Fundos de Hedge mantêm posição de operação de base de US$ 830 bilhões em títulos do Tesouro dos EUA, relata o Fed

Fundos de hedge construíram silenciosamente uma posição de US$ 830 bilhões em uma das estratégias de arbitragem mais antigas no mercado de renda fixa. O Federal Reserve agora afirma que esse comércio é o principal motor por trás do crescente footprint do setor no mercado de títulos do Tesouro.

Um título FEDS de junho de 2026, baseado em dados do formulário PF da SEC, descobriu que grandes fundos de hedge detinham US$ 2,4 trilhões em exposição longa a títulos do Tesouro dos EUA até setembro de 2025. O trade de basis, uma estratégia que combina títulos do Tesouro em caixa longos com posições curtas em futuros financiadas pelo mercado repo, representa aproximadamente 35% desse valor.

Para colocar em perspectiva: a posição de arbitragem de base de US$ 830 bilhões efetivamente dobrou seu pico pré-pandemia de início de 2020. Esse pico anterior, claro, terminou com o tipo de paralisação de mercado que exigiu que o Fed atuasse como comprador de último recurso.

O trade de basis explora pequenas diferenças de preço entre títulos do Tesouro e contratos de futuros do Tesouro. Quando um contrato de futuro é negociado com leve premium em relação ao título subjacente, os fundos de hedge compram o título, vendem o futuro e retêm o spread na expiração.

Essa alavancagem vem do mercado de repo, onde os fundos tomam emprestado contra suas participações em títulos do Tesouro para financiar posições muitas vezes maiores que seu capital real. Os dados do Fed mostram que o empréstimo de repo por esses fundos atingiu US$ 3,0 trilhões. As exposições brutas em títulos do Tesouro, combinando posições longas e curtas, agora totalizam US$ 4,0 trilhões, divididas entre US$ 2,4 trilhões em posições longas e US$ 1,6 trilhão em posições curtas.

A negociação aumenta a liquidez do mercado de títulos e ajuda a manter a precificação dos futuros alinhada com os títulos à vista. Essa é a boa notícia. A parte menos confortável é o que acontece quando ela é desfeita rapidamente.

A análise do Fed revela um mercado que está se tornando cada vez mais concentrado nos maiores players. Os 50 maiores fundos por exposição a títulos do Tesouro agora representam aproximadamente 90% da atividade total dos fundos de hedge nesse espaço, em comparação com 84% no início de 2023.

Há outra complicação. Uma parte significativa dessa atividade de negociação passa por fundos domiciliados nas Ilhas Cayman. A Nota dos FEDS sugere que os dados de Capital Internacional dos EUA (TIC), a medida padrão das participações estrangeiras em títulos dos EUA, podem estar subestimando os riscos reais em aproximadamente US$ 1,4 trilhão até o final de 2024.

Além da operação de basis, o Fed identificou outras estratégias de valor relativo que contribuem para a exposição dos fundos de hedge aos títulos do Tesouro. O arbitragem de swap-spread representa US$ 305 bilhões, sendo a segunda maior categoria, mas ainda superada pela dominância da operação de basis.

Os dados também capturaram um teste de estresse em tempo real. Os anúncios de tarifas em abril de 2025 desencadearam um desfazimento estimado de US$ 60 bilhões em posições de swap-spread, representando aproximadamente 20% desses ativos. As posições se recuperaram parcialmente posteriormente, mas o episódio ilustrou como surpresas políticas podem forçar rapidamente estratégias alavancadas de títulos do Tesouro a reduzirem alavancagem.

Os títulos do Tesouro detidos por fundos de hedge agora representam aproximadamente 8,5% de todos os títulos do Tesouro detidos privadamente, quase dobrando de 4,5% apenas dois anos antes. As posições de basis-trade sozinhas representam cerca de 3,5% dos títulos do Tesouro detidos privadamente, um aumento de 40% em relação aos picos anteriores.