Звіт UBS: 47% віддача вільного грошового потоку Micron недооцінена, оскільки напівпровідниковий сектор вступає в фазу розбіжності

Автор: Rita

Огляд тенденцій

Мікрон протягом наступних кількох років може згенерувати більше 400 мільярдів доларів вільного грошового потоку, а після скасування заборони на викуп акцій теоретичний відсоток викупу може перевищити 40%. Цей розмір ще не повністю врахований ринком.

UBS недавно опублікувала звіт SemiBytes, основний висновок якого вказує на те, що напівпровідниковий сектор переходить з етапу загального зростання до етапу глибокої диференціації. Kimi K3 стимулює масштабування моделей з відкритим кодом, що підвищує попит на HBM та пам’ять. Диференціація в секторі аналогових чіпів посилюється: активи з високою експозицією до ШІ отримали премію до 42-кратного коефіцієнта P/E, тоді як оцінки компаній з великою експозицією до автопромислу та промисловості залишаються близькими до історичного середнього. Lam Research, Broadcom, Seagate, Micron, AMD все ще перебувають у дуже перенасиченому довгому положенні.

Тиждень тому Moonshot AI випустила Kimi K3 з параметрами обсягом 2,8 трильйона, що робить її найбільшою в світі відкритою моделлю, розширила віконтекст до 1 000 000 токенів і підтримує режим постійного висновку.

UBS вважає, що ключова історія Kimi K3 — це розширення масштабу. Більші моделі, довші контексти, вищі вимоги до пам’яті. Відкриті моделі мають нижчу прибутковість, тому їх вартість на одиницю зазвичай нижча, ніж у закритих моделей — це природна різниця в бізнес-моделях, а не технологічний прорив.

Більш довгі вікна контексту збільшують потребу у KV Cache, а розгортання відкритих моделей вимагає більше HBM та ресурсів зберігання. NVIDIA Nemotron займає центральне місце в екосистемі відкритого коду, і UBS вважає, що NVIDIA є найбільшим отримувачем користі від цих обговорень відкритих моделей.

Аналіз UBS показує, що дисконт до оцінки Micron порівняно з SK Hynix є необґрунтованим.

Історично Micron мала оціночну премію щодо SK Hynix, але зараз ця дисконтність майже зникла, NTM EV/S становить близько 0,3. Micron досягла агресивного збільшення щільності на вузлах DRAM 1-alpha та 1-beta без використання EUV-обладнання, зберігає лідерство у продуктах NAND з 2XX шарами та міцно утримує позиції на ринку LP-DDR, демонструючи вищу конкурентоспроможність щодо споживання енергії та витрат на одиницю.

Мікрон протягом наступних кількох років до 2028 року може згенерувати загальний вільний грошовий потік, що перевищує 400 мільярдів доларів США. Зараз компанія обмежена забороною на викуп акцій до 9 грудня 2026 року; після зняття цієї заборони теоретично вона може використовувати весь вільний грошовий потік на викуп акцій. За поточною ціною акцій, загальний відсоток викупу до кінця 2028 року може перевищити 40%.

Цей потенціал викупу є значним і ще не повністю врахований ринком.

UBS відстежує концентрацію позицій у сегментах та окремих акціях напівпровідників за допомогою фактору переповненості, де показник коливається від -30 (екстремальне переповнення продажами) до +30 (екстремальне переповнення покупками).

Загальна переповненість сектору напівпровідників впала з історичного піку в кінці червня. Серед 63 акцій, що охоплюються UBS, ще 12 перебувають у надзвичайно довгій зоні переповнення вище +24. Найбільш переповненими активами є Lam Research, Broadcom, Seagate, Micron, AMD. Незважаючи на те, що Micron має занижену оцінку та перебуває в стані надзвичайної довгої переповненості, позитивні фундаментальні показники поєднуються з надмірною концентрацією позицій.

Продажі з великою концентрацією: Skyworks — мінус 13,9, Pi — мінус 11,0, Entegris — мінус 7,9. Qualcomm також увійшов у зону масового продажу, що траплялося лише двічі за дев’ять років історії даних UBS. Цілий сектор смартфонів переживає відплив коштів.

Семікондукторна галузь вже чотири квартали поспіль показує зростання вище сезонного рівня, після восьми кварталів зростання нижче сезонного рівня. За даними UBS, історичні дані показують, що під час двох попередніх циклів відновлення — у 2009–2010 роках та 2020–2021 роках — період зростання вище сезонного рівня тривав в середньому 5–8 кварталів.

Історично кратності оцінки аналогових чіпів досягали піку навколо точки звороту зростання, а потім поступово скорочувалися в квартали зі зростанням, що перевищувало сезонні показники. У циклі, що зараз триває, ринок підняв кратності оцінки до чотирьох повних кварталів після початку відновлення, що стало рекордом. UBS вважає, що якщо це дійсно більш тривалий цикл зростання, то поточні високі кратності мають обґрунтовану підтримку.

Внутрішній розподіл сектору дуже відмінний: компанії з високою експозицією в сфері ШІ, такі як Allegro, які мають приблизно 20% доходу від центрів обробки даних, отримують оцінку з премією у 42 рази до очікуваного коефіцієнта P/E, тоді як оцінки компаній з великою експозицією в автомобільній та промисловій галузях залишаються близькими до історичного середнього.

Дивергенція сама по собі відображає високий консенсус ринку щодо лідерів у сфері ШІ, а також означає, що простір для корекції також буде значним, якщо очікування не здійсняться.

UBS проаналізував накопичений вільний грошовий потік по підсекторах до 2028 року як частину поточної ринкової вартості.

Сектор зберігання — приблизно 30%, Micron лідирує з 47%. Сектор смартфонів — приблизно 21%, Skyworks — 26%, Qorvo — 22%. Сектор аналогових пристроїв — приблизно 10%, сектор напівпровідникового обладнання — приблизно 10%. Сектор обчислень — приблизно 4%, NVIDIA — 18%, Intel та AMD мають нижчий ваговий показник. У секторі мереж та інфраструктури Broadcom лідирує з 16%, загальний FCF становить 278,8 млрд доларів США — це найбільший абсолютний джерело готівкових коштів серед об’єктів, що покриваються UBS, крім Micron та NVIDIA.

Цей звіт UBS надає чіткі вимірювальні параметри для поточного ринку напівпровідників.

Поточна оцінка Micron має дві сторони. Перспективна віддача вільного грошового потоку компанії може досягати 47%, а довгострокові фундаментальні показники мають достатню підтримку, але концентрація позицій у цій акції знаходиться на високому рівні в галузі, що одночасно виявляє ризики, пов’язані з надмірною концентрацією капіталу та перевагами в ефективності.

Обмеження на викуп компанією буде знято у грудні, що залишає майже піврічний період до цього моменту; на цьому етапі настрої на ринку та структура інституційних позицій, найімовірніше, залишатимуться в коливаннях.

Allegro отримала премію до 42-кратного відношення ціни до прибутку у перспективі, що пояснюється зосередженим інтересом ринку до додаткового потенціалу бізнесу в сфері ШІ. Якщо прибуток від цих бізнес-напрямків не відповідатиме очікуванням, високий рівень оцінки призведе до значного корекційного тиску.

З іншого боку, компанії, що спеціалізуються на аналогових чіпах для автопромислу та промисловості, з урахуванням постійного проникнення технологій ШІ у промисловий сектор, мають значний потенціал для відновлення оцінки в майбутньому.

Згідно з індексом переповненості позицій, Qualcomm висвітлює сильний галузевий сигнал. За дев’ятирічну історію, за даними інституцій, такий рівень коротких позицій з’являвся лише двічі. На тлі постійного відтоку коштів із сектору смартфонів, розвиток технологій AI на кінцевих пристроях продовжується стабільно, і якщо відповідні застосунки досягнуть масштабного впровадження, поточна структура позицій із концентрацією коротких позицій може зазнати реверсивного відновлення.

Згідно з загальним поглядом UBS, напівпровідниковий сектор вийшов із фази загального зростання, і розбіжності всередині сектору продовжують збільшуватися. Основні напрямки штучного інтелекту продовжують отримувати додаткові інвестиції, і рівень концентрації позицій у багатьох активів вже досяг високих значень; тоді як менш уважно спостережувані сегменти можуть стати місцем виникнення можливостей для інвестування через неправильну оцінку.

Відмова від відповідаль

Цей текст є узагальненням та інтерпретацією дослідження від стороннього брокерського дослідження (UBS, 20 липня 2026 року). Цитовані оцінки, цільові ціни, прогнози прибутку та відповідні висновки є думками аналітиків цього брокера і відображають позицію лише їхньої організації, а не позицію Chaoxiang Research, а також не є жодною рекомендацією щодо інвестування.

Ринок має ризики, інвестування вимагає обережності. Цей матеріал не повинен використовуватися як основа для купівлі чи продажу будь-яких цінних паперів. Інвестори повинні приймати рішення про інвестування, спираючись на власні незалежні оцінки.