Pada tahun 1990-an, dana yang diperdagangkan di bursa (ETF) merupakan idea yang baru. Ramai melihatnya hanya sebagai pembungkusan baru untuk aset tradisional – pengepakan semula yang mudah bagi dana bersama. Sebenarnya, ETF memicu revolusi struktur pasaran. Dengan memperkenalkan mekanisme penciptaan/penebusan dan likuiditi yang didorong oleh arbitrage, ETF mengubah secara mendasar cara pasaran berfungsi dan cara pelabur mengakses aset. ETF mengaburkan garis antara pasaran primer dan sekunder serta menjadikan arbitrage sebagai mekanisme untuk mengekalkan sistem bersatu.
Bagaimana tokenisasi mencerminkan revolusi struktur pasaran ETF? Dalam hampir setiap aspek utama.
Aset yang ditokenkan yang kukuh bukan sekadar “dikeluarkan” sekali sahaja seperti saham atau bon – ia biasanya boleh dicipta atau dibakar atas permintaan berdasarkan beberapa kumpulan aset atau hak asas. Sebagai contoh, apabila token mewakili saham dalam dana atau saham, peserta yang diberi kuasa (atau kontrak pintar yang bertindak sebagai such) seharusnya mampu mendepositkan aset asas dan mencipta token baru atau menebus token untuk aset asas.
Jika token diperdagangkan di atas nilai aset dasarnya, arbitrageur akan menciptakan token baru (mengimbangkan pasokan) sehingga harga kembali seimbang; jika diperdagangkan di bawah, mereka akan menebus token (mengurangi pasokan) sehingga diskaun tertutup. Prinsip ekonominya sama dengan ETF. Token ini adalah pembungkus kepada aset yang sama, dan arbitrase mengekalkan harganya tetap jujur.
Berkenaan dengan kedua-dua ETF dan tokenisasi, pembungkusan hanyalah perwakilan cair terhadap satu keranjang eksposur ekonomi. Saham ETF bukanlah sekuriti asal itu sendiri, tetapi tuntutan standard terhadap satu keranjang yang diperdagangkan secara efisien kerana penciptaan dan penebusan menjaganya selari dengan aset asal. Tokenisasi mengikuti logik yang sama. Token menjadi instrumen cair, sementara aset asal tetap menjadi jangkar ekonomi. Yang penting bukan bentuk pembungkusan, tetapi kekuatan pautan arbitrase antara pembungkusan dan keranjang.
ETFs sudah mewakili lompatan besar dalam transparansi dengan menjadikan keranjang aset diperdagangkan secara berterusan di bursa, dengan harga yang kelihatan, likuiditi intraday, dan keselarasan dengan nilai asas melalui arbitrase. Tokenisasi membina atas asas ini. Di mana blok rantai boleh pergi lebih jauh ialah dengan menjadikan penerbitan, pindah, dan jumlah yang beredar dapat dilihat hampir secara masa nyata, berpotensi memperluaskan kelihatan bagaimana pembungkusan berkembang berbanding keranjang asas.
Salah satu ciri paling penting pasaran yang ditokenisasi ialah keupayaannya untuk berdagang secara berterusan, walaupun pasaran asas ditutup. Untuk sesiapa yang telah berdagang ETF secara global, ini bukanlah sesuatu yang baru, tetapi satu kemampuan struktur pasaran yang sudah dikenali dan sangat berharga. Perdagangan berterusan di luar jam pasaran tempatan membolehkan harga menggabungkan maklumat baharu sebaik sahaja ia muncul, bukan menunggu pembukaan seterusnya, serta membolehkan pelabur di seluruh zon masa untuk pindah risiko apabila mereka benar-benar memerlukannya. Harga-harga ini mencerminkan jangkaan yang berasaskan maklumat — dibina menggunakan alat berkaitan, niaga hadapan, FX, dan isyarat pasaran yang lebih luas — dengan cara yang sama seperti ETF antarabangsa dan lintas-zon masa telah beroperasi selama beberapa dekad.
ETF yang disenaraikan di AS yang memegang ekuiti Eropah atau Asia sudah menunjukkan bagaimana penetapan harga yang boleh dipercayai boleh wujud apabila pasaran tunai asas ditutup. ETF-ETF tersebut terus diperdagangkan semasa sesi AS walaupun Eropah atau Asia telah ditutup, dan harga pasaran mereka secara semula jadi mencerminkan jangkaan yang dikemaskini — berdasarkan niaga hadapan, FX, ADR, berita makro, dan isyarat berkaitan lain — berbanding harga penutupan lama. Secara amnya, peserta yang diberi kuasa dan pembuat pesanan secara berterusan menganggar “nilai wajar intrinsik” untuk ETF, termasuk harga buka seterusnya yang dijangkakan untuk peruntukan di pasaran yang ditutup, dan sebut harga di sekitar nilai tersebut untuk mengekalkan harga pasaran ETF tetap terkait dengan nilai wajar itu.
Konsep yang sama boleh digunakan kepada saham Apple yang ditokenkan, contohnya, yang boleh diperdagangkan pada hari Sabtu berdasarkan penilaian harga perdagangan seterusnya Apple pada hari Isnin. Jika berita besar muncul pada hari Sabtu, anda akan melihat token tersebut bertindak balas segera. Penyedia likuiditi akan sebut harga yang mempertimbangkan berita itu, kemungkinan melindungi diri dengan alat berkaitan apa sahaja, seperti niaga hadapan Nasdaq, jika tersedia. Pada pembukaan Isnin, harga saham sebenar Apple kemungkinan akan mengejar ketinggalan kepada harga di mana token tersebut diperdagangkan sepanjang hujung minggu. Secara keseluruhan, token tersebut menjadi indikator terdepan bagi saham asal.
Peserta pasaran (terutamanya di pelbagai zon masa) tidak semuanya beroperasi mengikut Masa Timur AS. Seorang pelabur Eropah yang memegang dana ikatan AS yang ditokenisasi mungkin menyukai keupayaan untuk menyesuaikan kedudukan pada pukul 8 malam CET pada hari Jumaat, berbanding menunggu sehingga Isnin. Walaupun menyediakan likuiditi 24/7 meningkatkan “kos pemegangan” atau risiko memegang kedudukan apabila pasaran asas tertutup. Dalam amalan, ini bermaksud spread mungkin sedikit lebih luas semasa perdagangan di luar jam biasa, seperti dalam pasaran mata wang pada hari cuti – tetapi perbezaan utama ialah pasaran aset digital tetap terbuka. Dan seiring dengan lebih ramai peserta menyertai dan alat pengurusan risiko membaik, kos-kos ini berkurangan. Dalam jangka panjang, pasaran 24/7 seharusnya menjadi sesemula seperti pasaran FX 24/5 hari ini.
Dialogu tokenisasi semasa sangat menyerupai hari-hari awal ETF: keraguan awal, pertumbuhan awal dalam segmen nisbah dan peningkatan penyertaan institusi. Pola yang sama akhirnya mengubah ETF menjadi pasaran bernilai lebih daripada $10 bilion.
Saya percaya teguh bahawa tokenisasi berada di jalan yang sama, kerana kekuatan struktur yang mendorongnya adalah kekuatan yang sama yang menjadikan ETF berjaya. Ujian yang relevan bukanlah kebaruan teknologi, tetapi sama ada ia meningkatkan kecekapan, akses, dan ketahanan peringkat sistem. Di mana syarat-syarat tersebut dipenuhi, tokenisasi bukan sahaja sebanding dengan evolusi ETF—ia mewakili sambungan logiknya.