Compreendendo Vaults DeFi: Padrões, Tipos e Camada de Curadoria

Avaliar um vault DeFi significa entender de que ele é composto. Por trás de uma única interface de depósito, há uma pilha de componentes distintos: um padrão de token que gerencia a contabilidade de ações, um tipo de vault que define o escopo do que o vault pode fazer, uma camada de curadoria onde um gerente define os parâmetros de risco e um conjunto de controles que limitam o que esse gerente está autorizado a alterar.

Este artigo define cada componente e o vocabulário associado a ele, para que qualquer cofre específico possa ser lido em vez de confiado. Mantém-se neutro quanto a quais implementações são as melhores.

Para contexto, um vault é um contrato inteligente que agrupa depósitos e os aplica em estratégias geradoras de rendimento, emitindo aos depositantes um token que representa sua participação proporcional. As perguntas a seguir são sobre o que esse contrato pode fazer, quem decide e como um depositante pode verificá-lo.

A maioria dos vaults na mainnet da Ethereum é construída sobre o ERC-4626, um padrão de vault tokenizado que cria uma interface uniforme para como funcionam depósitos, saques e contabilidade de ações.

A mecânica é direta: um usuário deposita um ativo e recebe um token de participação fungível, às vezes chamado de token de recibo, que representa um direito proporcional sobre os ativos totais do cofre. A taxa de câmbio entre o ativo e o token de participação é definida pelo cofre e varia ao longo do tempo à medida que os rendimentos são acumulados. Quando o usuário sai, ele resgata os tokens de participação pelo depósito original mais os retornos acumulados desde o depósito. O cofre, portanto, rastreia tanto o principal de cada usuário quanto sua participação proporcional em todos os retornos gerados, sem precisar registrar posições individuais.

Antes do padrão existir, cada protocolo de cofre implementava sua própria lógica de depósito e retirada, o que tornava difícil para outros protocolos construírem sobre posições de cofre. Uma interface compartilhada mudou isso. Os tokens de participação do cofre podem servir como garantia em mercados de empréstimos, serem negociados em exchanges ou compor produtos de ordem superior. Essa composabilidade é um dos principais facilitadores da tendência de produtos-construídos-sobre-cofres e é a base para os produtos estruturados que agora se encontram sobre a infraestrutura de cofres. A padronização foi o que transformou o cofre de um produto isolado em um bloco de construção.

O mecanismo de taxa de câmbio merece ser explicado com precisão, pois é uma fonte frequente de confusão. Uma cota de cofre não aumenta em número à medida que os rendimentos são acumulados. O número de cotas que um depositante detém permanece constante, enquanto a quantia do ativo subjacente que cada cota pode ser resgatada aumenta. Um cofre que gerou retornos resgatará cada cota por uma quantidade maior do ativo subjacente do que custou no momento do depósito. É por isso que dois cofres podem apresentar preços de cota muito diferentes enquanto oferecem retornos futuros semelhantes: o preço da cota reflete o rendimento acumulado desde a criação. Um avaliador que lê o preço da cota está lendo o histórico, e a taxa que importa para um novo depósito precisa ser avaliada separadamente.

Uma propriedade definidora de um cofre bem projetado é sua natureza não custodial. Os depositantes mantêm a propriedade de seus ativos e podem sacar, sujeitos apenas à liquidez disponível e quaisquer restrições de velocidade de saque. Nenhum intermediário pode redirecionar fundos.

A propriedade é aplicada no nível do contrato inteligente, o que torna a garantia de custódia tão forte quanto o código subjacente. O grau de segurança varia conforme os tipos de cofre. Cofres simples oferecem saída imediata quando há liquidez. Cofres mais complexos podem introduzir períodos de espera ou retiradas em etapas para que as posições possam ser desfeitas limpa e orderly. Em ambos os casos, os fundos só podem ser devolvidos ao depositante, portanto, a propriedade se mantém, embora o tempo para liquidez varie.

Este é o primeiro ponto na pilha onde os dois principais tipos de vaults divergem de forma relevante para um depositante planejando uma saída. O tipo mais simples se comporta como uma posição de empréstimo, onde a restrição de retirada depende de outros depositantes terem deixado liquidez suficiente no mercado. O tipo mais complexo se comporta mais como um fundo com um processo de resgate, onde a saída pode exigir a desmontagem ordenada de posições mantidas em vários locais. Um depositante que precisa de acesso previsível ao capital deve tratar os mecanismos de retirada como um recurso principal de design, e não como um detalhe a ser verificado posteriormente.

Existem duas categorias principais, definidas com precisão aqui.

Um earn vault é um cofre de protocolo único. Um usuário deposita um ativo, comumente uma stablecoin, e o cofre distribui esse ativo entre mercados isolados dentro de um único protocolo de empréstimo. Cada mercado possui seu próprio tipo de garantia, razão empréstimo-valor e taxa de juros. O saque funciona da mesma forma que em qualquer mercado de empréstimo: se houver liquidez disponível, o usuário retira seus fundos. Os earn vaults são o design moderno mais simples e amplamente adotado, e oferecem as garantias não custodiais mais fortes, pois os poderes do gerente são estritamente limitados pelo protocolo.

Um vault de múltiplas estratégias opera em diversos protocolos e, em alguns casos, em várias cadeias. Ele aceita um único ativo e o aloca simultaneamente em várias estratégias, reequilibrando-as com base em rendimento, risco e condições de liquidez. Seu escopo e flexibilidade superam os de um vault de rendimento, assim como sua complexidade. Um único vault de múltiplas estratégias pode executar um loop de alavancagem, fornecer liquidez em um market maker automatizado e manter um trade de basis ao mesmo tempo. Saques podem envolver períodos de espera, pois desfazer posições de forma limpa leva tempo.

As duas categorias compartilham um rótulo de uso comum e diferem em mecanismos e risco. Um leitor avaliando um produto deve ir além do rótulo para analisar a arquitetura, a composição da estratégia e os controles de risco.

A distinção é crítica para a avaliação, pois as duas categorias falham de maneiras diferentes e exigem diferentes níveis de diligência:

• O risco de um vault de rendimento é em grande parte legível a partir de seus parâmetros, pois a discricionariedade do gestor é limitada pelo que o protocolo permite.

• O risco de um cofre de múltiplas estratégias depende das decisões contínuas do gestor, que não podem ser totalmente lidas a partir de um conjunto de parâmetros capturado em um único momento.

Um leitor que aplica diligência ao earn-vault de um vault de múltiplas estratégias compreenderá apenas parte do risco que está assumindo, porque a parte que mais importa é a que varia ao longo do tempo.

Um earn vault tem duas camadas. A camada base é o protocolo de empréstimo, que mantém os mercados individuais e suas combinações de ativos de oferta e garantia. A camada do vault está acima e é projetada por uma entidade chamada curador.

O curador não guarda nem transfere fundos conforme sua vontade. Em vez disso, define os parâmetros que regulam como os depósitos fluem para os mercados abaixo, e o contrato aplica esses parâmetros.

Os parâmetros principais do curador são os seguintes:

• Seleção de garantia: Quais ativos um mercado aceita. Essa decisão define o perfil de risco do cofre mais do que qualquer outro parâmetro, pois a qualidade e a liquidez da garantia determinam o que acontece quando uma posição precisa ser liquidada. É definido no nível do contrato, para que apenas garantias aprovadas possam ser usadas pelo cofre.

• Razões máximas de empréstimo sobre valor: a quantia que um mutuário pode retirar contra garantia. Razões mais altas aumentam a eficiência de capital e o risco de que uma movimentação de preço leve uma posição a se tornar dívida ruim.

• Limiares de liquidação: O ponto em que uma posição se torna passível de liquidação, que pode ser definido separadamente do limite de empréstimo para criar um buffer entre o empréstimo e a liquidação.

• Limites de oferta e empréstimo: Limites sobre quanto do capital do cofre pode ser exposto a qualquer tipo de garantia única, contendo os danos causados pela falha de um único ativo.

• Modelos de taxa de juros: O custo de empréstimo em diferentes níveis de utilização, que impulsiona tanto o rendimento gerado pelo fundo quanto a liquidez disponível para saques.

• Configuração do Oracle: O feed de preços que determina o valor da garantia para todos os cálculos de liquidação. Em alguns protocolos, essa escolha é fixa assim que um mercado é criado, portanto não pode ser corrigida posteriormente sem migrar para um novo mercado.

Para um usuário que empresta uma stablecoin, este é um ponto de entrada acessível. O usuário deposita no cofre, e o cofre aloca os fundos nos mercados dentro dos parâmetros definidos pelo curador. Os parâmetros geralmente são transparentes e acessíveis a todos, e as alterações a eles geralmente são bloqueadas no tempo, o que permite ao depositante verificar o cofre em vez de confiar nele.

Esses parâmetros interagem em vez de operar isoladamente. Uma relação empréstimo-valor generosa combinada com uma garantia pouco negociada e um modelo de taxa de juros agressivo produz um risco diferente do que qualquer um desses parâmetros sugeriria individualmente. É por isso que o papel do curador é mais semelhante à construção de uma carteira do que ao preenchimento de um formulário. Os parâmetros definem um sistema, e o comportamento desse sistema sob estresse é o que realmente está sendo projetado, independentemente de o curador apresentá-lo dessa forma. Avaliar um cofre significa, portanto, avaliar a combinação de parâmetros, e não cada parâmetro separadamente.

Em um multi-strategy vault, o papel equivalente é o do estrategista, que decide quais estratégias o vault implementa e como ponderá-las. O estrategista possui maior discricionariedade do que um curador, pois a superfície é maior: múltiplos protocolos, múltiplos tipos de posição e, às vezes, múltiplas cadeias. Dependendo do design do contrato, muitos desses vaults permitem que estratégias sejam adicionadas, removidas ou reponderadas conforme as condições de mercado mudam, dentro de estruturas pré-definidas. Quanto maior a discricionariedade, maior a dependência do depositante do julgamento e do processo do estrategista, em vez de um conjunto fixo de parâmetros restritos.

A maior discricionariedade altera o que um depositante está avaliando. Com um vault de rendimento, o depositante pode avaliar uma configuração amplamente fixa. Com um vault de múltiplas estratégias, o depositante está avaliando um processo de tomada de decisão e as pessoas ou sistemas que o gerenciam, pois a configuração mudará ao longo do tempo. As perguntas passam de qual é a alocação atual para como as decisões de alocação são tomadas, quais restrições as limitam e quão rapidamente o vault pode sair de uma estratégia que deixou de funcionar. Essas são perguntas sobre governança e processo, e não podem ser respondidas por um único snapshot das posições do vault.

A arquitetura de papéis dentro de um cofre curado é tipicamente multicamada. Um provedor de plataforma fornece o protocolo subjacente, um provedor de infraestrutura e contabilidade gerencia a contabilidade e relatórios de ações, e um provedor de estratégia projeta a alocação. Separar essas funções significa que nenhuma parte única controla todo o sistema, o que limita os danos que qualquer uma delas pode causar.

Mais dois mecanismos restringem diretamente o poder de curadoria. Um guardião, às vezes chamado de sentinel, monitora os mercados em tempo real e pode pausar operações se uma exploração ou atividade anômala for detectada. Esse papel é frequentemente desempenhado por um serviço de segurança de terceiros, como a Hypernative. O guardião não possui poder de alocação ou alteração de parâmetros. Ele pode apenas congelar o sistema como medida protetiva. Essa separação fornece um controle contra ataques externos e contra erros do curador, pois a parte que pode parar o sistema não é a mesma que o opera.

Um timelock governa as alterações de parâmetros. Como os curadores têm autoridade para alterar parâmetros, a maioria dos protocolos exige que alterações significativas passem por um atraso, geralmente vários dias, antes de entrarem em vigor. Isso fornece aos depositantes aviso antecipado e a capacidade de sacar antes, caso discordem de uma alteração. Combinado com a funcionalidade de pausa de emergência, o timelock equilibra a necessidade dos curadores por flexibilidade operacional contra a necessidade dos depositantes por previsibilidade, transparência e uma saída.

A separação torna-se relevante com mais precisão quando algo dá errado. Um guardião que pode congelar, mas não alocar, não pode ser usado para extrair valor, apenas para protegê-lo, o que explica por que o poder de congelamento pode ficar com segurança nas mãos de uma terceira parte. Um timelock que atrasa variações oferece aos depositantes a única coisa que um produto opaco nunca oferece: tempo para reagir antes que uma mudança entre em vigor. Nenhum dos mecanismos impede um curador de tomar uma decisão ruim. Ambos garantem que uma decisão ruim se torne visível e que os depositantes tenham um caminho de saída antes que ela os vincule. O design assume que os curadores são falíveis e constrói a proteção do depositante em torno dessa suposição.

A pilha é lida limpa de baixo para cima. O protocolo de empréstimo mantém mercados isolados. A camada de cofre, projetada por um curador ou estrategista, aloca entre esses mercados dentro de parâmetros definidos. Um guardião monitora falhas e pode congelar o sistema. Um timelock retarda as alterações para que os depositantes possam reagir. Os tokens de participação emitidos pelo cofre podem ser compostos em produtos construídos em um nível superior.

Cada camada é um ponto onde uma decisão é tomada e um risco é assumido. Ler um vault significa identificar onde cada risco está localizado, em vez de tratar o depósito como um único produto indiferenciado. Um depositante que consegue nomear o padrão de token, o tipo de vault, os parâmetros do curador, o guardião e o timelock de um vault específico sabe o que está detendo. Um depositante que não consegue nomeá-los está confiando apenas no rótulo, algo que este mercado já demonstrou repetidamente ser confiável.

Sobre este artigo: Este artigo é baseado nos dados e na análise do relatório de pesquisa da Sentora, The Vault Economy: Architecture, Risk, and the Rise of Professional Curation in DeFi. Leia o relatório completo para obter os dados, fontes e detalhes completos.