¿Por qué Aave, Veda y Kamino desafían el marco de la SEC sobre valores de bodegas DeFi?
Aave Labs, Kamino Foundation y Veda Tech Labs solicitan a la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. (SEC) que aclare cómo se aplican las leyes federales de valores a los protocolos de préstamo descentralizados y a las bóvedas DeFi no custodiales. En un marco legal presentado el 26 de octubre y resumido públicamente el 2 de noviembre de 2026, las tres organizaciones argumentan que aportar activos a mercados de préstamo descentralizados o tomar préstamos contra garantía personal no constituye automáticamente una transacción de valores.
La presentación ocurre en medio de un creciente debate sobre si los productos DeFi que generan rendimiento deberían regularse como fondos de inversión tradicionales. En el centro del desacuerdo se encuentra una pregunta fundamental: ¿debería el tratamiento regulatorio depender de los derechos y responsabilidades reales establecidos por un protocolo, o del grado de control ejercido por las personas que gestionan los activos depositados? La posición final de la SEC podría influir en el desarrollo del préstamo descentralizado, las bóvedas de rendimiento y la gestión institucional de activos en cadena.
Principales conclusiones
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Aave, Veda y Kamino presentaron un marco legal conjunto a la SEC para buscar un tratamiento más claro del préstamo descentralizado y las bóvedas no custodiales.
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Las organizaciones argumentan que el préstamo DeFi ordinario no constituye automáticamente una transacción de valores, especialmente cuando los usuarios interactúan con mercados transparentes gobernados por código.
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Las pruebas Howey y Reves son centrales en el debate, ya que determinan si ciertos acuerdos pueden calificarse como contratos de inversión o instrumentos de deuda relacionados con valores.
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La propuesta distingue las operaciones automatizadas del protocolo de la gestión de inversiones discrecionales, especialmente cuando los curadores de bóvedas pueden asignar activos de forma independiente.
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La SEC no ha aprobado el marco propuesto ni ha otorgado una exención general a los vaults DeFi, dejando a los productos individuales sujetos a un análisis legal específico según los hechos.
¿Por qué Aave, Veda y Kamino desafían el marco de la SEC sobre valores de bodegas DeFi?
Aave, Veda y Kamino buscan claridad regulatoria porque las leyes de valores existentes se desarrollaron en gran medida en torno a emisores identificables, intermediarios, gestores de inversiones y relaciones contractuales. Los protocolos DeFi distribuyen algunas de estas funciones entre contratos inteligentes, sistemas de gobernanza, proveedores de liquidez y desarrolladores independientes. Las tres organizaciones argumentan que los reguladores deben examinar los derechos, obligaciones y poderes reales establecidos por estos arreglos en lugar de tratar automáticamente los productos que generan rendimientos como contratos de inversión.
El 2 de noviembre, Aave Labs publicó un resumen del marco legal presentado al Grupo de Trabajo de Cripto y la División de Finanzas Corporativas de la SEC el 26 de octubre. La presentación aborda dos actividades: proporcionar activos digitales a protocolos de préstamos descentralizados y tomar préstamos contra activos que los usuarios ya poseen. Su argumento central es que estas actividades no satisfacen automáticamente los requisitos de las leyes federales de valores cuando se realizan a través de los tipos de estructuras descentralizadas descritas. Las organizaciones también solicitaron un diálogo con el personal de la SEC para discutir su análisis legal.
La propuesta es significativa porque se enfoca en la infraestructura de préstamos subyacente en lugar de examinar únicamente los productos de rendimiento construidos sobre ella. Un protocolo de préstamo establece el mercado mediante el cual se proporcionan y se toman prestados los activos, mientras que una vault puede asignar depósitos entre múltiples mercados según una estrategia específica. Por lo tanto, el tratamiento legal de la actividad de préstamo subyacente puede influir en cómo los reguladores evalúan las vaults que la utilizan. Sin embargo, la presentación representa una posición de la industria, no una interpretación regulatoria vinculante ni una determinación de la SEC.
¿Cómo difieren los protocolos de préstamo DeFi y las bóvedas?
Los protocolos de préstamo DeFi y las bóvedas permiten a los usuarios asignar Activos digitales a actividades financieras en cadena, pero desempeñan funciones diferentes. Un protocolo de préstamo establece las reglas mediante las cuales los proveedores aportan activos y los prestatarios obtienen liquidez. Una bóveda añade otra capa al organizar los depósitos y asignarlos según estrategias predefinidas o decisiones de gestión autorizadas.
En un mercado típico de préstamos descentralizados, un usuario aporta un activo como USDC o ETH a un pool basado en contratos inteligentes. Los prestatarios obtienen liquidez proporcionando garantía, a menudo con un valor superior a la cantidad prestada. Las tasas de interés generalmente responden a la utilización del mercado y los parámetros del protocolo, mientras que los requisitos de garantía y los mecanismos de liquidación ayudan a gestionar la exposición al crédito. Los aportantes pueden recibir intereses según la demanda de préstamos, pero los rendimientos son variables y dependen de las condiciones del mercado, no de un pago garantizado por un gestor de inversiones convencional.
Una bóveda DeFi puede asignar los activos depositados entre mercados de préstamos, piscinas de liquidez u otras estrategias. Algunas bóvedas dependen principalmente de reglas automatizadas, mientras que otras permiten a los curadores seleccionar mercados, ajustar límites de asignación o modificar estrategias. Esta distinción es importante porque el análisis regulatorio puede depender de si una persona ejerce un margen de discreción significativo sobre los activos depositados o simplemente realiza funciones limitadas por código y reglas previamente autorizadas.
¿Qué argumentos legales presentan Aave, Veda y Kamino a la SEC?
El marco conjunto aplica los principios existentes de la ley de valores de EE. UU. a préstamos descentralizados y estructuras de bóvedas no custodiales. Su argumento central es que los reguladores deben examinar la transacción real y las relaciones legales que crea, en lugar de asumir que proporcionar activos a un protocolo es equivalente a comprar un producto de inversión. Cuatro áreas son particularmente importantes: contratos de inversión, instrumentos de deuda relacionados con valores, compañías de inversión y asesores de inversión.
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La Prueba Howey: ¿Crea el préstamo DeFi un contrato de inversión?
Establecido en el caso de la Corte Suprema de 1946 SEC v. W.J. Howey Co., la Prueba Howey examina si un acuerdo implica una inversión de dinero en una empresa común con una expectativa razonable de beneficios derivados de los esfuerzos gerenciales esenciales de otros.
El argumento de Aave se centra en los elementos de empresa común y esfuerzos gerenciales. En las estructuras de préstamo descritas, los proveedores ponen activos a disposición de un mercado abierto, mientras que los prestatarios obtienen independientemente liquidez tras proporcionar garantía. Los intereses se determinan mediante tasas de mercado publicadas, y el rendimiento de un proveedor no depende necesariamente del desempeño de inversión de otro proveedor. Por lo tanto, las organizaciones argumentan que compartir infraestructura y precios de mercado no crea automáticamente una empresa de inversión común.
También distinguen la gobernanza del protocolo de la gestión de inversiones. Los participantes del DAO pueden establecer activos admitidos, requisitos de garantía, modelos de tasas de interés y parámetros de liquidación. Según el marco, estas actividades mantienen las reglas operativas del mercado en lugar de dirigir los activos de usuarios individuales o prometer retornos de inversión. Sin embargo, la Prueba Howey requiere un análisis específico según los hechos, y la ausencia de un administrador centralizado no excluye automáticamente cada arreglo DeFi de la regulación de valores.
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La Prueba Reves: ¿Son las posiciones de préstamo notas de valores?
La prueba Reves, establecida en Reves v. Ernst & Young (1990), ayuda a determinar si ciertas notas o instrumentos de deuda califican como valores según la ley federal. Esto es relevante porque proporcionar y tomar prestados activos a través de un protocolo DeFi no necesariamente crea la misma relación legal que una emisión de deuda corporativa convencional.
El marco de Aave argumenta que las estructuras de préstamo que describe no implican que una entidad emita una letra de cambio ni prometa devolver a los depositantes. En cambio, los proveedores ponen activos a disposición según reglas del mercado, y los prestatarios obtienen liquidez tras proporcionar garantía. El protocolo en sí mismo no asume necesariamente una obligación de devolución convencional hacia los proveedores. Por lo tanto, las organizaciones argumentan que estos acuerdos no deberían clasificarse automáticamente como instrumentos de deuda.
Sin embargo, los tokens de recepción y otros instrumentos emitidos por bóvedas pueden requerir un análisis separado. Sus características legales dependen de los derechos que representan, las obligaciones asociadas a ellos y los acuerdos contractuales circundantes. La ausencia de una letra de cambio convencional a nivel del protocolo de préstamo no resuelve automáticamente el estado legal de cada instrumento construido sobre él.
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La Ley de Instituciones de Inversión: ¿Opera una Caja como un Fondo de Inversión?
La Investment Company Act de 1940 regula las compañías de inversión calificadas, incluyendo ciertas entidades que agrupan los activos de los inversores y invierten principalmente en valores. La pregunta relevante para los vaults DeFi es si una estructura constituye una compañía de inversión o emisor identificable que posee y gestiona activos agrupados en nombre de los inversores.
La posición de Aave es que una billetera no custodial no se convierte automáticamente en una empresa de inversión solo porque múltiples usuarios interactúan con el mismo contrato inteligente. Su marco enfatiza los intereses de propiedad de los usuarios y las limitaciones impuestas a los curadores. Si ninguna entidad separada opera como una empresa de inversión o gestiona independientemente activos agrupados, el análisis tradicional de empresa de inversión puede aplicarse de manera diferente.
Este argumento depende en gran medida del diseño de la bóveda. Una estructura que agrupe activos bajo gestión discrecional, invierta en valores o otorgue a un operador identificable autoridad sustancial puede plantear cuestiones legales diferentes. Las organizaciones no afirman que todas las bóvedas estén fuera de la Ley de Compañías de Inversión; están pidiendo a los reguladores que evalúen las relaciones reales de propiedad, control y gestión.
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La Ley de Asesores de Inversión: ¿Cuándo se convierte un curador en asesor de inversión?
La Investment Advisers Act de 1940 regula a las personas calificadas que brindan asesoría de inversión en valores como actividad comercial con compensación. Esto convierte a la autoridad del curador en uno de los temas más importantes en el debate regulatorio.
El marco de Aave reconoce que un curador que recibe compensación por tomar decisiones de inversión sustanciales que involucran valores puede caer dentro de la definición legal de asesor de inversión. Sin embargo, distingue esas actividades de operaciones administrativas limitadas realizadas bajo reglas aprobadas por los usuarios con anticipación. Un participante que ajusta parámetros predefinidos o lleva a cabo funciones autorizadas no necesariamente desempeña el mismo rol que un gestor de inversión discrecional.
La distinción entre autoridad de asesoramiento y custodia es particularmente importante. Un curador puede influir en la asignación de activos sin poseer claves privadas ni la capacidad técnica para transferir los activos del usuario. Aave argumenta que las limitaciones impuestas por el código deben considerarse al evaluar las responsabilidades legales del curador. Sin embargo, la ausencia de custodia directa no elimina automáticamente las obligaciones de asesor de inversiones si la persona cumple de otro modo con la definición legal.
¿Cómo se diferencia la propuesta de Aave del marco de control del CCI?
La presentación de Aave forma parte de un debate más amplio en la industria sobre cómo la SEC debería evaluar las bóvedas DeFi. El 29 de octubre de 2026, el Crypto Council for Innovation (CCI) publicó un informe de 238 páginas titulado Under Control: A Framework for Applying the Federal Securities Laws to Crypto Vaults. Desarrollado a través de su Vault Coalition, el informe incluye la participación de organizaciones de la industria como Bitwise, Galaxy y Morpho. Ambas iniciativas buscan un enfoque regulatorio específico según los hechos, pero enfatizan aspectos diferentes del control de activos y la gestión de inversiones.
CCI propone un marco de control bidireccional que examina tanto la autoridad conservada por los curadores como el control práctico disponible para los depositantes. En el lado de la gestión, evalúa cuatro dimensiones: Mandato, Ejecución, Gobernanza y Disposición. En el lado del depositante, considera si los usuarios pueden comprender, verificar, observar y predecir las operaciones de la bóveda, recibir notificación de cambios y tomar acciones significativas, incluyendo la retirada de sus activos. Su pregunta central es si la arquitectura de contratos inteligentes limita suficientemente el control discrecional y reduce la dependencia de los inversores en la gestión humana.
Aave, Veda y Kamino ponen mayor énfasis en las relaciones legales creadas por el préstamo descentralizado, incluyendo derechos de propiedad, reglas del mercado y la distinción entre gobernanza y gestión de inversiones. Argumentan que la participación humana no crea automáticamente un contrato de inversión o un producto de inversión gestionada. Ambos enfoques no son completamente opuestos: ambos reconocen que una gestión de inversión discrecional sustancial puede activar obligaciones regulatorias. Su principal diferencia radica en cuánto peso deben asignar los reguladores al control posterior al depósito en comparación con la naturaleza legal de la transacción subyacente.
| Comparación | Aave, Veda y Kamino | Marco de control CCI |
| Enfoque principal | Naturaleza jurídica de las transacciones de préstamo y de bodegas no custodiales | Control retenido tras los depósitos |
| Pregunta clave | ¿El acuerdo crea una relación de inversión regulada? | ¿Pueden los curadores influir materialmente en los activos o resultados? |
| Participación humana | La administración limitada no equivale automáticamente a la gestión de inversiones | El control discrecional del material refuerza el caso para la regulación |
| Protección del usuario | Propiedad, reglas transparentes y límites en la dirección de los activos | Verificabilidad, notificación y derechos de retiro accionables |
| Objetivo regulatorio | Aplicar la ley existente a las relaciones jurídicas reales | Ajustar el tratamiento regulatorio al control y la confianza del inversor |
La distinción es importante porque una vault puede ser no custodial aunque aún implique un gran margen de discreción en la inversión. Del mismo modo, una DAO puede gobernar parámetros de mercado sin necesidad de gestionar las inversiones de usuarios individuales. Por lo tanto, los reguladores podrían necesitar evaluar las responsabilidades de los curadores, desarrolladores, participantes en la gobernanza y operadores de protocolo por separado, en lugar de tratar a todo el ecosistema DeFi como un único actor legal.
¿Cuál es la posición de la SEC sobre la regulación de los fondos DeFi?
La SEC no ha respaldado la propuesta de Aave ni ha adoptado una exclusión general para préstamos descentralizados y bóvedas no custodiales. Sin embargo, las recientes discusiones de política de la agencia indican que la regulación de bóvedas cripto se ha convertido en un área activa de consideración regulatoria. La distinción entre un activo digital, un contrato de inversión y las actividades de una persona que gestiona activos sigue siendo central en el debate.
En marzo de 2026, la SEC publicó una interpretación que aborda cómo las leyes federales de valores se aplican a ciertos activos cripto y transacciones relacionadas. La interpretación destaca una distinción importante: si un activo digital en sí mismo es un valor es diferente de si un acuerdo que involucra ese activo constituye un contrato de inversión. Un activo que no califica independientemente como un valor puede aún estar involucrado en una oferta o transacción de valores si se satisfacen los requisitos legales relevantes. Esta distinción es particularmente importante para productos DeFi, donde el activo, la transacción y el protocolo pueden tener características legales diferentes.
El compromiso de la agencia con la industria también precede a las presentaciones más recientes. La comisionada de la SEC, Hester Peirce, discutió bóvedas cripto y estrategias de préstamos en julio de 2026, mientras que el presidente Paul Atkins ya había destacado la necesidad de mayor claridad sobre los valores relacionados con bóvedas y los requisitos para asesores de inversión. El informe de octubre de CCI y la presentación conjunta de Aave, Veda y Kamino responden a esta discusión política más amplia. Sin embargo, invitar a la industria a aportar comentarios no equivale a adoptar una regla, y ninguna de las presentaciones establece un estándar regulatorio vinculante.
¿Cómo podría la regulación de la SEC afectar a la industria DeFi?
El enfoque final de la SEC podría influir en cómo los protocolos de préstamo, los desarrolladores de bóvedas, los curadores y los participantes institucionales estructuran sus operaciones. Una distinción más clara entre la infraestructura financiera automatizada y la gestión de inversiones discrecional podría reducir la incertidumbre para los desarrolladores mientras establece expectativas más predecibles para productos que mantienen un control humano sustancial.
Para los protocolos de préstamo, el reconocimiento de que el préstamo descentralizado ordinario no constituye automáticamente una transacción de valores podría ayudar a aclarar las obligaciones asociadas con mercados transparentes gobernados por código. Sin embargo, esto no eliminaría todos los requisitos de cumplimiento. Los protocolos que respaldan valores tokenizados o involucran intermediarios regulados pueden plantear preguntas legales diferentes a las que facilitan el préstamo garantizado con otros activos digitales.
Los desarrolladores de Vault también podrían reconsiderar los permisos de los curadores, los mecanismos de retiro y los controles de contratos inteligentes. Si los reguladores ponen mayor énfasis en la discreción posterior al depósito, los proyectos podrían introducir límites de asignación más claros, timelocks públicos y permisos administrativos más transparentes. Los inversores institucionales también podrían beneficiarse de normas legales más consistentes al evaluar los riesgos de custodia, gobernanza y cumplimiento. Sin embargo, la claridad regulatoria por sí sola no puede garantizar flujos de capital crecientes ni eliminar los riesgos de mercado y técnicos.
¿Qué riesgos persisten incluso si un fondo DeFi no se clasifica como un valor?
Una bóveda DeFi que no cumple con un requisito específico de la ley de valores no significa que sea libre de riesgo o esté exenta de cualquier otra obligación legal. La clasificación como valor y los riesgos técnicos o financieros son asuntos separados. Los usuarios aún pueden enfrentar pérdidas debido a vulnerabilidades en contratos inteligentes, volatilidad del mercado, liquidez insuficiente, fallos de gobernanza y las acciones de proveedores de servicios de terceros.
Riesgo de contrato inteligente es una de las preocupaciones más directas. Una vulnerabilidad en una vault, protocolo de préstamo o integración externa puede exponer los activos depositados a transacciones no autorizadas o comportamientos inesperados. Los fallos de los oráculos también pueden producir valoraciones inexactas de la garantía, desencadenando potencialmente liquidaciones o permitiendo que los prestatarios accedan a liquidez bajo condiciones incorrectas. Estos riesgos siguen siendo relevantes independientemente de si un producto se considera un valor.
Los usuarios también deben examinar la autoridad de los curadores, los participantes en la gobernanza y los administradores. Una vault puede describirse como no custodial aunque aún permita a participantes autorizados cambiar los parámetros de asignación o pausar retiros bajo condiciones específicas. Antes de depositar activos, los usuarios deben comprender las reglas de retiro, las estrategias de asignación, los permisos de emergencia y los riesgos asociados con los mercados de préstamos subyacentes.
¿Qué deberían vigilar los inversores y los desarrolladores de DeFi a continuación?
La próxima etapa del debate dependerá de si la SEC participa en las dos propuestas de la industria y cómo su personal interpreta las leyes de valores existentes en relación con diferentes estructuras de bodegas. Aave, Kamino y Veda han solicitado reuniones con el personal de la SEC, mientras que CCI ha presentado un análisis más amplio que cubre la Securities Act, la Investment Company Act y la Investment Advisers Act. Cualquier orientación posterior del personal, declaración pública o normativa formal podría ayudar a aclarar qué características del producto son más relevantes para el tratamiento regulatorio.
Para desarrolladores, los problemas más importantes incluyen la autoridad del curador, las restricciones impuestas por el código, los derechos de los tokens de recibo y si los usuarios pueden retirar activos antes de que entren en vigor cambios materiales en la estrategia. Para inversores, la atención debe centrarse en las divulgaciones relacionadas con la propiedad de los activos, los derechos de retirada, los permisos administrativos y el estado legal de los instrumentos subyacentes. Estos factores ayudan a distinguir la infraestructura de préstamos automatizados de los acuerdos que dependen de decisiones de inversión continuas por parte de gestores identificables.
La respuesta de la SEC también podría influir en si la industria avanza hacia documentación estandarizada de bóvedas y responsabilidades de cumplimiento más claramente definidas. Sin embargo, no se ha establecido una fecha límite confirmada para una decisión final sobre la presentación conjunta. El desarrollo más significativo será si el regulador proporciona orientación que pueda aplicarse de manera consistente sin tratar todas las actividades financieras basadas en contratos inteligentes como legalmente idénticas.
Conclusión
Aave Labs, Kamino Foundation y Veda Tech Labs solicitan a la SEC que aclare cómo se aplican las leyes existentes sobre valores a los protocolos de préstamos descentralizados y a las bóvedas no custodiales. Su presentación del 26 de octubre, resumida públicamente el 2 de noviembre, argumenta que aportar activos a mercados de préstamos abiertos o tomar préstamos contra garantía personal no crea automáticamente un contrato de inversión ni una transacción de valores. El marco enfatiza la propiedad del usuario, reglas del protocolo transparentes, poderes limitados de control sobre los activos y la distinción entre la gobernanza del mercado y la gestión discrecional de inversiones.
La propuesta también llega junto con el Marco de Control más amplio de CCI, que otorga mayor énfasis al control posterior al depósito y a la confianza de los inversores. Juntos, estos envíos ponen de relieve una pregunta importante para la industria de las criptomonedas: ¿debería el tratamiento regulatorio depender principalmente de las relaciones legales creadas por una transacción, o del control práctico que los administradores mantienen sobre los activos depositados? La SEC no ha adoptado ninguno de estos marcos, y los productos individuales seguirán requiriendo un análisis legal específico según los hechos. Sin embargo, su enfoque final podría influir en el desarrollo del préstamo DeFi, las bóvedas de rendimiento y los servicios financieros institucionales en cadena.
Preguntas frecuentes
¿Qué es una bóveda DeFi?
Una bóveda DeFi es un sistema basado en contratos inteligentes que acepta depósitos de activos digitales y los asigna según reglas predefinidas o una estrategia autorizada. Según su diseño, una bóveda puede asignar activos a mercados de préstamos, piscinas de liquidez u otras actividades en cadena para generar rendimientos variables.
¿Por qué Aave, Veda y Kamino presentaron un marco a la SEC?
Las tres organizaciones desean orientación más clara sobre si las transacciones de préstamo descentralizado y las actividades de bóvedas no custodiales caen bajo las leyes federales de valores. Argumentan que los reguladores deberían considerar la propiedad de los activos, las relaciones contractuales, las reglas de los contratos inteligentes y la autoridad real conservada por terceros.
¿Qué es la prueba Howey en la regulación de criptomonedas?
La prueba Howey es un estándar legal de la Corte Suprema de EE. UU. utilizado para determinar si un acuerdo constituye un contrato de inversión. Examina si existe una inversión de dinero en una empresa común con una expectativa razonable de beneficios derivados de los esfuerzos gerenciales esenciales de otros.
¿Evita automáticamente una bodega DeFi no custodial la regulación de la SEC?
No. El diseño no custodial no excluye automáticamente un vault de las leyes de valores. Su tratamiento legal depende de los activos involucrados, los derechos otorgados a los usuarios, los poderes conservados por los curadores y si el arreglo satisface los requisitos legales aplicables.
¿Cuál es la diferencia entre la propuesta de Aave y el Marco de Control de CCI?
Aave, Veda y Kamino enfatizan la naturaleza legal de las transacciones de préstamos descentralizados, la propiedad del usuario y la distinción entre gobernanza y gestión de inversiones. CCI se centra en el control retenido por los curadores después de los depósitos y si los usuarios pueden comprender, verificar, observar y salir de sus posiciones.
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