У першій половині 2026 року обсяг фінансування в секторі ембодієд-інтелекту перевищив 46 мільярдів юанів, охоплюючи 226 компаній, але кошти високо концентрувалися — перші 20 отримали більше 70% фінансування, а перші 5 — 17,1 мільярда юанів. Капіталістичний «ефект Маттеї» більше сприяється наслідуванням, ніж підтвердженням продукту, що призводить до явної інфляції оцінок: оцінка однієї компанії зросла в 3,3 рази за місяць, загальна ринкова капіталізація сектору людиноподібних роботів на A-акціях досягла 1,189 трлн юанів, тоді як глобальний обсяг поставок становив лише близько 2000 одиниць. Участь державного капіталу становить 42% і супроводжується географічними обмеженнями та умовами викупу, що створює приховані ризики виходу. Галузь повторює шлях інфляції автономних автомобілів: від ейфорії до відтоку — приблизно 3 роки; від вибухового зростання до надлишку — приблизно 4 роки у секторі сонячної енергетики; період перевірки настане у 2028–2029 роках.

Автор статті, джерело: IT桔子

Ембодімент-інтелект: гроші йдуть до лідерів, але не до майбутнього

У першій половині року було залучено 46 млрд доларів США, 226 компаній отримали фінансування, а перші 20 отримали сімдесят відсотків — «ефект Маттеї» та «капітальні бар’єри» — це об’єктивні описи поточного стану. Ці терміни правильні, але я хочу узагальнити більш глибоку інформацію.

Фон ефекту Матті: капіталістична інтенсифікація

У першій половині 2026 року у секторі ембодієд інтелекту було здійснено 288 інвестиційних раундів, загальна сума розголошених інвестицій перевищила 46 мільярдів юанів, що стосується 226 компаній.

Розподіл коштів є надзвичайно нерівномірним —

Перші п’ять компаній забрали близько 17,1 млрд (37%), перші двадцять — разом близько 33 млрд (понад 70%), а решта понад 200 компаній поділили близько 12,4 млрд, що становить лише кілька десятків мільйонів на одну компанію.

Наприклад, Qianxun Intelligence зібрала 4,5 млрд за три місяці, що становить приблизно третину загальної суми, зібраної понад 200 компаніями.

Найбільш інтуїтивне тлумачення — це «ефект Матфея, коли сильні стають сильнішими», але чим більше я думаю, тим більше починаю сумніватися, чи це тлумачення правильне?

Ефект Матті може бути спричинений двома силами:

Один із видів позитивної відгуку, підтвердженого ринком: добрий продукт, багато клієнтів, зростання доходів, додаткові інвестиції капіталу;

Інший — це конформізм під впливом капітальної інерції: лідери отримали гроші, тому лідери повинні отримувати більше грошей.

Поточний ефект Матфея у галузі ембодірованого інтелекту: друга складова явно переважає першу.

Є незаперечний факт: у всіх публічно доступних звітах майже немає кількісних даних про дохід, обсяги виведення або кількість клієнтів цих лідерів ринку.

Ярлик «лідери» більше визначається обсягом фінансування, ніж підтвердженням відповідності продукту ринку (PMF).

Рейтинг фінансування, технічний рейтинг і комерційний рейтинг — це три різні речі, але в поточному розповідному контексті ринку їх незамітно прирівняли один до одного.

Також варто задуматись над тим, що 49 компаній здійснили два та більше раундів фінансування за півроку.

Висока частота фінансування сама по собі не свідчить про сильну компанію — вона може вказувати на швидке витрачання грошей, боротьбу капіталу за частку ринку або на нестабільність оцінки.

Тоді, коли настрій капіталу змінюється з «додаю кошти, коли розумію» на «боюся пропустити — втручаюся», ефект Маттія перетворюється на прискорювач бульбашки.

Оціночне прискорення: стрибок, відірваний від фундаментальних показників

Одна зі змін оцінки зіркової компанії залишила на мені глибоке враження:

У січні 2026 року його оцінка на раунді A+ становила 3 мільярди юанів, у лютому — на раунді B — 10 мільярдів юанів — зростання на 3,3 рази за місяць.

Навіть для SaaS-компаній з високим ростом у минулому, подвоєння оцінки від раунду A до раунду B зазвичай вимагає 6–12 місяців ітерацій продукту та зростання доходів.

А теперішні зміни оцінки ембоді-інтелекту за місяць насправді полягають лише у «отриманні більше коштів».

Чи має він якісь практичні технологічні досягнення, величезні ордери?

Останнім часом численні ЗМІ повідомляють, що ця компанія з виробництва маніпуляторів мала оцінку в 20 мільярдів доларів минулого року, а нова цільова оцінка становить понад 40 мільярдів доларів. Ця цифра майже дорівнює оцінці при IPO компанії Unitree — 42 мільярди доларів — при цьому Unitree визнана лідером за обсягом поставок у галузі.

Фінансові новини Phoenix News мають статистику, яка виявляє більш макро-розбіжність:

На кінець першого кварталу 2026 року загальна ринкова капіталізація сектора людиноподібних роботів на A-акціях досягла 11,89 трильйона юанів, тоді як світовий обсяг реальних поставок людиноподібних роботів за той самий період становив лише близько 2000 одиниць.

Лідер галузі Unitree Technology має коефіцієнт ціна/продажі 24,7, але 73,6% доходів походять від клієнтів у сфері наукових досліджень та освіти, а промислові потреби становлять лише близько 9%; прибуток за перший квартал 2026 року знизився з 332,64% у попередньому році до 68,49%, а чистий прибуток після вилучення неопераційних статей скоротився майже наполовину порівняно з попереднім періодом;

Підкорювачі хмари, PS досяг 41 разів, за весь 2025 рік було продано лише один людиноподібний робот, що відповідає PE приблизно 485 разів.

Де саме здійснюється оцінка?

Коли «спекуляція на очікування зростання» витісняє «підтвердження результатів» як логіка ціноутворення, оцінка вже перетворюється з концентрату інформації на проекцію уяви.

Прихована ціна входу державного капіталу: капітал на місце, місце на ланцюги

У статті «У першій половині 2026 року 46 мільярдів інвестовано в ембодід-інтелект, але „напоїли“ лише 20 компаній?» дані показують: у транзакціях на суму понад 100 мільйонів юанів участь інвестиційних інституцій з державним капіталом становила 42%.

Центр інновацій з робототехніки Пекіна зібрав 700 мільйонів юанів у серії A, майже повністю за підтримки локальних державних інвестиційних платформ Пекіна; «Чжіпінфан» отримав державні інвестиції з Чанчжоу та Ченду і неодмінно встановить там другий штаб-квартиру або регіональний дослідницький центр.

«Обмін капіталу на реалізацію, реалізацію на замовлення» — це стандартна модель, яку зараз використовують місцеві державні активи через інвестиції та приваблення інвестицій.

Скажімо ще простіше: державні інвестиції супроводжуються трьома обмеженнями — географічною прив’язкою, умовами парі та обмеженнями на вихід.

Інвестовані компанії повинні розмістити виробничі потужності у місті, де розташований інвестор, та сплачувати податки.

Однак для підприємств розсіювання ланцюга постачання по багатьох місцях призводить до стрімкого зростання витрат на управління; налаштування виробничих потужностей перетворюється з комерційного рішення на політичне; під час IPO або злиттів і поглинань державний капітал більше звертає увагу на те, «чи залишиться підприємство на місці».

Вихід з прибутку став другорядною думкою — для стартап-команд це прихована розбавлення контролю.

Соняшня промисловість — це безумовно попередній приклад.

У контексті ініціативи «двох вуглецьких цілей» місцеві уряди масово втрутилися: у 2025 році номінальна виробнича потужність сонячної енергетики Китаю перевищила 1100 ГВт, тоді як глобальний попит становив лише близько 600 ГВт, що призвело до надлишку потужностей майже вдвічі; загальні збитки провідних компаній перевищили 28 мільярдів юанів, майже 60% із 77 публічно торгуємих сонячних компаній зазнали збитків, понад 150 компаній оголошено про банкрутство та ліквідацію; загальний борг сектору сонячної енергетики та сховищ енергії досяг 6,5 трильйона юанів. Ще більш тривожним є те, що після того як проекти, підтримані місцевими урядами за допомогою таких методів, як «вкладення нерухомості у акції» або «будівництво заводів замість компаній», залишилися незавершеними, державні активи урядів були позовані до сплати боргів.

Коли «батьківське переливання крові» перетворюється на «багатогранну боргову пастку між державою та бізнесом», вихід стає неможливим.

Рівень участі державного капіталу в секторі ембодієд інтелекту зараз схожий на ранній етап сонячної енергетики. Рівень участі у великих інвестиціях у 42% означає, що майже половина лідерів галузі зобов’язалися географічно, і якщо комерціалізація не відповідатиме очікуванням, ці зобов’язання перетворються на необоротні витрати.

Доля «продавця води»: безпековий запас компонентів не є безпечним

Дані оригіналу показують, що середній обсяг фінансування на одному підприємстві в сегменті компонентів становить 320 мільйонів юанів — найвищий у повному ланцюжку виробництва ембоді-інтелекту.

Логіка інвестування в компанії, що виробляють компоненти, здається бездоганною: будь-яка компанія-виробник цілого пристрою не може обійтися без гнучких рук, датчиків та модулів суглобів — «продавати лопати під час золотої лихоманки».

Але ця логіка має смертельну сліпу зону: компанії, що виробляють повністю зібрані пристрої, мають здатність та мотивацію для розробки власних рішень.

Чжіюань Роботікс інвестувала або акселерувала Fullive.AI, Чжішень Технології та Чжідін Роботікс, здійснюючи вертикальну інтеграцію ланцюга поставок у цьому сегменті; ключові модулі руху Yushu Технологій також розроблені власними силами. Коли обсяги поставок цих підприємств досягають певного рівня, витрати на власну розробку стануть нижчими, ніж витрати на закупівлю ззовні — це залізна закономірність виробництва.

Більш жорстка еволюційна траєкторія для компонентних підприємств полягає в тому, що на початковому етапі виробники готової продукції залежать від зовнішніх поставок, але після зростання обсягів виробництва починають розробляти компоненти власними силами, що призводить до зменшення попиту на зовнішні компоненти, через що компонентні підприємства змушені знижувати ціни або змінювати напрямок діяльності.

Ланцюжок постачання смартфонів вже пройшов цей шлях — чіпи дотику, модулі екранів, модулі камер: на початку це була територія незалежних постачальників, а в кінцевому підсумку більшість з них була вертикально інтегрована виробниками цілих пристроїв.

Єдиним конкурентним перевагою підприємств-виробників компонентів є «недоцільні компоненти, які цілісні підприємства не можуть або не хочуть виробляти». Але «не хочуть» і «не можуть» — це дві різні речі; коли ринок достатньо великий, цілісні підприємства можуть змінити свою стратегію в будь-який момент.

Передумовою «продавця води» є те, що шукачі золота завжди потребуватимуть купівлі лопат, але в цьому висококапіталомісткому сегменті ембодірованого інтелекту компанії, що виробляють повні системи, мають достатньо коштів і мотивації виготовляти лопати самостійно.

Дзеркало автономного водіння

Дані IT 桔子 показують, що в 2021 році фінансування в секторі автономного транспорту в Китаї досягло майже 100 мільярдів юанів, що стало історичним максимумом; у 2022 році воно різко знизилося на 74%.

Haomo Intelligence — це найповніший зразок цієї піни:

У 2021 році серія A зібрана майже на 1 мільярд доларів, оцінка перевищила 1 мільярд доларів США — статус унікорна досягнуто;

У 2025 році повна зупинка грошових потоків, облікові записи заблоковані через неможливість оплати виконавчого вимоги у розмірі 31 500 юанів, усі працівники зупинили роботу.

Від одинорога до зупинки — лише чотири роки.

Шлях пінки автономного водіння дуже чіткий: капіталістична лихоманка → приваблення коштів лідерами → оцінка, що відходить від продукту → комерціалізація гірша, ніж очікувалося → відплив капіталу → очищення.

Наразі сектор ембодімент-інтелекту точно копіює перші три етапи.

Але виклики, з якими стикається ембоді-інтелект, набагато складніші, ніж у автономного транспорту.

Автономне керування має щонайменше одну чітку PMF — Robotaxi: потреби користувачів визначені, бізнес-модель ясна, технологічний шлях збігся. У втіленому інтелекті всі три аспекти відсутні: PMF не визначено, бізнес-модель не перевірена, технологічний шлях не збігся (VLA чи VLM? двоногий чи колісний? універсальна людина чи спеціалізована під сценарій?).

Зниження витрат не означає створення комерційного циклу. Наразі основними завданнями роботів у промислових сценах залишаються перевезення контейнерів, завантаження та розвантаження — повторювані операції, і ще величезна пропасть від «заміни кваліфікованих робітників».

Якщо робот-андроїд вартістю 170 000 юанів замінює працівника з річними витратами 80 000–120 000 юанів, приблизний термін окупності становить 8–14 місяців — але це не враховує прихованих витрат, таких як обслуговування, налаштування при зміні виробництва та адаптація до сценаріїв; після їх врахування термін окупності може збільшитися до 18–24 місяців.

Для більшості малих і середніх підприємств цей ROI все ще недостатній, щоб обґрунтувати рішення про масштабні закупівлі.

Пусти не страшні, навіть страшніше їх оглушення

Після того як я був свідком багатьох підйомів і спадів, я все ще вважаю, що саме пухирі не є страшними.

Навпаки, кожна велика технологічна революція супроводжується бульбашкою — залізниці, інтернет, електромобілі, великі моделі ШІ — ніхто не виняток.

Пузири — необхідна ціна технологічної революції, вони забезпечують капітальну буферну зону для ранніх досліджень технологій з високими витратами.

Слід насправді стежити за тим, чи «затупився» фінансовий пухир — чи капітал все ще рухається в ефективному напрямку.

Симптоми затухання поточного сектору вже очевидні.

Спочатку подивимося на фінанси. Сімдесят відсотків коштів надходять до 20 компаній, які вже мають достатньо ресурсів, і гранична корисність зменшується. Яка компанія зробить більший внесок у розвиток галузі: та, що вже має 4,5 мільярда готівки і отримує ще 1,5 мільярда, чи невелика середня компанія з технологіями, але без 50 мільйонів, яка отримає ці кошти? Відповідь очевидна, але ринок обирає першу.

Знову аналізуємо сигнали. Оцінка відірвалася від прогресу продукту, рейтинг фінансування замінив рейтинг продукту як основний фактор впливу в галузі. Коли «хто отримав більше коштів» важливіше, ніж «чий продукт краще», функція ціноутворення капіталу припиняє діяти.

Найбільше мене хвилює інноваційний канал.

Сума сезону сімени та ангельського інвестування становить менше ніж 1,3 млрд юанів, що становить лише 3% усього сектору. Дорога для звичайних підприємців майже закрита — без підтримки великих компаній, без академічних звань навіть ангельське інвестування отримати неможливо.

Але в цьому секторі все ще існує можливість для звичайних учасників досягти успіху.

Зокрема останнім часом, саме під час популярності історії про те, як звичайні люди перемагають у 2026 році — Zhang Xue Motorcycle, заснована лише два з половиною роки тому, вже здобула шість перемог на етапах чемпіонату світу з супермотоциклів у цьому році, перервавши монополію таких гігантів, як Ducati, Yamaha та Kawasaki.

Його підхід був простим — не гнатися за найпопулярнішими концепціями, всі ключові технології розроблені власними силами, спочатку досягнуто масштабування на споживчому рівні та використано реальні відгуки користувачів для вдосконалення технологій.

Такий «кільце масштабування» — реальні продажі продукту, що здобувають користувачів і дані, що стимулюють ітерації технологій, знижують витрати та розширюють продажі — супротивляється «кільцю фінансування» лідерів ринку — витрачання грошей на демонстрації, приваблення наступного раунду фінансування, створення більших демонстрацій.

Але поточний відсоток ранніх коштів у 3% означає, що такі представники масового сектору мають зіткнутися зі стіною капіталу ще на початковому етапі.

Нарешті — вихід. Рівень участі державного капіталу 42% означає, що майже половина лідерів галузі зобов’язалися географічно. Якщо комерціалізація не відповідатиме очікуванням, неможливо буде ні скоротити лінії фронту, ні бути поглиненим, ні тим більше вільно мігрувати.

Визначення та координати

Я вважаю, що поточний сектор ембодід-інтелекту перебуває у фазі роздування інвестиційного пухиря.

Це не означає, що у сектора немає майбутнього — ембодімент-інтелект є обов’язковим етапом для переходу ШІ у фізичний світ, і його довгострокова цінність не підлягає сумніву. Але «правильний напрямок» і «правильний темп» — це дві різні речі.

Типові ознаки періоду розширення пінкової бульбашки: швидкість фінансування значно перевищує швидкість комерціалізації, швидкість оцінки значно перевищує швидкість зростання виручки, а планування виробничих потужностей значно перевищує підтвердження попиту.

Всі три у поточному секторі є дійсними.

Історичний часовий вікно не є широким.

Автономному водінню знадобилося близько 3 років, щоб перейти від ентузіазму до спаду, а сонячній енергетиці — близько 4 років, щоб перейти від вибухового зростання до перепроductу. «Рік масового виробництва» для ембодірованого інтелекту — 2026 рік. За аналогічним ритмом 2028–2029 роки стануть ключовим терміном, коли закриється вікно перевірки. Якщо на той момент лідери галузі не зможуть продемонструвати масштабні доходи та відтворювані бізнес-моделі, відплив капіталу буде неминучим.

Кілька значущих сигналів точок повороту, за якими варто стежити:

Лідери галузі знизили оцінку/дохід нижче 20-кратного рівня (зараз у Unitree 24,7-кратний PS, що значно не досягає цілі);

Доля державного участия знизилася з 42% до менше ніж 25% (ринкові фінансові капітали знову отримали право визначати ціни);

Відсоток компонентів, розроблених власними силами виробником обладнання, перевищив 40% (вік для незалежних постачальників компонентів починає скорочуватися);

Перший випадок масового скорочення персоналу або зниження оцінки провідної компанії (попередній індикатор розливу піни, зазвичай «той, хто не мав би мати проблем, став першим»).

Раніше всі розповіді про «трильйонний ринок» та «десятикратний ріст» повинні мати додаткове зауваження: якщо комерціалізація відбудеться відповідно до плану.

А слова «якщо» — це саме те місце, де бульбашка найбільш хрупка.