بصراحة، أنا لست قلقًا كثيرًا بشأن قدرة الاستراتيجية المستمرة على الوفاء بالتزامات الأرباح. لكن الناس سيعودون ويقولون: "ماذا عن السندات القابلة للتحويل؟" لذا دعونا نلقي نظرة على ذلك. للبدء، نحن أبعد من سنة واحدة عن موعد Put التالي (سبتمبر 2027) وأبعد من سنتين عن موعد الاستحقاق التالي (سبتمبر 2028). لذا فإن أيًا من السندات القابلة للتحويل ليست مصدر قلق على المدى القريب. لدي سند قابل للتحويل بقيمة 1.01 مليار دولار يستحق في سبتمبر 2028، وسعر التحويل الخاص به هو 183.19 دولارًا. من المرجح جدًا أن يتحول هذا السند كما هو متوقع. حتى لو كان سعر السوق أقل قليلاً من سعر التحويل في موعد Put في سبتمبر 2027، فلن يسعى حاملو السندات بالضرورة إلى استرداد أموالهم. فما زال لدى السندات قيمة زمنية. وحتى لو ظل MSTR دون 183.19 دولارًا بحلول سبتمبر 2028، فمن المرجح أن يكون الخصم ضئيلًا. وبالمثل، فإن أسعار التحويل منخفضة بما يكفي لكي أرى أن النتيجة الأكثر احتمالًا للسندات لعامي 2030A و2031 و2032 هي التحويل كما هو متوقع. الشيء الوحيد الذي قد يغير رأيي في هذا الصدد هو إذا انكسر الدورة الأربعية فعليًا ولم نشهد اتجاهًا صاعدًا جديدًا للبيتكوين بحلول عام 2028. السندان الوحيدان اللذان أراهما محتملين للقلق هما سندات عام 2029 المحددة بسعر 672.40 دولارًا وسندات 2030B المحددة بسعر 433.43 دولارًا. لقد تعافى MSTR من ظروف أسوأ. فقد انخفضت سندات فبراير 2027 المحددة بسعر 143.25 دولارًا في عام 2021 إلى أقل من 90% تحت سعر التحويل خلال سوق الهبوط عام 2022، لكنها استعادت تعافيها وتحولت (ولهذا السبب ليست مدرجة في الجدول أدناه). مع ذلك، لا تزال هناك احتمالية ذات أهمية أن تكون سندات عام 2029 أكثر تخفيفًا مما كان متوقعًا. لكن ما مدى التخفيف بالضبط، وهل لا تزال الاستراتيجية تخرج رابحة من هذه المشتريات؟ تم إصدار سندات عام 2029 بعلاوة 55% عندما كان mNAV حوالي 3 أضعاف. لذا دعونا نعتبر هذا مضاعفًا فعالًا قدره 3 × 1.55 = 4.65 ضعف. 672.40 دولارًا ÷ 4.65 يعطينا هدفًا قيمته 144.60 دولارًا يجب تجاوزه. بالطبع، كلما قل التخفيف كان أفضل، لكن إذا اضطرت الاستراتيجية إلى بيع أسهم بسعر أقل من 672.40 دولارًا لتغطية السندات القابلة للتحويل، فلا تزال لديها مساحة كبيرة للخروج رابحة. أما سندات 2030B فهي أقرب إلى التوازن. إذا حدث دورة بيتكوين الأربعية النموذجية التالية، فمن المرجح أن نرى سعر MSTR أعلى من 433.43 دولارًا. سيكون استحقاق عام 2030 في سنة هبوط، لكن الاستراتيجية يمكنها استدعاء السند في وقت مبكر من مارس 2027. وفي حالة عدم الوصول إلى سعر MSTR البالغ 433.43 دولارًا، قد تظل الاستراتيجية، كما في حالة سندات عام 2029، لديها فرصة لشرائها مرة أخرى بأسعار أقل ملاءمة، لكنها لا تزال مُضافة للقيمة. باختصار، حالتي الأساسية هي أن سندات MSTR القابلة للتحويل ليست مشكلة كبيرة على الإطلاق، ولا تزال تُضيف قيمة حتى لو اضطرت MSTR إلى تحمل خصم على السندات ذات أسعار التحويل الأعلى. بالطبع، الخصم ليس أمرًا مضمونًا. يمكن أن يحدث الكثير خلال سنتين في مرحلة الصعود التي تكون عادةً لسوق البيتكوين.