Qué podría desencadenar un deshacerse del carry trade en yenes?
Existen dos formas principales en que la economía del comercio puede deteriorarse. La primera son los tipos de interés japoneses en alza. A medida que el BOJ aumenta las tasas de política y suben los rendimientos de los bonos japoneses, pedir prestado en yenes se vuelve más caro. Al mismo tiempo, si los rendimientos extranjeros dejan de subir o comienzan a caer, la ventaja de tipo de interés disponible para el operador de carry se reduce. Una estrategia que antes ofrecía un rendimiento cómodo puede volverse mucho menos atractiva.
El segundo riesgo es una fuerte recuperación del yen. Los inversores que tomaron prestado yen eventualmente necesitan comprar yen nuevamente para devolver sus préstamos. Si la moneda se aprecia sustancialmente durante la vida de la operación, ese reembolso se vuelve más costoso. Los inversores altamente apalancados podrían entonces necesitar cerrar posiciones rápidamente vendiendo activos extranjeros, convirtiendo los ingresos de nuevo en yen y devolviendo su financiamiento. Este proceso puede volverse autorreforzante: las ventas de activos reducen la exposición al riesgo mientras que las compras de yen empujan la moneda hacia arriba, generando presión adicional sobre las posiciones de carry restantes. El shock de mercado de 2024 proporcionó un ejemplo claro de cómo un yen más fuerte y cambios en las expectativas del BOJ podrían contribuir a una desapalancamiento generalizado.
Lo que importa hoy es que aún no hay evidencia clara de una caída generalizada del carry trade en yenes. A pesar de que el rendimiento del bono japonés a 10 años alcanzó el 3%, el yen se mantuvo débil alrededor de 160.15 por dólar el 2 de septiembre. Los altos rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU. y un dólar fuerte siguen respaldando un diferencial de rendimientos sustancial entre EE.UU. y Japón. La interpretación correcta es, por lo tanto, que el riesgo de un cierre está volviéndose más importante — no que un cierre completo ya haya comenzado.
¿Por qué podría un repunte del yen afectar al bitcoin?
El bitcoin no está directamente vinculado a los bonos del gobierno japonés, pero está altamente expuesto a las variaciones en la liquidez global y la aversión al riesgo. Si el aumento de las tasas japonesas desencadena una reducción generalizada del apalancamiento financiado en yenes, los inversores podrían necesitar vender activos líquidos para obtener efectivo y reducir el riesgo. El bitcoin se negocia las 24 horas, cuenta con una liquidez global profunda y tiende a mostrar una alta sensibilidad a los cambios en las condiciones financieras más amplias, lo que lo convierte en uno de los activos que pueden reaccionar rápidamente durante un evento de desapalancamiento.
La transmisión sería por lo tanto más parecida a esto:
Tasas más altas en Japón → financiamiento en yenes menos atractivo → yenes más fuertes o menor apalancamiento → venta de activos de riesgo → liquidez global más ajustada → mayor volatilidad del bitcoin.
Esto es muy diferente a decir que cada aumento en los rendimientos de los bonos japoneses debe hacer caer al bitcoin. El rendimiento del 3% por sí solo no es una señal bajista mecánica. Lo que importa es si el movimiento cambia el comportamiento de los inversores en diversas divisas y carteras apalancadas.
La acción reciente del mercado ilustra la distinción. El 2 de septiembre, el bitcoin se negoció alrededor de $77,500, mientras que varias criptomonedas de beta más alta cayeron con mayor intensidad debido al aumento de los precios del petróleo y los rendimientos de los bonos del gobierno. El precio del bitcoin reflejó la deterioración general del sentimiento de riesgo, ya que el rendimiento del bono del Tesoro de EE.UU. a 10 años alcanzó brevemente el 4,81% y el rendimiento a 10 años de Japón tocó el nivel del 3%. CoinDesk caracterizó la presión como un movimiento macroeconómico general de reducción de riesgo, y no como un evento específico de cripto.
Por qué USD/JPY puede ser más importante que el rendimiento del 3%
Para los traders de criptomonedas que intentan monitorear este riesgo, USD/JPY podría terminar siendo más informativo que solo el rendimiento del bono japonés a 10 años. Los rendimientos japoneses más altos hacen que las operaciones financiadas en yenes sean menos atractivas, pero no obligan automáticamente a los traders a cerrar posiciones. Una apreciación rápida del yen proporcionaría evidencia mucho más fuerte de que las condiciones de financiamiento están cambiando.
El mercado actual presenta una divergencia inusual. Los rendimientos japoneses han alcanzado niveles no vistos en tres décadas, pero el yen sigue siendo débil. El 2 de septiembre, USD/JPY aún se mantenía alrededor de 160.15, ya que los rendimientos estadounidenses también aumentaban y las expectativas de apretamiento de la Reserva Federal respaldaban al dólar. El rendimiento del Tesoro a 10 años de EE.UU. alcanzó aproximadamente el 4,812%, manteniendo una ventaja de rendimiento significativa sobre Japón a pesar del aumento en los rendimientos de los JGB.
Eso significa que la combinación más preocupante para los activos de riesgo sería rendimientos japoneses en alza junto con una caída rápida del par USD/JPY. Tal movimiento indicaría que la normalización de las tasas de interés japonesas está comenzando a traducirse en una fortaleza significativa del yen. Para los operadores preocupados por el estrés en operaciones de carry trade, esa sería una señal de advertencia más importante que el 3% por sí solo.
¿Podrían los mayores rendimientos japoneses reconfigurar la liquidez global?
Japón ha acumulado enormes tenencias financieras en el extranjero en parte porque los rendimientos domésticos fueron tan bajos durante tanto tiempo. Los bancos japoneses, aseguradoras, fondos de pensiones y hogares tenían incentivos poderosos para buscar en el extranjero rendimientos mejores. Reuters señaló en su examen de 2024 sobre la operación de carry que las inversiones de cartera extranjeras japonesas totalizaron aproximadamente 666,9 billones de yenes, o alrededor de 4,54 billones de dólares en ese momento, con una parte significativa invertida en activos de deuda sensibles a las tasas de interés.
Un aumento sostenido en los rendimientos japoneses podría alterar gradualmente esos incentivos. Si los JGB se vuelven más competitivos, algunos inversores podrían optar por asignar una mayor parte de su capital futuro al mercado doméstico en lugar de aumentar sus tenencias de deuda estadounidense o europea. Esto no significa que billones de dólares regresen repentinamente a Japón, pero incluso una reducción en la demanda extranjera incremental podría tener importancia en mercados de bonos que ya enfrentan grandes necesidades de endeudamiento gubernamental. Los analistas que discuten la actual venta masiva han identificado la menor demanda japonesa de deuda extranjera como uno de los posibles canales mediante los cuales los mayores rendimientos de los JGB podrían elevar los costos de financiamiento globales.
Para los inversores en bitcoin, esto amplía el marco macroeconómico más allá de la Reserva Federal. Los mercados de criptomonedas suelen centrarse intensamente en la liquidez estadounidense, las tasas de interés estadounidenses y el dólar. Pero si Japón está transitando alejándose de su régimen de tasas ultra bajas, la liquidez global podría depender cada vez más de la interacción entre la Fed, el BOJ, los mercados del tesoro y los mercados de cambio extranjero, en lugar de solo la política estadounidense.
¿Esto es bajista o alcista para bitcoin?
A corto plazo, el aumento de los rendimientos de los bonos japoneses y globales se considera más naturalmente como un posible viento en contra para el bitcoin. Rendimientos libres de riesgo más altos aumentan el costo de oportunidad de mantener activos que no generan flujo de efectivo convencional. También elevan los costos de endeudamiento y pueden reducir la cantidad de apalancamiento que los inversores están dispuestos a utilizar. Si esos rendimientos más altos van acompañados de un yen más fuerte y deshacer forzado de operaciones carry-trade, el desapalancamiento resultante podría ejercer presión adicional sobre las acciones, criptomonedas y otros activos de alta beta.
La perspectiva a más largo plazo es más complicada. El actual aumento global en los rendimientos de los bonos del gobierno no está siendo impulsado únicamente por un crecimiento económico saludable. Los mercados también están volviéndose más preocupados por la inflación persistente, los grandes déficits fiscales, el aumento de los costos de servicio de la deuda y la capacidad de los gobiernos para gestionar cargas de deuda cada vez más grandes. Japón está especialmente expuesto porque la deuda pública supera el 200% del PIB, pero la sostenibilidad fiscal también se está convirtiendo en un problema mayor en otras economías importantes.
Esas preocupaciones pueden respaldar una narrativa muy diferente sobre el bitcoin. Durante choques inmediatos de liquidez, el BTC a menudo se comporta como un activo de riesgo. En períodos más largos, algunos inversores consideran al bitcoin como un activo monetario escaso y no soberano que existe fuera de los sistemas tradicionales de deuda gubernamental. Ambas ideas no son mutuamente excluyentes. El bitcoin puede enfrentar presión vendedora a corto plazo por rendimientos más altos, mientras que la misma incertidumbre fiscal y monetaria refuerza el debate a largo plazo sobre alternativas como almacenes de valor.
¿Qué deberían vigilar los operadores de bitcoin a continuación?
El primer indicador para monitorear es el rendimiento japonés a 10 años en sí mismo. Mantenerse por encima del 3% sugeriría que el mercado de bonos está aceptando un entorno de tasas estructuralmente más altas, mientras que otro aumento pronunciado podría intensificar la presión sobre el BOJ y el gobierno. Pero el segundo indicador — USD/JPY — podría ser aún más importante. Una caída sostenida desde aproximadamente 160 indicaría una apreciación del yen, y un movimiento rápido hacia abajo junto con aumentos en los rendimientos de los JGB podría señalar que la economía de los carry trades está cambiando de manera más agresiva.
La comunicación del BOJ es otro catalizador importante. La reunión de política del 17 al 18 de septiembre proporcionará nueva información sobre si el banco central está dispuesto a aumentar las tasas nuevamente y, lo que es más importante, qué tan rápido cree que debería proceder la normalización. También es necesario monitorear los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU., ya que la brecha relativa de tasas de interés entre Japón y Estados Unidos sigue siendo central para la atractividad de las operaciones financiadas en yenes.
Finalmente, el apalancamiento específico de cripto puede mostrar si el estrés macroeconómico comienza a traducirse en ventas forzadas. Bitcoin futures, el interés abierto, las tasas de financiación, las liquidaciones y el desempeño relativo de los tokens de beta más alta pueden ayudar a revelar si los operadores están reduciendo el riesgo. La señal más preocupante no sería el aumento de los rendimientos japoneses en aislamiento, sino una combinación de rendimientos más altos de los JGB, apreciación rápida del yen, caída de los mercados accionarios globales y liquidaciones de cripto aceleradas.
Qué significa realmente el rendimiento del 3% de Japón para el bitcoin
Que el rendimiento a 10 años de Japón alcance el 3% es significativo porque desafía una de las suposiciones que moldearon los mercados globales durante décadas: que el capital japonés permanecería extremadamente barato y que los rendimientos domésticos se mantendrían demasiado bajos como para competir con activos extranjeros. Esa suposición se vuelve menos confiable a medida que la inflación persiste y el BOJ se aleja aún más de una política ultraexpansiva.
Sin embargo, para el bitcoin, el umbral del 3% no debe tratarse como una señal de venta independiente. El yen sigue siendo débil, el diferencial de rendimiento entre EE.UU. y Japón sigue siendo sustancial, y no hay evidencia clara de que el carry trade global en yen esté experimentando una deshacienda a gran escala. Lo que ha cambiado es la distribución de probabilidades. Tasas japonesas más altas hacen que el entorno de financiamiento sea menos favorable que antes, aumentando la sensibilidad de los mercados apalancados a cualquier futura recuperación del yen.
El impacto del choque de bonos de Japón es por lo tanto menos relevante por el nivel actual del rendimiento a 10 años que por lo que podría suceder a continuación. Si tasas más altas en Japón terminan produciendo una apreciación pronunciada del yen y una desapalancamiento generalizado, la liquidación de uno de los trades de financiamiento más largos del mundo podría convertirse en una fuente significativa de volatilidad para el bitcoin y el mercado de criptomonedas en general.
Preguntas frecuentes
¿Qué es un bono del gobierno japonés (JGB)?
Un bono del gobierno japonés, o JGB, es deuda emitida por el gobierno de Japón para financiar el gasto público y otras necesidades fiscales. Los JGB se emiten con distintos plazos, pero el bono a 10 años se utiliza ampliamente como referencia para los costos de endeudamiento a largo plazo en Japón. Los cambios en su rendimiento pueden afectar el financiamiento corporativo, las hipotecas, las decisiones de inversión institucional y las expectativas sobre la política del Banco de Japón.
¿Siempre fortalecen los rendimientos más altos de los bonos una moneda?
No. Los rendimientos domésticos más altos pueden hacer que una moneda sea más atractiva, pero los tipos de cambio dependen de condiciones relativas, no absolutas. Una moneda puede permanecer débil si los rendimientos en otra economía están aumentando aún más rápido, si los inversores prefieren otra moneda como refugio seguro, o si los flujos comerciales y energéticos generan presión de venta. Japón demuestra esto claramente actualmente: los rendimientos de los JGB han aumentado fuertemente, pero los altos rendimientos estadounidenses han ayudado a mantener al dólar fuerte frente al yen.
¿Por qué los inversores japoneses mantienen tantos activos en el extranjero?
Décadas de tasas de interés domésticas extremadamente bajas animaron a los bancos japoneses, aseguradoras, fondos de pensiones y otros inversores a buscar mejores rendimientos fuera del país. Como consecuencia, se acumularon grandes asignaciones en bonos del gobierno extranjero, deuda corporativa, acciones y otros activos. Si los rendimientos japoneses permanecen estructuralmente más altos, la atractividad relativa de algunas de esas inversiones extranjeras podría disminuir gradualmente.
¿Podrían los inversores japoneses comenzar a vender bonos del Tesoro de EE. UU. y traer el dinero de vuelta a casa?
Podrían reducir las asignaciones en el extranjero o dirigir más capital nuevo hacia activos japoneses, pero un giro brusco y generalizado es poco probable simplemente porque el rendimiento del Bono del Tesoro japonés a 10 años superó el 3%. Las carteras institucionales grandes se ven influenciadas por los costos de cobertura cambiaria, los requisitos de duración, la regulación, la liquidez y las estructuras de pasivos a largo plazo. El riesgo más realista es una reducción gradual de la demanda japonesa de bonos extranjeros, lo que aún podría tener importancia en el margen para los rendimientos globales.
¿Está el bitcoin directamente relacionado con los rendimientos de los bonos japoneses?
No existe una relación mecánica directa entre el rendimiento del bono japonés a 10 años y el precio del bitcoin. La conexión se da a través de condiciones financieras más amplias. Las tasas de interés japonesas pueden influir en el yen, los carry trades, los flujos de capital y el apalancamiento global. Esos cambios pueden afectar luego la aversión al riesgo y la liquidez, que a su vez influyen en el bitcoin. Por esa razón, los operadores deben considerar los rendimientos de los JGB como parte de un marco macroeconómico más amplio, y no como una señal de operación independiente para el BTC.
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