Стейкінг ethereum входить у еру інституційного управління активами, оскільки черга збільшується

Зараз, якщо ви хочете стати верифікатором Ethereum, вам доведеться чекати більше місяця.

На 22 липня в черзі на стейкінг Ефіреуму залишилося близько 2,5 мільйона ETH, очікувана тривалість становить понад 43 дні, тоді як час очікування у черзі на вивід становить кілька хвилин і майже не враховується.

За цифрами, без сумніву, зростання кількості стейкінгу ETH втягує ліквідність ринку.

Але що варто спостерігати набагато уважніше, ніж зростання обсягу стейкінгу, так це те, що черга починає перетворюватися на проблему ефективності капіталу. Нарешті, для компаній і інституцій, які обрали власний шлях стейкінгу, очікування більше ніж 40 днів означає, що значна сума активів тимчасово не генерує стейкінг-нагороди, і потрібно перерахувати розподіл активів, ліквідність та вартість втрачених можливостей.

В кінцевому підсумку, коли ETH глибше інтегрується до балансу, питання стейкінгу перестає бути лише «як залучити більше людей», а починає перетворюватися на більш традиційну та складнішу проблему управління активами.

Високий рівень стейкінгу етеріуму не виник раптово в якийсь момент часу.

У 2023 році оновлення Shapella (Shanghai + Capella) увімкнуло функцію виведення стейкінгу, що дозволило верифікаторам отримувати основну суму стейкінгу та нагороди на рівні протоколу, утворивши відносно повний цикл входу, роботи та виходу для ETH Staking. Після цього ринок деривативів на основі LSD швидко розширився, що сприяло постійному зростанню рівня стейкінгу ETH.

На момент публікації кількість застосованих ETH перевищила 40 мільйонів, що за поточною ціною становить близько 140 мільярдів доларів США, або понад 33% загальної пропозиції — значний ріст порівняно з приблизно 10% ставкою за кілька років тому, що становить новий рекорд.

Іншими словами, зараз більше ніж 1 з кожних 3 ETH беруть участь у стейкінгу.

На тлі рекордно високого рівня стейкінгу, довгі черги для входу виявили нову проблему.

Відомо, що черги вступу та виходу Ethereum є суттєвою механізмом обмеження швидкості, спрямованим на захист стабільності консенсусу. Нові ETH не можуть одночасно без обмежень вступати до набору валідаторів, ні виходити з нього протягом короткого періоду часу. Протокол встановлює кількість ETH, яку можна обробити за кожен епоху, залежно від поточного розміру валідаторів. Коли обсяг коштів, що подаються на вступ або вихід, перевищує обробну здатність, формується черга.

З цієї точки зору, 2,5 мільйона ETH, що очікують у черзі, перш за все свідчать про те, що попит на ємність стейкінгу значно перевищує швидкість, з якою протокол зараз може її вивільнити — це може включати як нові довгострокові кошти, так і розгортання вже наявних позицій компаніями-скарбницями, налаштування структури віріфікаторів сервісами стейкінгу, а також переказ ETH зі складових рахунків інституцій до системи стейкінгу.

Отже, це насправді відправляє чіткий сигнал: на поточному етапі кошти, які готові ввести в систему стейкінгу ETH, значно перевищують кошти, які активно виводяться з набору верифікаторів.

Це суттєво відрізняється від логіки стейкінгу на початковому етапі запуску Beacon Chain.

Раннє стейкінг ETH був більше механізмом участі в мережі для технічно підготовлених користувачів, незалежних верифікаторів і довгострокових прихильників Ethereum, де учасники запускали вузли, підтримували мережу та брали на себе технічні ризики, отримуючи за це нагороди від протоколу.

Після виникнення ліквідного стейкінгу він поступово став продуктом для звичайних власників монет, що дозволяє отримувати дохід з ланцюга — наприклад, стейкінг на біржах, стейкінг як сервіс та стейкінг-пули знизили технічні бар’єри. Такі протоколи ліквідного стейкінгу, як Lido та Rocket Pool, додатково підвищили доступність стейканих коштів, дозволяючи користувачам отримувати ліквідні стейкінг-токени, такі як stETH та rETH, після стейкінгу ETH. Ці токени можна передавати, торгувати, а також використовувати в позичкових протоколах, ліквідних пулах та інших DeFi-протоколах.

Зараз, зі зростанням кількості ETH, що надходять до корпоративних скарбниць, інвестиційних продуктів та професійних систем депонування, стейкінг очевидно переходить до третього етапу — від питання «хто може брати участь у стейкінгу» до питання «як слід керувати масштабними обсягами ETH».

Звичайно, під інституціоналізацією тут не розуміється те, що раннє стейкінг повністю домінували роздрібні інвестори, ні те, що інституції витіснять звичайних користувачів; точніше, це означає, що центр уваги ринкових обговорень змінюється:

Раніше акцент робився на тому, як звичайні користувачі отримують дохід від стейкінгу, зараз ж увага звертається на те, як стейкінг стає стандартизованою фінансовою функцією після того, як десятки та навіть мільйони ETH потрапляють на баланс компаній.

З’явлення ETH-скарбниці робить ці зміни більш наочними.

Оскільки основна логіка Bitcoin Treasury Company полягає у постійному накопиченні BTC шляхом фінансування та роботи на ринках капіталу для збільшення кількості біткойнів на одну акцію; однак для ETH Treasury Company тримання активів — це не кінцева мета стратегії.

На відміну від BTC, який не має вбудованого стейкінгу на рівні протоколу, власники BTC зазвичай повинні залучати позики, депозитарні послуги, деривативи або інші ризики контрагента, щоб отримати додатковий дохід, тоді як ETH можна безпосередньо задіяти в консенсусі Ethereum, отримуючи нагороди протоколу без продажу активів.

Це надає ETH-скарбниці додатковий простір для операцій, тобто крім вирішення, скільки ETH купувати, потрібно також вирішити, як ці ETH будуть використані.

Дії BitMine — це зосереджене втілення цієї інституційної мови.

Згідно зі своїми останніми розкритими даними, на 19 липня BitMine володіє 5 777 468 ETH, що становить приблизно 4,8% загальної пропозиції ETH, з яких 4,917 мільйона ETH застосовано у стейкінгу, що становить 85% загального обсягу ETH у володінні, і має вартість близько 9,2 млрд доларів США.

На основі ціни ETH на той момент та власної семиденної річної процентної ставки залучення 2,67% BitMine, компанія очікує отримати приблизно 247 мільйонів доларів США доходу від залучення щороку; якщо всі її ETH будуть повністю залучені, річний обсяг нагород може досягти приблизно 290 мільйонів доларів США.

Ще більш важливим є швидкість цієї зміни цифри.

На початку лютого цього року близько 2,897,500 ETH BitMine було задіяно у стейкінгу, що становило приблизно 67% від загального обсягу на той момент; до середини липня обсяг стейкінгу збільшився до приблизно 4,917,200 ETH. Іншими словами, за менше ніж півроку BitMine додатково розгорнув понад 2 мільйони ETH, а частка стейкінгу зросла з приблизно двох третин до 85%.

Це свідчить про те, що Том Лі та BitMine активно стейкують свої ETH — ці ETH більше не є просто криптоактивами, які чекають зростання ціни, а перетворюються на ланцюгові базові активи з вбудованою доходністю.

Для звичайних інвесторів коефіцієнт стейкінгу може бути лише варіантом доходу, але для BitMine він стає показником фінансової діяльності, порівнянним із обсягом тримання ETH, чистими активами на акцію та витратами на фінансування.

В той же час BitMine запустила власну інституційну платформу стейкінгу MAVAN для обслуговування ETH-скарбниці компанії, а майбутнім планом є надання інфраструктури стейкінгу інституційним інвесторам, трестовим компаніям та партнерам екосистеми (докладніше: «Гонконгський огляд Ethereum: коли «світова комп’ютерна система» зустрічається з «доходним активом», як взаємодіють два види ETH?»)

Це означає, що стейкінг виконує принаймні три функції для BitMine: по-перше, він додає до довгострокових позицій дохід у ETH; по-друге, стейкінг-нагороди можуть бути повторно інвестовані, збільшуючи кількість ETH у скарбниці; по-третє, коли здатність до самостійного запуску віріфікаторів буде відкрита для зовнішніх користувачів, інфраструктура стейкінгу може стати окремим сервісом.

SharpLink продовжує цю логіку, переходячи від нативного стейкінгу до активного управління доходністю. Для нього базовий дохід від стейкінгу — лише початок; частина вже стейканих ETH може бути далі інвестована в ончейн-доходні фонди, розподілені між стратегіями DeFi, такими як ліквідність та позичання.

Зміни в Lido V3 відбуваються на інфраструктурному рівні. Раніше користувачі та інституції здійснювали вхід у єдиний пул ліквідного стейкінгу, зараз інституції можуть використовувати більш незалежні стейкінг-скарбниці, самостійно вибираючи операторів вузлів, структуру комісій та параметри ризику, зберігаючи при цьому можливість отримання ліквідності stETH. Це означає, що ліквідний стейкінг переходить від стандартизованого продукту до ізольованої та налаштовуваної інституційної інфраструктури.

Тому конкуренція між компаніями з екосистеми ETH у майбутньому буде не лише у тому, хто тримає більше ETH, а й у тому, хто зможе керувати цими ETH з нижчими витратами, вищою доступністю та більш досконалою управлінською системою ризиків.

З цієї точки зору ETH також перетворюється з криптовалютного активу, який очікує зростання ціни, на актив, який вимагає постійної експлуатації.

На момент публікації загальна APR стейкінгу Ethereum становить приблизно 2,64%. Щиро кажучи, цей рівень не є особливо високим порівняно з деякими DeFi-продуктами, і зі зростанням кількості ETH, що беруть участь у стейкінгу, ця базова дохідність може подальше знизитися.

Але попит інституцій на стейкінг не можна розуміти лише з точки зору рівня дохідності — стейкінг зменшує їхні витрати на можливість довгострокового тримання ETH.

Для короткострокових інвесторів річна дохідність у 2–3% важко компенсує цінову волатильність ETH, але для компаній-скарбниць, фондів або великих адрес, які вже вирішили тримати ETH у довгостроковій перспективі, питання полягає в тому, що, оскільки ETH вже знаходиться у балансі, необхідно отримувати додатковий ETH шляхом участі в безпеці мережі, не втрачаючи при цьому експозиції на ціну ETH (додаткове читання: «Коли ETH з Уолл-стріт починає «приносити відсотки»: про активні властивості Ethereum на прикладі ETHB в BlackRock»).

Це легко зрозуміти: для звичайного користувача, який володіє 100 ETH, дохід у розмірі 2,6% може здаватися незначним; але для фінансової компанії, яка володіє мільйонами ETH, така ж норма прибутку формує значний абсолютний дохід, який з часом через довгострокове реінвестування впливає на кількість ETH, що припадає на одну акцію.

Це також одна з важливих відмінностей між ETH та BTC у контексті казки про скарбницю.

Тому, коли ETH потрапляє на баланс інституцій, відділ скарбниці стикається не зі статичними позиціями, а з ончейн-активом, який можна безперервно розподіляти, обліковувати та коригувати.

Зі зростанням участі інституцій, вихідна ставка за стейкінг може виконувати ще одну функцію — стати базовою доходністю для всієї екосистеми ETH.

Це легко зрозуміти: наприклад, майбутнім інституціям, коли DeFi-стратегія обіцяє 5%, 8% або навіть більше доходу, потрібно буде порівнювати не «дохід» і «без доходу», а те, на скільки більше вона приносить порівняно з вихідним стейкінгом на 2,6%, а також які додаткові ризики вона несе.

Позичання, ліквідність маркет-мейкерів, структуровані продукти та стратегії повторного стейкінгу повинні довести обґрунтованість співвідношення ризику та прибутку на основі цього базового доходу. З цієї точки зору наступний етап важливості стейкінгу полягає не лише у тому, щоб надати власникам токенів більше ETH, а й у тому, що він починає стати базовою координатою для оцінки інших стратегій у мережі.

Проте його не можна просто вважати «безризиковою процентною ставкою» Ethereum: стейкери несуть ризики, пов’язані з коливаннями ціни ETH, відключенням валидаторів, поломками вузлів та потенційними штрафами; участь через сервіси додає ризики, пов’язані з операторами та третіми сторонами; якщо додати DeFi, ризики подвоюються з кожною додатковою рівнем протоколу чи стратегії.

Крім того, вищий рівень стейкінгу не має лише позитивних наслідків: якщо нові кошти зосередяться в руках невеликої кількості казначейств, трастових установ, протоколів ліквідного стейкінгу та операторів вузлів, це може посилити концентрацію серед верифікаторів, хмарних провайдерів та юрисдикцій.

Тож, коли стейкінг поступово еволюціонує з механізму участі в мережі в інструмент інституційного розподілу активів, Ефіріуму потрібно вирішити не лише питання прийняття більшої кількості коштів, а й забезпечити баланс між ефективністю використання капіталу, потребами інституцій та децентралізацією.

Загалом, з початкових вимог до вузлів верифікації в 32 ETH при запуску Beacon Chain, до протоколів ліквідного стейкінгу, що знизили бар’єри для участі, і до сьогоднішніх скарбниць, власних мереж верифікаторів та інституційних ончейн-фондів для отримання доходу — зміни в стейкінгу суттєво відображають еволюцію розуміння ринком ETH.

Спочатку це був механізм участі в консенсусі мережі, потім інструмент для звичайних користувачів, щоб отримувати дохід у ланцюжку, а зараз починає входити до балансів компаній, систем третіх осіб та професійних рамок управління доходами.

Для цих довгострокових інвесторів дохідність 2–3% може здатися не надто вражливою.

Але щойно ETH перестане просто лежати на адресі чи у托管-рахунку, чекаючи зростання ціни, і зможе брати участь у безпеці мережі, отримувати протокольні винагороди, постійно реінвестувати та зберігати певну ліквідність, це сприятиме його прискореному перетворенню на базовий актив для інших фінансових стратегій.

Це й є нова задача часу для ETH.