En la década de 1990, los fondos negociados en bolsa (ETF) fueron una idea novedosa. Muchos los veían simplemente como un nuevo envase para activos tradicionales: una reempaquetación conveniente de fondos mutuos. En realidad, los ETF desencadenaron una revolución en la estructura del mercado. Al introducir mecanismos de creación/reembolso y liquidez impulsada por arbitraje, los ETF cambiaron fundamentalmente cómo funcionaban los mercados y cómo los inversores accedían a los activos. Los ETF borran la línea entre los mercados primario y secundario y convirtieron el arbitraje en el mecanismo que mantiene unido al sistema.
¿Cómo refleja la tokenización la revolución en la estructura del mercado de los ETF? En casi todos los aspectos clave.
Un activo tokenizado robusto no se “emite” simplemente una vez como una acción o un bono; generalmente puede ser acuñado o quemado bajo demanda contra algún conjunto de activos o derechos subyacentes. Por ejemplo, cuando un token representa acciones de un fondo o una acción, los participantes autorizados (o contratos inteligentes que actúen como tales) deben poder realizar un depósito de los activos subyacentes y acuñar nuevos tokens o rescatar tokens por los activos subyacentes.
Si el token negocia por encima del valor de sus activos subyacentes, los operadores de arbitraje acuñarán nuevos tokens (inyectando oferta) hasta que los precios se realineen; si negocia por debajo, rescatarán tokens (reduciendo la oferta) hasta que se cierre el descuento. El principio económico es idéntico al de los ETF. El token es una envoltura sobre los mismos activos, y el arbitraje mantiene su precio honesto.
Con respecto a ambos ETFs y la tokenización, el envoltorio es simplemente una representación líquida de una canasta de exposiciones económicas. Una acción de ETF no es los valores subyacentes en sí mismos, sino un derecho estandarizado sobre una canasta que se negocia eficientemente porque la creación y la redención la mantienen alineada con los activos subyacentes. La tokenización sigue la misma lógica. El token se convierte en el instrumento líquido, mientras que los activos subyacentes permanecen como el ancla económica. Lo que importa no es la forma del envoltorio, sino la fuerza del vínculo de arbitraje entre el envoltorio y la canasta.
Los ETF ya representaron un gran avance en transparencia al permitir que canastas de activos se negocien continuamente en el exchange, con precios visibles, liquidez intradía y alineación con el valor subyacente mediante arbitraje. La tokenización se basa en esta base. Donde las cadenas de bloques pueden ir más lejos es en hacer que la emisión, las transferencias y la oferta pendiente sean observables en tiempo casi real, potencialmente ampliando la visibilidad de cómo el envoltorio evoluciona en relación con la canasta subyacente.
Una de las funciones más importantes de los mercados tokenizados es su capacidad para operar de forma continua, incluso cuando los mercados subyacentes están cerrados. Para cualquier persona que haya operado ETFs a nivel global, esto no es nuevo, sino una capacidad de estructura de mercado familiar y altamente valiosa. La operación continua fuera de las horas locales del mercado permite que los precios incorporen nueva información a medida que surge, en lugar de esperar hasta la próxima apertura, y permite a los inversores de distintas zonas horarias transferir riesgo cuando realmente lo necesitan. Estos precios reflejan expectativas informadas — construidas utilizando instrumentos correlacionados, futuros, divisas y señales del mercado en general — de la misma manera en que los ETFs internacionales y transzonales han operado durante décadas.
Los ETFs listados en EE. UU. que poseen acciones europeas o asiáticas ya demuestran cómo puede existir una cotización creíble cuando el mercado en efectivo subyacente está cerrado. Estos ETFs continúan operando durante la sesión estadounidense incluso después del cierre de Europa o Asia, y su precio de mercado refleja naturalmente expectativas actualizadas —basadas en futuros, divisas, ADRs, noticias macro y otras señales correlacionadas— en lugar de precios de cierre obsoletos. En la práctica, los participantes autorizados y los makers estiman continuamente un “valor justo intrínseco” para el ETF, incluyendo el precio esperado de la próxima apertura para las tenencias en mercados cerrados, y ofrecen alrededor de ese valor para mantener el precio de mercado del ETF anclado a dicho valor justo.
El mismo concepto se puede aplicar a acciones de Apple tokenizadas, por ejemplo, que pueden operarse el sábado según la evaluación del probable precio de negociación de Apple el lunes. Si se publicara una gran noticia el sábado, verías que el token reacciona inmediatamente. Los proveedores de liquidez ofrecerían un precio que tenga en cuenta esa noticia, posiblemente cubriéndose con cualquier instrumento relacionado, como futuros del Nasdaq, si están disponibles. Al abrir el lunes, el precio real de las acciones de Apple probablemente se alineará con el nivel al que operó el token durante el fin de semana. En efecto, el token se convierte en un indicador adelantado de la acción subyacente.
Los participantes del mercado (especialmente en diferentes zonas horarias) no operan todos en la hora este de Estados Unidos. Un inversionista europeo que posee un fondo de bonos estadounidenses tokenizado podría valorar la capacidad de ajustar posiciones a las 8 p.m. CET el viernes, en lugar de esperar hasta el lunes. Si bien proporcionar liquidez 24/7 aumenta el “costo de mantenimiento” o el riesgo de mantener una posición cuando los mercados subyacentes están cerrados. En la práctica, esto simplemente significa que los spreads podrían ser un poco más amplios durante las operaciones fuera de horario, como ocurre, por ejemplo, en los mercados de divisas durante un feriado; pero la diferencia clave es que el mercado de activos digitales permanece abierto. Y a medida que más participantes se unen y las herramientas de gestión de riesgo mejoran, estos costos disminuyen. A largo plazo, un mercado 24/7 debería volverse tan natural como lo es hoy el mercado de divisas 24/5.
El actual diálogo sobre tokenización se asemeja estrechamente a los primeros días de los ETF: escepticismo inicial, impulso temprano en segmentos especializados y creciente participación institucional. Ese mismo patrón transformó finalmente a los ETF en un mercado de más de $10 billones.
Creo firmemente que la tokenización sigue el mismo camino, porque las fuerzas estructurales que la impulsan son las mismas que hicieron exitosos a los ETF. La prueba relevante no es la novedad tecnológica, sino si mejora la eficiencia, el acceso y la robustez a nivel de sistema. Donde se cumplen estas condiciones, la tokenización no es simplemente comparable a la evolución de los ETF: representa su continuación lógica.